談及近些年來國貨美妝品牌中的“黑馬”品牌,，專注敏感肌修護(hù)的薇諾娜是繞不過去的。

而談及功能性護(hù)膚甚至更細(xì)分的敏感肌修護(hù)品類,，薇諾娜更是被視為標(biāo)桿中的標(biāo)桿,。

薇諾娜開辟了敏感肌修護(hù)賽道的新格局。10月30日,，薇諾娜母公司云南貝泰妮生物科技集團(tuán)股份有限公司首發(fā)成功過會(huì),，貝泰妮將迎來企業(yè)征程中的高光時(shí)刻，中國A股美妝企業(yè)中的“敏感肌修護(hù)第一股”誕生在即,。

但細(xì)細(xì)研究我們發(fā)現(xiàn),，上市，或許并不是薇諾娜得以高枕無憂的理由,，相反,，對(duì)于患上多重“依賴癥”的薇諾娜和貝泰妮而言，挑戰(zhàn)或才剛剛開始,。也許,，今天成就薇諾娜的，未來將成為薇諾娜和貝泰妮前進(jìn)道路上的“攔路虎”,，甚至是深淵,。

依賴單一品牌

從營收上看，說薇諾娜是貝泰妮的“搖錢樹”并不為過,。2018年至2020年上半年（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期”）,，該品牌產(chǎn)品收入占貝泰妮總營收比重分別高達(dá)99.85%、99.37%,、99.06%,，可見，貝泰妮的業(yè)績(jī)基本上依靠薇諾娜支撐,，品牌過于單一,。

俗話說，不能把雞蛋放在一個(gè)籃子里,，而貝泰妮的做法卻把雞蛋近乎全部放在一個(gè)籃子里了,，不能不說，嚴(yán)重依賴單一品牌,，從某種程度來說,，這是貝泰妮最大的優(yōu)勢(shì)，卻也是貝泰妮最大的風(fēng)險(xiǎn)。

依賴單一渠道

在銷售渠道上,，報(bào)告期內(nèi),，貝泰妮線上銷售收入占總營收的比例分別為71.71%、76.70%,、83.16%,，不難看出，貝泰妮的銷售渠道過于集中,，這也意味著,，貝泰妮不僅嚴(yán)重依賴單一品牌薇諾娜，且嚴(yán)重依賴線上銷售渠道,。

依賴線上平臺(tái)

在貝泰妮的線上渠道中,，又主要以天貓、唯品會(huì),、京東,、微信四大平臺(tái)為主。

報(bào)告期內(nèi),，貝泰妮在該四大平臺(tái)實(shí)現(xiàn)的銷售收入占其主營業(yè)務(wù)收入比重分別為67.01%,、73.18%、79.79%,，呈逐年攀升趨勢(shì),，這說明貝泰妮的電商銷售對(duì)上述平臺(tái)也存在一定依賴性。網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的特征決定了商業(yè)合作的規(guī)則存在不確定性,，倘若后續(xù)平臺(tái)的銷售政策及收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)出現(xiàn)對(duì)其不利的變化時(shí),，將直接影響企業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)。

依賴“燒錢”式營銷

數(shù)據(jù)顯示,，近些年來,，貝泰妮的營收規(guī)模增長迅猛，2018年,、2019年,，該公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.4億元、19.44億元,，營收增速分別為55.44%,、56.69%。但隨之水漲船高的,，是暴增的營銷費(fèi)用,。上述期間，貝泰妮銷售費(fèi)用分別達(dá)5.03億元,、8.43億元，而其中渠道及廣告宣傳費(fèi)占比五成以上，可以說,，貝泰妮是在“燒錢”換規(guī)模,。

據(jù)招股書顯示，貝泰妮將上海家化,、珀萊雅,、丸美股份、御家匯列為其可比公司,，報(bào)告期內(nèi),，可比公司銷售費(fèi)用率的平均值分別為37.46%、38.63%,、37.80%,、，而貝泰妮的銷售費(fèi)用率分別為40.52%,、43.39%,、50.45%，連續(xù)多年均高于行業(yè)均值,，且與行業(yè)均值相差的比例越拉越大,，分別高出了行業(yè)均值3.06個(gè)百分點(diǎn)、4.76個(gè)百分點(diǎn),、12.65個(gè)百分點(diǎn),。

令人擔(dān)憂的是，雖然貝泰妮目前營收增勢(shì)喜人,，隨著線上紅利逐漸消退,，其能否維持持續(xù)穩(wěn)定的增長尚需打個(gè)問號(hào)。再者,，其將占營收四,、五成左右的資金投入到營銷當(dāng)中，不斷拉新用戶入場(chǎng)卻始終難以留住回頭客,，待平臺(tái)流量達(dá)到上限后,，又如何拓寬市場(chǎng)將成為新的問題。

而上述擔(dān)憂目前已經(jīng)隱現(xiàn)些許端倪,。2019年,，貝泰妮的銷售費(fèi)用增速為67.79%，高于當(dāng)年56.69%的營收增速,，進(jìn)而導(dǎo)致凈利潤增速有所放緩,，由上年的69.18%下降至57.1%。由此可見,，依靠“燒錢式”營銷來獲得顧客已經(jīng)存在困難,，巨額營銷費(fèi)用已經(jīng)很難大幅度拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L了,。

同時(shí)，據(jù)招股書顯示,，報(bào)告期內(nèi),，貝泰妮的獲客成本金額分別為5708.59萬元、1.17億元和9731.01萬元,，獲客費(fèi)用率分別為8.46%,、9.99%、14.66%,，呈快速增長的趨勢(shì),。對(duì)此，貝泰妮在招股書中也承認(rèn),，“隨著潛在的網(wǎng)購用戶增量趨于穩(wěn)定,，互聯(lián)網(wǎng)流量紅利效應(yīng)逐漸減弱，主要頭部電商平臺(tái)的商家競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈,，公域流量的獲客邊際效益有所下滑,。”

獲客成本的快速增長,，對(duì)貝泰妮的利潤率造成直接沖擊,。招股書顯示，在其他因素不變的情況下,，若2019年獲客成本分別增加10%,、30%、50%和70%,，則該公司當(dāng)期利潤總額會(huì)分別下降2.33%,、7%、11.67%和16.33%,。

測(cè)算發(fā)現(xiàn),，在2018年至2019年，貝泰妮獲客成本同比增長144.62%,、105.28%,，若貝泰妮獲客成本延續(xù)著超過100%的增速，或?qū)⒚媾R著業(yè)績(jī)變臉的尷尬境地,。

與逐漸高企的獲客成本相對(duì)應(yīng)的,，是貝泰妮逐年下降的復(fù)購率。數(shù)據(jù)顯示,，貝泰妮產(chǎn)品線上店鋪的購買頻次均以1次為主,，其中，其最主要的線上店鋪薇諾娜天貓官方旗艦店,、薇諾娜京東官方旗艦店復(fù)購率僅在3成左右,，且復(fù)購率呈逐年下降趨勢(shì),，薇諾娜網(wǎng)上商城、薇諾娜貝泰妮專賣店復(fù)購率在2019年小幅上升后,，2020年上半年又調(diào)轉(zhuǎn)勢(shì)頭急速下滑,。

▲薇諾娜主要線上自營店鋪的復(fù)購率情況

隨著電商平臺(tái)紅利的日漸消退,，貝泰妮線上渠道的銷售收入增速開始大幅下滑,，報(bào)告期內(nèi)，其線上收入增速分別為 80.55%,、68.26%和48.15%,，2019年較上年下降12.29個(gè)百分點(diǎn)，這或許意味著,，貝泰妮線上渠道的銷售能力正在逐步削弱,。

▲貝泰妮銷售費(fèi)用率及獲客成本等情況

依賴委托加工模式

報(bào)告期內(nèi)，貝泰妮的毛利率分別為81.16%,、80.22%,、81.96%，這意味著其產(chǎn)品成本甚至不足收入的兩成,。在同行業(yè)中,，貝泰妮的毛利率水平可以說是佼佼者，以2020年上半年為例,，上海家化,、珀萊雅、御家匯,、丸美股份的毛利率分別為61.83%,、59.90%、51.37%,、67.55%,，對(duì)比來看，貝泰妮的毛利率最高,，且較毛利率最低的御家匯高出了30.59個(gè)百分點(diǎn),，較毛利率最高的丸美股份高出了14.41個(gè)百分點(diǎn)。