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一,、 茅臺2017年大漲的邏輯 茅臺去年大漲的邏輯：收入,、利潤大幅增長。從2017年開始,，連續(xù)6個季度茅臺的營收增速更是從沒有低于30%,，包括2018年的前兩個季度，分別增長32.21%和45.56%,，這也造就了茅臺的業(yè)績和股價一直高高掛起,。茅臺在2017年成為中國股市最受關(guān)注的股票。2017年,，茅臺股價從年初的324.69元/股,，漲至年末的697.49元/股，股價翻倍,，2017年最后一個交易日茅臺最高726.5元,。之后在2018年上半年延續(xù)了這種漲勢，6月13日最高到803.5元,。 茅臺在過去十多年來和五糧液拉開距離,，就是因為茅臺的品牌推廣把自己定位成了國酒、白酒中的奢侈品,，從而現(xiàn)在市值接近五糧液四倍,。1998年4月，五糧液上市首周收盤價格53.65元,，當(dāng)時市值為171.68億元,。2001年8月貴州茅臺上市，上市首周報收價格為37.01元,，市值僅有92.53億,。而同期五糧液的市值達(dá)到193.64億元，是貴州茅臺的2倍,；2001年年報營收達(dá)47.42億元,，是茅臺（16.18億元）的近3倍。 從2005年開始,，茅臺開始向上,，五糧液則開始掉隊。2005年,，隨著53度飛天茅臺價格一路飆升,，茅臺凈利潤達(dá)到11.69億元，超過五糧液,。同年五糧液的銷售收入則超過茅臺25億,，賺的卻比茅臺少4個億,。這僅是茅臺的“賺錢能力”初展頭角。 2013年,，貴州茅臺的營收也超越五糧液,。此后幾年間，五糧液的主營收入已無法與貴州茅臺抗衡,。2016年,，不管是銷量還增長速度五糧液都落后于茅臺。茅臺在業(yè)績增長的同時獲得了漲價主導(dǎo)權(quán),，陳年茅臺開始具有“收藏價值”,，50年茅臺陳年酒價格在2萬元以上。從財報上可看到,，茅臺酒的毛利率已超90%,，高利潤及供不應(yīng)求支撐著茅臺股價節(jié)節(jié)上行。而五糧液已不像以前那樣具有鮮明的辨識度,，繁雜的子品牌,、孫品牌拖累其品牌價值，讓五糧液的收藏價值大打折扣,。五糧液的酒類毛利率僅為75%,。 二、 茅臺近期為什么大跌 貴州茅臺三季度報告收入,、利潤增速大幅降低,。貴州茅臺2018年三季報，1~9月公司實現(xiàn)營收522.42億元,，同比增長23.07%,；凈利潤為247.34億元，同比增長23.77%,。單看第三季度，貴州茅臺營收為197億元,，同比增長3.81%,，第三季度凈利潤為89.69億元，同比增長了2.71%,。 股票估值模型中,，收入增速非常重要。股價估值模型中考慮穩(wěn)定增值率時,，P=D/(R-g),P為股價,，D為分紅，可視作每股盈利,，R為必要收益率,，g為增長率,。如果收入增速較高，g比較高,，顯而易見P股票價值就會很高,。而g突然大幅下跌，則股票價值也會大跌,。 茅臺 2017年年報顯示,其營業(yè)收入611億元,同比增長49.81%;歸屬于上市公司股東的凈利潤271億元,同比增長61.97%,，每股收益21.56元。帶入公式中,，簡化為g=50%,即0.5,，R根據(jù)模型設(shè)定略大于g,取0.53%，則P=21.56/(0.53-0.5)=718元,。 而2018年茅臺前三季度增長為23%,，第三季度則只不足4%，用23%帶入前面模型,，考慮當(dāng)前股價水平成立,，則可令P=21.56/(0.27-0.23)=539元。R是必要收益率,，可以理解為大家投資茅臺,、買茅臺酒回家儲藏的預(yù)期年度收益率。 可以看到茅臺2018年前三季度增長率降到23%后,，投資茅臺的預(yù)期收益率也從53%降到了27%,。這實際上會對茅臺酒的銷量和茅臺的投資價值帶來巨大的打擊。而這還只是按照前三季度的增長率計算,，如果按照第三季度不足4%的收入,、利潤增長率計算，茅臺的投資價值則可能完全消失,。 以上對估值模型的解釋僅供理解方便,，如果看不懂或者覺得不嚴(yán)謹(jǐn)，請無視,。 三,、 茅臺離奢侈品一步之遙？ 酒是用來喝的,，是消費品,，而茅臺酒很大銷量可能都是在儲藏環(huán)節(jié)作為投資品存在的，這種情況其實在很多行業(yè)產(chǎn)品中都存在,，當(dāng)一件商品價格堅挺,，并且在一定時期或者延伸可預(yù)見的將來價格都可能會上漲的時候，這時候這種產(chǎn)品就會在一定程度上成為投資品，比如我們所知道的荷蘭的郁金香,、云南的普洱茶或者前幾年的有色金屬銅產(chǎn)品,。成為投資品會加劇短期業(yè)績的波動，使得產(chǎn)品價格和公司價值的衡量變得困難,，因為我們很難弄清楚到底有多少茅臺酒是買去喝的,，有多少是存起來的。 （曹德旺家里滿屋的茅臺） 一旦市場預(yù)期改變,，比如茅臺的漲價預(yù)期落空,，茅臺的國酒地位動搖，國人對茅臺的信仰打折,，買來投資,、儲存的茅臺酒銷量就會短期出現(xiàn)大的萎縮，這也是為什么今年三季度茅臺酒收入,、利潤增速大幅下滑后會引發(fā)股價大跌的原因,，因為沒人知道這樣的低增速是短期的，還是長期的,，或者還會繼續(xù)下滑出現(xiàn)負(fù)增長,。投資最可怕的就是預(yù)期的改變。 茅臺或者鞏固自己酒類奢侈品的地位,，或者回到消費品的地位,。 四、 茅臺不能再稱“國酒” 貴州茅臺8月13日宣布,，申請撤回“國酒貴州茅臺”商標(biāo)行政訴訟案件起訴,，并向國家商標(biāo)評審委員會致歉。查詢中國商標(biāo)網(wǎng)發(fā)現(xiàn),，貴州茅臺從2001年就開始申請“國酒貴州茅臺”商標(biāo),，顯示有9次申請，相繼被駁回,、駁回復(fù)審等,。茅臺申請國酒商標(biāo)激怒其他白酒企業(yè)集體反對，最終使得茅臺無法再繼續(xù)使用國酒標(biāo)識,?！皣啤睂拿┡_專賣店摘除，而茅臺官方的“國酒茅臺”公眾號也在近日改為“貴州茅臺”,。 茅臺沒能拿下國酒的唯一特權(quán)，反而要去掉廣告中的國酒宣傳,。國人的茅臺信仰中有多少人是沖著茅臺的國酒身份去的,？當(dāng)大家知道關(guān)于茅臺的1915年巴拿馬萬國博覽會金獎其實只是一枚普通的四等銀獎而已，白酒產(chǎn)品獲得最高獎項的，是山西,、直隸,、河南選送的三種高粱酒，其中汾酒是唯一有名有姓的,。而開國大典后開國第一宴的主酒也不是茅臺而是汾酒,。茅臺的神話故事可能沒法再繼續(xù)講下去。失去國酒身份的茅臺,，后面如何保證現(xiàn)在的品牌形象,？ 五、追趕的白酒同行 對比茅臺三季度收入同比增長3.81%,，利潤同比增長2.71%,。茅臺的增長率甚至已經(jīng)大幅落后于白酒同行們了。 五糧液：今年第三季度,，五糧液實現(xiàn)營收78.29億元,，同比增長23.17%；凈利潤23.84億元,，同比增長19.61%,。今年1~9月，五糧液實現(xiàn)營收292.5億元,，同比增長33.09%,；凈利潤94.94億元，同比增長36.32%,。 瀘州老窖：第三季度實現(xiàn)營收28.43億元,，同比增長31.36%；凈利潤7.72億元,，同比增長45.49%,。今年1~9月，瀘州老窖共實現(xiàn)營收92.63億元,，同比增長27.24%,；凈利潤27.51億元，同比增長37.73%,。 （上表中收入和利潤下方為同期增長率,，茅臺Q3嚴(yán)重下滑） 如果茅臺國酒地位不再，無法完成向奢侈品地位的驚險一跳,，那么茅臺將重新回到白酒小伙伴們的陣營里在消費品戰(zhàn)線里重新劃分市場,。茅臺短期內(nèi)股價的大跌也帶動白酒股集體大跌，但是長期來看,，其他白酒上市公司將在未來更好的成長性,。如果茅臺能專享國酒稱號，成為“白酒中的奢侈品”，則可能坐擁上萬億市值,。 但失去國酒稱號,，如果高增長在后幾個季度確認(rèn)結(jié)束，并由此引發(fā)茅臺投資價值光環(huán)黯淡,，茅臺很可能會向5000億市值調(diào)整,。茅臺向下，其他白酒小伙伴們向上,，直到白酒市場重新達(dá)到戰(zhàn)略均衡,。 近期文章： 經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變、投資方向與國內(nèi)城市競爭 東北三省GDP比重降到全國6.7%：是危機(jī)更是機(jī)遇 中美稅收結(jié)構(gòu)比較與減稅方向：國運之戰(zhàn)下的道路選擇
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