一位名叫YANKEE009的網(wǎng)友在微博提問中咨詢：馬老師,，請(qǐng)分析一下雙塔食品，這個(gè)公司是這兩年的大牛股,，好像存在存貸雙高的現(xiàn)象,，有投資價(jià)值嗎，請(qǐng)指教,。

馬靖昊：您好,，下面就您的問題進(jìn)行答復(fù)。

雙塔食品的主營業(yè)務(wù)是生產(chǎn)銷售粉絲,，屬于農(nóng)副食品加工行業(yè),，翻看該公司的財(cái)報(bào)，掃一眼就可發(fā)現(xiàn)諸多異常之處,，這不禁讓我想起了早年的萬福生科,。

一、融資租賃盈利水平低,，投入產(chǎn)出不匹配,，且融資租賃客戶存多處異常

1、賣粉絲的做起風(fēng)馬牛不相及的融資租賃業(yè)務(wù),。

2019年資產(chǎn)負(fù)債表中,，該公司一年內(nèi)到期的非流動(dòng)資產(chǎn)7.02億元，占總資產(chǎn)比例為16.36%,，占比較高,。該一年內(nèi)到期非常流動(dòng)資產(chǎn)全部為一年內(nèi)到期的長期應(yīng)收款,，而長期應(yīng)收款期系該公司開展融資租賃業(yè)務(wù)的應(yīng)收款項(xiàng)。

雙塔食品的主營業(yè)務(wù)為粉絲的生產(chǎn)銷售,，一個(gè)賣粉絲的公司不專心主營,，卻去做一個(gè)與主業(yè)風(fēng)馬牛不相及的融資租賃業(yè)務(wù)，而且規(guī)模不小,，顯得有點(diǎn)異常,。

2019年末，該公司貨幣資金余額為 10.89 億元,，占總資產(chǎn)比例為 25.35%,，短期借款金額為 11.63 億元，占總資產(chǎn)比例為 27.08%,，存在存貸雙高現(xiàn)象,。融資租賃業(yè)務(wù)屬于資金密集型航行業(yè)，融資租賃業(yè)務(wù)是造成其存貸雙高的主要原因之一,。

2,、融資租賃業(yè)務(wù)盈利能力低于同行業(yè)水平。

山東雙盛萬隆融資租賃有限公司成立于2014年,，是雙塔食品融資租賃業(yè)務(wù)的運(yùn)營主體,。自成立以來，雙盛萬隆公司的盈利水平長期低于同行業(yè),。

如表1 ,，從凈資產(chǎn)收益率看，雙盛萬隆公司凈資產(chǎn)收益率6年時(shí)間中有3年低于1%,，且最高值不到5%,，大幅低于同行業(yè)江蘇租賃水平。從總資產(chǎn)收益率看,，雙盛萬隆公司總資產(chǎn)凈利率長期在1%左右徘徊,，最低為0.12%，最高也只有1.66%,，均低于同行業(yè)江蘇租賃水平,。

3、融資租賃業(yè)務(wù)投入產(chǎn)出不匹配,。

如表2,，2018年，該公司長期應(yīng)收款余額11.98億元（含一年內(nèi)到期）,，較2017年度的8.62億元增加了3.36億元,，占總資產(chǎn)比例也從2017年的19.9%大幅提高至31.58%，說明該公司2018年度的融資租賃業(yè)務(wù)投入規(guī)模明顯加大。

但是從收益看,，2018年融資租賃業(yè)務(wù)獲得的凈利潤只有172.3萬元,，明顯少于2017年的1495.6萬元。投入規(guī)模加大,，但是收益反而更少,，為何？

到了2019年,，雖然融資租賃總體規(guī)模有所下降,，但是長期應(yīng)收款占總資產(chǎn)比例17.28%，而融資租賃業(yè)務(wù)凈利潤945.78萬元,，占凈利潤比例僅為5.06%,，投入大量資金，賺取的利潤卻只是鳳毛麟角,，投入產(chǎn)出不匹配,。

4、融資租賃客戶存在多項(xiàng)明顯異常,。

經(jīng)梳理分析,，該公司的融資租賃客戶存在多處異常。

• ①客戶注冊(cè)地址異常,。上市公司雙塔食品的注冊(cè)地址在山東省招遠(yuǎn)市金嶺鎮(zhèn),。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，該8個(gè)融資客戶注冊(cè)地址全部在招遠(yuǎn)市,，換言之,，該公司的融資租賃業(yè)務(wù)全部集中在招遠(yuǎn)市,。特別是,，其中君陽生物工程公司、君晟粉絲公司,、寶鴻工藝品公司,、金桶礦山機(jī)械制造公司、三聯(lián)化工公司共5個(gè)客戶的注冊(cè)地址均在招遠(yuǎn)市金嶺鎮(zhèn),，和上市公司雙塔食品就在同一個(gè)鎮(zhèn),。

• ②客戶經(jīng)營性質(zhì)異常。在8個(gè)融資租賃客戶中,，包括釀酒廠,、工藝品公司、照明器材公司,、粉絲生產(chǎn)銷售公司,、掛面生產(chǎn)企業(yè)等看上去明顯沒有融資租賃需求的公司。而且這些客戶的融資租賃金額都在5000萬元以上，其中煙臺(tái)君晟粉絲有限公司作為一個(gè)粉絲生產(chǎn)銷售企業(yè),，2019年末融資租賃余額高達(dá)1.32億元,，不太符合常識(shí)。

• ③多個(gè)客戶工商預(yù)留聯(lián)系方式異常,。根據(jù)天眼查,，該公司的融資租賃客戶君陽生物工程公司和君晟粉絲公司均使用同一號(hào)碼作為工商預(yù)留聯(lián)系電話（0535-8938335），而雙塔食品的全資子公司如煙臺(tái)正威進(jìn)出口有限公司,，以及雙塔食品控股股東招遠(yuǎn)君興農(nóng)業(yè)發(fā)展中心,，也均使用該號(hào)碼作為工商預(yù)留聯(lián)系電話。另據(jù)天眼查,，該公司的融資租賃客戶山東源發(fā)食品有限公司和煙臺(tái)好客坊釀酒廠均使用同一郵箱地址作為工商預(yù)留聯(lián)系方式（[email protected]）,。

• ④融資租賃客戶很可能是雙塔食品下屬子公司。根據(jù)2018年1月16日新聞報(bào)道《源發(fā)食品與上海冠生園簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議》,，“煙臺(tái)雙塔食品股份有限公司下屬的源發(fā)食品與上海冠生園益民食品公司簽訂了合作協(xié)議”,，融資租賃客戶之一山東源發(fā)食品有限公司很可能就是雙塔食品未披露的下屬子公司

• ⑤既是融資租賃公司的客戶，也是雙塔食品的客戶,。融資租賃客戶之一招遠(yuǎn)市君陽生物工程有限公司,，有一歷史股東李海燕，2017年曾和雙塔食品有資金拆借往來,。此外,，君陽生物工程公司還是雙塔食品2016年應(yīng)收賬款前五大客戶之一?？梢?，君陽生物公司既是雙塔食品的客戶，也是融資租賃的客戶,。

綜合以上分析,，判斷該公司融資租賃業(yè)務(wù)很可能實(shí)際并未開展，可能借融資租賃的名義向關(guān)聯(lián)方輸送低價(jià)資金,，也可能通過融資租賃形式進(jìn)行資金的體外循環(huán)進(jìn)而虛增營業(yè)收入,，也有可能是管理層將大量資金轉(zhuǎn)出進(jìn)而挪作他用。

12月26日,，該公司給出了關(guān)于融資租賃客戶各項(xiàng)異常的回復(fù),，表示出現(xiàn)相同工商預(yù)留聯(lián)系方式主要是由于委托相同代理公司，代理公司的主要業(yè)務(wù)是為工商企業(yè)提供經(jīng)紀(jì)代理服務(wù),、代理記賬等,。這個(gè)理由顯然不足以消除所有的疑點(diǎn)。

二,、綜合毛利率忽高忽低,，多項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率存在異常

1,、綜合毛利率年度波動(dòng)較大。

2015年至2019年,，該公司毛利率分別為26.99%,、13.38%、10.64%,、14.75%,、23.09%，每年毛利率波動(dòng)至少3個(gè)以上百分點(diǎn),，波動(dòng)幅度較大,。特別是2016年綜合毛利率大幅下降超13個(gè)百分點(diǎn)，2019年綜合毛利率又提升近10個(gè)百分點(diǎn),。毛利率忽高忽低,，通常是財(cái)務(wù)操縱的警報(bào)信號(hào)。

2,、銷售材料業(yè)務(wù)毛利率長期為負(fù),。

2015年至2019年，該公司銷售材料業(yè)務(wù)（含豌豆淀粉）毛利率分別為4.58%,、-10.69%,、-3.32%、-5.80%,、0.36%,，可見該公司銷售材料業(yè)務(wù)長期處于虧損狀態(tài)。2019年,，該公司銷售材料業(yè)務(wù)收入總計(jì)8.43億元,，占營業(yè)總收入比例近40%。這么大體量的原材料貿(mào)易業(yè)務(wù),，該公司卻長期以低于成本價(jià)價(jià)格銷售,，不符合常理。

3,、粉絲業(yè)務(wù)毛利率2017年大幅下降且偏離同行業(yè),。

粉絲生產(chǎn)銷售是該公司的主營業(yè)務(wù),。該公司2017年度粉絲業(yè)務(wù)毛利率為15.78%,，較2016年27.37%的毛利率突然大幅下降近12個(gè)百分點(diǎn)。同行業(yè),、同地區(qū)新三板上市公司健源生物2017年中報(bào)粉絲業(yè)務(wù)毛利率為26.87%,，而雙塔食品粉絲業(yè)務(wù)同期毛利率僅有15.96%。毛利率大幅波動(dòng),，且偏離同行業(yè)公司,，通常也是財(cái)務(wù)操縱的警報(bào)信號(hào)。

（注：上述分析僅僅是依據(jù)財(cái)報(bào)進(jìn)行的，并不能對(duì)你的投資決策提供參考,。）