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上周我在廣州和深圳與投資者見面，和新老朋友們見面合作非常愉快,，我在廣州和深圳發(fā)表了演講,，與過往在各地發(fā)表演講不同，過往我的演講內(nèi)容主要是銀行業(yè)的基本面,，而本次演講我重點(diǎn)所談的是一種思維原理和投資模式與投資原理,，我闡述了我的投資模式，我將此種投資模式稱之為“董寶珍戴維斯雙擊之后的又一擊”,。 在闡述這一投資模式過程中,，我提出了我定義的什么是價(jià)值，什么是風(fēng)險(xiǎn),，什么是風(fēng)險(xiǎn)管理,？這些定義和理解完全不同于現(xiàn)在市場上或者教科書上流行的,，一定程度上是我的獨(dú)立定義。這些獨(dú)立定義能顛覆在教科書上所看到,，什么是價(jià)值,，什么是風(fēng)險(xiǎn)，如何發(fā)現(xiàn)價(jià)值,、如何控制風(fēng)險(xiǎn)的定義,。 本次活動之后我將在19號前往上海，20號在杭州,，26號到無錫去做同樣的演講,。原本只在上海和杭州兩地演講，但是人員超預(yù)期的多,，實(shí)在是放不下,，很多投資者是從江蘇趕往上海或者杭州,，為避免大家勞頓,，又是疫情期間，所以下周19號,、20號,、26號分別在上海、杭州和無錫跟大家見面交流,。 我現(xiàn)在把這次演講中的核心觀點(diǎn)跟大家先做分享,。我認(rèn)為：二級市場上任何投資機(jī)會均不能脫離投資人，沒有投資人就沒有投資機(jī)會（在二級市場）,，投資機(jī)會的產(chǎn)生依賴基本面變化,，更依賴投資人情緒。以下是論證： 一家公司業(yè)績連續(xù)5年增長20%以上,，在高增長面前,，該公司有投資價(jià)值嗎？另一家公司業(yè)績每年增長2%,，如此低增長,，能說這種低增長沒有投資價(jià)值嗎？答案是不能,！如果20%的連續(xù)增長面對的是150倍市盈率,，基本面持續(xù)20%以上的高增長和150倍市盈率的高估值結(jié)合在一起，不僅不是機(jī)會,，而且是風(fēng)險(xiǎn),，反過來增長率只有2%的公司，如果它的估值只有5倍市盈率就是機(jī)會,。今日的銀行就是這樣的情況,。 總結(jié)出規(guī)律性的結(jié)論：單一基本面增長,，不能決定是投資機(jī)會還是投資風(fēng)險(xiǎn)，脫離了估值水平無法判斷機(jī)會還是風(fēng)險(xiǎn),，必須同時(shí)考慮基本面增長和估值水平才能判斷機(jī)會還是風(fēng)險(xiǎn),。任何機(jī)會、風(fēng)險(xiǎn)的判斷都不能脫離估值水平,，估值水平是構(gòu)成機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)的重要要素之一,。 相信這個(gè)觀點(diǎn)大家都是不反對和可接受的！ 我再進(jìn)一步抽象和追問,，估值水平又是由什么決定的,？估值水平是資本市場上投資大眾主觀情緒和認(rèn)知的直接反應(yīng)和表現(xiàn)。估值水平高是市場大眾情緒樂觀,，估值水平低是市場大眾情緒悲觀。于是投資機(jī)會和投資風(fēng)險(xiǎn)不能脫離估值水平的事實(shí)中,，進(jìn)一步抽象得出投資機(jī)會和投資風(fēng)險(xiǎn)不能脫離人的情緒和人的認(rèn)知,。 于是我容易引發(fā)大家爭議的觀點(diǎn)是：二級市場上任何投資機(jī)會和任何投資風(fēng)險(xiǎn)，均不能脫離人的情緒和人的認(rèn)知,，脫離了人就無所謂有機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn),。沒有投資人就沒有機(jī)會也沒有風(fēng)險(xiǎn)。 資本市場上不懂人不行,，不懂人性不行,，巴菲特給出伯克希爾接班人條件：“必須是情緒穩(wěn)定，理解人性,，理解機(jī)構(gòu)投資的行為特征,。”在巴菲特給出的接班人條件中,，理解人性,、控制人性的重要性，超過了基本面估值,。這也就解釋了很多人很善于估值,，但最后投資成效一般，因?yàn)閷θ说睦斫獠粔?，對人性的理解和控制不夠?/p> 國內(nèi)投資界賽道派的理論水平比較低,，強(qiáng)調(diào)標(biāo)的物好和標(biāo)的物成長是唯一條件，這是違反常識的,！標(biāo)的物作為是機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的底層變量是本能缺少的,，底層資產(chǎn)衰退或增長會引發(fā)市場人的情緒的更大規(guī)模的波動，標(biāo)的物是不可缺少的原始變量,，但是最終標(biāo)的物的變化所引發(fā)的情緒變化更頻繁,，且幅度巨大,，情緒變化導(dǎo)致估值變化，估值是機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的關(guān)鍵指標(biāo),，所以投資人在機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的過程中更重要,！ 我的客戶對我的這個(gè)觀點(diǎn)提出了一個(gè)意見，客戶說：確實(shí)有一些公司真的具備強(qiáng)勁的每股收益的增長,，帶來了財(cái)富,，所以我的客戶他說應(yīng)該是標(biāo)的物更重要。 我講了一個(gè)故事回答客戶的問題,。 一家非常偉大的優(yōu)秀的公司,，在經(jīng)營的過程中有三大利益主體，分別是稅務(wù)局通過收所得稅,、營業(yè)稅來獲取回報(bào),。第二是企業(yè)的創(chuàng)始大股東。第三類就是企業(yè)的二級市場的投資人,。企業(yè)只要展開經(jīng)營依據(jù)法律就有義務(wù)納稅,，稅務(wù)局依據(jù)法律無條件從企業(yè)經(jīng)營中獲得利益，如果企業(yè)破產(chǎn)了稅務(wù)局收入就歸零,，如果企業(yè)蒸蒸日上持續(xù)成長,，稅務(wù)局的所得稅和營業(yè)稅就大增。稅務(wù)局從企業(yè)獲利唯一來源于企業(yè)的成長,，稅務(wù)局沒有辦法從二級市場股票波動中獲利,，因?yàn)槎悇?wù)局不持有股票，股票在二級市場的漲跌和稅務(wù)局毫無關(guān)系,。 大股東和創(chuàng)始人們也像稅務(wù)局一樣可以通過公司成長獲利,，另一方面大股東持有企業(yè)的股票，如果存在著股票市場且企業(yè)是上市公司,，大股東也沒有被限售,，隨著股票在二級市場價(jià)格波動，大股東就比稅務(wù)局多了一個(gè)獲得機(jī)會,。當(dāng)股價(jià)跌到極限低估值時(shí),，大股東可以低買，當(dāng)公司股價(jià)極限高估時(shí),，大股東可以減持套現(xiàn),。可以看到大股東既可以從企業(yè)利潤增長上獲利,，也可以從二級市場上獲利,，大股東的收益來源是兩方面的。事實(shí)上上市公司也可以利用資本市場的波動獲利，當(dāng)市場上出現(xiàn)股價(jià)極限低估時(shí),，上市公司可以低價(jià)回購,，當(dāng)股價(jià)高估時(shí)上市公司可以在高位增發(fā)，這種獲利比主營業(yè)務(wù)收入增加對企業(yè)的價(jià)值的促進(jìn)并不小,。 在股票市場存在的情況下,，大股東和上市公司都可以利用大眾情緒導(dǎo)致的市場波動規(guī)律性獲利，這時(shí)的獲利與企業(yè)基本面沒有直接關(guān)系,，完全是由市場中的投資人的人性和情緒導(dǎo)致的,。普遍的事實(shí)是在現(xiàn)代股票市場出現(xiàn)后，資本市場上產(chǎn)生了一種由市場中的投資人情緒變化提供的財(cái)富和價(jià)值,，資本市場本身可以在企業(yè)經(jīng)營之外提供一種獨(dú)立的財(cái)富和價(jià)值,，這種財(cái)富和價(jià)值源于投資人的人性和情緒波動。無論大股東增減持還是上市公司回購和增發(fā),，都有較為復(fù)雜的手續(xù),，不像投資人一樣自由。投資者可以更自由方便地利用人的非理性情緒和人性獲得,，由非理性情緒和人性造就導(dǎo)致的財(cái)富和價(jià)值 稅務(wù)局和大股東都不需要從股市買入股票就可以獲得企業(yè)成長帶來的利益,，二級市場的投資人要想獲得企業(yè)的成長利益，必須購買股票成為股東才能獲得企業(yè)成長的分配權(quán),。投資人買入的價(jià)格高低直接影響你的獲利多寡。同樣的錢在高估時(shí)買入和在低估時(shí)買入,，獲得股權(quán)數(shù)量不同,，低估時(shí)可以比高估時(shí)買的股份多幾倍，多出的股份增加了投資人的利益,。所以股市投資人從企業(yè)受益獲利多少,，與企業(yè)的經(jīng)營利潤有關(guān)系，更與買入價(jià)有關(guān)系,。如果買入價(jià)很低同樣的錢就可以買更多股份,。同樣的錢所能獲得的分紅就大幅增加。 投資人的財(cái)富一方面是企業(yè)基本面的分紅利得,，另一方面是二級市場周期性的低估到高估的波動,，估值對投資人命運(yùn)的決定往往不遜色于基本面，在基本面一定的情況下,，估值對投資人回報(bào)和命運(yùn)的影響更強(qiáng)烈,。投資人不是稅務(wù)局，稅務(wù)局它的獲利來源是唯一的,，只能靠客觀基本面成長,，賽道派把二級市場投資人理解限為稅務(wù)局。賽道派說，好公司不計(jì)較低估值,，在理論上是完全錯誤的,，因?yàn)樵诶碚撋鲜清e誤的，在現(xiàn)實(shí)中也一定是錯誤的,。 如果不理解人,、以及由人導(dǎo)致的市盈率波動，很難真正理解資本市場的價(jià)值投資,，資本市場投資人不是純粹的產(chǎn)業(yè)投資人,，更不是稅務(wù)局。是在由上億的普通人構(gòu)成的市場中投資,，市場大眾情緒是極其非理性的,，集體非理性導(dǎo)致估值的周期性高低估，這種周期性高低估中包含著一種從屬于二級市場的獨(dú)立價(jià)值和財(cái)富,，投資人能理解了人性,，自我人性管控很強(qiáng)，采取逆大眾的逆向投資就會獲得比基本面更多的回報(bào),。這就是為什么巴菲特說：“別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼,！我的盈利多少決定于別人的愚蠢,。”這也是為什么有“人棄我取人取我予”的商業(yè)原則,。理解基本面是重要的,，但是管控人性、理解人性,，逆大眾人性而動,，更重要、更能創(chuàng)造財(cái)富,。 不理解人,、脫離了人就不太容易能理解價(jià)值投資，也不太理解資本市場上的投資,，很多企業(yè)家他成功投資的概率也并不高,，企業(yè)家是非常理解企業(yè)的，非常理解產(chǎn)業(yè)和經(jīng)營規(guī)律的,，但是他不太理解人性,，二級市場中比企業(yè)更重要的是這1億多人聚在一起那種規(guī)律性發(fā)生的由烏合之眾的大眾心理導(dǎo)致的規(guī)律性的波動，市盈率波動,。 我不按照教科書理解投資,，我甚至不完全沿著投資大師的路思考投資,，我借鑒了很多人的觀點(diǎn)，現(xiàn)在我論證的應(yīng)該是從屬我的20多年求索后所形成的理念和哲理,。 - END - |
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