南興股份（002757.SZ）位于東莞市,，在2015年5月上市，目前形成板式家具生產(chǎn)線成套設(shè)備和數(shù)據(jù)中心（IDC）雙主業(yè)的營收結(jié)構(gòu),，實(shí)控人為林旺南和詹諫醒夫婦,，合計(jì)持有42.89%的股權(quán)。

廢話不多說,，風(fēng)云君直接上肉菜,。

一、拆分“雙主業(yè)”布局

公司上市后不久完成了“雙主業(yè)”轉(zhuǎn)型,，那我們就按照業(yè)務(wù)來分析,。

（一）板式家具生產(chǎn)設(shè)備業(yè)務(wù)

1、傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展

板式家具機(jī)械是指以人造板為主要原料,，采用非榫卯連接方式的家具加工機(jī)械,。

公司的主營業(yè)務(wù)是板式家具生產(chǎn)線成套設(shè)備，產(chǎn)品主要涵蓋自動(dòng)封邊機(jī),、數(shù)控裁板鋸,、多排多軸鉆和精密推臺鋸四大系列，不同規(guī)格型號的機(jī)械多達(dá)上百余種,，廣泛應(yīng)用于全屋定制,、衣柜、櫥柜,、衛(wèi)浴,、木門等多個(gè)領(lǐng)域。

根據(jù)招股說明書顯示，下游用戶包含了如科寶博洛尼廚衛(wèi),、索菲亞,、頂固集創(chuàng)、明珠家具等家具,、櫥柜生產(chǎn)企業(yè),，并遠(yuǎn)銷俄羅斯、歐盟等30多個(gè)國家和地區(qū),。

從2015年至2019年,，板式家具設(shè)備的收入從2015年的4.61億上漲至2019年的8.72億，復(fù)合增速為17.3%,。

其中,，2017年的增長明顯較快，主要原因是自動(dòng)封邊機(jī)和數(shù)控裁板鋸的營收同比分別增長了57.07%和45.56%,。

從營收占比看,，自動(dòng)封邊機(jī)的營收占比始終最大，基本穩(wěn)定在40%附近,；其次是數(shù)控鉆和數(shù)控裁板鋸,，2019年占比分別為20%和18%左右。

那么與同行業(yè)的弘亞數(shù)控（002833.SZ）相比,，公司該業(yè)務(wù)的業(yè)績增長和盈利能力表現(xiàn)如何呢,？

2、對比弘亞數(shù)控

弘亞數(shù)控在2015年?duì)I收低于南興股份,，但2016年就完成反超,，2018年快速拉開差距，2019年的營收已經(jīng)達(dá)13.11億,，復(fù)合增速遠(yuǎn)高于南興股份,。

而從營收增速看，除了2017年,，弘亞數(shù)控其余三年均遠(yuǎn)高于南興股份,，2016年至2018年的營收增速均高于40%，表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò),。

進(jìn)一步分析,，風(fēng)云君找到家具板塊中6家市值較大的櫥柜、衣柜上市公司最近多年的營收增速圖,，驗(yàn)證是否是下游公司生意興旺,，繼而傳導(dǎo)到上游設(shè)備公司。

從上圖可知,，2015年,，大部分公司都出現(xiàn)增速明顯下滑至15%-20%之間的情況（左下方紅框）,，隨后在2016年至2017年重拾增長，大部分位于30%-40%之間（右上方紅框）,，最后在2018年和2019年又回調(diào)至2015年水平,。

結(jié)合南興股份和弘亞數(shù)控的營收增速趨勢，可發(fā)現(xiàn)在2016年和2017年下游營收增速大漲確實(shí)帶動(dòng)了上游兩家公司業(yè)績增長,，但南興股份僅2017年表現(xiàn)還算出色,，而弘亞數(shù)控連續(xù)三年受益于這次行業(yè)向上周期，營收增速維持高位,。

另外,，從毛利率角度看，兩家公司的毛利率均呈現(xiàn)明顯的下滑趨勢,，但弘亞數(shù)控的毛利率穩(wěn)定地高于公司約10個(gè)百分點(diǎn),，盈利能力明顯更強(qiáng),。

2017年5月的調(diào)研里,，公司曾對其毛利率低于弘亞數(shù)控作出解釋：主要差異是商業(yè)模式不同，弘亞數(shù)控外協(xié)生產(chǎn)比例高,，可以把低附加值的零件外包出去,，進(jìn)一步提高原有設(shè)備的產(chǎn)能利用率。

而公司大部分零件為自主加工,，設(shè)備折舊及人力成本高,，正通過尋找合格供應(yīng)商，加大外協(xié)生產(chǎn)比例來解決這個(gè)問題,。

不過3年后的今天,，可以發(fā)現(xiàn)公司與弘亞數(shù)控的毛利率差距基本沒有縮小，或許表明公司當(dāng)時(shí)的承諾只是紙上談兵,。

因此,，從營收增速和毛利率兩個(gè)角度看，弘亞數(shù)控好于南興股份,。接下來說說公司最近3年積極發(fā)展的另一主業(yè)—數(shù)據(jù)中心,。

（二）數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)

數(shù)據(jù)中心一直是A股市場炙手可熱的概念，畢竟互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展如此迅速,，數(shù)據(jù)中心的擴(kuò)建是必然事件,，這種不愁客的生意吸引了不少資金涌入，也成為最近跨界的熱門行業(yè),，跟2013年-2014年的影視,、手游和教育等熱門跨界領(lǐng)域類似。

而南興股份上市兩年后就決定搞“雙主業(yè)”,，一只腳踏進(jìn)數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域,。

1,、收購來的“雙主業(yè)”真香嗎？

2017年9月,，公司發(fā)布重大資產(chǎn)重組方案,，公司擬通過發(fā)行股份和支付現(xiàn)金的方式購買屏南微創(chuàng)、唯壹投資等7名交易對象持有的唯一網(wǎng)絡(luò)全部股權(quán),，成交價(jià)達(dá)7.37億,，增值率達(dá)9.1倍。

同時(shí)定增募資1.2億,，用于支付現(xiàn)金對價(jià)和中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用等交易相關(guān)費(fèi)用,。

唯一網(wǎng)絡(luò)的主要業(yè)務(wù)為IDC基礎(chǔ)服務(wù)及其增值服務(wù)。其IDC資源都是向三大基礎(chǔ)電信運(yùn)營商采購,，數(shù)據(jù)節(jié)點(diǎn)主要分布在廣東,、福建等省份，沒有自建數(shù)據(jù)中心,，因此營業(yè)成本主要為貸款,、機(jī)柜等資源的租用成本，2016年占比超9成,。

唯一網(wǎng)絡(luò)的下游主要為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè),，2017年上半年的前五大客戶為帝聯(lián)科技（831402.OC）、歡聚集團(tuán)（YY.O）,、網(wǎng)心科技,、網(wǎng)宿科技（300017.SZ）和聚力傳媒（PPTV），占營收比例為30.72%,。

2,、收購?fù)瓿珊竺┑?/span>

下表是2015年至2019年唯一網(wǎng)絡(luò)的營收和凈利潤數(shù)據(jù)，公司的復(fù)合增速相當(dāng)驚人,，營業(yè)收入和凈利潤的復(fù)合增速達(dá)89.02%和77.12%,。

在收購時(shí)，交易對方承諾唯一網(wǎng)絡(luò)2017年至2020年的歸母凈利潤不低于5500萬,、6850萬,、8500萬和9700萬，累計(jì)凈利潤不低于3.06億元,，目前看,，前三年均已經(jīng)完成。

然而,，非常巧合的是,，唯一網(wǎng)絡(luò)的毛利率在收購前的2015年至2017年連續(xù)上漲，表現(xiàn)好于數(shù)據(jù)港,，但在收購?fù)瓿珊筮B續(xù)兩年大幅下滑,，從51.4%暴跌至29.4%,，表現(xiàn)相對最差。

為啥數(shù)據(jù)會(huì)出現(xiàn)如此大的差異,，收購?fù)瓿珊竺食霈F(xiàn)連續(xù)大幅下滑,，上市公司是否應(yīng)該給一個(gè)解釋？

那么公司的財(cái)務(wù)表現(xiàn)如何,？請繼續(xù)往下看,。

二、財(cái)務(wù)整體穩(wěn)健,，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)需關(guān)注唯一網(wǎng)絡(luò)

（一）成長性分析

南興股份的營業(yè)收入從2015年的4.64億上升至2019年的15.2億,，復(fù)合增速達(dá)34.5%，其中IDC收入對公司的影響頗大,。

2020年上半年,，公司創(chuàng)收9.61億，同比大增36.11%,，主要原因是,，一方面IDC和專用設(shè)備業(yè)務(wù)分別創(chuàng)收4.42億和5.2億，同比大漲54.4%和23.65%,。

同期扣非凈利潤從4831.2萬上升至1.84億,，復(fù)合增速達(dá)39.7%，略高于營收增速,。

2020年上半年，受營收持續(xù)增長的帶動(dòng),，扣非凈利潤為1.28億,，同比大增44.83%，并且超過了72.6%的上市公司,。

2017年至2019年的ROE維持在10%以上,，最新一期ROE超過了8成上市公司，表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò),。

因此,，收購唯一網(wǎng)絡(luò)至少在過去幾年給南興股份帶來立竿見影的效果，公司營收和凈利潤規(guī)模迅速膨脹,。

（二）盈利能力分析

公司的毛利率表現(xiàn)平穩(wěn),，基本在30%附近，但這個(gè)表現(xiàn)是長期低于其所在的工程機(jī)械行業(yè)的中位數(shù),，實(shí)際盈利能力相對較低,。

而且，唯一網(wǎng)絡(luò)在被收購后,，隨著營收擴(kuò)大,，毛利率迅速下滑至與公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)一個(gè)水平,，因此綜合毛利率的表現(xiàn)也是波瀾不驚。

不過,，其凈利率表現(xiàn)好于行業(yè)中位數(shù),，基本能在13%以上。

（三）運(yùn)營能力分析

公司的總資產(chǎn)從2015年的8.67億上升至2020年上半年的25.92億,，復(fù)合增速為22.03%,。

2020年6月末的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)如下：

從上圖得知，公司的資產(chǎn)占比較大的科目有商譽(yù),、固定資產(chǎn)和應(yīng)收賬款,，前兩者占比均超過20%，應(yīng)收賬款占比為14.27%,。

商譽(yù)由唯一網(wǎng)絡(luò)和2019年唯一網(wǎng)絡(luò)并購的志享信息組成,，分別為5.85億和3219萬元，目前仍未出現(xiàn)減值,。

固定資產(chǎn)從2015年的1.98億增長至5.86億,，其中2019年增加的1.44億規(guī)模基本來自唯一網(wǎng)絡(luò),，后者的固定資產(chǎn)規(guī)模從2018年的4125萬猛增至2.06億,。

另外，同期應(yīng)收賬款從9996萬上升至2020年上半年的3.7億,，呈先下降后大幅飆漲的趨勢,，而2018年就是并表唯一網(wǎng)絡(luò)的時(shí)間。

而伴隨著營收上升,，唯一網(wǎng)絡(luò)的應(yīng)收賬款從2016年的1604.7萬逐年大漲至2019年的2.09億,。

兩張圖綜合分析，可發(fā)現(xiàn)2019年末新增約1.2億應(yīng)收賬款基本是由唯一網(wǎng)絡(luò)帶來的,，后者同期從9655萬飆升至2.09億,。而唯一網(wǎng)絡(luò)的賒賬比例從2016年的低位16%上升至2019年的34.3%。

因此,，運(yùn)營能力主要以總資產(chǎn),、存貨、固定資產(chǎn)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來衡量,。

總體看,，存貨周轉(zhuǎn)率和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均呈上升趨勢，2019年分別為5.21次和2.96次,。由于IDC業(yè)務(wù)沒有存貨,，固定資產(chǎn)也極少，因此實(shí)際反映了公司木工機(jī)械業(yè)務(wù)的運(yùn)營能力在增強(qiáng),。

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率基本穩(wěn)定在0.7次附近,，表明總體運(yùn)營能力沒有下滑,。

而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈大起大落的趨勢，收購唯一網(wǎng)絡(luò)后兩年連續(xù)下跌至6.42次,，主要表明唯一網(wǎng)絡(luò)的應(yīng)收賬款管理相對較弱,。

（四）現(xiàn)金流分析

從上市至今，公司累計(jì)創(chuàng)造經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為9.17億元,，同期創(chuàng)造凈利潤7.26億元,。

公司的收現(xiàn)比穩(wěn)定維持在100%以上，而凈現(xiàn)比的波動(dòng)較大,，2016年及以后基本能保持在100%以上,，表明回款質(zhì)量較高，公司日常經(jīng)營能創(chuàng)造真金白銀,，現(xiàn)金流無憂,。

值得關(guān)注的是并購來的唯一網(wǎng)絡(luò)的應(yīng)收賬款。