核心觀點

　　1,、近期機(jī)構(gòu)抱團(tuán)有松動的跡象,，近兩年表現(xiàn)較好的成長、消費9月以來領(lǐng)跌,，與此同時低價股表現(xiàn)較好,。

　　2、從2010年以來消費,、成長的抱團(tuán)來看,，低價股行情通常出現(xiàn)在抱團(tuán)的中段，伴隨著抱團(tuán)風(fēng)格持倉的下降和超額收益的收斂,，大多會帶來階段性的擾動,，但不會終結(jié)消費、成長的抱團(tuán),。

　　3,、抱團(tuán)的徹底瓦解需要具備三個層面的信號，一是經(jīng)濟(jì)預(yù)期顯著改善,，投資者不再抱團(tuán),，有更多的行業(yè)選擇；二是抱團(tuán)品種業(yè)績低于預(yù)期,，失去業(yè)績比較優(yōu)勢,；三是政策或負(fù)面因素沖擊，從殺估值變成殺邏輯,。

　　4,、目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中旺季成色有待驗證，消費,、成長業(yè)績?nèi)匀灰恢Κ毿?，成長、消費的抱團(tuán)有擾動但難言終結(jié),。低價股階段性機(jī)會可以關(guān)注高景氣,、盈利環(huán)比改善以及估值業(yè)績匹配度較高的領(lǐng)域，如銀行、航運,、建筑裝飾等,。

　　摘要

　　1、近期機(jī)構(gòu)抱團(tuán)有松動的跡象,，與此同時低價股表現(xiàn)較好,。9月以來基金抱團(tuán)的成長和消費有松動的跡象，月初至今基金重倉指數(shù)下跌6.3%,，多于同期滬深300指數(shù)的-3.9%,，其中消費和成長分別下跌6.5%和5.8%，這兩個風(fēng)格無論是在今年還是自2019年以來漲幅都明顯占優(yōu),，是抱團(tuán)的主要品種,。與此同時，近期低價股表現(xiàn)較好,，申萬低價股指數(shù)9月逆勢上漲1%,，明顯跑贏同期其它市場指數(shù)。

　　2,、從2010年以來消費,、成長的抱團(tuán)來看，低價股行情大多會帶來階段性的擾動,，但不會終結(jié)消費,、成長的抱團(tuán)。2010年以來隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型,、增速的持續(xù)下行以及科技產(chǎn)業(yè)周期的持續(xù)演繹,，成長,、消費持倉占比不斷抬升,，同期金融、周期持倉占比下滑,，截至今年二季度,，消費成長合計占比達(dá)到74%，創(chuàng)下歷史新高,。從過往成長,、消費抱團(tuán)的情形來看，在2009年下半年至2012年三季度消費的抱團(tuán)過程中,，低價股行情出現(xiàn)在2011年1月至5月,，同期消費跑輸其它風(fēng)格，持倉出現(xiàn)下滑,；在2013年一季度至2016年一季度成長的抱團(tuán)過程中,，低價股行情出現(xiàn)在2014年四季度和2015年6-7月，同期成長階段性跑輸，持倉也出現(xiàn)了階段性下滑,；在2016年一季度至今消費的抱團(tuán)過程中,，低價股行情出現(xiàn)在2016年10月至2017年1月、2018年11月至2019年3月兩個階段,，第一個階段消費行情和持倉并未受低價股影響,，第二個階段消費持倉下滑、超額收益階段性收窄,。整體而言,，低價股行情均發(fā)生在大的抱團(tuán)周期過程當(dāng)中，對當(dāng)時的抱團(tuán)風(fēng)格形成階段性擾動,，體現(xiàn)為持倉的階段性下行和超額收益的降低,，并不起到終結(jié)抱團(tuán)的作用。

　　3,、抱團(tuán)的徹底瓦解需要具備三個層面的信號,，目前尚未看到。從過往成長,、消費抱團(tuán)徹底瓦解的背景來看,，通常有三類信號，一是經(jīng)濟(jì)預(yù)期顯著改善,，投資者不再抱團(tuán),，有更多的行業(yè)選擇；二是抱團(tuán)品種業(yè)績低于預(yù)期,，失去業(yè)績比較優(yōu)勢,；三是政策或負(fù)面因素沖擊，從殺估值變成殺邏輯,。2012年三季度消費抱團(tuán)瓦解的背景是經(jīng)濟(jì)階段性反轉(zhuǎn),、三公消費和塑化劑事件的沖擊，而2016年一季度成長抱團(tuán)瓦解的背景是經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇,、成長板塊業(yè)績明顯下行,。目前來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中旺季成色有待驗證,，消費,、成長業(yè)績?nèi)匀灰恢Κ毿悖虼?，成長,、消費的抱團(tuán)難言終結(jié)。

　　4,、低價股有哪些機(jī)會,？關(guān)注高景氣、盈利環(huán)比改善以及估值業(yè)績匹配度較高的領(lǐng)域。低價股整體業(yè)績較弱,，低價股板塊業(yè)績?nèi)晕磾[脫Q1疫情影響,，雖然板塊營收增速率先修復(fù)，但板塊利潤規(guī)模仍在加速下降,。分上市板看,，營業(yè)收入呈現(xiàn)不同程度修復(fù)，但利潤增速出現(xiàn)分化,，主板由于受到銀行,、交通運輸、采掘等市值占比大,、強(qiáng)順周期屬性,、受疫情沖擊較大的行業(yè)影響，2020H1利潤增速環(huán)比依然顯著下降,，中小創(chuàng)呈現(xiàn)不同程度向上修復(fù),。從盈利能力看，受銷售凈利率與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率拖累,，低價股板塊ROE環(huán)比惡化,，其中，主板低價股相對較優(yōu),，創(chuàng)業(yè)板持續(xù)惡化,。低價股板塊內(nèi)全部行業(yè)利潤負(fù)增長，但細(xì)分領(lǐng)域存在不同程度高景氣,。休閑服務(wù),、家用電器、計算機(jī)增速環(huán)比改善幅度居前,。公用事業(yè),、電氣設(shè)備、計算機(jī)景氣度邊際改善,，銀行,、建筑裝飾維持較高景氣,。細(xì)分領(lǐng)域中,，園區(qū)開發(fā)、航運,、農(nóng)產(chǎn)品加工,、生物制品等細(xì)分領(lǐng)域景氣度較高。從估值與盈利對比來看,，低價股板塊的估值盈利矛盾加劇,，僅銀行、建筑裝飾、商業(yè)貿(mào)易等具有較高性價比,。

　　風(fēng)險提示：比較分析的局限性,、國內(nèi)外央行貨幣政策提前收緊、國內(nèi)外新冠疫情超預(yù)期反復(fù),、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期等,。

（文章來源：方正策略研究）

(責(zé)任編輯：DF506)