一,、簡介

博邁科在自己網站的公司簡介中寫道：

國際化的EPC公司，國際化他自己已經解釋了,，“公司近100%的業(yè)務來自于國際客戶,。”在疫情影響難以預測的時點,，考慮更多的外向型企業(yè),，這是石老板今天翻“博邁科”牌子的原因之一。

什么是EPC（Engineering Procurement Construction）呢,？其實,，EPC就是比較洋氣的集設計、采購,、建造為一體的大“乙方”,。

Engineering不僅包括具體的設計工作，而且可能包括整個建設工程內容的總體策劃以及整個建設工程實施組織管理的策劃和具體工作,；
Procurement也不是一般意義上的建筑設備材料采購,，而更多的是指專業(yè)設備、材料的采購,；
Construction應譯為“建設”,，其內容包括施工、安裝,、試測,、技術培訓等。

博邁科EPC的是海洋油氣工程,、液化天然氣工廠和采礦開采業(yè),。之前的業(yè)務比例大概如下圖，2017年以前公司的支柱產業(yè)絕對是天然氣液化模塊,，但隨著2017年海洋液化氣開發(fā)需求下降,，公司業(yè)績嚴重下滑。

接下來我們按照業(yè)務板塊,，一個一個聊聊,。

（一）海洋油氣開發(fā)業(yè)務

博邁科做的海洋油氣開發(fā)業(yè)務主要是：為海上浮式生產儲卸油裝置（Floating Production Storage & Offloading，簡稱FPSO）做模塊,。FPSO其實就是實現了一座“在海上作油品加工的移動小城市”,，既可以生產處理、儲存輸出、又能讓工作人員生活,。FPSO雖然是個龐然大物,，但也是像手機一樣，可以通過模塊化生產,，最后再統(tǒng)一裝配,。FPSO主要分為3個部分：油氣處理模塊、電氣模塊,、生活樓模塊,。三個模塊的功能顧名思義即可。

這個設施就是把開采到的油作加工處理,，然后存儲起來,，等著油輪或者LNG船來取走，運上岸,。油品加工設備的生意,，設備的訂單量自然與油價走勢高度相關。又因為這個設備的訂單交付期一般要2年,，導致營業(yè)收入同時受上年未完成訂單和本年新增訂單的共同影響,，所以公司的營收表現較油價變化具有較大的滯后性。說起來比較拗口,，我們看個例子,。

回看2014-2016年1季度國際油價下跌那輪周期：

1、國際油價在2014,、2015年連續(xù)跌了2年,，于2014年末跌破海上石油開采成本價（55美元左右），2015年小幅反彈至60美元,，于2016年初觸底,。（2016年2月）。

2,、考慮成本,，石油公司不會在油價50美元以下大量投建FPSO,，導致公司2016年全年新增訂單數量觸底（2016年年末）,。

3、由于 2015 年存量未完工訂單的支撐,，2016年公司海洋油氣開發(fā)模塊的收入下降并不明顯,，而是在2017年營收觸底（2017年末）。

在上一輪油價下跌中,，大致的規(guī)律是：油價跌至海上石油開采成本附近,，會導致未來1年公司新增訂單會大幅下滑，導致2年后公司營收跌入谷底。按照這個規(guī)律在油價上漲規(guī)律也大致相同,，油價穩(wěn)定在海上石油開采成本以上,，會導致未來1年公司新增訂單穩(wěn)步提升，導致2年后公司營收增長,。

我們可以簡單粗暴的將這個規(guī)律理解為：要慎重考慮國際油價低于50美元的情況下考慮買入博邁科,，因為在這時該公司的主營業(yè)務之一——海洋油氣開發(fā)業(yè)務的新增訂單來源極不穩(wěn)定。

未來FPSO產業(yè)走勢

2019年,，國際原油價格企穩(wěn)并維持在60美元/桶以上的水平,，油氣行業(yè)投資情緒穩(wěn)定。根據研報數據顯示,，2019 年全球上游油氣勘探開發(fā)投資同比增長15%以上,，全球FPSO成交數量11個，同比增加1個,，合同總額41.7億元美元,。我們的判斷是，油價只要不跌破FPSO船的生產成本（50美元）,，整個行業(yè)正處于回暖狀態(tài),。

甚至部分國外的研究機構認為（點擊閱讀原文查看，但這個是機翻的中文網頁,，具體內容沒法看）,，FPSO行業(yè)會在2020年迎來行業(yè)發(fā)展高峰。

博邁科的FPSO業(yè)務情況

業(yè)務履歷方面：博邁科承接FPSO業(yè)務經驗豐富,，參與 FPSO 模塊建造已有十余年歷史,，公司積累了豐富的設計和調試能力。博邁科與SBM 和 Modec 兩大全球FPSO 總包龍頭 均已有過合作,。

與甲方關系方面： 與Modec的合作從2007年就開始,，先后合作了 MV18、MV20,、MV29,、MV30 等多條 FPSO上部模塊訂單，又在2018年中標了5.7億美元訂單,；與SBM的合作從今年剛剛開始,，剛剛簽訂了一份 1.31 億美元大單，約合人民幣9.02 億元,，為公司在FPSO業(yè)務中簽訂的規(guī)模最大的單筆訂單 ,。

業(yè)務能力方面：根據研報紕漏，與SBM最近簽的FPSO訂單,，體現了公司業(yè)務能力明顯提升,。新訂單項目涵蓋將其業(yè)務從建造和采購業(yè)務,，擴展到上部模塊的詳細設計、加工設計,，模塊與船體連接總裝及調試等,。這體現了從模塊設計向總裝設計的重要轉型。目前,，博邁科應該已經證明了其擁有從設計到調試全產業(yè)鏈的運作能力和 FPSO 總裝能力,。同時，博邁科2#碼頭有效提升了他的 FPSO 總裝能力,。

按前文假設FPSO的建設周期一般為2年,，從目前與Modec、SBM簽定的合同看看,，博邁科FPSO業(yè)務確定在2020年營收約為2億美元左右,，約合13億人民幣。單項業(yè)務營收應該已經超過了公司2019年全年業(yè)務營收（有研報估計為12.3億元）,。

豐富的業(yè)務履歷,，良好的甲方關系，全產業(yè)鏈的業(yè)務能力,，預計隨著產業(yè)的復蘇,，博邁科應該能繼續(xù)收獲更多 FPSO 后續(xù)訂單 。

（二）天然氣液化業(yè)務,。

LNG產業(yè)

開采到的天然氣一般是在氣態(tài)時,，密度低體積大，不便保存運輸,。經過液化可以有效減小體積,，以便存儲運輸。液化后的天然氣叫液化天然氣(Liquefied Natural Gas),，簡稱LNG,。

受2015年以來國際油價暴跌影響，2016-2017年全球LNG行業(yè)投資趨于冷淡,，兩年間全球投資LNG產能分別僅為630萬噸/年和340萬噸/年,，2017年全球僅有1個新增投資項目。但2019年,，全球LNG項目產能建設一掃前兩年的低迷狀態(tài),，呈現出爆發(fā)式增長態(tài)勢，新增投資項目有：美國金鷹(1560萬噸/年),、薩賓帕斯T6(450萬噸/年),、Calcasieu Pass(1000萬噸/年),、莫桑比克LNG(1288萬噸/年),、北極二號(1980萬噸/年)，累計產能已經超過7000萬噸/年，創(chuàng)下過去15年來新高,。

2019年以來,，亞太地區(qū)LNG現貨價格出現了大幅跳水。價格跌幅到什么程度能,？從歷史上看,，亞洲LNG現貨價格一直高于歐洲，但今年4月交付的亞洲液化天然氣價格回落幾乎與荷蘭天然氣價格相當,，甚至一度發(fā)生過亞洲現貨價格低于歐洲的情況,。

價格反映的是供需關系。由于LNG項目一般是先談好買家的需求和價格再投資建成廠的,，所以只要工廠開始建造,，就可以看做新增產能了。LNG價格的下降說明了需求的疲軟和供給的過快增長,。隨著LNG產量過剩,，天然氣液化廠的興建必將會告一段落。這一現象和“FPSO產業(yè)興衰與石油價格高度相關”是一致的,。

隨著LNG價格的走低,，到達一個臨界點時，LNG新建項目必然隨著減少,，恐在日后影響博邁科天然氣液化模塊業(yè)務,。影響的程度目前我們無法量化，但要明確：LNG價格對博邁科天然氣液化模塊業(yè)務影響情況,，是我們日后持續(xù)觀察的另一個要點,。

由于我們無法像分析FPSO產業(yè)那樣，找到液化天然氣廠生產銷售的盈虧平衡點,，以判斷企業(yè)是否繼續(xù)大規(guī)模新建天然氣液化廠,，所以只能通過LNG需求判斷，企業(yè)是否繼續(xù)新建天然氣液化廠,。目前主流觀點LNG遠期需求極度樂觀,，有預測到 2030 年全球天然氣液化產能將超過 750 百萬噸/年。但這個說法我們要密切觀察,。

天然氣液化模塊業(yè)務特點

天然氣液化模塊的項目項目金額大,，建設周期約為3年，周期非常長,，典型的大訂單,、長周期。以博邁科2014在中標 Yamal LNG 項目為例,，項目總金額21億元,，分別在2014-2017年確認收入,，雖然在2015年、2016年沒拿到后續(xù)大額訂單,，僅憑借 Yamal LNG 項目公司的收入依然保持快速增長,。隨著項目的完成以及后續(xù)大額訂單的斷檔，公司 2017,、2018年天然氣液化業(yè)務收入斷崖式下降,。

從歷史經驗看，大訂單的毛利潤也還算可觀,，有項目的時候2014-2016年,，天然氣液化模塊業(yè)務毛利潤率保持在25%左右。

這是典型的三年不開張,、開張吃三年的生意,。

博邁科的天然氣液化模塊業(yè)務

博邁科完成多個大型工程項目的交付，具備核心競爭力,，已擁有天然氣液化領域全面的工程業(yè)績,，獨立建造運營天然氣液化廠應該都沒問題。

上圖沒有列入2019 年又中標的Yamal-2 期Arctic LNG 2 模塊訂單,，金額47.2 億元,。

要知道，博邁科現在還是一個市值不到50億元的公司,，所以每個10億元以上的項目,，都值得我們認真的去看看。

Wheatstone LNG項目

是博邁科2011 年獲得的,，由美國 Chevron公司投資在澳大利亞籌建,，總體項目投資約290億美元，是澳洲歷史上最大規(guī)模的能源開發(fā)項目之一,，年產量為890萬噸,。項目總承包商為 Bechtel。博邁科作為專業(yè)承包商承接模塊的設計與建造,，初始金額13.03億元,，最終合同總金額為 21.02 億元。

Yamal LNG 項目

是博邁科2014年獲得的,，由NOVATEK（諾瓦泰克）,、TOTAL（法國）和中石油在俄羅斯北極圈籌建，總承包商為 YAMGAZ,。年生產能力達 1,650 萬噸,，項目投資額約 270 億美元。當時博邁科中21.62億元,，海油工程中標101億元,。

Arctic LNG 2 的項目

是博邁科2019年7月獲得的,，也是由NOVATEK在俄羅斯投資的項目年產達到1980萬噸。此項目Yamal LNG 項目僅30公里,，算是Yamal 的二期工程,?？偘?為Technip FMC,。博邁科獲得的初始金額42億人民幣，項目預計在 2022 年 5 月完工,。據我查到的新聞,，目前未見到Yamal LNG項目時的同業(yè)對手蓬萊巨濤、海油工程中標,。據此可以推斷博邁科的競爭力較6年前明顯提升,，或者說其業(yè)績口碑較同業(yè)更佳。

按照目前中標項目計算,，博邁科天然氣液化業(yè)務確定在2020年營收約為14億人民幣,，預計同比提升100%。

以更長遠的視角觀察博邁科,，其天然氣液化模塊制造業(yè)務的發(fā)展速度令人嘆服,。上一個十年公司合計獲得了40億的合同，在新一個十年伊始之際直接完成了,。之前同業(yè)的老大哥,，在新的項目的開標中也不見了蹤影，體現了其業(yè)務實力和業(yè)績口碑提升,。未來公司該業(yè)務的發(fā)展值得期待,。

（三）采礦業(yè)務模塊

與前兩塊業(yè)務比，采礦業(yè)務的技術含量比較低,。對于博邁科來說,，占比也比較低，所以說的會比較簡單,。

但要注意的是,，業(yè)務簡單也是相對的。博邁科做的采礦礦業(yè)開采的成套化設施,，包括粉碎系統(tǒng),、篩選系統(tǒng)、運輸系統(tǒng),、過程存儲系統(tǒng),、采樣系統(tǒng)、公用系統(tǒng)和輔助系統(tǒng)等,。其中,，粉碎,、篩選和運輸系統(tǒng)是礦業(yè)開采成套化設施中的核心部分。下面是設備的圖片,，可以觀察到設備的復雜程度,。

博邁科的礦業(yè)開采模塊的訂單來源主要集中在著名的必和必拓。公司自己說與必和必拓合作從2011年就開始了,，但我們能查到的訂單只有2013 年的 0.12億元和2018年的3.35億元,。

前面說了，FPSO的訂量和石油價格相關,；天然氣液化模塊的訂單量主要看天然氣的需求,，現在與價格沒有明顯關系；采礦業(yè)務模塊的訂單量跟什么相關呢,？

目前博邁科的采礦業(yè)務模塊主要服務于澳大利亞鐵礦石三巨頭之一的必和必拓,。鐵礦石的價格趨勢如下圖（月線），可以明顯看出,，在鐵礦石價格處于低谷的時候博邁科的采礦業(yè)務是很難拿到訂單的,。

目前鐵礦石價格應該是比較穩(wěn)定的，而且博邁科與必和必拓的合作趨勢也是向好的,。這點通過越來越大的訂單可以反映出來,。

（四）業(yè)務小結

公司的三大塊業(yè)務就此分析完畢，簡單總結一下,。

業(yè)務模式特殊

博邁科的各項業(yè)務都是大訂單,、長周期模式，且訂單數量和其對應的大宗商品價格高度相關,。這是博邁科的劣勢,。但這個劣勢也可能也是未來成功的關鍵。相同的行業(yè)下,，能生存下來的就是王者,。

2009才成立的公司，靠著5年的積累,，竟然拳打腳踢的抗過了一輪油價,、礦石價格雙殺的寒冬（前文已經提到2014-15年的油價大跌，2013-2015年礦石價格大跌,，2013年至今LNG價格持續(xù)走低）,，雖然訂單數量急劇減少，2018年全年公司出現虧損,。但風雨過后就是彩虹,，現在看來博邁科財務情非常穩(wěn)健。

兩大業(yè)務積極向好

前文講過，博邁科的業(yè)務業(yè)務訂單量與大宗商品價格高度相關,，但這種相關性不是線性的,，存在著臨界點的。當生產企業(yè)有利可圖的時候,，他們會持續(xù)投入資金購買設備,，用于擴大生產規(guī)模；同時博邁科的產能是有限的,，訂單會遇瓶頸期,；最后會形成一條比較陡峭的S形曲線。

我們認為,，目前博邁科的海上油氣業(yè)務和礦石業(yè)務應該是剛剛脫離S曲線底部,，只要大宗商品價格在臨界點之上,，那博邁科的訂單數量應該就會穩(wěn)定向好,；但是即便就算大宗商品價格上漲得再快，他的訂單規(guī)模也不會無限制的跟隨上漲,。

二,、財務分析

博邁科預計2020年3月20日發(fā)布年報，到時候我們會仔細分析其財務情況,。目前,，根據手頭可查信息，對其進行簡單的分析,。

由于博邁科幾乎項目的周期都在3年左右,，所以我們觀察它時，也要拉長到更長期的視角,。下圖是我們對博邁科財務指標的重新計算,，將營業(yè)收入、凈利潤等指標都作3年均值計算,，以減少訂單周期長對業(yè)績的影響,。

（一）財務指標回顧觀察

從整體上看，公司2016年上市,，在2017年就迎來了業(yè)績拐點,，2017-19年營收利潤一瀉千里，股價也從68元跌到11元,?？赡茏尯芏嗳藭|疑博邁科的品質，甚至懷疑他是一個上市圈錢的敗類,。但從目前情況看,，雖然他之前的股價跌得慘，但未來還是有為良心公司的希望,。

一是之前股價下跌確實有明確的外部壓力,。前文已經解釋了,，博邁科的業(yè)務模式依賴于大宗商品價格，而相關價格確實在2014-15年出現下跌,，在2016年探底,，這與公司業(yè)績拐點時間相吻合。所以股價下跌不是公司經營管理不善,，或上市圈錢后亂投資造成的,。同時，隨著外部壓力減弱,，公司的經營業(yè)績已經明顯提升,。

二是財務指標健康。由于2019年年報馬上出,，就沒仔細研究博邁科的之前的財報,。但從近年博邁科的財務數據看，雖然其剛剛經歷了產業(yè)低谷期,，不過各項主要財務指標仍然保持健康,，公司甚至沒有長期、短期貸款,，資產負債率只有22%,。相信也只有這樣穩(wěn)健發(fā)展的公司，才能在訂單波動如此巨大的產業(yè)中穿越周期,，存活下來,。

三是公司分紅較好。公司2016年11月上市,，當時募集資金12億元,，到目前3年間分紅共計1.12億元。雖然分紅數額不多,，但也殊為不易,，要知道2018年博邁科凈利潤只有700萬，它幾乎把所有的錢都拿出來分紅了,。

四是公司股權質押比例極低,。博邁科只有一筆253萬股的股股權質押，質押方是彭文成和孫民共同持有的天津博邁科投資股份有限公司,，占博邁科總股本的1.08%,，占質押方持股的2.89%。同時,，博邁科還在市場上累計回購了660萬股的股票,。另外，目前股票已經全流通，未發(fā)現大股東減持,。

（二）財務指標預測：

從財務指標看,，公司明顯進入業(yè)績的反轉期。2018年隨著國際油價反彈,，油氣開發(fā)模塊的訂單數量率先于反彈,，2019上公司業(yè)績出現大幅改善，公司發(fā)布2019年業(yè)績預增公告,，歸屬母的 凈 利 潤 在 3,300 萬 元 -3,650 萬 元 之 間 ,， 同 比 增 長361.36%-410.29%。這是明確的業(yè)績反轉信號,。

回頭看看上文提到的博邁科手中的大訂單數量：2019年簽的（42億元+5.2億元）Arctic LNG 2訂單,；2020年1月簽的9億元FPSO訂單，對其未來2-3年的業(yè)績起到有力支撐保障作用,。即便博邁科2020年不再能拿到新訂單,，公司在2020年和2021年的業(yè)績也足以得到保障，即保障2020收入30億元,、2021年21億元,。

同時值得注的是,，在目前行業(yè)回暖初期,，公司的拿訂單的能力，已經遠超2014年時行業(yè)鼎盛時期了,，這是公司業(yè)務能力成長的體現,。2020年公司營收較2014年產業(yè)頂峰期提升了250%，6年間年化增長率16%,。隨著公司的成長,，以及行業(yè)的復蘇，公司可能簽到更多更大的合同,，創(chuàng)造更好的財富收入,。

（三）財務指標的問題：

2011-2016周期，公司凈利潤率穩(wěn)定在10%左右,，但是2017-2020年,，公司凈利潤率跌倒6%。這個問題的具體原因我們要到3月20日,，公司年報出來后去觀察,。我們分析主要有兩種可能。

一是惡性競爭的結果,。在產業(yè)低谷期,，為了拿訂單，主動降低毛利率，類似零售行業(yè)的降價促銷,。但這個可能性比較低,。博邁科簽得都是大訂單，大訂單的合同總價都是工程單價*工程量形式的,，在投標時乙方報價要將成本和利潤分開報價,，甲方對這些審查的很清楚。同時,，甲方更看重質量,，不會以壓價為目的，乙方保質保量保工期更關鍵,；眾多分包商乙方的競爭模式已形成常態(tài),，一個大工程，有N家類似的同質化分包商,，價格利潤分成已經有了行業(yè)慣例,，因此惡性競爭導致毛利潤突升突降的可能性比較小。

二是營收過低造成的指標失真,。毛利潤率=（營業(yè)收入-制造成本-運營成本）/營業(yè)收入,。其中營業(yè)收入、制造成本是隨著訂單數量變化的,，而運營成本是固定的,。之前訂單多，營收,、制造成本都高,，運營成本可以忽略不計；但前幾年訂單大幅下滑,，運營成本就會明顯拉低毛利率,，造成凈利潤率過低，不能有效反應公司經營現狀,。

我們覺得第二種可能性比較大,，但要到年報中去驗證。

三,、優(yōu)勢分析

（一）行業(yè)壁壘

一是訂單模式可能造成巨大財務壓力,。前文說了，博邁科業(yè)務覆蓋的三大產業(yè)都屬于大訂單,、長周期模式,，這是博邁科的經營管理是難點，但也能讓潛在競爭者望而卻步,。能在這種因為失去一個訂單就可能造成公司倒閉的產業(yè)中,，生存本身就是博邁科的本事,。博邁科順利的挺過了上一輪產業(yè)寒冬，相信未來會發(fā)展得更好,。

二是客戶群體較小,。博邁科的下游客戶都是國際知名的能源巨頭，博邁科賣給他們的設備一旦開機,，就是印鈔機,，誰也不希望自己家的印鈔機'時靈時不靈'，所以這些巨頭們首要看中的就是產品的穩(wěn)定性,。博邁科已經憑借優(yōu)異的產品質量,，樹立起了良好的行業(yè)口碑，長期與國際知名客戶間保持良好的合作關系,，并不斷發(fā)展新的客戶,。目前各個項目運行平穩(wěn)，我們未查詢到負面風險事件,。新進的企業(yè)很難得到寡頭們的信任,。

（二）產業(yè)積累

通過前文的介紹，大家都知道博邁科已經從單純的制造型企業(yè),，逐步發(fā)展成了設計制造安裝一體的EPC公司,。但我們認為對于EPC企業(yè)，相比于設計能力,，制造工藝水平更為重要,。因為工藝水平決定了生產的各個部件能否滿足設計的精度、強度等要求,，是產品穩(wěn)定性的體現,。

根據博邁科2018年年報，他在2018年完成了-196℃超低溫奧氏體不銹鋼焊接的機械化焊接生產工藝和 Alloy 625 合金材料的焊接試驗,，這些工藝都是石油化工行業(yè)大型組件制造的核心工藝。博邁科在石油工業(yè)設備制造行業(yè)深耕20多年,，積累了大量的類似的核心制造工藝,。每一項工藝進步的進步，都需要工程師長期的實證積累,，隨著時間的累計,，逐漸形成了巨大的護城河。這也是為何國內科技進步飛快,，但國內精密制造等高端制造業(yè)與國外差距仍然較大的原因,。

制造行業(yè)，積累的不僅僅是技術,，更是生產能力,。公司建設了天津港大沽口港區(qū)臨港博邁科 2#碼頭,，包括1個模塊出運兼15 萬噸 FPSO 舾裝泊位，泊位長度為300m,，設 40t 門座式起重機 2 臺,。建成后該碼頭可年出運 1000t 及以下模塊 100 個，1000t~25000t模塊 20 個,，或年舾裝 2 艘 15 萬噸 FPSO,。該項目的開展，將有效提升公司場地產能,，使公司承接 FPSO,、FLNG 或 FSRU 等項目的總裝變?yōu)榭赡埽瑸楣境掷m(xù)拓展經營范圍奠定基礎,。

（三）未來發(fā)展

隨著國際油價的企穩(wěn)回升,，油氣行業(yè)市場回暖態(tài)勢明顯，市場訂單數量明顯增多,。博邁科已經通過新訂單簽約數量和金額,，證明了其憑借主營業(yè)務優(yōu)勢；成功簽訂了公司第一個FPSO總裝訂單,，在自己擅長的產業(yè)里,，不斷拓展著業(yè)務邊界。相信隨著公司的發(fā)展,，他可能會成為LNG的總包公司,、FPSO總裝龍頭企業(yè)。

四,、估值——企業(yè)價值倍數估值法

作為投資者,，觀察企業(yè)的核心還是企業(yè)能創(chuàng)造的利潤。對企業(yè)的估值也從利潤入手,。大家最常用的PE估值也是如此,，PE=市值/凈利潤。但是對于博邁科,，PE估值法并不適用,，以來之前利潤波動巨大，導致目前PE過高,，估值在80倍,。對于我們采用企業(yè)價值倍數估值法（EV/EBITDA）。

（一）先介紹一下EV/EBITDA,。

20世紀80年代,，伴隨著杠桿收購的浪潮，EBITDA第一次被資本市場上的投資者們廣泛使用,。但當時投資者更多的將它視為評價一個公司償債能力的指標,。隨著時間的推移,，EBITDA開始被實業(yè)界廣泛接受，因為它非常適合用來評價一些前期資本支出巨大,，而且需要在一個很長的期間內對前期投入進行攤銷的行業(yè),，比如核電行業(yè)、酒店業(yè),、物業(yè)出租業(yè)等,。如今，越來越多的上市公司,、分析師和市場評論家們推薦投資者使用EBITDA進行分析,。

公式中的各項指標：

公司價值EV=市值+（總負債-總現金）=市值+凈負債；

息稅折舊攤銷前利潤EBITDA = 營業(yè)利潤+折舊費用+攤銷費用（營業(yè)利潤=毛利-銷售費用-管理費用）,；

大家不用記計算過程,，重點要理解EV和EBITDA的內涵,。

EV的內涵是當前時刻,，要收購公司全部資產的需要的錢,。買下一個公司的資產可以分為三步，一是買下所有股權,，二是用公司賬面上的現金全部還債,，三是買下剩余債權，這樣公司資產就全部歸你所有了,。這也是EV公式計算方法的由來,。但要清楚的知道，EV只是一個估值,，因為如果真的要收購一家公司,，必然要逐步買入該公司股票，就會導致股價上漲,，市值上升,，EV也會隨之上升，這是典型的反身性,，所以真正收購一家公司的代價遠遠大于EV,。

EBIT的內涵是不考慮利息、所得稅,、折舊和攤銷的情況下公司的賺錢。

大家考慮一下,，一家EV等于50億元,、EBITDA等于1億元的公司，就是說：買下公司要50億元,，不考慮利息,、稅收,、折舊、攤銷的情況下,，每年能獲利1億元,；極端情況就是把50億存銀行，每年拿1億元的利息,。

（二）EV/EBITDA比PE估值方法的優(yōu)勢

EV/EBITDA（企業(yè)價值倍數）估值的應用和市盈率（PE）等估值法一樣,，倍數相對于歷史水平較高，說明高估,；較低,，說明低估。不同行業(yè)或板塊有不同的估值（倍數）水平,。EV/EBITDA（企業(yè)價值倍數）估值法的優(yōu)勢主要體現在以下兩個方面：

1,、有效還原了杠桿。分子EV=市值+凈負債,，加入凈負債項導致兩家相同利潤,、相同市值的公司，高杠桿企業(yè)的估值倍數會更高,，公司會更貴,。換句話說，別人沒借錢就能辦到的事情,，你憑什么借錢才能辦到,。

2、有效還原對利潤的扭曲,。在公司在經營管理中,，會計往往會采用加速折舊、遞延所得稅攤銷等手段避稅,，導致凈利潤難以反映實際情況,。但我們更關注公司實際賺錢的能力，因此我們可以將折舊攤銷,、遞延所得稅資產等項目還原到利潤中,，減少這些會計技巧造成的凈利潤“失真”情況。

（三）博邁科的估值

在計算歷史數據時,，可以明顯發(fā)現,，公司在2016-2018年企業(yè)價值倍數（EV/EBDITDA）穩(wěn)定在28-34區(qū)間，雖然2019年年報還未出,，但是可以估算出博邁科2019年末企業(yè)價值倍數將高達42倍,。未來估值會如何？

我們假設未來2年企業(yè)價值倍數穩(wěn)定,，范圍在25到35之間波動,，我們估計到2020,、21年末EBITDA分別為2.73億元、5.45億元,，同時負債逐步放大,，現金保持穩(wěn)定，估計公司2020,、2021年末EV分別在68.23—95.52,、135.35—190.89  億元，市值分別在54.23—81.52 ,、110.35 —164.89  億元,。下圖中企業(yè)價值倍數（EV/EBDITDA）取25-35的中位數30計算。

要著重說明的是,，2020年末2.7億以上的EBITDA是大概率可以保證的,，畢竟前文已經說了2020年博邁科手中的訂單足以滿足營收30億左右。但2021年的營收還需在今年繼續(xù)努力,，簽更多的訂單,，才能保證2021年的利潤。

四,、風險提示

博邁科的業(yè)績與國際油價高度相關,，且訂單金額大、周期長,，項目建設本身風險高,、難度大，隨時面臨著國際油價大幅下跌的風險,，海洋油氣工程招標不及預期的風險,，LNG 項目建設出現波動的風險和匯率波動影響業(yè)績的風險。雖然我們估計博邁科有較好的成長空間,，但我將會把倉位嚴格控制在5%以內,，防范突發(fā)性意外風險。

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