伴隨著5月份的到來，白酒上市公司去年和今年一季度的成績(jī)單也已全部交卷,，從2019年下半年以來相關(guān)白酒公司的分化就已經(jīng)受到關(guān)注,，而在疫情影響下這種分化明顯加劇，以貴州茅臺(tái)為代表的龍頭白酒業(yè)績(jī)穩(wěn)定,，也給行業(yè)注入強(qiáng)心針,，但今年一季度13家白酒公司負(fù)增長(zhǎng)還是比較罕見，白酒板塊“馬太效應(yīng)”愈加明顯,。

茅臺(tái)除了穩(wěn)定之外,，其直營(yíng)業(yè)務(wù)也受到市場(chǎng)分析人士關(guān)注，無論是去年第四季度還是今年一季度,，其直營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)均表現(xiàn)不錯(cuò),，分析人士更是看好其今年的直營(yíng)渠道紅利釋放；但作為白酒另一頭——大眾白酒代表的順鑫農(nóng)業(yè),，則面臨地產(chǎn)業(yè)務(wù)拖累,、毛利率下滑等困擾，以至于年報(bào)發(fā)布后直接被按在跌停板,。

進(jìn)入5月份,，國(guó)內(nèi)也進(jìn)入后疫情時(shí)期,，而且大力促進(jìn)消費(fèi)、促進(jìn)內(nèi)需也成為各地的政策,，從相關(guān)市場(chǎng)跟蹤人士的反饋來看,，無論是對(duì)白酒銷售影響較大的宴席、婚慶等補(bǔ)償性消費(fèi),，還是宴飲等消費(fèi)均成恢復(fù)趨勢(shì),，龍頭白酒、二線品牌白酒等在節(jié)后市場(chǎng)中依然被看好,。

行業(yè)分化加劇

白酒行業(yè)的分化是近兩年來的大趨勢(shì),，從相關(guān)公司的定期報(bào)告來看，在疫情驅(qū)使下,，這一行業(yè)分化趨勢(shì)正在加強(qiáng),。

從2019年年報(bào)情況來看，貴州茅臺(tái)和五糧液是唯二營(yíng)收超過500億的白酒上市公司,，而白酒上市公司中營(yíng)收過百億的也由2018年的5家增長(zhǎng)到7家,，山西汾酒、古井貢酒2019年?duì)I收加入超百億行列,。凈利潤(rùn)方面,，同樣是幾家頭部白酒企業(yè)遙遙領(lǐng)先，金種子酒則是19家白酒上市公司中在2019年唯一虧損的公司,，另外*ST皇臺(tái),、青青稞酒2016年凈利潤(rùn)分別為6821萬元和3612萬元，為其中盈利不足億元的上市公司,，其中貴州茅臺(tái)和五糧液2019年凈利潤(rùn)分別為412億元和174億元,，搖搖領(lǐng)先其它企業(yè)，特別是貴州茅臺(tái)一個(gè)公司的利潤(rùn)比其它18家白酒公司利潤(rùn)總和還要多一點(diǎn),。

在增速方面,，除洋河股份、青青稞酒,、金種子營(yíng)業(yè)收入,、凈利潤(rùn)雙降以外，其余公司均實(shí)現(xiàn)雙增長(zhǎng),。包括五糧液,、瀘州老窖、山西汾酒,、今世緣,、古井貢酒、水井坊等頭部或二線知名酒企,，2019年業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^20%,。

另外在受疫情影響的2020年一季度,，白酒公司的分化則更加明顯，青青稞酒,、*ST皇臺(tái),、金種子酒在今年一季度虧損。在營(yíng)收增速上,，僅有*ST皇臺(tái),、順鑫農(nóng)業(yè)、五糧液,、貴州茅臺(tái),、山西汾酒取得正增長(zhǎng)，而且其中*ST皇臺(tái)和順鑫農(nóng)業(yè)在今年一季度還均虧損,；在凈利潤(rùn)增長(zhǎng)方面,，則是只有山西汾酒、酒鬼酒,、五糧液,、貴州茅臺(tái)、瀘州老窖,、*ST皇臺(tái)等取得正增長(zhǎng)。

作為傳統(tǒng)的白酒旺季,，貴州茅臺(tái),、五糧液等頭部白酒因?yàn)橐咔楸l(fā)前已經(jīng)完成動(dòng)銷，則影響較小,，對(duì)其業(yè)績(jī)幾乎無太大影響,，但19家白酒上市公司中13家2020年第一季度業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)還是極為罕見的，而且明顯疫情對(duì)本就處在下滑趨勢(shì)中的青青稞酒,、金種子酒,，影響更為明顯，2020年一季度兩家公司凈利潤(rùn)分別同比下降109%,、392%,。

茅臺(tái)直銷受關(guān)注

提到白酒行業(yè)，必須先提貴州茅臺(tái),，既是股王,，也決定著整個(gè)行業(yè)的高度。

從最新發(fā)布的2019年年報(bào)和一季報(bào)來看,，貴州茅臺(tái)穩(wěn)健依舊,，因此也被稱為行業(yè)的“定海神針”，特別是在疫情下的一季報(bào),，被券商點(diǎn)評(píng)為板塊注入強(qiáng)心針,。

2019年貴州茅臺(tái)營(yíng)業(yè)收入854億元同比增長(zhǎng)16.01%,；凈利潤(rùn)412.06億元，同比增長(zhǎng)17.05%,；凈利潤(rùn)412.06億元,，同比增長(zhǎng)17.05%。整體比年初時(shí)貴州茅臺(tái)發(fā)布的經(jīng)營(yíng)情況凈利潤(rùn)405億元略有增長(zhǎng),。

2020年第一季度,，貴州茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入252.98億元，同增12.54%,，營(yíng)業(yè)收入244.05億元,，同比增長(zhǎng)12.76 %；凈利潤(rùn)130.94億元,，同比增長(zhǎng)16.69 %,。從營(yíng)收上看，高于貴州茅臺(tái)年初時(shí)制定的全年增長(zhǎng)10%的規(guī)劃,。

太平洋證券首席食品飲料分析師黃付生表示,，貴州茅臺(tái)一季度營(yíng)收基本符合預(yù)期，凈利潤(rùn)略超預(yù)期,，凈利潤(rùn)潤(rùn)增速（16.69%）比收入增速（12.54%）快,，凈利率提升明顯，根據(jù)公司年初指引全年收入增長(zhǎng)10%進(jìn)行拆算,，Q2-Q4的收入增長(zhǎng)目標(biāo)為9.14%,，實(shí)現(xiàn)概率加大。

值得注意的是,，無論從去年四季度情況還是今年第一季度情況,，貴州茅臺(tái)的直銷業(yè)務(wù)正在發(fā)生變化。2019年貴州茅臺(tái)直銷收入72.48億元,，與上年同期的43.75億元相比具有不錯(cuò)增長(zhǎng),，而且綜合2019年前三季度時(shí)貴州茅臺(tái)直銷渠道收入31億元，則明顯2019年第四季度公司直銷收入有好增長(zhǎng),。2020年一季度,，貴州茅臺(tái)直銷收入19.38億元，較上年同期的10.92億元增長(zhǎng)77%,。各自占比7.95%,、1.60%，相比于去年同期各自提升2.90pct,，黃付生指出,，茅臺(tái)一季度直銷占營(yíng)收比7.95%，同比提升2.90pct，直銷比例穩(wěn)步提升,。

安信證券分析師蘇鋮也表示,，過去兩年反腐工作任務(wù)重，直銷渠道和客戶開拓相對(duì)緩慢,，但從今年來看,，情況會(huì)有較大改變，會(huì)有積極的效果,，而且今年管理層鞏固和增量自營(yíng)直營(yíng)體系也是明確的,，公司的渠道優(yōu)化紅利將持續(xù)。

從股價(jià)上看,，貴州茅臺(tái)近期也表現(xiàn)搶眼,，在3月19日跌破1000元價(jià)位后，股價(jià)一路上漲,，3月20日至4月末漲幅達(dá)到27.08%,，在4月28日盤中創(chuàng)出1299.94元/股（前復(fù)權(quán)）的歷史新高。在茅臺(tái)發(fā)布年報(bào)后,，已經(jīng)有不少券商上調(diào)貴州茅臺(tái)目標(biāo)價(jià),，其中中信證券上調(diào)貴州茅臺(tái)一年目標(biāo)價(jià)至1500元，廣發(fā)證券將貴州茅臺(tái)目標(biāo)價(jià)由1300元大幅上調(diào)至1506元,。

不過黃付生也指出,，貴州茅臺(tái)春節(jié)前的發(fā)貨及回款受疫情影響不大，但渠道和終端的消化以及春節(jié)后的銷售網(wǎng)絡(luò)還是面臨新冠疫情的擠壓,，主要是消費(fèi)場(chǎng)景的減少導(dǎo)致渠道及終端的庫(kù)存增加,。

“二鍋頭”的憂慮

另外，在今年19家A股上市公司中,，大眾酒順鑫農(nóng)業(yè)業(yè)績(jī)也引起關(guān)注，并且因?yàn)椤安患邦A(yù)期”,，在公司年報(bào)發(fā)布的第二天（4月27日）,，順鑫農(nóng)業(yè)一度跌停，4月27日至4月30日四天時(shí)間,，公司股價(jià)跌幅達(dá)到13.41%,。

這家在去年還被極為看好的大眾酒到底怎么了呢？

2019年順鑫農(nóng)業(yè)全年?duì)I收149億元,，同比增長(zhǎng)23.4%,；凈利潤(rùn)為8.09億元，同比增長(zhǎng)8.73%,。凈利潤(rùn)增速明顯遠(yuǎn)低于營(yíng)收增速,，而其中重要原因在于順鑫農(nóng)業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的拖累。

順鑫農(nóng)業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)為白酒、豬肉,、房地產(chǎn)開發(fā),，2019年白酒產(chǎn)業(yè)收入102.89億元，增長(zhǎng)10.91%,；豬肉業(yè)務(wù)收入33.7億元,，增長(zhǎng)42.28%；其他業(yè)務(wù)收入12.41億元,，增長(zhǎng)189.72%,，主要為房地產(chǎn)業(yè)。

2019年順鑫農(nóng)業(yè)子公司順鑫佳宇（房地產(chǎn)業(yè)務(wù)主體）2019年因計(jì)提存貨減值0.94億元,，使得地產(chǎn)業(yè)務(wù)虧損3.39億元,，而從2016~2019年，順鑫佳宇累計(jì)虧損10.07億元,，凈資產(chǎn)則從2013年股權(quán)轉(zhuǎn)讓前的3953.98萬元,，一路縮水至2019年末的-9.19億元。

截至2019年末,，順鑫佳宇還欠上市公司關(guān)聯(lián)方往來款67.89億元,，占上市公司其他應(yīng)收款的89.23%。此外,，上市公司此前還為順鑫佳宇提供了5580.06萬元擔(dān)保,，目前尚未解除。不過好在順鑫農(nóng)業(yè)已明確地產(chǎn)業(yè)務(wù)退出節(jié)奏,，公司在年報(bào)中表示,，房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)作為公司擬退出業(yè)務(wù)，2019年,，在地產(chǎn)調(diào)控和需求不足的雙重挑戰(zhàn)下,，公司堅(jiān)持存量房產(chǎn)去化和項(xiàng)目整體處置同步推進(jìn)的思路，加快資金回籠,。

另外,，在主業(yè)白酒方面，“二鍋頭”有喜也有憂,。

2019年,，牛欄山白酒業(yè)務(wù)收入102.89億元，這是順鑫農(nóng)業(yè)首度突破百億元大關(guān),，正式加入白酒百億俱樂部,。

這樣的收入對(duì)于價(jià)格一向“親民”的二鍋頭來說，自然是建立在巨大的銷量基礎(chǔ)上,。如果按照約10元一瓶的牛欄山二鍋頭計(jì)算,，一年大概要賣出十多億瓶,。

但是從增速和毛利率上，順鑫農(nóng)業(yè)白酒業(yè)務(wù)下滑趨勢(shì)明顯,，2019年白酒業(yè)務(wù)收入的增速為10.91%,，而之前的2017年和2018年公司白酒業(yè)務(wù)收入增速分別為23.95%和43.82%。

另外,，公司白酒業(yè)務(wù)毛利率也下降明顯,，2019年順鑫農(nóng)業(yè)白酒業(yè)務(wù)毛利率為48.08%，2016至2018年,，其白酒業(yè)務(wù)毛利率分別為62.59%,、54.86%和49.63%，四年間均呈下滑趨勢(shì),。而且順鑫農(nóng)業(yè)白酒毛利率與國(guó)內(nèi)白酒的平均毛利率有不小差距（根據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)的數(shù)據(jù),，2019年國(guó)內(nèi)白酒的平均毛利率為76.86%）。

近年來,，順鑫農(nóng)業(yè)一直是白酒銷量上的王者,，而且仍然在不斷的攻城略地推進(jìn)其全國(guó)化戰(zhàn)略，從券商調(diào)研分析來看,，順鑫農(nóng)業(yè)的全國(guó)化進(jìn)程較為順利,，分地區(qū)看東吳證券指出順鑫農(nóng)業(yè)白酒業(yè)務(wù)除了北京、華北地區(qū)表現(xiàn)亮眼外,，江蘇等地區(qū)“調(diào)結(jié)構(gòu)”順利進(jìn)行,，同時(shí)南京、長(zhǎng)春,、東莞和蘇州的樣板市場(chǎng)已成,，2020年公司全國(guó)化進(jìn)程有望提速，外埠營(yíng)收占比或?qū)⒊掷m(xù)提升,。

但順鑫農(nóng)業(yè)近年來嘗試的另一條路線——高端化,，從業(yè)務(wù)增速和毛利率變化來看，顯然公司高端化并不順利,。另外,，根據(jù)民生證券研報(bào)數(shù)據(jù)，白牛二占比大致在65%左右,，珍品陳釀等高端產(chǎn)品占比在15%左右,。這說明公司謀求高端化的努力還不成功,，打價(jià)格戰(zhàn)的低端產(chǎn)品仍占營(yíng)收大頭,。對(duì)于近年來白酒升級(jí)趨勢(shì)，深圳某研究白酒行業(yè)的私募老總對(duì)e公司記者表示：“白酒升級(jí)趨勢(shì),，是高端品牌對(duì)原有低端市場(chǎng)的侵蝕,，降維打擊容易，反之則難?！?/p>

2020年開局并不理想,。一季度報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi),，順鑫農(nóng)業(yè)的營(yíng)業(yè)收入為55.24億元,，同比增加15.93%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為3.53億元,，同比下降17.64%,。

疫情后期需求在恢復(fù)

在年報(bào)季報(bào)成績(jī)單公布之后，5月份白酒市場(chǎng)也進(jìn)入后疫情時(shí),。后疫情時(shí)期,，白酒消費(fèi)場(chǎng)景的恢復(fù)也受到各大分析機(jī)構(gòu)的關(guān)注。

太平洋證券食品飲料首席分析師黃付生指出,，當(dāng)前以婚宴為各地消費(fèi)信心以及白酒需求恢復(fù)的參考指標(biāo),，黃付生團(tuán)隊(duì)對(duì)草根跟蹤的山東市場(chǎng)情況表示恢復(fù)進(jìn)度較快，4月中上旬即可以舉辦大型婚宴,，江蘇,、安徽緊隨其后，當(dāng)前以及五一有不少婚宴計(jì)劃,，山西省內(nèi)恢復(fù)小型聚飲,、婚宴尚未放開，利好白酒尤其是利好這些區(qū)域龍頭品牌的消費(fèi)恢復(fù),。

浙商證券邱冠華團(tuán)隊(duì)也表示,，國(guó)內(nèi)疫情接近尾聲，白酒需求恢復(fù)略好于悲觀預(yù)期,。邱冠華團(tuán)隊(duì)指出,，動(dòng)銷恢復(fù)有預(yù)期差，目前茅臺(tái)動(dòng)銷恢復(fù)9成,，預(yù)計(jì)五糧液6月亦可恢復(fù)8-9成,，庫(kù)存1個(gè)月左右，較為良性,。餐飲端恢復(fù)略好于市場(chǎng)預(yù)期,，餐飲店?duì)I業(yè)門店數(shù)量，賬單數(shù),，賬單流水同比下滑幅度均較大,，但恢復(fù)速度較快，目前,，包廂復(fù)蘇快于堂食,。高檔酒恢復(fù)快于中檔酒,，團(tuán)購(gòu)恢復(fù)好于煙酒店和二批。三四線和農(nóng)村消費(fèi)復(fù)蘇好于一二線和城鎮(zhèn),。此外,，受疫情影響缺失的宴席場(chǎng)景會(huì)從5月起逐步補(bǔ)償。

東北證券指出,，隨著疫情得到有效控制,，認(rèn)為白酒行業(yè)宴席、婚慶補(bǔ)償性消費(fèi)將逐步顯現(xiàn),，部分區(qū)域有望在五一節(jié)和端午節(jié)迎來消費(fèi)小高峰,。

黃付生推薦確定性強(qiáng)的高端白酒貴州茅臺(tái)、五糧液,、瀘州老窖,，加速全國(guó)化、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上低端高端均有較好布局的山西汾酒,，自飲型占比較高的順鑫農(nóng)業(yè),，建議積極關(guān)注受益于江蘇、安徽市場(chǎng)消費(fèi)信心恢復(fù)較快的今世緣,、洋河股份,、古井貢酒、口子窖,。

邱冠華團(tuán)隊(duì)指出,，貴州茅臺(tái)業(yè)績(jī)穩(wěn)定，確定性強(qiáng),，預(yù)計(jì)今年按既定收入增速完成,，年底或有漲價(jià)預(yù)期；順鑫農(nóng)業(yè)年報(bào)利潤(rùn)低于預(yù)期,，預(yù)收款增長(zhǎng)良性,，認(rèn)為公司短期業(yè)績(jī)波動(dòng)不改中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯；古井一季報(bào)收入利潤(rùn)雙下滑,，充分消化疫情影響,；今世緣股權(quán)激勵(lì)成為催化劑。并推薦重點(diǎn)關(guān)注：五糧液,、今世緣,、古井貢酒、山西汾酒,，其它相關(guān)標(biāo)的為：貴州茅臺(tái),、順鑫農(nóng)業(yè)。