在交流過程中，很明顯的感覺是,，不同階段的投資機構(gòu)其實在退出策略上完全不一樣,，PE機構(gòu)和VC天使機構(gòu)在退出策略上差異是很大的，退出策略的差異導(dǎo)致對所需要的能力,、資源是完全不一樣的,，因而對人才的需求也是全不一樣的。（我們在本文中將天使機構(gòu)也歸納為VC機構(gòu)中,，下同）,。

總結(jié)起來說,，PE機構(gòu)的退出方式中，回購對賭清算等方式用的最多,，法律手段,、財務(wù)技能用的更多，對話體系和看重的核心數(shù)據(jù)可能更多也是法律和財務(wù)指標(biāo),，因此如果有這方面的技巧會更好些,；

而VC天使的退出方式中，轉(zhuǎn)讓并購用的最多,，評價企業(yè)主要是用戶數(shù)據(jù),、增長率、MAU/DAU,、在線時長,、復(fù)購率、ARPU,、LTV等這些指標(biāo),，因此擁有一級市場的經(jīng)驗技能、知識體系,、人脈圈子的人可能會更好些,。

接下來，我們主要圍繞PE/VC退出策略的差異,，差異形成的原因,，以及這種差異所導(dǎo)致的對能力、資源的要求,，從而對人才的需求差異進行分析,。

1. PE/VC退出策略的差異

我在上一篇文章中拆分了風(fēng)險投資退出的十五種方式，這些方式歸納下來其實無非是IPO,、并購,、轉(zhuǎn)讓、回購/對賭,、清算,、資產(chǎn)重組、S基金這幾種方式,。

退出這件事情,，從誰主導(dǎo)來看，基本可以分為企業(yè)主導(dǎo)和投資機構(gòu)主導(dǎo),。

企業(yè)主導(dǎo)：

個人認(rèn)為,，在IPO中，更多是企業(yè)主導(dǎo)，投資機構(gòu)是輔助作用,；并購,，大多數(shù)是企業(yè)主導(dǎo)，可能少量是由投資機構(gòu)來主導(dǎo),。在并購和IPO兩種退出方式中,，投資機構(gòu)一般的作用表現(xiàn)在：給出IPO和并購的時機策略的合理建議，幫助對接合適的中介機構(gòu),，協(xié)助解決關(guān)鍵性問題,、作為企業(yè)的顧問防止被中介坑、提供相關(guān)的基金材料和文件等,。

這兩種退出方式,，以企業(yè)主導(dǎo)為主，對投后退出人員的能力要求可能沒那么高,。在本文中,，我們不做重點介紹。

投資機構(gòu)主導(dǎo)：

轉(zhuǎn)讓,、回購/對賭、清算,、資產(chǎn)重組,、S基金等方式，一定是投資機構(gòu)來主導(dǎo),。做的好壞程度,，很大程度上影響投資機構(gòu)的退出收益。

在過去,，投資機構(gòu)的退出,，以IPO和并購兩種方式為主，一般都是企業(yè)來主導(dǎo),；但是隨著LP對于DPI的要求越來越高,，使得這兩種退出方式產(chǎn)生的回報不足夠滿足LP的需求，投資人必須要加強對退出的主動管理,。

在實踐過程中,，PE機構(gòu)的退出方式中，除IPO和并購?fù)?，用到最多的可能是回?對賭,、清算,，其次可能轉(zhuǎn)讓，資產(chǎn)重組和S基金等方式可能略有嘗試,，但還很少,。

VC/天使機構(gòu)的退出方式中，實際上最多的是轉(zhuǎn)讓,，其次是并購,，再次是資產(chǎn)重組、S基金,，很少會涉及到回購與對賭,。

2. 造成PE/VC退出方式差異的原因

第一，不同階段投資機構(gòu)對回購條款是否執(zhí)行有一個不成文的行業(yè)規(guī)則

無論是PE投資還是VC投資,，在投資協(xié)議里絕大多數(shù)都會有回購條款,，但是不同階段的基金，對這一條款的實際對待卻是天壤之別,。PE機構(gòu)會認(rèn)真對待并真的執(zhí)行回購條款,；VC機構(gòu)幾乎很少會要求執(zhí)行。

盡管有協(xié)議條款在那里,，但投資行業(yè)也遵守著一定的行業(yè)約定俗成的規(guī)則,。一個PE機構(gòu)要求被投企業(yè)大股東回購，是一件正常的事情,，但如果一家天使或VC機構(gòu),，真的去要求被投企業(yè)創(chuàng)始人去執(zhí)行回購，會被認(rèn)為是不可思議的事情,，甚至傳出去可能會被同行笑話,。

對于早期的天使和VC機構(gòu)，大家默認(rèn)的行規(guī)是愿賭服輸?shù)耐顿Y,，投資即使失敗了,，只要創(chuàng)業(yè)團隊不貪污腐敗挪用公款，在規(guī)則范圍內(nèi),，大家是愿賭服輸?shù)?；如果VC機構(gòu)也強行要求創(chuàng)業(yè)者回購，恐怕這個市場有很多創(chuàng)業(yè)者是不敢去創(chuàng)業(yè)了,。

但對于PE機構(gòu),，不知道是延續(xù)國外PE的策略，還是投資更像債權(quán)的性質(zhì),，反正在現(xiàn)實中,，PE基金的回購條款往往被大量執(zhí)行。

這種差異就導(dǎo)致，回購是PE機構(gòu)的一種重要的退出手段,。在我們之前分析基金的退出率數(shù)據(jù)中,，我們甚至看到有些基金回購?fù)顺鲎兂闪艘环N最主要的手段；而VC機構(gòu)幾乎很少涉及到回購,。

第二,，PE項目和VC項目的創(chuàng)始人股東回購能力不一樣。

造成PE項目回購多,，VC項目很少回購的另一個重要原因可能是創(chuàng)始人股東的回購能力大不一樣,。

對于一個PE項目，因為公司持續(xù)盈利,，大多數(shù)老板還是賺了錢的,，完成了一定的原始積累，他們大概率上是有一定回購能力的,。

但早期創(chuàng)業(yè)公司的創(chuàng)業(yè)者絕大多數(shù)都是屌絲,，很少能有回購能力（不排除有少量財富自由之后再創(chuàng)業(yè)者）。

第三,，后續(xù)融資的幾率不一樣,。

早期項目，一般來說都要經(jīng)歷多輪融資,，天使,、A、B,、C,、D輪,，一直持續(xù)的融下去,，類似于滴滴這類公司，完成了多達17輪融資,，對于早期投資機構(gòu)是有很多次機會能通過轉(zhuǎn)讓的方式退出,。根據(jù)我們之前對于機構(gòu)退出率的統(tǒng)計，天使項目獲得新一輪投資的幾率是66%,，VC項目獲得下一輪融資的幾率是50%,，粗略來算，天使投資后續(xù)獲得兩輪及以上的融資的概率是33%以上,。從某種角度上來說,，早期項目每一次新的融資，都意味著一次轉(zhuǎn)讓的退出機會,。因而,，早期項目的退出，轉(zhuǎn)讓是極為重要的方式。

但PE投資項目后續(xù)融資輪次就會少很多,，估值也不會提升很大,，轉(zhuǎn)讓退出的概率少了。

第四,，PE投資的金額和股比太大,，不好找接盤方

我在幫項目退出的實踐過程中打交道過很多PE機構(gòu)，他們的單筆投資額都至少在5000萬,，甚至上億元以上,，如果加上增值部分，一筆交易可能要上億元,。尤其是一些美元PE,，交易金額甚至是1億美元起步。坦白來說,，國內(nèi)能單筆承接一億元及以上老股的投資機構(gòu)并不多,。

國內(nèi)老股受讓的買家，大多數(shù)還是中小型買家,，其單筆交易規(guī)模為數(shù)千萬以內(nèi),，相對來說是其交易的舒適區(qū)。

第五,，VC機構(gòu)所投項目大多數(shù)都是輕資產(chǎn),，即使清算可能也沒太多價值

PE機構(gòu)投資的項目相對成熟，行業(yè)上可能也偏傳統(tǒng)一些,，其固定資產(chǎn),、存貨、土地房產(chǎn)等有形的東西可能較多,，如果面臨清算,，可能還有一些價值；

VC機構(gòu)投資的項目相對更偏互聯(lián)網(wǎng),、TMT,、文娛教育等，輕資產(chǎn)居多,，清算起來除了一些電腦,、辦公家具之外，可能就是軟件著作權(quán)之類,，很難在市場再次估價出售,。

3. 不同退出方式對能力、知識,、資源差異要求巨大

每一項退出方式所面臨的法律法規(guī),、打交道的對象,、涉及的利益相關(guān)方、目的和需求都是截然不同的,，導(dǎo)致每一項退出方式所要求的能力,、知識、資源差異要求是巨大的,。

對于IPO來說,，盡管IPO是以企業(yè)為主導(dǎo)的退出，投資人更多是輔助作用,，但如果對IPO流程,、企業(yè)規(guī)范性方面等經(jīng)驗多一些，也許能給企業(yè)提供一些建議和幫助,；同樣,，如果認(rèn)識有相對專業(yè)靠譜、信任的券商,、會計師和律師團隊,，對于公司來說，也會合作磨合的更好,。

對并購來說,，一般也是企業(yè)主導(dǎo)為主，投資機構(gòu)除了在中介機構(gòu)方面能提供幫助外,，在尋找合適的買家,、交易結(jié)構(gòu)建議、協(xié)調(diào)各投資人股東之間的利益關(guān)系等方面,，也能起到一定的作用,。

轉(zhuǎn)讓：

l 能力：一是要有判斷合適的退出時機的能力（如何判斷退出時機我在《資本寒冬下的退出思考》中有深度的分析），二是要有能把控hold住公司創(chuàng)始人的能力,。

l 資源：熟悉和了解一級市場,，熟悉各家VC機構(gòu)和FA機構(gòu)，能幫助公司找到合適的FA,，并且能深度影響到FA使FA在幫企業(yè)融資過程中能滿足投資機構(gòu)的訴求,；

l 知識：TMT領(lǐng)域的VC投資的對話體系和思維體系,，尤其是對項目估值的思維體系,。

回購/對賭/清算：

l 能力：對法律條款熟悉，擅長跟法院打交道,；對人性陰暗面的深刻理解以及預(yù)防處理方式,；相對來說有點手段，太書生太善良可能不行,；

l 資源：會計師,、法院,、政府（如稅務(wù)機關(guān)）的人脈資源，甚至相對來說有點野的路子或者說劍走偏鋒,；

l 知識：法律處理流程,、財務(wù)知識等。

資產(chǎn)重組：

l 能力：識別和挖掘資產(chǎn),、資源配置的能力,，組局的能力，復(fù)雜問題和利益關(guān)系的處理能力,，說服的能力和談判的能力,；

l 資源：人脈廣，路子活,，有各類企業(yè)資源,、政府資源；

l 知識：綜合性的企業(yè)運營管理知識,，如財務(wù),、組織人力等。

S基金：

l 能力：資產(chǎn)重組,、定價和估值,、復(fù)雜問題的處理、協(xié)調(diào)溝通的能力,；

l 資源：豐富的S基金買家和合作伙伴資源,；

l 知識：財務(wù)、估值,、協(xié)調(diào)條款等方面知識,。

上面我們可以看到，每一種退出方式對能力,、知識和資源的要求都很不一樣,。PE和VC偏重的退出方式也很不一樣。所以PE和VC的退出人才應(yīng)該是有很大的差異的,。

在我與數(shù)十家投資機構(gòu)投后人員交流過程中,，我也很深刻的感受，PE/VC的投后退出人員在項目價值判斷的邏輯和方式上,、在關(guān)注的核心指標(biāo)上,、在思維體系上，都存在極大的不同,。比如說,，早期機構(gòu)的投后人員，可能對ROE,、EBITDA等不擅長,，PE機構(gòu)的投后退出人員則可能對ARPU,、LTV、Churn,、MAU等指標(biāo)感到陌生,。

總而言之，退出是一件復(fù)雜的事情,，每一種退出方式都是一門不容易的學(xué)科,，要做好退出這項工作，坦白來說,，對人的綜合素質(zhì),、專業(yè)能力、經(jīng)驗,、人脈資源的要求都很高,。也正因為如此，在當(dāng)下市場環(huán)境下,，PEVC在退出方面專業(yè)人才缺口其實是巨大的,。