歌爾股份（002241.SZ）雖然是一家上市公司,，但并不為大眾所熟知,，但是這家公司的產(chǎn)品就遍布在我們周邊：手機、耳機,、筆記本電腦,、智能音箱和智能可穿戴設(shè)備等各種電子產(chǎn)品里有關(guān)聲音傳遞的器件，均在其業(yè)務(wù)范圍之內(nèi),。

簡單地說,，歌爾股份就是一家電聲產(chǎn)品提供商。

公司成立于2001年6月,，并于2008年5月成功登陸深交所,。

自上市以來，公司收入從2008年的10.12億元增長至2018年的237.51億元,，增長22.47倍,；歸母凈利潤從2008年的1.23億元增長至2018年的8.68億元，增長6.06倍,。

過去十來年,，公司抓住了產(chǎn)業(yè)發(fā)展的紅利，通過聚焦聲學(xué)器件主業(yè)逐步成長為全球第二大聲學(xué)器件供應(yīng)商,，能夠取得這個成績相當(dāng)不容易,。

今天，風(fēng)云君就來詳細(xì)分析下這家公司,。

一,、公司簡介

1、前世今生

公司董事長姜濱從讀書時代起,，就是一個有想法的人,，在大學(xué)課堂上幾乎很難看到他的身影——他給自己制定一個宏大的讀書計劃，大學(xué)期間他把幾乎所有的時間都花在了圖書館,，廣泛的閱讀豐富了他的頭腦,。

1987年從北京航空航天大學(xué)畢業(yè)后，他被分配到一家國有電子廠工作,。那時的姜濱到處出差,，天南地北四處跑,。這種經(jīng)歷開拓了他的視野。

有一次去杭州出差,，姜濱見到客戶花費45元買進(jìn)他們公司的產(chǎn)品,，一倒騰手，可以用100元的價格賣出去,，這時他震驚了,，為什么轉(zhuǎn)手可以賣那么高的價錢？

從那時起,，他開始關(guān)注公司產(chǎn)品所處的行業(yè)和市場狀況,。

他于1996年跟另外5個人合伙創(chuàng)辦了一家公司，由于大家伙技術(shù)都過硬,，而且比較了解市場,，干起來自然順風(fēng)順?biāo)芸旃揪陀辛擞唷?/span>

這時姜濱主張利用賺來的錢再投入擴大公司的生產(chǎn)規(guī)模,，但那時卻沒有人支持他,，由于每個人都有各自的想法，無法得到統(tǒng)一,，無奈之下公司被解散了,。

一切又重新歸零，但姜濱并沒有放棄,，他真正開始了自己單槍匹馬的創(chuàng)業(yè)之路

之后不久,，姜濱成立了自己的公司，有了屬于自己的事業(yè),。剛開始,，公司的經(jīng)營并不盡如人意，他逐漸意識到,，公司要想發(fā)展起來，必須得專一,，即專注于一種產(chǎn)品,，做精、做透,、做到產(chǎn)品質(zhì)量可以拿到國際上與一些先進(jìn)發(fā)達(dá)國家的產(chǎn)品媲美,。

公司成立之初，姜濱打算做出最好的產(chǎn)品,，并提出“一流的人才制造一流的產(chǎn)品,、服務(wù)一流的客戶”的口號。他開始向松下電器學(xué)習(xí),，而松下電器當(dāng)時是麥克風(fēng)行業(yè)當(dāng)之無謂的老大哥,。在品質(zhì)文化的推動下,，公司僅僅用了幾年時間就做到了國內(nèi)麥克風(fēng)行業(yè)的第一。

姜濱注重公司在研發(fā)方面的投入,，在他看來,，技術(shù)上的硬功夫是公司賴以發(fā)展的基石，正是多年技術(shù)的積累,，使得公司形成了穩(wěn)定的客戶群,，公司主要客戶包括蘋果、三星,、華為,、小米、惠普,、聯(lián)想等眾多知名企業(yè),。

公司產(chǎn)品的市場占用率位居同行業(yè)前列，特別是在藍(lán)牙耳機領(lǐng)域,，公司已成為國內(nèi)同行業(yè)中的第一品牌,，姜濱也因此被人們稱作“藍(lán)牙一哥”。

截至2019年1季度末,，歌爾集團持有公司23.91%的股權(quán),，為公司的控股股東；公司董事長姜濱與其一致行動人姜龍（與姜濱為兄弟關(guān)系）直接或間接持有公司42.48%的股權(quán),，為公司的實際控制人,。

可以看出，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定,，實控人股權(quán)較為集中,。

2、公司的基本功

截止目前,，公司主要涉及精密零組件,、智能聲學(xué)整機和智能硬件等三大主營業(yè)務(wù)，其中：

精密零組件業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品為微型麥克風(fēng),、微型揚聲器,、揚聲器模組、天線模組,、微電子機械系統(tǒng)（MEMS）傳感器及其他電子元器件等,；

智能聲學(xué)整機業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品為有線耳機、無線耳機,、智能無線（TWS）耳機,、智能音響產(chǎn)品等；

智能硬件業(yè)務(wù)主要為智能家用電子游戲機配件產(chǎn)品、智能可穿戴電子產(chǎn)品,、虛擬現(xiàn)實/增強現(xiàn)實（VR/AR）產(chǎn)品,、工業(yè)自動化產(chǎn)品等。

公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于以智能手機,、智能平板電腦,、智能家用電子游戲機、智能可穿戴電子產(chǎn)品等為代表的消費電子領(lǐng)域,。

公司具備為客戶提供集聲學(xué),、光學(xué)、無線通訊等多種技術(shù)為一體的產(chǎn)品的能力,，可以為客戶提供聲光電整體解決方案,，在聲學(xué)、光學(xué),、MEMS半導(dǎo)體領(lǐng)域具有一定的競爭優(yōu)勢,。

公司始終堅持自主研發(fā)和創(chuàng)新，在聲學(xué)器件方面具有自主知識產(chǎn)權(quán),，在智能聲學(xué)整機和智能硬件領(lǐng)域通過原始設(shè)計制造（ODM）或聯(lián)合設(shè)計制造（JDM）的方式,，同客戶合作進(jìn)行產(chǎn)品的開發(fā)。

公司在國內(nèi)外建立了多家分支機構(gòu),，同消費電子領(lǐng)域主要品牌廠商建立了良好的合作關(guān)系,。近年來，公司不斷加大自主研發(fā)投入,，產(chǎn)品技術(shù)水平不斷提高,，相關(guān)解決方案得到了客戶的認(rèn)可。

根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù),，公司在微型麥克風(fēng),、MEMS麥克風(fēng)、MEMS傳感器,、高端虛擬現(xiàn)實產(chǎn)品,、微型揚聲器、耳機產(chǎn)品,、智能可穿戴電子產(chǎn)品,、智能家用電子游戲機配件產(chǎn)品等領(lǐng)域占據(jù)市場領(lǐng)先地位。

二,、行業(yè)概述

歌爾股份所處行業(yè)為電聲行業(yè)，接下來簡單介紹下電聲行業(yè)的大體情況,。

現(xiàn)代電聲技術(shù)具體包括聲轉(zhuǎn)電技術(shù),、電轉(zhuǎn)聲技術(shù)、擴聲技術(shù)以及相關(guān)的測試技術(shù)等，目前已廣泛應(yīng)用在通信,、計算機,、汽車電子、消費電子,、工業(yè)環(huán)境控制,、醫(yī)用等各個領(lǐng)域。

電聲行業(yè)的產(chǎn)品傳統(tǒng)上包括電聲元器件和終端電聲產(chǎn)品兩大類,，電聲元器件可分為通用電聲元器件和微型電聲元器件,，其中微型電聲元器件按照換能原理的不同，又可分為微型聲電換能器（微型麥克風(fēng)）和微型電聲換能器（微型受話器和微型揚聲器）,。

電聲換能器,，是將電信號轉(zhuǎn)化為聲信號的器件。根據(jù)用途不同,，電聲行業(yè)內(nèi)一般將輸出功率較小,、靠近人耳附近收聽的器件稱作受話器，遠(yuǎn)離人耳收聽的器件稱作揚聲器,。

受話器/揚聲器按照工作原理可分為電磁式,、電動（動圈）式、壓電（晶體）式,、電容（靜電）式,、放電（離子）式等。其中電動（動圈）式受話器/揚聲器因其成熟的生產(chǎn)工藝,、變化多樣的外形尺寸和引出方式,、以及較高的性價比，已成為移動電話及固定電話音頻終端的主流電聲器件,。

電動（動圈）式受話器/揚聲器利用載流導(dǎo)體（由音頻電流饋電的音圈）在永久磁體的磁場之間的相互作用,，使音圈振動而帶動振膜振動，其能量變換方式為電能-機械能-聲能,。

聲電換能器件,，俗稱傳聲器、麥克風(fēng),、拾音器或話筒,，是將聲音信號轉(zhuǎn)換為電信號的能量轉(zhuǎn)換器件。

麥克風(fēng)的歷史可以追溯到19世紀(jì)末,，當(dāng)時貝爾等科學(xué)家致力于尋找更好的拾取聲音的辦法,，以用于改進(jìn)電話這個最新的發(fā)明，期間他們發(fā)明了液體麥克風(fēng)和碳粒麥克風(fēng),，但效果都不太理想,，只能夠勉強使用,。

20世紀(jì)初至今，大量新的麥克風(fēng)技術(shù)逐漸發(fā)展起來,，按照工作原理的不同,，這些麥克風(fēng)可大致分為動圈式麥克風(fēng)、電容式麥克風(fēng),、鋁帶式麥克風(fēng),，以及當(dāng)前大規(guī)模使用的駐極體電容式麥克風(fēng)和MEMS麥克風(fēng)等。

2016年之前,，全球微型電聲行業(yè)主要由中國大陸的瑞聲科技,、歌爾股份、美國的樓氏電子,、中國臺灣的美律實業(yè)等廠商主導(dǎo),，這四大廠商目前均是蘋果聲學(xué)元器件的相關(guān)供應(yīng)商。

隨著2016年5月樓氏電子將旗下的揚聲器/受話器業(yè)務(wù)及資產(chǎn)出讓給正心谷創(chuàng)新資本,，以及立訊精密與美律實業(yè)正式結(jié)盟,，合資成立廣東立訊美律電子有限公司（前者占股51%，后者占股49%）,，微型電聲行業(yè)的競爭又開始日趨激烈起來,。

公司所生產(chǎn)的微型電聲元器件在整個產(chǎn)業(yè)鏈中處于中游地位。

微型電聲元器件的上游產(chǎn)業(yè)是電聲零部件,，主要包括IC,、背極板、FET,、PCB,、振膜、磁鐵,、T鐵等,，其中PCB、電子元器件,、結(jié)構(gòu)件,、金屬沖壓件等產(chǎn)品由于在國內(nèi)經(jīng)過十幾年的發(fā)展，所以相對來說比較成熟了,；而IC,、FET等核心部件，國內(nèi)和國際一流廠商還存在較大差距,；下游行業(yè)主要包括手機及其周邊產(chǎn)品,、筆記本電腦、數(shù)碼相機,、車載免提等消費類電子產(chǎn)品,。

話說到這里,，按風(fēng)云君的性格,，下面就開始直接擼財報了,。

三、財務(wù)分析

1,、盈利能力

公司的營業(yè)收入從2008年的10.12億元增長至2018年的237.51億元,，復(fù)合年均增長率為37.10%,；凈利潤從2008年的1.36億元增長至2018年的8.44億元，復(fù)合年均增長率為20.03%,。

伴隨著智能手機產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,，公司的業(yè)績實現(xiàn)了快速增長。

2013年之前,，公司的收入增速和凈利潤增速均保持在較高水平,，但2013年之后,，公司的收入增速和凈利潤增速開始放緩。

特別是2018年,，公司實現(xiàn)營業(yè)收入237.51億元,，同比減少6.99%,；實現(xiàn)凈利潤8.44億元，同比減少59.94%,。

收入微降,，利潤卻慘遭攔腰一斬。這是為什么呢,？

公司解釋稱,，由于智能手機行業(yè)出貨量下降、電聲器件領(lǐng)域競爭加劇,、公司新布局業(yè)務(wù)尚處于良率爬坡階段,、虛擬現(xiàn)實市場處于調(diào)整期等因素，公司的業(yè)績因而受到?jīng)_擊,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

根據(jù)公司最新披露的2019年1季度報告,，公司一季度實現(xiàn)營業(yè)收入57.05億元，同比增長41.02%,，實現(xiàn)凈利潤2.03億元,，同比增長12.30%。

公司業(yè)績開始回暖,，主要是公司的傳統(tǒng)電聲業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)較大所致,，公司一季度智能聲學(xué)整機（主要是智能無線耳機）實現(xiàn)收入21.48億元，同比增長110.51%,，增長較為迅猛,。

與同行業(yè)可比公司瑞聲科技相比，公司的毛利率水平顯著低于瑞聲科技,，與之差別甚大,。主要是因為瑞聲科技的電聲元器件產(chǎn)品較為高端，而公司的電聲元器件產(chǎn)品較為低端,，而且主要是代工生產(chǎn),，因而公司的毛利率偏低。

2017年末,，立訊精密成功切入電聲元器件供應(yīng)鏈條,，致使原先由歌爾股份、瑞聲科技二分天下的局面轉(zhuǎn)變?yōu)槿愣α⒌母偁幐窬帧?/span>

2018年,，由于立訊精密的入局,，電聲元器件產(chǎn)品市場競爭激烈，歌爾股份和瑞聲科技的業(yè)績承壓,，兩者的毛利率水平均有所下滑,，而立訊精密的毛利率卻呈現(xiàn)出逆勢上升的趨勢，十分亮眼,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司的凈利率水平常年低于同行業(yè)可比公司瑞聲科技,，但與立訊精密相比,，兩者時高時低，不相上下,。公司2018年的凈利率為3.56%,，創(chuàng)下公司上市以來的新低水平，而同期立訊精密的凈利率為7.85%,，成功趕超歌爾股份,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司的營業(yè)收入按產(chǎn)品類別來劃分，可以分別精密零組件,、智能聲學(xué)整機、智能硬件和其他產(chǎn)品等四大類別,。

根據(jù)公司披露的2018年年度報告,，公司來自精密零組件的收入占總收入的比重為41.82%，來自智能聲學(xué)整機的收入占總收入的比重為28.68%,，來自智能硬件的收入占總收入的比重為27.90%,。

來自三者的收入合計占總收入的比重為98.40%，構(gòu)成公司收入的主要來源,。

另外,，公司來自其他產(chǎn)品的收入占比為1.60%，占比很小,，幾乎可以忽略不計,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司的營業(yè)收入按地區(qū)來劃分，可分為國內(nèi)收入和國外收入兩大部分,。

公司近5年來來自國外的收入占總收入的比重分別為83.14%,、74.26%、77.84%,、86.93%和81.39%,，占比較高?？梢钥闯?，公司收入主要來自國外。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司的產(chǎn)品成本主要由直接材料,、直接人工和制造費用等三大部分構(gòu)成,，根據(jù)公司披露的2018年年度報告，直接材料占總成本的比重為75.66%,，是成本構(gòu)成的最主要組成部分,；直接人工占比為9.83%，制造費用占比為14.51%,，占比均不高,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司自上市以來期間費用率常年保持在10%至14%的區(qū)間范圍內(nèi),，波動較小，較為穩(wěn)定,。公司2018年管理費用率和銷售費用率有所抬升,，而財務(wù)費用率則有所下降。

考慮到公司2018年的營業(yè)收入有所下降,，而公司的期間費用率提升并不大,，這樣算來公司的費用管控效率還是略有提升的。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司近5年來研發(fā)投入分別為7.73億元,、9.73億元,、13.39億元、16.97億元和18.92億元,，逐年增加,；其中資本化的研發(fā)投入占比分別為18.87%、20.79%,、23.54%,、27.34%和29.49%，占比一路走高,。

公司研發(fā)投入資本化的比例不斷增加,，說明公司對研發(fā)投入的處理并不十分謹(jǐn)慎，如果把這部分資本化的研發(fā)投入予以費用化,，那么將會對公司的凈利潤造成較大沖擊,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

2、營運能力

公司的存貨周轉(zhuǎn)率常年高于同行業(yè)可比公司瑞聲科技,，但與立訊精密比較接近,。

公司2018年的存貨周轉(zhuǎn)率為5.89次，低于同期立訊精密的6.90次,，高于同期瑞聲科技的3.39次,。

可以看出，在同行業(yè)可比公司中,，公司近年來的存貨周轉(zhuǎn)率處于中上等水平,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率常年高于同行業(yè)可比公司瑞聲科技，與立訊精密比較接近,。公司2018年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.84次,，低于同期立訊精密的1.13次，高于同期瑞聲科技的0.60次,。

總體上來說,，公司的資產(chǎn)營運能力在同行業(yè)公司中處于相對較高的水平。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

3、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

公司2013年末至2019年1季度末非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重分別為39.33%,、44.71%,、48.42%、50.14%,、53.53%和55.88%,，占比穩(wěn)步提升，表明公司的經(jīng)營在向重資產(chǎn)化靠攏,。

截止2019年1季度末,，公司非流動資產(chǎn)合計為160.86億元，主要包含固定資產(chǎn)111.27億元,、在建工程12.61億元和無形資產(chǎn)20.56億元等,。

可以看出，公司的非流動資產(chǎn)構(gòu)成主要是固定資產(chǎn),。公司為了生產(chǎn)更新?lián)Q代較快的消費電子類產(chǎn)品,，需要不斷地進(jìn)行固定資產(chǎn)的再投入，用來更新生產(chǎn)線,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

4、償債能力

公司的資產(chǎn)負(fù)債率常年高于同行業(yè)公司瑞聲科技和立訊精密,，但近年來被立訊精密所趕超,。

公司截止2018年末的資產(chǎn)負(fù)債率為48.93%,，高于瑞聲科技的36.61%，但低于立訊精密的54.24%，在同行業(yè)公司中處于中間水平,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

5、現(xiàn)金質(zhì)量

公司2014年至2019年1季度的收現(xiàn)比分別為0.97,、1.07,、0.90、0.94,、0.96和1.35,，基本維持在1.0的水平上下波動。

公司的收現(xiàn)比常年保持在較高水平,，說明公司銷售回款的質(zhì)量較好,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司2014年至2019年1季度的凈現(xiàn)比分別為0.69、1.94,、1.41,、1.68、2.70和2.58,，總體上來說,，公司實現(xiàn)的凈利潤都形成了相應(yīng)的現(xiàn)金凈流入，凈利潤的質(zhì)量較高,。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

公司自上市以來,，實現(xiàn)的凈利潤除個別年份外,，基本上都小于同期投資活動中購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金,。也就是說,，公司賺取的利潤基本上都用在了固定資產(chǎn)的再投入，換成了廠房和機器設(shè)備等資產(chǎn),。

公司所在的電子制造行業(yè),，由于技術(shù)更新?lián)Q代較快，為了能夠接到客戶的新訂單,，需要持續(xù)不斷的進(jìn)行生產(chǎn)線的更新和建造,。

這是由行業(yè)的經(jīng)營模式所決定的。

公司一邊產(chǎn)品賣出去掙到了錢,，一邊又不得不把剛拿到手的錢繼續(xù)花出去,，去進(jìn)行相應(yīng)的資本再投入，如此循環(huán)往復(fù),。如果公司不進(jìn)行資本再投入了,，老的生產(chǎn)線技術(shù)一旦過時，就會接不到客戶的訂單,，公司生產(chǎn)出來的產(chǎn)品沒有人要,，利潤自然也就無從談起。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

6,、股東回報

公司新股上市時發(fā)行0.30億股募集資金5.64億元,，之后定增2次募集資金共29.02億元，換句話說,，公司自上市以來募集資金合計為34.66億元,。

而公司自上市以來，向股東分紅派現(xiàn)11次,，分紅派現(xiàn)合計為17.63億元,，派現(xiàn)金額占到募資總額的51%左右。

由此可見,，公司為了發(fā)展投入了巨額資金,，但給予股東的現(xiàn)金回報并不算十分豐厚。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)）

四,、結(jié)束語

通過對公司的盈利能力,、營運能力、資產(chǎn)負(fù)債情況和現(xiàn)金質(zhì)量情況等財務(wù)指標(biāo)的分析,，可以看到,，公司受益于智能手機產(chǎn)業(yè)鏈等消費電子行業(yè)的快速發(fā)展，實現(xiàn)了自身經(jīng)營規(guī)模的擴張，創(chuàng)造了不菲的利潤,。

但另一方面,，由于消費電子產(chǎn)品更新?lián)Q代較快，公司需要持續(xù)地進(jìn)行固定資產(chǎn)的再投入,，以維持公司產(chǎn)品的市場競爭地位,。

隨著5G產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，5G智能手機的推出將引發(fā)消費者新一輪的換機熱潮,，而隨著智能手機的逐步少孔化和無孔化,，TWS耳機將成為未來消費者的標(biāo)配。

這無疑給身處電聲領(lǐng)域的歌爾股份,，帶來了更多的機遇,。