近30年來(lái)，隨著信息化與智能化技術(shù)的快速發(fā)展,，高科技企業(yè)大量涌現(xiàn),，已經(jīng)成為推動(dòng)科技經(jīng)濟(jì)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的重要新生力量,。新興產(chǎn)業(yè)的出現(xiàn)與創(chuàng)新企業(yè)的誕生,，迫切需要科學(xué)的估值理論與方法來(lái)評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值內(nèi)涵,。在此背景之下,，如何從企業(yè)生命周期發(fā)展視角出發(fā),，探析高科技企業(yè)價(jià)值構(gòu)成與價(jià)值增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)因,？如何優(yōu)化選擇估值方法，為投資者提供實(shí)用化估值分析工具,？此時(shí)開(kāi)展相關(guān)問(wèn)題研究,，有助于合理評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值,。

（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法分類(lèi)

近百年來(lái),，伴隨著估值理論不斷發(fā)展與估值工具不斷完善,，眾多學(xué)者從不同研究視角,，使用不同估值模型評(píng)估企業(yè)價(jià)值,，涌現(xiàn)出數(shù)十種有關(guān)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法，主要有成本法,、市場(chǎng)法、收益法和實(shí)物期權(quán)方法,。本文歸納總結(jié)高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的分類(lèi)與結(jié)構(gòu)組成,。

成本法扣除了各種資產(chǎn)損耗,，各項(xiàng)資產(chǎn)賬面價(jià)值明確,，使用起來(lái)相對(duì)簡(jiǎn)單,。主要有：賬面價(jià)值法、重置成本法和清算價(jià)值法,。

市場(chǎng)法是指選擇與目標(biāo)企業(yè)相似的參照企業(yè),，經(jīng)過(guò)比較分析與量化差異，調(diào)整修正參照企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，從而推算出目標(biāo)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的評(píng)估方法。市場(chǎng)法理論來(lái)源于Marshall(1890)“均衡價(jià)格理論”,，該理論認(rèn)為商品供需狀況決定其商品價(jià)值,，市場(chǎng)供需力量博弈的結(jié)果決定著市場(chǎng)均衡價(jià)格,。實(shí)踐中常用模型有市盈率(PE)與市凈率(PB)模型。

收益法將企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值,，確定企業(yè)價(jià)值,。收益法理論來(lái)源于“效用價(jià)值論”，該理論從商品效用角度衡量企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值,，闡明企業(yè)價(jià)值取決于消費(fèi)者對(duì)企業(yè)商品價(jià)值的認(rèn)可程度,。收益法主要模型有DCF與EVA模型。

實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)定價(jià)理論與方法在實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展,，兩者所對(duì)應(yīng)的定價(jià)對(duì)象不同,，但在估價(jià)中所選用的定價(jià)參數(shù)是相同的。實(shí)物期權(quán)定價(jià)權(quán)模型主要有二叉樹(shù),、B-S和Geske模型,。

（二）高科技企業(yè)概念

高科技(HighTechnology)一詞最早出現(xiàn)在20世紀(jì)60年代的美國(guó)。1983年美國(guó)《韋氏國(guó)際詞典》首次收錄并闡述“高科技”完整概念,。2016年我國(guó)在《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》中將“高科技企業(yè)”定義為：具有持續(xù)進(jìn)行研究開(kāi)發(fā)與技術(shù)成果轉(zhuǎn)化,、形成企業(yè)核心自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，并以此為基礎(chǔ)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的企業(yè),。

高科技企業(yè)本身具有的高成長(zhǎng)性與高不確定性特征,，導(dǎo)致其價(jià)值構(gòu)成與價(jià)值評(píng)估方法發(fā)生重大變化(Villanietal.,2017)與傳統(tǒng)企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利貢獻(xiàn)不同，高科技企業(yè)價(jià)值不僅僅來(lái)自于對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn),，更多地來(lái)自于其潛在增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的獲利價(jià)值(Zingales,2000),。因此，高科技企業(yè)價(jià)值通常由兩部分構(gòu)成：一是企業(yè)利用現(xiàn)有設(shè)備,、廠(chǎng)房,、原料和生產(chǎn)技術(shù)所形成的獲利能力價(jià)值；二是企業(yè)運(yùn)用新技術(shù),、新標(biāo)準(zhǔn)和新的發(fā)明專(zhuān)利等無(wú)形資產(chǎn)所創(chuàng)造出的潛在獲利機(jī)會(huì)價(jià)值,。前者不確定性程度較低，價(jià)值可以預(yù)知,，企業(yè)價(jià)值來(lái)源于相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流現(xiàn)值,，可用DCF或EVA模型計(jì)算；后者不確定性程度較高,，價(jià)值不可預(yù)知,，企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于企業(yè)未來(lái)發(fā)展機(jī)會(huì)所創(chuàng)造的期權(quán)價(jià)值(Aghion,2017),可用實(shí)物期權(quán)定價(jià)公式計(jì)算。

自從期權(quán)定價(jià)理論問(wèn)世以來(lái),，理論界和實(shí)務(wù)界均認(rèn)為,，將傳統(tǒng)DCF方法與實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法相結(jié)合來(lái)定義企業(yè)價(jià)值,，更能客觀(guān)反映企業(yè)的整體價(jià)值(Myers,1977)。假設(shè)高科技企業(yè)現(xiàn)有盈利能力價(jià)值可用未來(lái)折現(xiàn)現(xiàn)金流現(xiàn)值V,表述,；高科技企業(yè)潛在發(fā)展機(jī)會(huì)價(jià)值可用實(shí)物期權(quán)價(jià)值C表述,。則有高科技企業(yè)整體價(jià)值V=V1+C。

（三）高科技企業(yè)生命周期

1988年Adizes在其著作《公司的生命周期》中將企業(yè)發(fā)展劃分創(chuàng)建期,、成長(zhǎng)期,、成熟期和衰退期四個(gè)階段,該方法詮釋企業(yè)從創(chuàng)立到衰退的完整過(guò)程，是國(guó)內(nèi)外公認(rèn)的企業(yè)生命周期劃分形式,，本文將采用該分類(lèi)方法開(kāi)展相關(guān)研究。伴隨著企業(yè)生命周期各階段,，折現(xiàn)現(xiàn)金流現(xiàn)值和實(shí)物期權(quán)價(jià)值的變動(dòng),，高科技企業(yè)估值水平呈現(xiàn)不同的變化趨勢(shì)。

（四）估值方法選擇

企業(yè)價(jià)值評(píng)估是指投資者采用科學(xué)合理的估值方法,，對(duì)企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值進(jìn)行分析判斷和衡量估價(jià)的過(guò)程,。由于高科技企業(yè)本身差異化特征明顯,其細(xì)分行業(yè)、運(yùn)營(yíng)模式,、資本結(jié)構(gòu)各不相同,，很難找到統(tǒng)一的估值方法，因此,，需要針對(duì)生命周期不同發(fā)展階段企業(yè)價(jià)值特點(diǎn)分別進(jìn)行具體分析,，選擇最為合適的估值方法。

1,、創(chuàng)建期估值方法

盡管在創(chuàng)建期階段,，企業(yè)初步具備了新產(chǎn)品研發(fā)的試驗(yàn)條件和研發(fā)能力，但由于缺乏資金和人才實(shí)力,，缺少完整的運(yùn)營(yíng)組織系統(tǒng),，企業(yè)很難利用現(xiàn)有資源博取現(xiàn)金流收益，企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于未來(lái)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的期權(quán)價(jià)值,，因此該階段不宜采用收益法進(jìn)行估值,。創(chuàng)建期企業(yè)除少量產(chǎn)品能夠進(jìn)入小批量試產(chǎn)與市場(chǎng)銷(xiāo)售階段外，大都數(shù)新技術(shù)與新產(chǎn)品仍處于研發(fā)階段,，尚未取得最終研究成果,，這些新產(chǎn)品能否投入批量生產(chǎn)，能否進(jìn)入市場(chǎng)銷(xiāo)售,，博取未來(lái)市場(chǎng)收益具有不確定性,，因此不宜采用市場(chǎng)法進(jìn)行估值。此外由于創(chuàng)建期企業(yè)通常缺乏充分的歷史數(shù)據(jù),，且在無(wú)形資產(chǎn)估值方面存在局限性,，因此不宜采用成本法評(píng)估企業(yè)價(jià)值。

創(chuàng)建期高科技企業(yè)主要依靠專(zhuān)利技術(shù)、創(chuàng)新能力等無(wú)形資產(chǎn),，為企業(yè)帶來(lái)期望收益,。鑒于實(shí)物期權(quán)可充分考慮到目標(biāo)企業(yè)未來(lái)發(fā)展過(guò)程中可能出現(xiàn)的各種不確定性，量化評(píng)估不確定性中蘊(yùn)含著柔性管理價(jià)值,。當(dāng)企業(yè)面對(duì)各種潛在投資機(jī)會(huì)時(shí),，管理者擁有靈活執(zhí)行各種實(shí)物期權(quán)的權(quán)利，這種“選擇權(quán)利“有利于高科技型初創(chuàng)企業(yè)把握未來(lái)價(jià)值增長(zhǎng)機(jī)會(huì),，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展,。所以在創(chuàng)建期，選用實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值更為合適,。實(shí)踐中通常選用B-S模型進(jìn)行估值,。

2、成長(zhǎng)期估值方法

成長(zhǎng)期的估值方法選擇上最為復(fù)雜的一個(gè)時(shí)期,，采用單一的評(píng)估方法都具有其局限性,。成長(zhǎng)期企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不足，企業(yè)現(xiàn)金流量發(fā)生兩方面變化：一方面企業(yè)利用前期專(zhuān)有技術(shù)開(kāi)發(fā)形成的主營(yíng)產(chǎn)品銷(xiāo)售現(xiàn)金流量不斷流入,；另一方面企業(yè)為了維持增長(zhǎng)勢(shì)頭,，提高市場(chǎng)占有率，超越競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,，博取未來(lái)超額收益,，仍需要不斷投入大量資金開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品與提升生產(chǎn)能力，又使得現(xiàn)金流大量流出,。面對(duì)成長(zhǎng)期高科技企業(yè)現(xiàn)金流量“進(jìn)出”變化現(xiàn)狀與發(fā)展趨勢(shì),，應(yīng)對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的思路與方法作適當(dāng)調(diào)整，在權(quán)衡考量目標(biāo)企業(yè)“現(xiàn)有產(chǎn)品“與“新開(kāi)發(fā)產(chǎn)品“對(duì)企業(yè)整體價(jià)值增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)程度差異的基礎(chǔ)上,，選擇與其相匹配的估值方法,，綜合評(píng)估高技術(shù)企業(yè)整體價(jià)值。

鑒于成長(zhǎng)期企業(yè)產(chǎn)品技術(shù)與現(xiàn)金流量處于不穩(wěn)定狀態(tài),，仍需要大量資金來(lái)維持正常運(yùn)營(yíng),，同時(shí)新產(chǎn)品上市后，能否被消費(fèi)者認(rèn)可,，能否戰(zhàn)勝競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,，能否創(chuàng)造超額利潤(rùn)，仍然存在很大的不確定性,?？蛇x擇實(shí)物期權(quán)方法與DCF方法相結(jié)合方式評(píng)估企業(yè)價(jià)值：對(duì)于新開(kāi)發(fā)專(zhuān)利技術(shù)產(chǎn)品，運(yùn)用實(shí)物期權(quán)估值方法更為合適,；對(duì)于現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)已形成穩(wěn)定盈利能力的產(chǎn)品,，可選用DCF方法進(jìn)行估值,。

3、成熟期估值方法

在成熟期階段,，企業(yè)已經(jīng)形成完整有效的組織體系,，并且有較為堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)，企業(yè)產(chǎn)品己被市場(chǎng)認(rèn)可,，企業(yè)面臨的各種不確定性大大降低,，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，企業(yè)市場(chǎng)份額,、銷(xiāo)售利潤(rùn),、凈現(xiàn)金流量均趨于穩(wěn)定，并可以較為準(zhǔn)確預(yù)測(cè)到未來(lái)現(xiàn)金流量,。企業(yè)前期的增長(zhǎng)期權(quán)價(jià)值獲得執(zhí)行,，現(xiàn)金流量已成為企業(yè)價(jià)值的主要來(lái)源。所以在此階段企業(yè)整體價(jià)值主要是現(xiàn)有的獲利能力所產(chǎn)生的價(jià)值,，用DCF或EVA模型進(jìn)行估值更為合適。

4,、衰退期估值方法

此階段企業(yè)價(jià)值評(píng)估對(duì)象有四個(gè)：一是正式公告確定“破產(chǎn)清算”的企業(yè),；二是被同行業(yè)其它企業(yè)“兼并重組“的企業(yè)；三是轉(zhuǎn)型成功的企業(yè),；四是由成熟期自然過(guò)渡到衰退期的企業(yè),。針對(duì)這四種情況，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法選擇分別為：對(duì)于破產(chǎn)清算企業(yè),，可將企業(yè)目前所有實(shí)物資產(chǎn)變賣(mài)后所得到的收入(即為清算價(jià)值),，評(píng)估企業(yè)價(jià)值；對(duì)于兼并重組企業(yè),，可用實(shí)物期權(quán)和重置成本法評(píng)估其價(jià)值,；對(duì)于轉(zhuǎn)型成功企業(yè)，可用實(shí)物期權(quán)評(píng)估其增長(zhǎng)期權(quán)價(jià)值,；對(duì)于自然過(guò)渡到衰退期企業(yè),也可采用DCF模型評(píng)估其現(xiàn)金流價(jià)值,。

高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一個(gè)動(dòng)態(tài)連續(xù)過(guò)程，應(yīng)著重分析企業(yè)所屬階段現(xiàn)金流來(lái)源與未來(lái)獲利機(jī)會(huì), 用不同方法評(píng)估企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)與期權(quán)價(jià)值,，提高企業(yè)價(jià)值評(píng)估的可靠性和有效性,。

近30年來(lái)，隨著信息化與智能化技術(shù)的快速發(fā)展,，高科技企業(yè)大量涌現(xiàn),，已經(jīng)成為推動(dòng)科技經(jīng)濟(jì)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的重要新生力量。新興產(chǎn)業(yè)的出現(xiàn)與創(chuàng)新企業(yè)的誕生,，迫切需要科學(xué)的估值理論與方法來(lái)評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值內(nèi)涵,。在此背景之下,，如何從企業(yè)生命周期發(fā)展視角出發(fā)，探析高科技企業(yè)價(jià)值構(gòu)成與價(jià)值增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)因,？如何優(yōu)化選擇估值方法,，為投資者提供實(shí)用化估值分析工具？此時(shí)開(kāi)展相關(guān)問(wèn)題研究,，有助于合理評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值,。

（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法分類(lèi)

近百年來(lái)，伴隨著估值理論不斷發(fā)展與估值工具不斷完善,，眾多學(xué)者從不同研究視角,，使用不同估值模型評(píng)估企業(yè)價(jià)值，涌現(xiàn)出數(shù)十種有關(guān)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法,，主要有成本法,、市場(chǎng)法、收益法和實(shí)物期權(quán)方法,。本文歸納總結(jié)高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的分類(lèi)與結(jié)構(gòu)組成,。

成本法扣除了各種資產(chǎn)損耗，各項(xiàng)資產(chǎn)賬面價(jià)值明確,，使用起來(lái)相對(duì)簡(jiǎn)單,。主要有：賬面價(jià)值法、重置成本法和清算價(jià)值法,。

市場(chǎng)法是指選擇與目標(biāo)企業(yè)相似的參照企業(yè),，經(jīng)過(guò)比較分析與量化差異，調(diào)整修正參照企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值,，從而推算出目標(biāo)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的評(píng)估方法,。市場(chǎng)法理論來(lái)源于Marshall(1890)“均衡價(jià)格理論”，該理論認(rèn)為商品供需狀況決定其商品價(jià)值,，市場(chǎng)供需力量博弈的結(jié)果決定著市場(chǎng)均衡價(jià)格,。實(shí)踐中常用模型有市盈率(PE)與市凈率(PB)模型。

收益法將企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值,，確定企業(yè)價(jià)值,。收益法理論來(lái)源于“效用價(jià)值論”，該理論從商品效用角度衡量企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值,，闡明企業(yè)價(jià)值取決于消費(fèi)者對(duì)企業(yè)商品價(jià)值的認(rèn)可程度,。收益法主要模型有DCF與EVA模型。

實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)定價(jià)理論與方法在實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展,，兩者所對(duì)應(yīng)的定價(jià)對(duì)象不同,，但在估價(jià)中所選用的定價(jià)參數(shù)是相同的。實(shí)物期權(quán)定價(jià)權(quán)模型主要有二叉樹(shù),、B-S和Geske模型,。

（二）高科技企業(yè)概念

高科技(HighTechnology)一詞最早出現(xiàn)在20世紀(jì)60年代的美國(guó),。1983年美國(guó)《韋氏國(guó)際詞典》首次收錄并闡述“高科技”完整概念。2016年我國(guó)在《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》中將“高科技企業(yè)”定義為：具有持續(xù)進(jìn)行研究開(kāi)發(fā)與技術(shù)成果轉(zhuǎn)化,、形成企業(yè)核心自主知識(shí)產(chǎn)權(quán),，并以此為基礎(chǔ)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的企業(yè)。

高科技企業(yè)本身具有的高成長(zhǎng)性與高不確定性特征,，導(dǎo)致其價(jià)值構(gòu)成與價(jià)值評(píng)估方法發(fā)生重大變化(Villanietal.,2017)與傳統(tǒng)企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利貢獻(xiàn)不同,，高科技企業(yè)價(jià)值不僅僅來(lái)自于對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，更多地來(lái)自于其潛在增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的獲利價(jià)值(Zingales,2000),。因此,，高科技企業(yè)價(jià)值通常由兩部分構(gòu)成：一是企業(yè)利用現(xiàn)有設(shè)備、廠(chǎng)房,、原料和生產(chǎn)技術(shù)所形成的獲利能力價(jià)值,；二是企業(yè)運(yùn)用新技術(shù)、新標(biāo)準(zhǔn)和新的發(fā)明專(zhuān)利等無(wú)形資產(chǎn)所創(chuàng)造出的潛在獲利機(jī)會(huì)價(jià)值,。前者不確定性程度較低,，價(jià)值可以預(yù)知，企業(yè)價(jià)值來(lái)源于相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流現(xiàn)值,，可用DCF或EVA模型計(jì)算,；后者不確定性程度較高，價(jià)值不可預(yù)知,，企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于企業(yè)未來(lái)發(fā)展機(jī)會(huì)所創(chuàng)造的期權(quán)價(jià)值(Aghion,2017),可用實(shí)物期權(quán)定價(jià)公式計(jì)算。

自從期權(quán)定價(jià)理論問(wèn)世以來(lái),，理論界和實(shí)務(wù)界均認(rèn)為,，將傳統(tǒng)DCF方法與實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法相結(jié)合來(lái)定義企業(yè)價(jià)值，更能客觀(guān)反映企業(yè)的整體價(jià)值(Myers,1977),。假設(shè)高科技企業(yè)現(xiàn)有盈利能力價(jià)值可用未來(lái)折現(xiàn)現(xiàn)金流現(xiàn)值V,表述,；高科技企業(yè)潛在發(fā)展機(jī)會(huì)價(jià)值可用實(shí)物期權(quán)價(jià)值C表述。則有高科技企業(yè)整體價(jià)值V=V1+C,。

（三）高科技企業(yè)生命周期

1988年Adizes在其著作《公司的生命周期》中將企業(yè)發(fā)展劃分創(chuàng)建期,、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期四個(gè)階段,該方法詮釋企業(yè)從創(chuàng)立到衰退的完整過(guò)程,，是國(guó)內(nèi)外公認(rèn)的企業(yè)生命周期劃分形式,，本文將采用該分類(lèi)方法開(kāi)展相關(guān)研究。伴隨著企業(yè)生命周期各階段,，折現(xiàn)現(xiàn)金流現(xiàn)值和實(shí)物期權(quán)價(jià)值的變動(dòng),，高科技企業(yè)估值水平呈現(xiàn)不同的變化趨勢(shì)。

（四）估值方法選擇

企業(yè)價(jià)值評(píng)估是指投資者采用科學(xué)合理的估值方法,，對(duì)企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值進(jìn)行分析判斷和衡量估價(jià)的過(guò)程,。由于高科技企業(yè)本身差異化特征明顯,其細(xì)分行業(yè),、運(yùn)營(yíng)模式、資本結(jié)構(gòu)各不相同,，很難找到統(tǒng)一的估值方法,，因此，需要針對(duì)生命周期不同發(fā)展階段企業(yè)價(jià)值特點(diǎn)分別進(jìn)行具體分析,，選擇最為合適的估值方法,。

1、創(chuàng)建期估值方法

盡管在創(chuàng)建期階段,，企業(yè)初步具備了新產(chǎn)品研發(fā)的試驗(yàn)條件和研發(fā)能力,，但由于缺乏資金和人才實(shí)力，缺少完整的運(yùn)營(yíng)組織系統(tǒng),，企業(yè)很難利用現(xiàn)有資源博取現(xiàn)金流收益,，企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于未來(lái)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的期權(quán)價(jià)值，因此該階段不宜采用收益法進(jìn)行估值,。創(chuàng)建期企業(yè)除少量產(chǎn)品能夠進(jìn)入小批量試產(chǎn)與市場(chǎng)銷(xiāo)售階段外,，大都數(shù)新技術(shù)與新產(chǎn)品仍處于研發(fā)階段，尚未取得最終研究成果,，這些新產(chǎn)品能否投入批量生產(chǎn),，能否進(jìn)入市場(chǎng)銷(xiāo)售，博取未來(lái)市場(chǎng)收益具有不確定性,，因此不宜采用市場(chǎng)法進(jìn)行估值,。此外由于創(chuàng)建期企業(yè)通常缺乏充分的歷史數(shù)據(jù)，且在無(wú)形資產(chǎn)估值方面存在局限性,，因此不宜采用成本法評(píng)估企業(yè)價(jià)值,。

創(chuàng)建期高科技企業(yè)主要依靠專(zhuān)利技術(shù)、創(chuàng)新能力等無(wú)形資產(chǎn),，為企業(yè)帶來(lái)期望收益,。鑒于實(shí)物期權(quán)可充分考慮到目標(biāo)企業(yè)未來(lái)發(fā)展過(guò)程中可能出現(xiàn)的各種不確定性，量化評(píng)估不確定性中蘊(yùn)含著柔性管理價(jià)值,。當(dāng)企業(yè)面對(duì)各種潛在投資機(jī)會(huì)時(shí),，管理者擁有靈活執(zhí)行各種實(shí)物期權(quán)的權(quán)利，這種“選擇權(quán)利“有利于高科技型初創(chuàng)企業(yè)把握未來(lái)價(jià)值增長(zhǎng)機(jī)會(huì),，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展,。所以在創(chuàng)建期，選用實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值更為合適,。實(shí)踐中通常選用B-S模型進(jìn)行估值,。

2、成長(zhǎng)期估值方法

成長(zhǎng)期的估值方法選擇上最為復(fù)雜的一個(gè)時(shí)期,，采用單一的評(píng)估方法都具有其局限性,。成長(zhǎng)期企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不足,，企業(yè)現(xiàn)金流量發(fā)生兩方面變化：一方面企業(yè)利用前期專(zhuān)有技術(shù)開(kāi)發(fā)形成的主營(yíng)產(chǎn)品銷(xiāo)售現(xiàn)金流量不斷流入；另一方面企業(yè)為了維持增長(zhǎng)勢(shì)頭,，提高市場(chǎng)占有率,，超越競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，博取未來(lái)超額收益,，仍需要不斷投入大量資金開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品與提升生產(chǎn)能力,，又使得現(xiàn)金流大量流出。面對(duì)成長(zhǎng)期高科技企業(yè)現(xiàn)金流量“進(jìn)出”變化現(xiàn)狀與發(fā)展趨勢(shì),，應(yīng)對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的思路與方法作適當(dāng)調(diào)整,，在權(quán)衡考量目標(biāo)企業(yè)“現(xiàn)有產(chǎn)品“與“新開(kāi)發(fā)產(chǎn)品“對(duì)企業(yè)整體價(jià)值增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)程度差異的基礎(chǔ)上，選擇與其相匹配的估值方法,，綜合評(píng)估高技術(shù)企業(yè)整體價(jià)值,。

鑒于成長(zhǎng)期企業(yè)產(chǎn)品技術(shù)與現(xiàn)金流量處于不穩(wěn)定狀態(tài)，仍需要大量資金來(lái)維持正常運(yùn)營(yíng),，同時(shí)新產(chǎn)品上市后,，能否被消費(fèi)者認(rèn)可，能否戰(zhàn)勝競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,，能否創(chuàng)造超額利潤(rùn),，仍然存在很大的不確定性?？蛇x擇實(shí)物期權(quán)方法與DCF方法相結(jié)合方式評(píng)估企業(yè)價(jià)值：對(duì)于新開(kāi)發(fā)專(zhuān)利技術(shù)產(chǎn)品,，運(yùn)用實(shí)物期權(quán)估值方法更為合適；對(duì)于現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)已形成穩(wěn)定盈利能力的產(chǎn)品,，可選用DCF方法進(jìn)行估值,。

3、成熟期估值方法

在成熟期階段,，企業(yè)已經(jīng)形成完整有效的組織體系，并且有較為堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ),，企業(yè)產(chǎn)品己被市場(chǎng)認(rèn)可,，企業(yè)面臨的各種不確定性大大降低，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小,，企業(yè)市場(chǎng)份額,、銷(xiāo)售利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量均趨于穩(wěn)定,，并可以較為準(zhǔn)確預(yù)測(cè)到未來(lái)現(xiàn)金流量,。企業(yè)前期的增長(zhǎng)期權(quán)價(jià)值獲得執(zhí)行，現(xiàn)金流量已成為企業(yè)價(jià)值的主要來(lái)源,。所以在此階段企業(yè)整體價(jià)值主要是現(xiàn)有的獲利能力所產(chǎn)生的價(jià)值,，用DCF或EVA模型進(jìn)行估值更為合適,。

4、衰退期估值方法

此階段企業(yè)價(jià)值評(píng)估對(duì)象有四個(gè)：一是正式公告確定“破產(chǎn)清算”的企業(yè),；二是被同行業(yè)其它企業(yè)“兼并重組“的企業(yè),；三是轉(zhuǎn)型成功的企業(yè)；四是由成熟期自然過(guò)渡到衰退期的企業(yè),。針對(duì)這四種情況,，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法選擇分別為：對(duì)于破產(chǎn)清算企業(yè)，可將企業(yè)目前所有實(shí)物資產(chǎn)變賣(mài)后所得到的收入(即為清算價(jià)值),，評(píng)估企業(yè)價(jià)值,；對(duì)于兼并重組企業(yè)，可用實(shí)物期權(quán)和重置成本法評(píng)估其價(jià)值,；對(duì)于轉(zhuǎn)型成功企業(yè),，可用實(shí)物期權(quán)評(píng)估其增長(zhǎng)期權(quán)價(jià)值；對(duì)于自然過(guò)渡到衰退期企業(yè),也可采用DCF模型評(píng)估其現(xiàn)金流價(jià)值,。

高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一個(gè)動(dòng)態(tài)連續(xù)過(guò)程,，應(yīng)著重分析企業(yè)所屬階段現(xiàn)金流來(lái)源與未來(lái)獲利機(jī)會(huì), 用不同方法評(píng)估企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)與期權(quán)價(jià)值，提高企業(yè)價(jià)值評(píng)估的可靠性和有效性,。