以“購買,、整修,、出售”為策略的房地產(chǎn)業(yè)務，是以黑石為代表的海外房地產(chǎn)PE所推崇的模式,，而房地產(chǎn)也是黑石最為青睞的投資領域,，投資組合包括美國、歐洲和亞洲許多頂級位置的優(yōu)質物業(yè),。今天在中國,，中國公募行業(yè)首款商業(yè)不動產(chǎn)PE也在上海誕生，而他的經(jīng)營模式也是打造一個“低價買入,、裝修改造升值,，高位退出”的價值重構模式。點石成金,，化腐朽為神奇,，是老潘對這個模式的第一印象。

一、破痛點：痛點即是機會

“價值提升”很大程度來源于行業(yè)痛點,。長期以來,，國內商業(yè)地產(chǎn)擴張重數(shù)量輕質量、經(jīng)營重開發(fā)輕運營,、租金收益薄弱,。而今天，整個中國房地產(chǎn)已經(jīng)進入“增量市場下降,，存量市場崛起”的過渡階段,，這個階段，商業(yè)地產(chǎn)若能繼續(xù)茁壯成長,，更多依靠的是內功,，是真正的價值創(chuàng)造力。

1,，嚴重過剩
中國商業(yè)地產(chǎn)過?？赡鼙茸≌€要嚴重，原因很簡單,，中國現(xiàn)在很多商業(yè)地產(chǎn)不是這些開發(fā)商想做的,，是被逼的，當你跟政府談一塊住宅地的時候,，他肯定會跟你說加配辦公樓等業(yè)態(tài),；另一方面，高檔寫字樓和城市地標建筑往往超越一個城市自身消費容量,，比如每個地方政府都說要在這里建CBD,、建國際金融中心，超載,、超容量,、過度超前是共性。商業(yè)過剩將意味著這兩年迎來深度洗牌階段,。

2,，吃錢、缺錢
商業(yè)地產(chǎn)投資回報期長,，且投資額巨大,，房地產(chǎn)一直都是住宅補貼模式換來對商業(yè)地產(chǎn)的短暫性支撐。導致商業(yè)地產(chǎn)在整體開發(fā)商上資本短缺,；另一方面商業(yè)地產(chǎn)缺乏足夠的資本來源渠道,，或是有眾多渠道拿不到低成本的資金，目前普通開發(fā)商整體融資成本都在10,、15個點以上,，而金融市場的債券型基金成本又過高,。

3，缺定位,、同質化
不客氣的說,，商業(yè)地產(chǎn)定位非常缺失，模糊不清,，導致商業(yè)地產(chǎn)同質化,、競爭拉不開層次而陷入簡單的價格之爭。一方面,，消費者與租戶需要不同定位的差異商業(yè)地產(chǎn),，但另一方面商業(yè)地產(chǎn)又在一窩蜂同質化，相互照搬,，這也導致很多商業(yè)地產(chǎn)都在陸續(xù)關門,，反過來說，缺乏定位卻又孕育著改造機會,。

二,、好伙伴：資本與實業(yè)的聯(lián)姻
痛點既是危險，但也是機會,，如何拯救商業(yè)存量市場,？如何破除商業(yè)地產(chǎn)三大痛點？整個行業(yè)呼喚破解之道,。在這樣一種背景下,，2015年7月末，代表嘉實與上海城市地產(chǎn)公司的深圳城市嘉實投資管理有限公司(下稱”城市嘉實” ) ,，通過股權轉讓獲得位于上海外灘金融貿易區(qū)的優(yōu)質物業(yè)上海世貿大廈的股權,，一場關于商業(yè)地產(chǎn)的低價買入、裝修改裝,、高位退出的存量資產(chǎn)改造故事正式上演,，或許成為存量商業(yè)地產(chǎn)問題破解的方向之一。

1,，1+1大于2
嘉實與上海城市地產(chǎn)的結合，可以解讀為“金融資本”加“商業(yè)地產(chǎn)”的結合,。破解了商業(yè)地產(chǎn)的資金難題,。合作方之一嘉實，較早的布局房地產(chǎn)PE,，是中國十大老牌基金管理公司之一,，在融資和資產(chǎn)管理領域實力雄厚；而另一合作方,，上海城市地產(chǎn),， 15年專注于商業(yè)地產(chǎn)的投資,、并購和運營，此前上市城市地產(chǎn)一直是通過自有資金發(fā)展舊物業(yè)的改造,、運營的相關業(yè)務,，其業(yè)務模式復制性強，但受制于自有資金的規(guī)模發(fā)展速度與規(guī)模有限,。而嘉實正是看中上海城市地產(chǎn)在舊樓中“點石成金”的魔力,。上海城市地產(chǎn)與嘉實聯(lián)合，就是優(yōu)勢互補,，真正實現(xiàn)1+1大于2,。

2,，“用透明”助力信任
地產(chǎn)行業(yè)合作開發(fā)已經(jīng)成為主流,，萬科等開發(fā)商都選擇合作開發(fā)迅速做大規(guī)模。但是更多中小型開發(fā)商合作,，界面不清,，灰色地段常常沖突不斷。值得一提的是,，嘉實和上海城市地產(chǎn)的合作,，雙方的透明模式值得一提。首先,，嘉實總裁趙學軍和上海城市地產(chǎn)董事長王張興都是中歐商學院的同學,，關系非常好；其二,，雙方都秉承透明,、專業(yè)、價值生產(chǎn)的原則,，整個合作中的財務全部是雙方公開,，是透明的，項目中每個關鍵事情都是透明,。其三,，這次合作定位很高，這絕對不是一個項目層面的合作,，而是一次戰(zhàn)略“聯(lián)姻”,，是雙贏基礎之上的命運共同體。

三,、去風險：如何選對項目
接二手樓進行改造升值,，特別是低價收購，往往有潛在的各種風險,，而對比城市嘉實,，選擇上海外灘這個項目決策謹慎又有魄力,。

1，承債式股權轉讓
此類房地產(chǎn)PE最大的風險可能來自于收購大樓部分零散的產(chǎn)權以及標的賬目清算,。首先,，上海城市地產(chǎn)動用超過1億資金收購了所有的小業(yè)主的零散產(chǎn)權，可以說該項目最大的風險點已經(jīng)把控,；其二,，從責任規(guī)避上，這次收購更多采用的是承債式股權轉讓,，雙方約定對某一時間節(jié)點之前的債權,、債務由原股東承擔，這也規(guī)避了可能看不到的風險,。

2,，強調深入一線
城市嘉實目前已經(jīng)在全國一線城市尋找投資項目，負責人都在城市一線不斷的看項目,，每個項目投資之前,，王張興先必須去看，這些“問題資產(chǎn)”往往在現(xiàn)場的把控是最重要的,，并不是你拿來東西由項目決策委員會來看有沒有風險來進行評估,。這不僅僅是預防風險，更是企業(yè)的一種競爭力,。

四,、做價值：價值發(fā)現(xiàn)+價值提升+價值實現(xiàn)
有好伙伴，去掉前期風險,，后期就是如何創(chuàng)造價值,，從投資策略來講，“低價收購 + 改造升級 + 增值退出”是整個投資的大邏輯,，這個邏輯也注定了城市嘉實自身最大的競爭力,。

1， 發(fā)現(xiàn)價值：強城市+好地段+市價洼地+低價收購
發(fā)現(xiàn)價值在老潘看來,，核心體現(xiàn)在三點,，首先，從項目本身而言發(fā)現(xiàn)價值,。第一,，世界貿易大廈處于由虹橋機場向浦東機場的東西軸線中心位置，上海人民廣場與外灘的中間核心地段因此處于上海最核心區(qū)域地段,，項目周邊有將近三條地鐵線；第二,，該項目以后競品較少,，上海核心區(qū)域已經(jīng)有很少的土地可以出讓,；第三，目前價格處于低位,，未來改造后就有巨大提升空間,。

其次，寫字樓物業(yè),，在核心城市特別是上海,、北京等地具有穩(wěn)定資金回報及可期待的升值空間。以上海為例,，從靜態(tài)的地產(chǎn)市場看,，上海寫字樓的價格仍處洼地，未來的價格和租金均有趕超香港的趨勢,，現(xiàn)階段,，陸家嘴甲級寫字樓租金不到香港1/3甚至1/4；另一方面,，上海外灘穩(wěn)定發(fā)展的第三產(chǎn)業(yè)所帶來的持續(xù)需求及未來相對較小的供應壓力或將繼續(xù)推高租金水平,，并能確保一線城市寫字樓投資收益在近些年有較大提升，這將有助于整個投資期間收獲可觀的租金收益,，亦有助于資產(chǎn)價格的提升,。

最后，從收購交易層面來看,，低買高賣是獲取價值的重要辦法,。首先，2014年底,，嘉實與上海城市地產(chǎn)成立了房地產(chǎn)私募基金管理公司城市嘉實作為資產(chǎn)收購的主體后,，就開始陸續(xù)收購散租的股權，今年又從摩根士丹利手上收購了60%的股權,。由于前期工作到位,，整體收購價格比世貿周邊的價格低30%。其次,，該項目采用“邊辦公邊改造”的方式,，因此，世界貿易大廈在改造期間就能產(chǎn)生與產(chǎn)品價值相匹配的現(xiàn)金流,，保證了客戶的基本收入,，風險更低。

2,，提升價值：裝修改造,，品質提升

除了發(fā)現(xiàn)價值，收購價值之外,，還要側重通過物業(yè)改造升級和優(yōu)化物業(yè)租戶結構,，最終提升租金,，創(chuàng)造價值，這是房地產(chǎn)PE模式比較重要的一環(huán),。另外,，委派全球一流的物業(yè)管理公司，通過其專業(yè)能力與全球網(wǎng)絡實現(xiàn)租金水平的提高,， 也是后續(xù)價值提升的一個策略,。

以該項目為例，項目屬于乙級寫字樓,，該樓年限已有很久,，所以投資人擔心這樣一棟老的寫字樓，能否符合現(xiàn)代化甲級寫字樓標準,。評價甲級寫字樓標準：單層面積,、層高、電梯速度,、車位配比,。本物業(yè)具備準甲級寫字樓的物業(yè)空間，例如,，一樓大堂層高將近19米,，電梯8+2，通過提速電梯將達到甚至超過目前甲級寫字樓電梯的運行速度,；車位數(shù)量配比也符合甲級寫字樓標準,；單層面積在1500—2000平方左右，目前單層硬件平臺在1600平方左右,。因此,，對于甲級寫字樓在物理空間基本都可以達到，現(xiàn)在新的智能化的提高,，在運營管理方面將比傳統(tǒng)寫字樓有更大優(yōu)勢,，最終獲得更高的租金收益和資產(chǎn)增值收益。

3,，價值實現(xiàn)——3種退出模式

國內絕大部分開發(fā)商最頭疼的問題有兩個,，一是是后期退出模式——怎樣讓資產(chǎn)轉化為現(xiàn)金，二是后期的運營管理,，都是在后端,。而在前端，大部分前期融資成本很高,，但之后又沒有退出機制,，也導致商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)整體做不大。在這樣一種背景下，城市嘉實房地產(chǎn)PE的介入與退出機制,，很好的實現(xiàn)了資金的增值與流動性,。

老潘了解到的是,，城市嘉實未來會通過三種退出機制來實現(xiàn)價值,。其一是整售轉讓模式，即直接轉讓PE持有的項目公司股權,；其二是以散售的模式退出,；其三則是發(fā)行REITs，嘉實作為REITs業(yè)務的試點單位,，在該領域有著多年的研究與準備,，將為本模式業(yè)務的上市退出帶來幫助。目前第三種模式顯然更公眾化和主流,，只待政策的東風,。

五、飛得更高：從1塊金磚到N塊金磚
城市嘉實的房地產(chǎn)PE,，目前還是從0到1,，外灘黃金位置昭示他的品牌形象。未來機會空間很大,，將快速上演從1到N的復制擴張,。理由有三，其一,，國內商業(yè)地產(chǎn)領域過剩嚴重,，需要重新定位，二次改造的項目非常之多,，需要被改造和價值二次定位提升,。其二，城市嘉實經(jīng)營模式開始標準化,，形成了價值發(fā)現(xiàn),、價值提升和價值實現(xiàn)的經(jīng)營模式，利于快速擴張,。其三,，城市嘉實已經(jīng)成立了專業(yè)的團隊，借助資本的力量,，通過15年的經(jīng)驗和積累,，快速復制發(fā)展。在上述基礎和持續(xù)創(chuàng)新下,，相信未來城市嘉實從1到N塊金磚,，會越來越快。

如果每一個項目，都能點石成金,，化腐朽為神奇,，這會讓過剩和落后的商業(yè)地產(chǎn)重新煥發(fā)生機和活力，也會讓操盤者和投資者們賺得盆滿缽滿,。