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價值事務(wù)所

 墨子語 2019-08-16

一段感受

涪陵榨菜,,這是我的家鄉(xiāng)企業(yè)啊,作為地地道道的重慶人,,小時候沒少吃,。而且重慶人基本上家家戶戶都要泡菜、榨菜罐子,,小時候老媽老給我用自己的泡蘿卜泡辣椒做酸菜魚,、泡姜牛蛙、酸蘿卜老鴨湯·········給大家看看我家的,,長這樣(不好意思,,好久沒用了,顏值丑了一點):

小時候的最愛就是榨菜 火腿 康師傅方便面,。,。。,。然而,,我真的好久好久沒有吃過榨菜了,也許是年齡大了,,生活越來越向老年人靠攏,。

但涪陵榨菜一直在我的自選股里趴著,誰讓他這么火,?這次涪陵中報不達(dá)預(yù)期,,第二天市場就給了一個跌停,反而讓我想好好的研究以下,,這到底是個機會,,還是個黃金坑

一段歷史

2000年,,涪陵榨菜還是一個虧損的國企,,讓他發(fā)生命運轉(zhuǎn)折的是一位空降董事長——周斌全。周董一上任,,就考察了日本,、韓國的泡菜企業(yè),力排眾議花重金購買了德國自動化生產(chǎn)設(shè)備讓涪陵榨菜開啟了自動化生產(chǎn)之路,。

2006年,,《還珠格格》火遍全國,周董花重金請張鐵林代言,,狂砸央視廣告,,讓涪陵榨菜在全國大火。

2008年,,公司已經(jīng)完全實現(xiàn)了自動化生產(chǎn),,于是周董開始聚焦,,砍掉公司80%的品種,留下20%的精品全力推廣,。

2010年,,涪陵榨菜在深交所掛牌上市,中國榨菜數(shù)涪陵,,涪陵榨菜數(shù)烏江,,這一口號,深深占據(jù)消費者的心,。

2013-2014年,,公司看到榨菜的天花板,開始考察豆瓣,、橄欖菜,、辣椒、泡菜,、醬類和海帶,、竹筍、蘑菇,、豆腐干等相關(guān)產(chǎn)品,于2015年收購了四川惠通,,開啟了泡菜的擴展,。

2017年,公司收購四川恒星,,正式進(jìn)入豆瓣醬領(lǐng)域,、、,、,、、

后視鏡眼光——公司三年內(nèi)花了大力氣策劃并購四個公司,,至今只成功了惠通泡菜這一個

涪陵榨菜業(yè)務(wù)分析

公司主營產(chǎn)品是烏江榨菜和惠通泡菜,,這樣的公司業(yè)務(wù)模式便很簡單了,無非是:采購,、生產(chǎn)和營銷

采購方面:公司設(shè)有采購供應(yīng)部,,主要使用“公司 訂單合同/保護價合同 農(nóng)戶”的采購模式,既保障了原料來源,,又為當(dāng)?shù)剞r(nóng)民增收致富做出了貢獻(xiàn),。其他物資采用年度招標(biāo)方式確定供應(yīng)商。

生產(chǎn)方面:公司以銷定產(chǎn),,你們渠道要多少我才產(chǎn)多少

銷售方面:公司采用經(jīng)銷制為主和電商平臺補充的方式,,最大化覆蓋市場終端,,先款后貨進(jìn)行結(jié)算

可以看出公司的渠道控制能力,業(yè)界的話語權(quán)非常大,,下文通過財報也可以看出,,公司幾乎沒有應(yīng)收帳款和預(yù)付款,你們先給錢,,告訴我要多少,,然后我根據(jù)你們要的再生產(chǎn),好牛逼好強勢,!

從公司的發(fā)展歷史,,我們可以看出,公司早就看到了單一產(chǎn)品的局限性,,想做大做強做精原有榨菜主業(yè)的同時,,積極尋求外延式并購增長,目標(biāo)是一切餐佐產(chǎn)品,,但目前來看公司的并購基因不太好,。

在2018年年報可以看出,公司對未來有兩個主要的戰(zhàn)略規(guī)劃:

一方面打通榨菜,、泡菜,、醬類三大品類之間的技術(shù)聯(lián)系,實現(xiàn)相互副產(chǎn)物循環(huán)利用,,完成三大品類集中,、智能化生產(chǎn)

另一方面狠抓渠道和營銷,一線發(fā)達(dá)市場要創(chuàng)新開拓新零售下的新終端;二線市場要扶持戰(zhàn)略經(jīng)銷商做大,,把市場做透;多品類下沉,,渠道下縣全覆蓋;在品類方面,,把蘿卜,、泡菜、下飯菜品類用烏江品牌資產(chǎn)品牌化,,獨立推廣,,推動小烏江到大烏江升級。 在銷售管理方面,,裂變辦事處機構(gòu),,增加銷售及管理隊伍,抓好市場渠道下沉,,建立覆蓋全國三四線市場的銷售網(wǎng)絡(luò),。

財務(wù)分析:

先看分紅融資比,涪陵榨菜上市9年來,,分紅融資比104%,,優(yōu)秀,!

周斌全作為名個董事長,從18年年報看,,他的薪酬才54萬,,主要靠他所持1000萬股分紅和股價成長,看到這里,,我肅然起敬,,我看過的幾家國企上市公司的報表,幾乎管理層都不持股,,或者持股很少,,薪水拿的很高,周董是真的把涪陵榨菜當(dāng)自己的孩子在愛??!

先看他三年財報,優(yōu)秀,,炒雞優(yōu)秀,!干凈,特別干凈,!極低的負(fù)債率,,沒有營收,沒有預(yù)付,,沒有投資,,就是這么霸道,就是這么強勢,,對渠道的控制力,在榨菜和泡菜上的話語權(quán)就是這么強,!

先看他三年財報,,優(yōu)秀,炒雞優(yōu)秀,!干凈,,特別干凈!極低的負(fù)債率,,沒有營收,,沒有預(yù)付,沒有投資,,就是這么霸道,,就是這么強勢,對渠道的控制力,,在榨菜和泡菜上的話語權(quán)就是這么強,!

18年存貨雖然比16年漲了一倍,,但是營收也幾乎漲一倍,凈利更是漲了不止一倍,,所以這樣看其實他的存貨上漲沒有問題,。

在討論這次備受大家爭議的半年報前,我先說明一下我看財報的方式,,我重點看年報,,季報、半年報都不經(jīng)審計,,最多只是年報的補充參考,,也就是重點數(shù)據(jù)看幾眼,除非有不對勁的地方,,不然我都不做什么分析,。但這次涪陵榨菜的半年報出了幺蛾子,我還是拿著半年報認(rèn)認(rèn)真真過了一遍,。

我們先看幾個大家最關(guān)心的數(shù)據(jù):營收10.86億,,同比上漲2.11%;凈利潤3.15億,,同比上漲3.14%,;扣非凈利潤為3.12億,同比上漲2.58%,、,、、,、不是像阿膠那樣的斷崖式下跌,,不是董事長出事,不是業(yè)績作假,,不是高管怒慫記者和小散,,就是增速放緩而已......我先擦擦額頭上的一滴汗,真不知道大家為啥管這個叫雷,。

公司16年-18年的高增長,,主要靠提價,但是其實仔細(xì)看大家可以發(fā)現(xiàn),,榨菜的提價邏輯要么是原材料上漲跟著提一些,,要么是通貨膨脹上漲,提一些,,他是不敢大幅度漲價的(這里吐個槽,,我家這邊有個快餐品牌叫鄉(xiāng)村基,我是一路見證他在漲價,10年前吃個兒童套餐才8塊,,現(xiàn)在都快20了),,公司2008年提價是有點小猛,結(jié)果銷量急劇下滑,,所以他的提價一直都比較溫柔~

這次半年報中,,備受大家詬病的幾個點,我都和大家拆解一下:

1,、Q2季度營收延續(xù)Q1低增,,主要是公司進(jìn)行渠道管理調(diào)整(銷售辦事處由37個裂變?yōu)?7個),架構(gòu)的重新梳理對銷售產(chǎn)生短期影響,,且公司連續(xù)多輪提價,,面臨低價產(chǎn)品的競爭讓銷量承壓

2、收賬款居然有0.47 億(看16-18年年報,,應(yīng)收都是1000萬以下所以我?guī)缀鹾雎圆挥嬃耍?,但這是公司為加強新品銷售、增加空白市場和提高與競爭對手的競爭力,,對部分市場部分客戶采取滾動賒銷政策,,且所有賒銷款不超過一年,年底就會收回(所以大概率大家看19年年報的時候會驚訝的發(fā)現(xiàn),,矣,,又沒有應(yīng)收了)。

從賒銷經(jīng)銷商來看,,0.47億的應(yīng)收以北京源中福為主,,其余占比挺少,這說明公司再向產(chǎn)品覆蓋較少的地區(qū)進(jìn)攻,。

3,、預(yù)付款3.89 億(看16-18年年報也幾乎沒有),主要是公司預(yù)付的“烏江涪陵榨菜綠色智能化生產(chǎn)基地”土地購置款增加

4,、存貨周轉(zhuǎn)率下降,,和上年同期相比增加了30多天,這個在18年的年報就有提及,,重慶地區(qū)19年初收砍的青菜頭總量比去年少,公司為了抵消價格波動的因素,,囤了一批青菜頭,,也就是所謂的抵御原材料變動風(fēng)險

解釋完質(zhì)疑,我們看看榨菜還有啥可以期待的,?

1,、渠道優(yōu)化,銷售辦事處由37個裂變?yōu)?7個,短期可能銷售承壓,,長期來看,,這是會讓銷售爆發(fā)的,公司未來在保證渠道持續(xù)下沉的同時,,還將突破新零售,、外賣、團購批發(fā)等新渠道,,擴展?fàn)I銷

2,、幾個大基地的建設(shè),包括:涪陵基地1.6萬噸脆口產(chǎn)線,,進(jìn)入設(shè)備調(diào)試階段;眉山基地5.3萬噸榨菜產(chǎn)線項目,,布局完成,;東北生產(chǎn)基地5萬噸蘿卜項目,,處于基建規(guī)劃推進(jìn)階段,,未來營銷擴展的同時,產(chǎn)能也能跟上啊~

3,、提價還是有空間的

4,、雖然公司的并購基因堪憂,但總歸還是成功了一個惠通,,賬上大把大把的錢,,今后還是能吸取教訓(xùn),再接再厲,,并購其他品牌的,,這點公司自身也寫進(jìn)了18年年報中,說得是自身有資本優(yōu)勢,,可以選擇生產(chǎn),、銷售與公司現(xiàn)有模式存在互補和高度協(xié)同的品類進(jìn)行并購,繼續(xù)擴大和延伸公司產(chǎn)品線,,推進(jìn)從“小烏江”向“大烏江”發(fā)展,,將公司打造成為佐餐開味菜行業(yè)的絕對領(lǐng)導(dǎo)者

總結(jié):

公司未來很大可能會從既有的榨菜、泡菜逐步推廣到其他佐餐開胃菜領(lǐng)域,,為公司不斷注入新業(yè)績(因此,,榨菜、泡菜天花板,,我認(rèn)為不是太大的問題),,想象一下他成為中國佐餐開胃菜行業(yè)的平臺型公司,畢竟這類公司,只有涪陵榨菜一家上市,,外延并購的路是可行的~

美人還是美人,,白馬還是白馬,我個人認(rèn)為涪陵榨菜還是十分值得期待的,,這輪暴跌只是前面漲的太離譜了(我大A股總是這樣,,漲的時候過度,跌的時候也過度),,現(xiàn)在處于估值回歸的階段,,也帶動了一堆漲幅過度的消費股估值回歸(比如之前23被我賣掉的洽洽食品)。

但是公司的渠道改良,,產(chǎn)能擴張,銷售擴張也不是半年,、一季度可以完善的,所以要是三季報持續(xù)增長一般大家也不要見怪,,那么他跌個半年都很正常,我認(rèn)為合適的建倉期是19年年報公布后慢慢建倉,。

19年年報公布之前,,PE20倍以上我就不會考慮你啦~

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