編者按：100個人中有99個知道“股神“巴菲特,，但只有大概20人了解巴菲特控制的伯克希爾?哈撒韋公司，但要讀懂巴菲特,，會背金句只是浮云,，對于投資者而言，不如從伯克希爾入手,，了解巴菲特的“操盤術”,。

此為第一系列《神秘的伯克希爾》第四篇章——《窮查理寶典》的供稿者之一,、22次參與巴菲特股東大會的資深華爾街人士Whitney為您深度解密不一樣的伯克希爾,。(《神秘的伯克希爾》系列策劃一、二,、三篇章)

(注：本文將分為上,、中、下三個部分閱讀)

伯克希爾秘術（上）：浮存金與巴菲特的投資方法論

以下為詳細文字版：

嗨,，我是來自帝國金融研究公司的惠特尼·蒂爾森。

謝謝你的觀看,，今天我想講一下我研究了幾十年的一只股票：伯克希爾哈撒韋公司,。

伯克希爾哈撒韋公司由沃倫·巴菲特和其得力助手查理·芒格管理。

在我們了解伯克希爾公司之前,，我先介紹一些背景信息,。

在我創(chuàng)立帝國金融研究公司之前，我擁有20年的對沖基金管理經驗,。

在這整整20年間,，伯克希爾哈撒韋公司是我唯一持有的股票。

因為我非常欽佩這家公司的管理,，它擁有極為獨特的商業(yè)模式,。

當然，我也非常欽佩沃倫·巴菲特和查理·芒格,，他們可以說是我的投資導師,。

當我25年前開始自學投資時,， 我從他們身上學到非常多投資相關的知識。

我每年都參加伯克希爾哈撒韋公司的年會,，而今年將是第22次,。

我也參加過很多次查理·芒格組織的Wesco和Daily Journal的公司會議。

我讀過沃倫·巴菲特和查理·芒格的所有著作,。

同時,，我還是查理·芒格權威著作《窮查理寶典》的供稿者之一。

因此,，我對這家公司和這兩位管理人都頗有了解,。可以說,，他們在很多方面都是我的導師,。

今天，我很高興能夠為大家講述這些年來的研究成果,。

那么,，接下來我們先了解一下伯克希爾哈撒韋公司的歷史。

伯克希爾哈撒韋曾經是新英格蘭地區(qū)的一家舊紡織廠,。

大家可以看一下這張照片,，這家工廠有著上百年的歷史。

沃倫·巴菲特早在創(chuàng)立伯克希爾哈撒韋企業(yè)集團之前就投資了這家工廠,。

當時是20世紀60年代初,，沃倫·巴菲特還是個名不見經傳的年輕人，經營著一家名為Buffett的私人合伙企業(yè),。

這家公司就位于巴菲特在奧馬哈的房子里,，后來其發(fā)展為今天的對沖基金公司。

但是,，巴菲特沒有進行過太多的對沖操作,，他早期的投資風格是大量買入估值很低的公司。

大多數(shù)是像伯克希爾哈撒韋這樣瀕臨倒閉的低質量企業(yè),，他們的股票價格非常低,。

一般來說，這種股票會按清算價值打折出售,。

這類公司的流動資產,，如現(xiàn)金、存貨和應收賬款,，無法為不動產,、廠房、設備提供價值,。

這種買進所有股票,，將流動資產變現(xiàn)并清償債務的投資方法被稱為Net-Net投資法,，這類投資目前已經很少見了。

另一種更通俗的說法是“雪茄煙蒂投資法”,，意思是如果你發(fā)現(xiàn)地上有一個雪茄煙蒂,，你會撿起來吸最后一口。盡管不能令人滿意,，但它是免費的,。

因此，可以說,，沃倫·巴菲特是個經典的“雪茄煙蒂投資者”,。

瀕臨倒閉的伯克希爾哈撒韋紡織廠按清算價值折價出售，成為Buffett合伙企業(yè)當時的眾多投資之一,。

經過一系列的事件,，沃倫·巴菲特最終在1965年5月掌控了伯克希爾哈撒韋的局面。

當時,，公司市值為1200萬美元,，賬面價值或股東權益為1800萬美元。

所以,，大家可以看出沃倫·巴菲特以很大的折扣買入伯克希爾哈撒韋,，其資產減去負債即為權益。

順便提一下,，伯克希爾哈撒韋本身就應該以折扣價出售,，因為它處于瀕臨倒閉的狀態(tài)。

令人難以置信的是,，歷經1965年以來的半個世紀,，沃倫·巴菲特的領導以及20世紀70年代查理·芒格的加入，使這個垂死的新英格蘭紡織工廠成長為世界上最大的企業(yè)之一,。

它的市值已經從1200萬美元漲到近5000億美元,，增長了四萬多倍。

而這樣的成就發(fā)生在短短50年中,，并且是在一個人的領導之下，可以說是投資史上最不可思議的創(chuàng)業(yè)故事,。

伯克希爾哈撒韋的“五棵經濟樹”

那么,，接下來， 讓我們來看看伯克希爾哈撒韋公司現(xiàn)在的結構,。

在巴菲特2018年最新的年度信函中,，他把公司分成“五棵經濟樹”的結構。

不同資產的集合被劃分成五個部分,。

第一個是非保險業(yè)務,，第二是股權投資,。

第三是共同控股的企業(yè)，伯克希爾持有四,、五家公司的大量股份,，但沒有實質控制權。

第四是大量的現(xiàn)金和債券,，它們在今天的價值大約是1120億美元,。

巴菲特非常想在各個資產領域投入大部分過剩流動資金，但眼前可能并不是好的時機,，因為市場上的股票價格過高,。

最后，是巴菲特龐大的保險業(yè)務,，我們接下來會詳細討論,。

巴菲特擁有世界上最大的財產和傷亡再保險公司、美國第二大汽車保險公司GEICO和一系列其他保險公司,。

這是2018年伯克希爾哈撒韋公司所有資產的收入情況,。

其中最大的一塊由數(shù)十家制造企業(yè)組成，比如像Lubrizol這樣的專業(yè)化學公司,、生產飛機引擎部件的精密鑄件公司以及生產金屬切削刀具的以色列公司ISCAR等等,。

我們可以看到，大型保險業(yè)務占據(jù)了伯克希爾總收入的23%,。

McLane是一家分銷公司,，它的收入很高，但利潤率很低,。

因此,，Mclane對伯克希爾的價值提升來說意義不大，但其收入占據(jù)了很大部分,。

這里是幾十家服務商和零售企業(yè),，包括珠寶商、家具零售商,、Pampered Chef等公司,。

這兩個最大的獨立板塊分別是伯靈頓北圣達菲鐵路公司以及伯克希爾哈撒韋能源公司。

圣達菲是全國最大的鐵路公司之一,，而伯克希爾能源公司屬于受管制的公用事業(yè)公司,，它提供天然氣管道運輸和電力供應等業(yè)務。

讓我們仔細了解一下這些資產,，下面是一些伯克希爾全資擁有的非保險公司的標志,。

這里是保險公司Geico的標志，這些都是大家熟悉的品牌,。

從金霸王電池到本杰明·摩爾涂料公司,、鮮果布衣公司的T恤和內衣,、冰雪皇后、喜詩糖果,。

這是一家對伯克希爾哈撒韋而言利潤最大的公司：伯靈頓北圣達菲鐵路公司,。

這些都是非常優(yōu)秀的企業(yè)。

理解伯克希爾哈撒韋的公司結構是非常重要的

你可能會問,，首席執(zhí)行官沃倫·巴菲特真的管理過近100家全資企業(yè)嗎,？

答案是他基本上沒有。

伯克希爾哈撒韋只收購管理到位的企業(yè),，通常是家族企業(yè)。

因為伯克希爾哈撒韋沒有能力去管理這么多企業(yè),，其只收購擁有優(yōu)秀管理人員的公司,。

這些全資公司的首席執(zhí)行官大多數(shù)會留下來，他們的離職率很低,。

因此,，伯克希爾哈撒韋公司有著非常獨特的公司結構。

它是世界上最大的公司之一 ,，擁有成千上萬的員工,，但在奧馬哈的總部只有幾十個人。

這真的很了不起,，這就是極致的權力下放,。

伯克希爾哈撒韋公司也沒有刻意構建這些全資公司之間的協(xié)同效應，它們完全獨立運行,。

現(xiàn)在我們來看一下巴菲特對伯克希爾進行資本配置的另一個方向,。

如果不收購全資企業(yè)，他會購買公開交易的股票,，尤其是世界上一些最大,、最知名的公司的股票。

伯克希爾現(xiàn)在沒有能力直接買斷這樣的公司,，但它可以長期大量持有世界上一些頂級企業(yè)的股權,。

這6家公司占據(jù)了伯克希爾哈撒韋股票投資組合中的很大一部分。大約1750億美元

伯克希爾哈撒韋股票投資金額大約1750億美元,，

大約1750億美元,，其中一半以上都在這六家公司，每家公司持倉都超過100億美元

首先是蘋果公司,，大約400億美元。

排名第二的是美國銀行,，然后是富國銀行,、可口可樂,、美國運通和卡夫亨氏公司。

伯克希爾對這六大公司每家持倉都超過100億美元,。

在這里要強調一下,，伯克希爾有非常強大的公司結構，所有資本都流向奧馬哈,，每月僅靠業(yè)務正常經營就會產生超過10億美元的資本流入,。

這些資本由巴菲特分配，但與大多數(shù)公司CEO不同,，他有兩件事可以做,。

他可以出去買其他的公司。當然,，這是在重新投資伯克希爾現(xiàn)有的業(yè)務之后,，利用所擁有的額外資本實現(xiàn)的。

他可以購買全資企業(yè),，也可以購買股票來建立伯克希爾股票投資組合,。

事實上，去年是伯克希爾有史以來交易額最大的一年,，它凈買入240億美元的股票以豐富其股票組合,，其中蘋果的股票買入最多。

現(xiàn)在,，我來總結一下,，這一部分主要是對伯克希爾的介紹和概述。

在第二部分,，我們馬上會探討伯克希爾的財務狀況,，尤其是它的保險業(yè)務。

伯克希爾秘術（中）：浮存金與巴菲特的投資方法論

以下為文字版：

嗨,，我是帝國金融研究公司的創(chuàng)始人惠特尼·蒂爾森,。

歡迎回到伯克希爾·哈撒韋公司的第二部分深入剖析。

伯克希爾·哈撒韋是由沃倫·巴菲特和查理·芒格經營的大型企業(yè)集團,。

接下來,，我們來看一下伯克希爾公司的金融分析。

我們在第一部分已經了解了伯克希爾·哈撒韋公司的概況,，以及巴菲特的資產配置方法,。

一般來說，他有兩種資產配置方案：直接買斷公司或者投資公司股票,。

因此,，了解伯克希爾的資本來源非常重要。

更重要的是理解自從巴菲特1965年掌控伯克希爾后，資本是如何源源不斷為公司創(chuàng)造巨大的價值,。

當時,，伯克希爾公司的市值是1200萬美元，如今其市值為5000億美元,。

也就是說,，在過去的半個世紀中，伯克希爾在沃倫·巴菲特的領導下,，財富增加了4萬倍,。

伯克希爾的成功有一些顯著的推動因素，

尤其是,，沃倫·巴菲特是杰出的資本配置專家,，他對全資控股公司和公開交易股票都進行了大量投資。

在幾十年間,，他從未進行過失敗的投資,。

他不使用期權，也不使用杠桿,，投資風格一直很保守,。

可以說，巴菲特高超的投資技巧是伯克希爾成功的關鍵因素,。

除此以外,，同樣重要的一點，也是不太好理解的一點,，就是巴菲特的資本來源,。

因為創(chuàng)造價值的關鍵，不是以較高的收益率進行投資,，而是獲得較低成本的資本,。

長年累月，你的資本收益和資本成本之間的差額會創(chuàng)造巨大的價值,。

現(xiàn)在,，我們來看一下伯克希爾的資本成本。

伯克希爾最明顯的資本來源就是全資公司營業(yè)利潤,、投資收益,、分紅收益、現(xiàn)金利息,。

這些都很好理解,，不好理解的是真正為伯克希爾·哈撒韋公司帶來強勁助力的保險浮存金。

我來解釋保險浮存金是什么,。

當你需要投保時,，假設你要為車子投保一年,，或是購買房屋保險。

你支付保費后,，如果發(fā)生車禍,，或是房子失火等意外，保險公司會在一段時間之后支付賠償金,。

設想一下，有一些保險政策有“長尾”屬性,，例如人壽保險,、長期傷殘保單等。

你需要提前支付首筆保費,，保險公司在若干年內可能都不必支付任何賠償金,。

與此同時，保險公司將你支付的保費作為儲備金,，用于支付未來的賠償金,。

此外，這筆資金還可以用于投資,。

保險公司所持有的這筆未來用于理賠的資金就叫做浮存金,。

在沃倫·巴菲特的掌控下，這筆資金成為了伯克希爾·哈撒韋公司的強勁助力,。

20世紀60年代,，巴菲特在買下瀕臨破產的伯克希爾·哈撒韋紡織廠后，做出了關鍵性投資,。

就是買下了一家保險公司國民保險公司（National Indemnity Company）,，這家公司正好位于巴菲特的故鄉(xiāng)奧馬哈。

這家保險公司從當初僅有幾百萬美元保單和浮存金的小規(guī)模發(fā)展成為當前世界上最大的資產和傷亡再保險公司（General Re Corporation）和美國第二大汽車保險公司Geico,。

Geico擁有巨額的保險浮存金,，它在沃倫·巴菲特的領導下，為伯克希爾·哈撒韋公司及其股東創(chuàng)造出巨大的價值,。

這張圖展示了過去20多年間,，伯克希爾·哈撒韋公司的保險浮存金增長情況。

伯克希爾的浮存金從不足100億美元起步,，經過一系列收并購和幾單大項目,，以及長期擴展的保險業(yè)務，獲得了不斷增長,。

舉例來說,，巴菲特于20世紀90年代全資買入Geico。

Geico曾是美國第七大汽車保險商,，而如今它排名第二,。

巴菲特和賈恩買入國民保險公司，獲得了越來越多的再保險保單，公司得以不斷發(fā)展

請看,，如今伯克希爾的浮存金規(guī)模已經增至1230億美元,。

盡管其規(guī)模非常龐大，但仍在不斷增長,，這就是伯克希爾發(fā)展的強勁助力,。

但浮存金不一定會在其他保險公司產生同樣的效果。

浮存金可以在伯克希爾產生強勁助力主要有以下兩個原因,。

第一,，巴菲特一直以較高的收益率配置和投資這筆資金，并且沒有犯任何嚴重的錯誤,。

這很罕見,，也很有難度。

第二,，我們在接下來的幻燈片中也會講到,，關鍵在于浮存金的成本。

大部分保險公司都是通過承保來實現(xiàn)盈虧平衡,，即運營公司的成本外加要支付的賠償金等于所收到的保費,。

他們沒辦法通過保險業(yè)務掙太多錢，因此他們會對浮存金進行投資來掙錢,。

比如,，可以以5%的收益率投資浮存金，也就隨之產生了5%的利潤空間,。

而伯克希爾一直經營著盈利能力極佳的保險業(yè)務,，所有的浮存金都被沃倫·巴菲特用于實現(xiàn)較高的投資收益率。

伯克希爾的浮存金成本很低,，甚至為負,，其僅靠持有浮存金就可獲得投資收益。

這就是伯克希爾的神奇之處,。

我們來看下一張圖,，可以看到伯克希爾的三大收入來源。

尤其要注意看這條紅線,，這代表保險業(yè)務集合的盈利能力,。

看上去，這條線每年的盈利表現(xiàn)可能不是非常令人滿意,，因為它看似并非是在增長,，每年不過是二三十億美元的波動。

不過,，這正是關鍵所在,。

這表明,，伯克希爾·哈撒韋公司一直在盈利，然后對浮存金進行投資,，并不斷收回投資回報,。

也就是說，伯克希爾·哈撒韋的浮存金成本為負,，這很神奇,。

一般認為，大部分公司的資本成本為10%或12%,，他們會以更高的收益率進行投資,。

成本和收益率之間的差額就是他們投資獲得的財富。

而伯克希爾·哈撒韋公司擁有1230億美元的浮存金,，

在50年間，巴菲特的投資收益率達到20%,，而浮存金的成本為負值,。

也就是說，伯克希爾僅靠持有浮存金就可獲得收益,。

巴菲特能夠在不斷發(fā)展的保險業(yè)務中實現(xiàn)這一切,，可以說是不可復制的神話。

如圖所示,，在過去的16年間,，只有2017年一年伯克希爾·哈撒韋公司的保險業(yè)務在虧損。

這是因為全球變暖導致了一系列大型颶風和其他自然災害,。

這條紅線的走勢也許不夠精彩,，但它表明浮存金在不斷增長，也就是公司在不斷盈利,。

在沒有大型災害的情況下,，收益會非常可觀,。

在世界上沒有一家類似規(guī)模的保險公司有這樣的盈利記錄,。

我們再來看一下沃倫·巴菲特的其他收入來源。

這里的藍線代表投資收益,，包括公司的現(xiàn)金利息,、債券收益。

2008年,，巴菲特購入了大量通用,、高盛、美國銀行,、卡夫亨氏等企業(yè)的可轉換特別優(yōu)先股,。

他通過投資,，獲得優(yōu)先股，利率可達8%或9%,。

如果把這些優(yōu)先股轉換為普通股票,，巴菲特可以賺取巨額收益。

這條線代表伯克希爾連續(xù)16年每年賺取的50億美元的投資收益,。

不過,，伯克希爾的真正發(fā)展不僅僅是來自于浮存金的巨大收益，這點我剛剛介紹過,。

這條線代表非保險業(yè)務的經營利潤,，也就是目前現(xiàn)有業(yè)務組合穩(wěn)步增長的盈利情況。

同時,，伯克希爾也在穩(wěn)步收購更多的額外業(yè)務,。

在過去幾年間，主要收購項目包括精密鑄件公司（Precision Castparts）,、路博潤(Lubrizo),、伊斯卡（Iscar）等企業(yè)。

這些大規(guī)模的收購增加了非保險業(yè)務的收入,。

重要的是,，這條線的走勢非常穩(wěn)健，僅在2008年金融危機期間出現(xiàn)下降,。

在這里,，我們要理解，伯克希爾的投資策略非常保守,，而巴菲特和芒格在大蕭條后的嚴重衰退時期也采取了非常保守的經營理念,。

即便是在經濟形勢最糟的年份中，伯克希爾所有的業(yè)務收入仍然不受影響且保持著較高的盈利率,，這種狀態(tài)持續(xù)了近一個世紀,。

最后，根據(jù)上一張幻燈片,，強大的盈利能力使伯克希爾的每股賬面價值不斷增長,。

每股賬面價值代表的是股東權益，是資產和負債之間的差額,。

可以看到,，這條線的走勢一直比較穩(wěn)定，僅在2008年的金融危機期間有些許下降,，之后便不斷增長,。

目前，伯克希爾·哈撒韋公司的每股賬面價值約為每股21.2萬美元,。

股價的走勢與每股賬面價值非常接近,，股票根據(jù)不同的賬面價值進行交易,。

暢想伯克希爾與巴菲特的2019

以下為文字版：

嗨 我是Empire金融研究的Whitney Tilson

感謝再次參加 我們來看第三部分

伯克希爾·哈撒韋公司的深入剖析及其兩位領導者沃倫·巴菲特和查理·芒格的介紹

我們來談談目前伯克希爾有哪些正確的策略，更重要的是,，其存在著哪些風險因素,。當設身處地時，任何投資人都應做的事,。

伯克希爾的明智投資

目前伯克希爾·哈撒韋公司正在運用一些非常正確的明智的決策,，在其日常運營中已經形成了非常良性的循環(huán)。

其中保險業(yè)務每年都在增長并在不停獲利,，產生大量的保險浮存金,。正如我們上個視頻所講。

此外,，伯克希爾還擁有近100家全資子公司,。

這些子公司所運營的業(yè)務都是非常棒的業(yè)務管理者也很出色，持續(xù)產生大量的現(xiàn)金流,，每個月都會有超10億美元的資金流入奧馬哈,。

我預期伯克希爾·哈撒韋公司未來將持續(xù)保持這樣的商業(yè)模式。我估計這種趨勢還會持續(xù)半個世紀,。

通過子公司運營的業(yè)務將以近乎10%的增長率發(fā)展，每年的盈利都會增長,，保險公司的業(yè)務也會繼續(xù)擴張,，

沃倫巴菲特極其青睞的兩位頂級投資人會繼續(xù)在伯克希爾的兩大投資領域進行投資

他們會買入更多全資公司并會持續(xù)投資其它公司，來助力伯克希爾公司的增長 并進行補強型收并購,。同時可能會做出更多全資業(yè)務的收購,，并將更多資金投入股市。

正如他們去年所為,，凈買入240億美元的股票,，這是迄今為止伯克希爾購買股票金額最大的一年。

伯克希爾已經掌控了全局,，在主營業(yè)務中幾乎沒有大的風險,，其現(xiàn)金相當充裕，總額有1120億美元

所以基本上我認為伯克希爾會繼續(xù)其良性循環(huán),。

伯克希爾的風險之一：股市

我們現(xiàn)在來看一下可能出現(xiàn)風險的方面,，也是投資者經常需要花費更多時間與精力的地方，那些可能會讓伯克希爾這輛不可思議的的列車脫軌的因素,。

一個答案就是股市,。

可能會因為某些事件，致使股市震蕩,，可能會出現(xiàn)08年09年類似的全球性金融危機,。

然而這對伯克希爾而言是一個復雜的因素,，我們可以看出 在08年晚期到09年，標普500指數(shù)和伯克希爾股票的走勢,。

伯克希爾公司的股票并非毫發(fā)無損,，正如上個視頻所提到它的經營利潤有所下降，賬面價值也下降了一些,，不過下降的幅度要比大部分公司少很多,。

因為伯克希爾公司有著非常強大和安全的資產負債表，沒有任何潛在的意外事件會讓局面失控,。

實際上我可以說,，當股市大幅下行時，伯克希爾公司的股票會受到波及,。

但我認為,，其下跌幅度會小于短期內整個市場下行的幅度。

長期看來,，這對伯克希爾公司來言倒是個好消息,。

因為巴菲特目前所面臨的最大問題，一個非常高階的問題,，不過這仍然是個問題,。

那就是有大量現(xiàn)金涌入，讓他管理和支配,，而我們所在的美股市場已經經歷10年的牛市 整個市場情緒非常的高漲,。

任何時候，當他想全資購買公司,，會有20個私募股權公司同時參與競標,。

或者其標的公司會上市，從而在公開市場實現(xiàn)大量增值,。

那么在伯克希爾資產收益表中的1120億美元的現(xiàn)金債券和短期投資,，讓伯克希爾在財務上非常強大和穩(wěn)健。

另一方面,，伯克希爾還擁有額外的900億美元超額現(xiàn)金,。

因為伯克希爾一般會留有200億美元現(xiàn)金以備不時之需，特別是需要用現(xiàn)金應對的緊急情況,。

因此,，對一家持900億美元的超額現(xiàn)金的市值接近5000億美元的公司，這樣的股票市場下行會為巴菲特帶來機遇,，他可以將大量資金注入極具吸引力的投資中,。

這就2008年和2009年所發(fā)生的事情。

在那一兩年,，巴菲特將大約500億美金進行了投資,，這為伯克希爾公司股東獲得了長期的優(yōu)質回報,。

然而短期看來，公司的股票一定會隨著市場走低,，因此,，這是個復雜的故事。

接下來,，我們來看伯克希爾公司可能會面臨的其它問題,。

伯克希爾的風險至二：意外事件

當然，要考慮一個主要方面,，因為伯克希爾是世界上最大的財產和傷亡再保險公司,，其針對的是一系列主要自然災害或者一些人為災害。

例如,，在大都市使用化學或核武器等,。

歷史上，佛羅里達的颶風曾讓伯克希爾公司支付了數(shù)十億的美元賠償,。

另外一個風險因素是地震,，例如，美國加利福尼亞州是地震多發(fā)地區(qū),。這可能會在保險行業(yè)產生無法預計的賠償金額,。

伯克希爾是一家再保險公司，不是直接保險公司,。但是有時它需要對很多保險公司進行數(shù)十億美元的再保險,。

這樣伯克希爾公司必須要準備支付數(shù)百億美元的賠償。

要知道伯克希爾公司可能是保險鏈條的最后一環(huán),，實際上因為他們風控戒備森嚴并且擁有900億美元超額資本。

因此這些風險在任何情況下都不會讓伯克希爾公司出局,。

因為他們所有的再保險訂單都有限額和上限,。舉例來說，佛羅里達颶風,，比如說大膽假設,。

全州保險在佛羅里達海岸為10萬戶家庭提供保險，當大型颶風出現(xiàn),。毀掉了全部的房子 伯克希爾公司,，有全州保險的再保險保單，同意全州保險,。

先支付20億美元的索賠,，然后伯克希爾公司支付其余的80億美元。

因此,，伯克希爾公司需要支付80億美元,。不過它的上限是100億美元,。

所以，如果實際損失超過100億美元,，全州保險則需要支付所有余額,，

巴菲特和他的合作伙伴阿吉特·賈因。一起制定了這些超級上限保單,。他們從未錯誤地制定不能覆蓋尾部風險的再保單,。

因此，當出現(xiàn)超級自然災害或核武器使用等極端情況,，可能需要賠償數(shù)千億美元的損失 ,。

即使整個行業(yè)都面臨破產，伯克希爾公司也不會破產,。

不過伯克希爾還是會面臨一些問題,，比如發(fā)生在2017年的尾部風險。

由于一系列洪水和颶風,，伯克希爾在2017年一年內損失了30億美元,。

這確實是風險因素之一，但并不是會讓人夜不能寐的高危風險,。

還有一個例子,，讓伯克希爾公司耗資不菲，特別是在2017年,，一系列龍卷風摧毀很多房屋和車輛,。

所有的保險公司都要面對這些保險公司或再保險公司。

伯克希爾二者兼具,，它制定了規(guī)則,，一是進行了資金保障，二是規(guī)定了上限,。這樣它不會有無限的風險敞口,。

此外，伯克希爾有強大的資產負債表和財務實力,，讓它可以很輕松地應對任何極端風暴或災害天氣,。

不過在短期，可能會影響到股價,，因為一系列事件會導致伯克希爾公司支付大量的賠償金,。

伯克希爾風險之三：巴菲特本人

最后，我們談談一個經常被大家最先問到的風險因素,。

即巴菲特現(xiàn)在88歲高齡,。如果巴菲特突然退休會怎樣？

我在這里發(fā)表幾個評論，第一,，我們希望有機會能夠跟大家再次探討對伯克希爾公司的估值方法,。

其中并沒有包括巴菲特其個人為伯克希爾公司帶來的額外價值，所以巴菲特作為一項'資本'的價值并沒有包含在伯克希爾公司的內在價值,。

我們認為伯克希爾公司現(xiàn)在的價值被低估,，因為其股價中缺少了體現(xiàn)巴菲特個人價值的因素。

也沒有包含對他有能力將伯克希爾的資金,，在一年內復合增長20%的假設,。

這是我要說的第一點。

第二,，我們來看另一家公司,，當史蒂夫·喬布斯過世，蘋果公司發(fā)生了什么事情,。

要知道,，我認為沃倫·巴菲特對伯克希爾公司的重要程度與史蒂夫·喬布斯對蘋果公司的重要程度不相上下。

大家都知道,，他們都是優(yōu)秀的CEO,，都執(zhí)掌公司足夠長的時間。

你會認為沒有史蒂夫·喬布斯的蘋果公司股價可能會走低,。

實際上股票價格走勢顯示蘋果公司在史蒂夫·喬布斯離世后表現(xiàn)依舊非常好,。

史蒂夫·喬布斯成立了公司，實現(xiàn)了公司的飛速發(fā)展,，并構建了良性循環(huán),。

我認為也正是同樣的道理，將蘋果公司的股價推向新的高度,，

我認為在巴菲特退休之后,，境況可能亦是如此。

此外,，還有兩點需要指出,，巴菲特目前沒有任何健康問題。對于一位88歲的老人來說,，他在身體和精神方面的健康狀況都極佳。

我做過一個小測試,，在網上找到了一個預期壽命計算器,，并計算了在美國88歲的老人 平均的預期壽命是多少年。

答案是5年左右,。

不過這是對于所有88歲老人的平均值,，巴菲特可不是一般的88歲老人，他的健康狀況極佳，并且資金充裕,。

在需要的時候可以找到最好的醫(yī)生,，他過著無憂的生活，婚姻幸福,，朋友也很多,。

他的基因很好，他的父母都非常長壽,，他也沒有任何心臟病或是其他嚴重健康問題,。

如果找到一個更為高級的預期壽命計算器，將這些所有因素考慮進來,，實際上 這樣的壽命計算器會給出不止5年的答案,。可能會說具備這些特點的88歲老人,，會有15年預期壽命,。

我不確定我可以押寶多少，在巴菲特可以活到103歲這件事上,，那時候他可能不再執(zhí)掌伯克希爾公司,。

但是我認為有很大的幾率，巴菲特會再執(zhí)掌伯克希爾公司至少5年的時間,，甚至再執(zhí)掌10年也沒什么問題,。

芒格比他還年長7歲，我剛從他的Daily Journal年會上回來,，他坐著回答眾人的提問,，兩小時回答了幾十個問題。他的思維依舊非常敏捷,，雖然95歲是高齡,。

但7年后巴菲特，還會執(zhí)掌伯克希爾公司嗎,？ 那時他的思維還會依舊敏捷么?我覺得幾率是很大的,。

不過真正要擔心的并非是巴菲特會突然出現(xiàn)意外，

大多數(shù)人都不是突然亡故的,，真正的危險在于巴菲特的身體和思維在逐漸衰老,，但董事會并沒有取消他的職權

因此，他開始做出錯誤的投資決定,，這樣也許會導致伯克希爾公司產生數(shù)額不菲的投資損失,，比如斥資500億美元購買的公司結果一文不值?；蚴浅赓Y500億美元購買的股票毫無價值,，這真正會讓伯克希爾公司受損,。

所以你應該考慮的風險以及我作為伯克希爾公司股東應該考慮的風險不是巴菲特的突然故去，而是他開始逐漸喪失理性,。

這才是我的工作意義所在,，也是我每年會參加伯克希爾年會的原因之一。

以及我為何要觀看巴菲特接受CNBC電視臺的貝基·奎克的采訪的原因,。

我想看到他的思維是否足夠敏捷,，每次當他做出重大投資決策時，我都會自己去評估,，看這個決策是否合理,，或者他已經在逐漸喪失理性。

不過,，目前我認為,，巴菲特絕對還處于峰值狀態(tài)

接下來 讓我通過提出最后一點來總結——伯克希爾與股份回購

對于伯克希爾公司正確的策略，有一點我之前沒有講到,，是伯克希爾公司的股份回購,。

伯克希爾公司在過去50年幾乎從未進行過股份回購是因為沃倫·巴菲特。

正確地判斷出通過持有伯克希爾的超額現(xiàn)金去購買其他業(yè)務,，或對現(xiàn)有業(yè)務再投資或購買其他公司股票,。

這三個選項都會比進行股票回購產生更多收益。

不過在過去的一年,，他已經改變了進行股份回購的意愿程度,。

以往是完全不考慮的，他過去說只會購買價格低于1.2倍賬面價值的股票,，然而在一年前 他擯棄了這一做法,、

因為這是一種人為的控制程度，現(xiàn)在他抱有以任何價位購回股份的靈活性,。

伯克希爾公司如今在以1.4倍的賬面價值交易,，實際上 在2018年 他已經購回了一定數(shù)量的股票。

在那個價位我認為實際上,，為股票設立了很好的下限,，大約30萬美金每股。

不過他清楚地表示,，他將會逐漸加大股份回購力度,，他也有額外的現(xiàn)金可以回購近20%的伯克希爾公司股份。

如果他這么做會極大地增加股票價值,，我并不期待他回購這么多的股票

不過我估計在未來幾年間他的股份回購數(shù)量會大幅增加,，這對公司的股票會產生不錯的尾端效應。

正常經濟條件下,，公司每年增加6%的內在價值。外加積累的現(xiàn)金，以及增加的股份回購部分,。要知道這些股票會有相當?shù)奈捕诵?/p>

當然,，可能也會一些利空因素。

但我覺得利好的方面會遠遠勝過利空的方面,，經過這么多預熱,，這部分視頻就此告一段落。

希望我們下次有機會再度來與大家談一談

我對伯克希爾公司股票

未來一到兩年 內在價值的估值

謝謝