李建軍1,、甄峰2,、崔西強(qiáng)3

1中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所分析師

2中國(guó)人民大學(xué)統(tǒng)計(jì)學(xué)院

3中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行。

內(nèi)容摘要：全球金融危機(jī)爆發(fā)后,，以美元本位為主的國(guó)際貨幣體系暴露出極大缺陷,。世界各國(guó)和國(guó)際組織紛紛提出改革國(guó)際貨幣體系的主張。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)綜合實(shí)力的不斷提升，人民幣在國(guó)際市場(chǎng)的認(rèn)可度和接受度不斷增強(qiáng),，在貿(mào)易結(jié)算,、離岸市場(chǎng)發(fā)展等方面取得了較為顯著的成績(jī)。同時(shí)我們也需要正視當(dāng)前人民幣國(guó)際化的程度仍然有限,，與主要國(guó)際貨幣還有很大差距,。展望未來(lái)，如果人民幣啟動(dòng)全方位國(guó)際化,，將會(huì)在15年左右成為主要國(guó)際貨幣,。

關(guān)鍵字：人民幣國(guó)際化、發(fā)展現(xiàn)狀,、程度測(cè)度,、展望評(píng)估

一、人民幣國(guó)際化的邏輯框架及發(fā)展現(xiàn)狀

2009年7月,，《人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算實(shí)施細(xì)則》公布后,，人民幣國(guó)際化發(fā)展的邏輯框架逐漸清晰。簡(jiǎn)而言之,，人民幣國(guó)際化的邏輯框架即為境內(nèi),、境外兩個(gè)市場(chǎng)、兩大循環(huán)和六個(gè)部分（圖1）,。第一個(gè)循環(huán)是跨境循環(huán),，可以分為經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目,、銀行間合作和政府間合作,；第二個(gè)循環(huán)是境外循環(huán)，主要有香港離岸中心建設(shè)和海外人民幣市場(chǎng),。

圖1 人民幣國(guó)際化邏輯框架

從跨境循環(huán)的角度看，自2009年人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算步伐開(kāi)始,，2010年規(guī)模達(dá)到5000億元,，2011年突破2萬(wàn)億元，2012年接近3萬(wàn)億元,，已占同期我國(guó)對(duì)外貿(mào)易總量的8.4%,。到2013年1季度，人民幣外商直接投資和對(duì)外直接投資累計(jì)達(dá)到3309億元和384億元,。自2008年以來(lái),，中國(guó)人民銀行先后與韓國(guó)銀行、澳大利亞儲(chǔ)備銀行,、俄羅斯聯(lián)邦中央銀行等近20個(gè)國(guó)家貨幣當(dāng)局簽署了貨幣互換協(xié)議,，總金額達(dá)為2萬(wàn)億元左右,。

從境外循環(huán)的角度看，離岸人民幣市場(chǎng)不斷壯大,，2012年末香港人民幣存款余額超過(guò)6000億元,，占當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)存款余額比重超過(guò)8%；中國(guó)銀行,、中國(guó)工商銀行分別承擔(dān)臺(tái)灣和新加坡的人民幣清算行職能,；倫敦、巴黎,、盧森堡,、悉尼等也積極爭(zhēng)取人民幣離岸市場(chǎng)的發(fā)展。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷增強(qiáng),、對(duì)外開(kāi)放程度的增加,，以及金融改革的步伐加快，人民幣在國(guó)際市場(chǎng)的接受程度將會(huì)進(jìn)一步提高,。在跨境人民幣市場(chǎng)領(lǐng)域,，經(jīng)常項(xiàng)目業(yè)務(wù)將進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展期，資本項(xiàng)目業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛力巨大,。預(yù)計(jì)2013年全年跨境人民幣結(jié)算量將超過(guò)4萬(wàn)億元,，其中貨物貿(mào)易結(jié)算金額約2.5萬(wàn)億元，其他經(jīng)常項(xiàng)目有望達(dá)到1.1萬(wàn)億元,，外商直接投資3500億元，對(duì)外直接投資500億元,。

在離岸人民幣市場(chǎng)領(lǐng)域,，香港離岸人民幣中心地位將進(jìn)一步鞏固，臺(tái)灣,、新加坡,、倫敦、盧森堡等也將積極開(kāi)展人民幣離岸市場(chǎng)業(yè)務(wù),。海外人民幣存量繼續(xù)擴(kuò)大,，預(yù)計(jì)2013年末離岸存款總額將突破1萬(wàn)億元。人民幣債券產(chǎn)品更趨多樣化,，二級(jí)市場(chǎng)日趨活躍,，人民幣股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)以及人民幣的保險(xiǎn)和理財(cái)產(chǎn)品也會(huì)繼續(xù)豐富,，規(guī)模不斷擴(kuò)大,。

二、人民幣國(guó)際化程度測(cè)算

國(guó)際貨幣的職能主要有計(jì)價(jià)結(jié)算,、投資交易和儲(chǔ)備貨幣三大塊,。一般來(lái)說(shuō),，國(guó)際貿(mào)易對(duì)貨幣國(guó)際化的進(jìn)程有著巨大的影響，國(guó)際貨幣的職能始于國(guó)際貿(mào)易中的跨境貨幣結(jié)算,。隨著跨境結(jié)算規(guī)模的不斷擴(kuò)大,，世界對(duì)該貨幣認(rèn)可度越來(lái)越高，該貨幣在金融市場(chǎng)上的交易也越來(lái)越活躍,，該貨幣的職能逐漸拓展到金融市場(chǎng),，并最終成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。有鑒于此,，我們將從貿(mào)易結(jié)算,、金融市場(chǎng)交易和外匯儲(chǔ)備三方面來(lái)測(cè)度目前人民幣的國(guó)際化程度。

1．跨境貿(mào)易結(jié)算中的人民幣國(guó)際化程度測(cè)度

數(shù)據(jù)顯示,，從2010年10月到2013年1月,，離岸人民幣支付量增長(zhǎng)了29.75倍。在世界主要支付貨幣中,，人民幣的排名也從2010年10月的第35位一舉躍升至目前第13位,，可謂增長(zhǎng)迅速。另外,，這一階段人民幣的國(guó)際接受程度也顯著上升,，2011年6月到2012年6月處理人民幣支付業(yè)務(wù)的國(guó)家和地區(qū)數(shù)增長(zhǎng)從65個(gè)增加到91個(gè)，機(jī)構(gòu)數(shù)從617家增加至983家,。前五大人民幣支付銀行的人民幣客戶關(guān)系數(shù)從91個(gè)增至153個(gè)（圖2）,。

圖2 人民幣國(guó)際接受程度

盡管人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算從開(kāi)始推出到現(xiàn)在取得了不錯(cuò)的成績(jī),，但是從絕對(duì)量上來(lái)看,，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算程度仍然不夠。

表1中數(shù)據(jù)顯示了世界主要貨幣2011,、2012年跨境貿(mào)易結(jié)算使用情況,，從表中數(shù)據(jù)可以看到，歐元,、美元,、英鎊、日元,、澳元,、加元、瑞士法郎是跨境貿(mào)易結(jié)算中使用最多的國(guó)際貨幣,。其中歐元,、美元是跨境貿(mào)易的最主要貨幣，二者占跨境貿(mào)易結(jié)算的70%左右,。人民幣的跨境貿(mào)易結(jié)算使用比例較低,，僅為0.6%左右,，與世界主要貨幣有著巨大的差距。與金磚五國(guó)其他國(guó)家相比,，人民幣僅次于俄羅斯盧布,，好于南非蘭特和沒(méi)有上榜的印度盧比以及巴西雷亞爾,。

表1 貨幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中使用占比

當(dāng)然,，表1沒(méi)有考慮各國(guó)的國(guó)際貿(mào)易情況,，僅是單純的跨境貿(mào)易結(jié)算占比。由于跨境貿(mào)易結(jié)算驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于國(guó)際貿(mào)易,，因而在國(guó)際貿(mào)易額基礎(chǔ)上考慮跨境貿(mào)易結(jié)算更能揭示一國(guó)貨幣的國(guó)際接受度,，進(jìn)而反映該貨幣的國(guó)際化程度,。表2在各國(guó)國(guó)際貿(mào)易占比基礎(chǔ)上構(gòu)建了一個(gè)新的指標(biāo)：—國(guó)貨幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中額度占比/該國(guó)貿(mào)易額在世界總貿(mào)易額中的占比,。這個(gè)新指標(biāo)能夠?qū)ω泿艊?guó)際化程度進(jìn)行更精確度量,。

表2 貨幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中使用占比/各國(guó)貿(mào)易在世界貿(mào)易總額中占比1

從表2中數(shù)據(jù)可以看出,，考慮到各國(guó)貿(mào)易情況之后,，貨幣的國(guó)際化程度發(fā)生了不小的變化。美元該指數(shù)超過(guò)了400%排名第一,，反應(yīng)了美元當(dāng)之無(wú)愧的世界核心貨幣地位,，英鎊也超過(guò)了200%排名第二，說(shuō)明英鎊在貿(mào)易結(jié)算中仍實(shí)力超群,，歐元?jiǎng)t跌到了第三位,。與世界五大貨幣及金磚五國(guó)貨幣相比，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算比例仍是最低的,，不管是南非蘭特還是俄羅斯盧布都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了人民幣,，這說(shuō)明人民幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中使用較少。

2．金融市場(chǎng)交易中人民幣的國(guó)際化程度測(cè)度

數(shù)據(jù)顯示（表3）,，1998年，美元在外匯市場(chǎng)交易比重為86.8%,，并在2001年達(dá)到峰值89.9%,，盡管此后逐步降低，但依舊占85%左右的份額,，穩(wěn)居世界第一,，說(shuō)明了美元不可撼動(dòng)的國(guó)際地位。歐元誕生之后,，繼承了德國(guó)馬克和法國(guó)法郎份額,，占比在37%-39%之間。日元跟英鎊目前分別占比19%和12.9%,。人民幣在外匯交易經(jīng)歷了從無(wú)到有的過(guò)程,，目前在外匯市場(chǎng)交易中占0.9%,，但與世界主要貨幣差距明顯。

表3 主要貨幣在外匯市場(chǎng)交易占比情況

表3中數(shù)據(jù)基本上反映了一國(guó)貨幣的國(guó)際地位，但是由于沒(méi)有考慮一國(guó)經(jīng)濟(jì)的規(guī)模,，因而并不能很準(zhǔn)確反映貨幣的國(guó)際化程度,。通過(guò)把貨幣母體經(jīng)濟(jì)在世界經(jīng)濟(jì)占比情況和不同貨幣在國(guó)際外匯市場(chǎng)的占比結(jié)合起來(lái)，我們計(jì)算得出了一組新的數(shù)據(jù),，這一數(shù)據(jù)能更好地反映一國(guó)貨幣的國(guó)際化程度,。表4是2007年主要貨幣的相關(guān)數(shù)據(jù)。我們可以看到,，瑞士法郎外匯交易占比/GDP占比最高達(dá)到了436%,，充分展示了除去經(jīng)濟(jì)規(guī)模的影響后，瑞士法郎具有很高國(guó)際化程度,。美元,、英鎊、日元,、歐元四種國(guó)際貨幣這一比例分別為169.50%,、147.6%、109.4%,、83.3%,，與這四種貨幣的國(guó)際地位也是一致的。

金磚五國(guó)中,，除南非這一比例較高達(dá)到了87.7%外,，其他四國(guó)都比較低。說(shuō)明金磚國(guó)家的貨幣相對(duì)于其巨大的經(jīng)濟(jì)規(guī)模國(guó)際化程度都較低,。尤其值得注意的是,，人民幣外匯交易占比/GDP占比只有3.7%，不僅與五大貨幣差距巨大,，在金磚五國(guó)中排名也是最低的,，說(shuō)明人民幣在金融市場(chǎng)被使用的比例仍然較低。

表4 2007 年主要貨幣外匯交易占比/母體GDP占比

表5則用2010的數(shù)據(jù)重新計(jì)算了該指標(biāo),。通過(guò)與2007年數(shù)據(jù)相比較來(lái)，各貨幣的排名與2007年基本保持了一致,，瑞士法郎與港幣仍然占據(jù)前兩位,，不過(guò)瑞士法郎的比例大幅下降，美元,、英鎊,、日元,、歐元四大貨幣的比例都有不同程度的上漲，說(shuō)明其國(guó)際化程度仍在不斷提高,。金磚五國(guó)中,，除南非蘭特國(guó)際化程度下降明顯外，其他四種貨幣國(guó)際化程度都有所提高,，其中人民幣的占比為4.8%,，提高了1.1個(gè)百分點(diǎn)，不過(guò)人民幣國(guó)際化程度仍是最低的,。這說(shuō)明從整體來(lái)看,，人民幣國(guó)際化程度不但與發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣無(wú)法相提并論，即使與其他金磚國(guó)家相比也存在巨大差距,。

表5 2010 年主要國(guó)家和地區(qū)外匯交易占比/母體GDP占比

從表6中可以看到,，美元,、歐元是世界最主要的儲(chǔ)備貨幣，占了世界儲(chǔ)備貨幣將近90%的份額,，英鎊,、日元、瑞士法郎緊隨其后分別排名二,、三,、四位，它們共同構(gòu)成世界五大儲(chǔ)備貨幣,，除2007年外五大貨幣占世界儲(chǔ)備貨幣的比例都接近甚至超過(guò)95%,。

到目前為止，仍沒(méi)有人民幣作為世界儲(chǔ)備貨幣的數(shù)據(jù),，不過(guò)有報(bào)道稱尼日利亞央行已把人民幣作為儲(chǔ)備貨幣,，占其330億美元外匯儲(chǔ)備規(guī)模的5%至10%。日本財(cái)務(wù)大臣安住淳也在2012年3月13日透露,，中國(guó)政府已于3月8日同意日本政府購(gòu)買(mǎi)最高650億元人民幣（相當(dāng)于103億美元）的中國(guó)國(guó)債,，日本將分批實(shí)施購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃。另外,，韓國(guó)央行已經(jīng)于2012年4月開(kāi)始用此前獲得200億元(合32億美元)的交易配額在中國(guó)銀行間市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)中國(guó)債券,，在2012年7月開(kāi)始用所獲得的3億美元QFII配額購(gòu)買(mǎi)中國(guó)股票,。據(jù)最新消息顯示,，澳大利亞央行副行長(zhǎng)菲利普·羅伊（Philip Lowe）2013年4月23日表示，澳大利亞央行將把最多5%的外匯儲(chǔ)備投資于中國(guó)國(guó)債,，而且已經(jīng)獲得中國(guó)央行的批準(zhǔn),。據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道,，目前澳大利亞的外匯儲(chǔ)備大概是382億澳元，5%的外匯儲(chǔ)備約為19.1億澳元,，約合人民幣124億元（約20億美元）,。即使這些報(bào)道全部屬實(shí)，總金額也不過(guò)190億美元,，與超過(guò)5.6萬(wàn)億美元的世界總儲(chǔ)備相比仍是微不足道,。

綜上所述，雖然自2008年人民幣國(guó)際化進(jìn)程啟動(dòng)以來(lái),，人民幣國(guó)際化取得了不少成果,，但是從外匯交易、跨境貿(mào)易結(jié)算,、外匯儲(chǔ)備這三個(gè)指標(biāo)來(lái)看人民幣國(guó)際化程度仍然較低,，不僅與世界主要貨幣差距明顯，也落后于其他金磚國(guó)家貨幣,，未來(lái)仍需要我們從多方面入手繼續(xù)推進(jìn)人民幣的國(guó)際化進(jìn)程,。

三、人民幣國(guó)際化展望評(píng)估

從目前來(lái)看,，中國(guó)已開(kāi)始嘗試分步驟同時(shí)推進(jìn)資本項(xiàng)目開(kāi)放和人民幣國(guó)際化,，目前已開(kāi)放人民幣外商直接投資，并允許外資以人民幣形勢(shì)投資大陸資本市場(chǎng),，同時(shí)鼓勵(lì)內(nèi)外資企業(yè)以人民幣形式相互投資,，允許外國(guó)企業(yè)在中國(guó)境內(nèi)以人民幣形式上市和發(fā)債，人民幣和日元,、澳元可直接兌換,。人民幣走向全面可兌換的路線圖日益清晰，其時(shí)間表可預(yù)測(cè),，從而為人民幣的進(jìn)一步國(guó)際化鋪平道路,。

為清晰呈現(xiàn)人民幣國(guó)際化的未來(lái)路徑，在假設(shè)人民幣完全可兌換的條件下,，根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)當(dāng)前發(fā)展條件下的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì),，模擬人民幣國(guó)際化的使用前景。從量化角度出發(fā),，采用Chinn和Frankel (2005)的基礎(chǔ)模型,，利用主要國(guó)際貨幣的歷史數(shù)據(jù)建立面板數(shù)據(jù)的混合數(shù)據(jù)模型，用相關(guān)變量解釋國(guó)際儲(chǔ)備的變化規(guī)律：

依據(jù)上述模型,，我們對(duì)人民幣國(guó)際儲(chǔ)備進(jìn)行中期預(yù)測(cè)，并嘗試外推。首先選定自變量的初始值,，其中GDP占比采用IMF的預(yù)測(cè),，匯率變動(dòng)采用5年移動(dòng)平均外推，人民幣國(guó)際儲(chǔ)備初始值在已知人民幣國(guó)際清算量的基礎(chǔ)上,，采用美元儲(chǔ)備和交易清算的關(guān)系比例推算,，在此基礎(chǔ)上獲得人民幣在滿足國(guó)際貨幣一般條件下的國(guó)際儲(chǔ)備預(yù)測(cè)和外推值。從預(yù)測(cè)結(jié)果來(lái)看,，人民幣若啟動(dòng)全方位國(guó)際化,，5年內(nèi)國(guó)際儲(chǔ)備占比達(dá)到3%左右，2030年可達(dá)到10%以上的占比,，成為第三大國(guó)際貨幣,。

這里我們也強(qiáng)調(diào)，該預(yù)測(cè)是在假定資本項(xiàng)目完全可兌換和人民幣全面開(kāi)放等條件下,，根據(jù)當(dāng)前主要國(guó)際貨幣經(jīng)驗(yàn)所做的一種推算,，旨在提示政策層如果全面推進(jìn)國(guó)際化，未來(lái)愿景是什么方向,。

表7 人民幣和主要國(guó)際貨幣儲(chǔ)備比例預(yù)測(cè) 單位：%

在此基礎(chǔ)上，我們可以推算人民幣的國(guó)際清算使用情況,。以美元為例,，近10年來(lái)，美元的國(guó)際清算占比和國(guó)際儲(chǔ)備占比保持了非常穩(wěn)定的比例關(guān)系,，2001年至2010年這一比例基本在1.45-1.59范圍波動(dòng),，平均比例為1.52。假設(shè)人民幣清算和儲(chǔ)備占比具有相同比例,，則可以推算出2016年人民幣的國(guó)際清算量將達(dá)到2.5萬(wàn)億美元的水平,。

國(guó)際債券影響因素較多，預(yù)測(cè)較復(fù)雜,，我們采用趨勢(shì)外推法做保守估計(jì),，在BIS公布的現(xiàn)有數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上推測(cè)人民幣債券的前景。從圖3看,，自2005年以來(lái),，人民幣國(guó)際債券的發(fā)行有比較穩(wěn)定的線性增長(zhǎng)趨勢(shì)，據(jù)此可預(yù)測(cè),，5年內(nèi)人民幣國(guó)際債券年度發(fā)行額保守估計(jì)將達(dá)到5000億元的規(guī)模,。

圖3人民幣國(guó)際債券發(fā)行額度變化

從更加直觀的數(shù)量關(guān)系上來(lái)看,，盡管沒(méi)有明確界限,，人民幣國(guó)際化將按照經(jīng)常項(xiàng)目貿(mào)易結(jié)算,、資本項(xiàng)目投資交易、主權(quán)經(jīng)濟(jì)體納入國(guó)際儲(chǔ)備的順序有重點(diǎn)梯次推進(jìn),，如圖4所示。人民幣首先在國(guó)際貿(mào)易中充當(dāng)計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣,，在未來(lái)5年內(nèi)迅速發(fā)展,，為人民幣的全球使用建立實(shí)體經(jīng)濟(jì)依靠基礎(chǔ)，并提供充足的海外資金池,。伴隨人民幣國(guó)際貿(mào)易結(jié)算的擴(kuò)大,，金融市場(chǎng)的投融資逐漸壯大，人民幣計(jì)價(jià)產(chǎn)品會(huì)不斷豐富和復(fù)雜化,，人民幣投資交易將開(kāi)始起步,，并在未來(lái)10年左右的時(shí)間加速增長(zhǎng)，而后保持一個(gè)和貿(mào)易相適應(yīng)的比例,，平穩(wěn)發(fā)展,。當(dāng)人民幣在國(guó)際貿(mào)易和金融市場(chǎng)的應(yīng)用日益擴(kuò)大時(shí)，第三方國(guó)家和地區(qū)會(huì)實(shí)質(zhì)性將人民幣納入其國(guó)際儲(chǔ)備,，以應(yīng)對(duì)國(guó)際收支中的人民幣收支問(wèn)題,，人民幣在國(guó)際儲(chǔ)備中的比例逐漸增長(zhǎng)并趨于穩(wěn)定。

圖4 人民幣國(guó)際化路線圖

上述分析和預(yù)測(cè)為我們描繪了人民幣國(guó)際化的現(xiàn)狀程度和廣闊前景,。一方面，我們可以看到人民幣自跨境貿(mào)易結(jié)算以來(lái)在國(guó)際使用通道和數(shù)量上的快速發(fā)展,，另一方面我們也看到當(dāng)前的人民幣國(guó)際使用廣度和深度仍十分有限,，還有待進(jìn)一步推進(jìn)。從預(yù)測(cè)和推測(cè)角度看,，未來(lái)的人民幣國(guó)際使用將是一個(gè)十分可觀的數(shù)量,，將有數(shù)萬(wàn)億人民幣充當(dāng)國(guó)際儲(chǔ)備、貿(mào)易結(jié)算,、計(jì)價(jià)清算等功能,。

人民幣國(guó)際化既是國(guó)際貨幣體系發(fā)展和國(guó)際金融危機(jī)下海外，特別是周邊地區(qū)實(shí)際需求的體現(xiàn),，也是我國(guó)改革開(kāi)放進(jìn)一步深化的具體要求,。人民幣國(guó)際化既需要境外需求和市場(chǎng)的發(fā)展，也需要境內(nèi)體制改革的保障和金融市場(chǎng)的深化,。這一國(guó)際化過(guò)程不僅需要人民幣使用范圍和項(xiàng)目在廣度和深度上不斷推進(jìn),，還需要市場(chǎng)深化和市場(chǎng)體制的保駕護(hù)航。我們期待著這一過(guò)程的穩(wěn)步推進(jìn),，也需對(duì)其中的風(fēng)險(xiǎn)和副作用有所估計(jì)和準(zhǔn)備,。

國(guó)內(nèi)外專家學(xué)者普遍認(rèn)為,，從發(fā)展趨勢(shì)看，2030年前后中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模有望達(dá)到全球第一,，屆時(shí)將在科技進(jìn)步,、地緣政治穩(wěn)定、文化交流和諧的基礎(chǔ)上,，人民幣廣泛進(jìn)入包括企業(yè)和家庭在內(nèi)的國(guó)外非居民資產(chǎn)負(fù)債表,，成為與美元、歐元功能相同的第三大國(guó)際貨幣,。

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