積極型投資者是指意圖以更多注意力和精力,，以獲取比投資普通股更好的結(jié)果的投資者。他們都喜歡選擇成長股,。

成長股的定義是不僅過去的業(yè)績水平超過了平均水平,，而且預計將來他的業(yè)績水平也會超過平均水平。

格老的點評：業(yè)績記錄良好,，而且看上去很有前途的普通股,，其價格也相應都很高。即使投資者對前景的判斷是正確的,，也有可能得不到好的結(jié)果,。原因有二：

①因為預期的收益已經(jīng)包含在已經(jīng)支付的價格之中了，或許買入價還有可能超出了預期的收益,。

②對未來的判斷有可能是錯誤的——公司不可能永遠快速成長下去,。公司成長在到達某一時點增長曲線后就會緩下來。當一家公司已經(jīng)獲得了非常顯著的增長時,，僅僅因為其規(guī)模擴大就會使得他很難再取得以往的成就,。

成長型基金PK標普指數(shù)

通過對1961到1970年十年170種成長型基金的平均收益的比較,，絕大多數(shù)小型智能基金和以成長相稱的基金都沒有跑贏標普指數(shù)。只有17種大型成長型基金跑贏了標普指數(shù),。

這說明兩個問題：

第一,，成長型公司股票的分散化投資并不一定能帶來非常優(yōu)異的回報。

第二,，成長型中小型公司看起來成長空間較大,，實際上未來不確定多于成長性。

而且這類股票擁有較高的投資信用級別,，他們的借款利率非常低,，另一方面，公眾對這種股票的熱情極高,。其股價的上漲速度遠遠快于其實際利潤的增長速度,。此時，這種股票的風險就會變得越來越大,。

因此,，格老不建議、不贊成積極型投資者通常所從事的成長股投資,。他認為這種投資領域美妙的未來前景早已經(jīng)被市場發(fā)現(xiàn)了,，而且已經(jīng)通過當期的市盈率得到了反映。

什么人可以從成長股中獲得了100倍或者更高的收益呢,？

他們與特定公司有密切聯(lián)系,，比如雇傭關系、親屬關系等等,，從而使得他們將自己大部分的資金以一種方式投資進去,，并且在各種情況下都始終持有這部分投資。期間盡管有許多高價出售的機會在引誘著他們,，他們依然繼續(xù)持有,。

面對同樣的機會，但和公司沒有這種特殊關系的投資者經(jīng)常會面臨這樣的問題：第一,，以這種方式投入的資金是不是過多,？第二，每一次下跌都會加重這個問題,，而且內(nèi)部和外部的壓力都有可能迫使他們?nèi)ソ邮芸瓷先ヒ呀?jīng)不錯的利潤,，但這一利潤卻大大低于能夠獲取的巨額財富。

兩條古老的諺語：樹高不過天,。牛市能賺錢,，熊市能賺錢，但豬市從來賺不到錢。

不大受歡迎的大公司

既然市場習慣于高估那些增長極快,，或者在其他方面很出色的普通股,，那么我們自然可以預計到市場也會對那些因為發(fā)展不令人滿意而暫時失寵的公司做出低估。這是股市的一條基本規(guī)律,，他向人們提供了一種既穩(wěn)妥又有希望的投資方式,。

大公司不是小公司：雖然小公司也會因為同樣的原因被低估，而且許多情況下,，他們的利潤已經(jīng)改善，但卻長期被市場所忽視,。因此與其它公司相比,，大公司有兩個優(yōu)勢:第一、它可以借助資本和人力資源度過難關,，并重新獲得令人滿意的利潤,。第二、市場有可能對公司表現(xiàn)出的任何改善作出較為迅速的反應,。

低市盈率的意義：通過對1937年到1969年期間十種低市盈率的股票和10種高市盈率股票對比收益來看,，低市盈率的股票的收益率始終超過了高PE的股票收益率，,。

購買廉價證券 

買入證券的內(nèi)在價值似乎要大大高于其售價50%,。

如何尋找到廉價的普通股呢？ ①首先采用評估法,，在對未來的利潤作出估計之后再乘以特定證券相應的一個系數(shù),。如果得出的價格足以高出市場價，而且投資者對所使用的方法有信心的話,，那么,，他就可以將這種股票稱為廉價股。②私人所有者從企業(yè)獲得的價值,，強調(diào)資產(chǎn)的可實現(xiàn)價值,，其重點強調(diào)的是凈流動資產(chǎn)或者是營運資本。

選擇廉價證券,，投資者不僅僅需要勇氣,，更來自于以往的經(jīng)驗，還依賴于合理的價值分析方法的運用,。

廉價股的價格被低估的兩個重要因素： ①當期結(jié)果令人失望,，②長期被忽視或者是不受歡迎，有可能是市場沒有了解公司的實際利潤情況,。

周期股的價格沒有周期性：鋼鐵股以周期性波動而聞名,，精明的買主可以在利潤低下時低價購買這些股票，等到繁榮的年份，再將其售出,，以獲得豐厚的利潤,。這是一個好規(guī)律，好策略,，但如果這招真的可行,，那么在股市中賺錢就容易了。遺憾的是大部分情況會事與愿違,。利潤和股價下降之后兩者并沒有在隨后出現(xiàn)大規(guī)模的反彈,。投資者要進行穩(wěn)妥的投資，僅僅觀察利潤和股價的同時下跌是不夠的,，他同時還要求過去十年或更長的時間內(nèi),，利潤具有較好的穩(wěn)定性，比如過去沒有利潤赤字的年份,，同時還要求公司具備足夠的規(guī)模和財務實力,，以應對未來有可能出現(xiàn)的困難。

這里的理想狀態(tài)是一家著名大公司的股價大大低于其過去的平均價,，又大大低于其過去的平均的市盈率,。這無疑把很多公司排除在外，因為這些他們在股價較低的年份也伴隨著較高的市盈率,。

最容易識別的一類廉價股是這樣的：如果售價比公司的（扣除所有優(yōu)先債務之后）凈運營資本本身還要低,，這意味著股票的買主根本沒有支付固定資產(chǎn)包括房屋和機器設備的價格和任何形式的商譽價格。

積極型投資者的選股建議

積極型投資者企圖利用一定的技巧(包括學習經(jīng)驗和天性所帶來的技巧),，就有可獲得比道瓊斯指數(shù)更加優(yōu)秀的結(jié)果,。能做到這一點的可能性有多大？大量的證據(jù)表明,，要做到這一點是十分困難的,，即使試圖這樣做的人擁有很高的水平,包括大量的專業(yè)的、優(yōu)秀的基金業(yè)績也未能超過一般水平,。這證明了要想獲得超出一般的水平的成就是非常困難的,。

增長前景最好的產(chǎn)業(yè)

許多證券分析師尋求的是增長前景最好的產(chǎn)業(yè)，而且這些公司在行業(yè)中擁有最佳的管理層和其他優(yōu)勢,。這就意味著他們將購買的這些產(chǎn)業(yè)或公司的股票,，無論其股價有多高。同樣他們也將避開前景不太看好的產(chǎn)業(yè)和公司的股票,，無論其價格有多低,。

但公司的情況事實上是完全相反的。只有極少數(shù)的公司能夠在長時間的范圍內(nèi)連續(xù)的高增長,。同時少數(shù)大公司也會令人意外地遭受最終的消亡,，大多數(shù)企業(yè)相對的歷史地位都會發(fā)生變化,，有上升也有下降，有些企業(yè)則會不斷的經(jīng)歷從貧窮到富有,，再到貧窮,，這樣的周期性變化。另一些企業(yè)會隨著管理水平的惡化和改進而發(fā)生重大的變化,。從以上我們可以看到積極型投資者所從事的工作是一項異常艱難且很有可能是不切實際的工作,，無論他們多么聰明，知識多么淵博,。

但是如果從標準的選擇分析角度來看,，股市上真的有很大一部分股票經(jīng)常受到歧視，或者完全被忽視,，那么聰明的投資者就可以從其相應的價值低估中獲利,。

積極型投資者可能會只選擇自己認為比較樂觀的產(chǎn)業(yè)和公司，但格老強烈建議——不要因為你的這種樂觀的情緒而購買高價股,。

給積極型投資者股票選擇的標準：

①財務狀況流動資產(chǎn)與流動負債的比值至少達到1.5。對于工業(yè)企業(yè)而言,，債務占流動資產(chǎn)的比值不應高于110%,。

②盈利穩(wěn)定在近五年的數(shù)據(jù)中沒有出現(xiàn)過赤字。

③股息記錄目前有一些股息支付,。

④利潤持續(xù)穩(wěn)定增長,。

⑤股價不應高于有形資產(chǎn)價值的120%。

⑥規(guī)模很大（以流通股的份數(shù)來衡量）,。

⑦與以前的最高的價格相比,，股價較低。

⑧標準普爾的評級較高,。

更簡單的方法就是：較低的市盈率 較高的股息回報 較大的資產(chǎn)價值,。

通過對1968年12月31日到1971年8月31日三個投資組合30種股票的業(yè)績表現(xiàn)來看:

1.質(zhì)量較差的小盤股在牛市期間會被高估，因此在隨后的價格暴跌中,，他們不僅比大盤損失慘重,，而且其全面反彈也比較慢，而且多數(shù)情況下永遠無法全面反彈,。

2.只有三種股票的業(yè)績優(yōu)于標準普爾綜合指數(shù)：評級最高的A 工業(yè)企業(yè),；流通股份在5000萬以上的公司總體沒有什么變化。每股售價很高的股票,，比如一百美元以上,，他們的結(jié)果要優(yōu)于綜合指數(shù)上漲。

3.與我們的投資理念相反,，規(guī)模較大,，并且在市場價中商譽成分很高的企業(yè)在這兩年半的持股期內(nèi),，總體上表現(xiàn)得非常好。

4.同時具備下列優(yōu)點的公司具有很強的勢頭,。規(guī)模很大,，過去的利潤記錄很好。公眾預期其利潤的增長將在未來持續(xù)下去,。過去許多年內(nèi)有強有力的市場表現(xiàn),。即便按照我們的定量標準來看，其價格很高,，但基本的市場力量很有可能在一定時期內(nèi)主導此類股票的發(fā)展,。

格老在這里承認：“與標準普爾綜合指數(shù)相比，我們所選擇的股票整體上要差很多”,。這也再次說明指數(shù)的價格穩(wěn)定性要比一般的公司更好一些,。

帕斯卡曾經(jīng)說過：內(nèi)心和感性能理解的東西，理智不一定能理解,。

人們真的能夠在不冒重大風險的情況下,，從低價股身上獲利嗎？可以,，前提是——如果你能夠發(fā)現(xiàn)足夠多的低價股來建立一個分散化的投資組合,，而且如果你在購買后無論漲跌，你仍然具有耐心,，有時候可能需要相當大的耐心,。

八組公司比較的結(jié)論。

①公司應謹慎地投資和控制業(yè)務擴張,，將其債務控制管理在適度的范圍/額度之內(nèi),。案例中負債過高的紐約不動產(chǎn)公司最終出現(xiàn)了讓人難過的景象。

②在股票市場劇烈波動的時候,，那些盈利能力更強,、增長速度更快，但債務過大的公司在市場恢復元氣的時候,，卻表現(xiàn)并沒有那么優(yōu)秀,；反而那些支付股息更多、公司運營資本地位更加穩(wěn)固的公司表現(xiàn)更加優(yōu)秀,。然而前一種公司就是大多數(shù)證券分析師的偏愛,。

③商譽是一種坑。如果一家公司的商譽過高,，那我們要思考：這要用未來多少年的豐厚利潤才能以股息或者有形資產(chǎn)的形式把坑填平,？

④價格高估的成長型公司與價值型公司相比，在市場逆轉(zhuǎn)的時候,，價值型公司的反彈增長幅度要遠遠大于價格高估的成長型公司,。

⑤偽價值股：低市盈率,，但是公司龐大、發(fā)展停滯,，增長緩慢,，未來可能價格還會跌跌不休，便宜的可能會更加便宜,。

⑥偽成長股：有些成長股僅僅為概念,，其長期增長反而不及價值股或者是相差甚遠；當市場風險來臨的時候,，那些偽成長股就會陷入反彈無望的境地,。

綜合型大企業(yè)、多重概念,，充滿技巧和浮夸,，但市場行情缺乏堅實的內(nèi)在價值基礎，這樣的公司在未來將會會給投資人帶來痛苦,。

避開那些多元化,，且擁有很多附屬公司的股票，擁抱那些專注主營業(yè)務,，且連續(xù)多年表現(xiàn)穩(wěn)定/出色的公司,。

格老對成長股的憂慮：大多數(shù)情況下增長記錄良好，盈利能力較強的公司,，其PE倍數(shù)較大,。這符合一般的邏輯,，但是我們無法確認這種高市盈率能否被事實證明是合理的,，或者能否被未來的發(fā)展所證實。

實際上,，這些股票不僅僅具有投機性（這意味著存在固有的風險）,，而且在大多數(shù)時間里，他們的過去和現(xiàn)在都存在著明顯的高估,，大多數(shù)證券分析師都力求挑出在將來表現(xiàn)最好的公司,，主要從市場的行為來衡量，同時也要考慮利潤的發(fā)展,，坦白講,，我們懷疑這種做法能否收到滿意的結(jié)果。

總而言之,，格老在本篇中重點寫的是成長股,，但卻時刻不忘“炫耀”價值股廉價證券的優(yōu)勢?？梢哉f,，老人家在內(nèi)心里對成長股一直是不愿作重點強調(diào),，對成長股投資者的未來充滿了擔心和憂慮。