陳達美股投資: 一生低首拜芒格

jackie_gao 2018-06-09

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芒格曾說過兩句話,，如仙露明珠。一句是：我做的只是在觀察——什么靈,，什么不靈,，以及為什么。另一句是：一個人能做的至善之舉,，就是幫助另一個人知道得更多,。 所以我想芒格肯定是樂于傳道解惑的，雖然其并非著作等身,，但光聽聽這個年近期頤的老人談談人生,，我們也會獲益匪淺。但讀他的文章與演講,，你讀完以后可能會有啥也沒讀的感覺,。這說明什么？這進一步地說明了芒格是個哲學家,，是一個可以一生低首相拜之人,。

芒格太大，我且斗膽碎筆寫之,。

1. 思維模型（Mental Models）

芒格既不好寫也不好學。一來他嘴比較碎,，調教起來喜歡東一句西一句,；二來作為一思想家，芒格的精神世界比較滂沱,，又有下里巴人又有陽春白雪,。這與他的教育背景與職業(yè)履歷相關,，數學、物理學,、氣象學,、哲學、法學,、經濟學,、金融投資學，行伍戎馬,、訟師生涯,，再加上大幾十年歲月的摧殘，于是芒格老而近妖,。

當然知識只是顏料而不是匠作,。在接觸了五花八門的海量知識之后，你有可能成為芒格,，但更大可能是成為博古知今的北京出租司機——知識多了雜了而缺乏歸納合璧,，表達出來就容易變成貧嘴。憤世嫉俗,，夸夸其談,。為了避免這種尷尬，芒格非常強調從知識中抽離出一些最精華的模型加以融貫,，以期形成一種“思維模型的網格”（latticework of mental models）,。這是芒格教給我的第一課。

“模型”倆字容易把我們震住,，一般建模建模的都覺得是隔壁學霸才能干得出來的高科技,；但西方人常說的Model 其實是一個挺隨便的詞，比如鼎鼎大名的資產定價模型無非就是 E(ri)=rf+β (E(rm)-rf) 這個簡單表達,，里面的變量比你家的馬桶還少。啥叫模型呀,？—— A model is a human construct to help us better understand the real world—— 任何能夠幫助你更好理解現實世界的人造框架,，都是模型。

模型是我們意淫出來思考和理解世界的工具,。

舉例說一些生活中常用的模型——比如奧卡姆的剃刀（哲學）,、格雷欣法則（經濟學）、泊松分布（統(tǒng)計概率學）,、確認偏誤（心理學）,、鄧巴的數字（人類學）、帕累托定律（經濟學）,、機會成本（經濟學）,，現金流折現模型（金融學）,，這些都是無比實用的思維框架。芒格說：你首先必須要去學習關鍵學科中的這些 big ideas,，然后你將這些模型串成網格,，并確保在你的余生里可以對這個網格調用自如。

為什么需要模型的網格,？因為單一某個模型,，你用多了就產生了路徑依賴——導致你會扭曲現實來滿足模型，而不是更換模型來滿足現實,。如果工具不多,，那么過度使用幾成必然。芒格常引用老話說“如果你手里只有一個錘子,，那你看誰都是釘子”,，此句諺語已經把這個問題說透了。

比如一個經濟學的學生,，經典的需求曲線表明商品價格越高需求越低,。他拿著這個大榔頭去敲經濟學問題的釘子，很多時候是敲得順手的,；但碰到某些殘酷現實——諸如為什么LV這種塑料包能賣到那種荒謬的價格而且需求居然還越來越大,，他就要錯亂。這時候你就需要心理學或者人類行為學的一些解釋,，比如這些商品可能是韋伯倫商品（Veblen goods）——需求隨價格升高而升高,。他們不僅有淺層次的效用，而更深地關系到炫耀與性隱喻,、繁衍與存續(xù),、關系到社會競爭暗示與階層接納——“你看我有XXX了，你該喜歡/接受我了吧,？”

勞力士就是韋伯倫商品的另一個好例子,，其實當年遠不是什么硬貨——1981年一塊水鬼大概只賣九百美元。后來勞力士放飛了自我標價一路狂奔,，結果發(fā)現價格越漲居然銷量越好,，現在同型號的水鬼大概七八千，乃Veblen goods 的典范,。香港人常說：你不戴勞,，別人不會看不起你，別人是根本看不見你,。——所以思考此類問題的時候如果你腦中僅有的經典供需模型,，肯定是要懷疑人生。

我也拿自己舉個膚淺的例子來說說單模型的局限。我不敢說自己是價投,，但我贊同價投理念。而格雷厄姆式的“價值投資”其實就是一個思維模型,，簡而言之你要做到這四點：

1. 以看生意的心態(tài)來看股票,。

2. 以內在價值的巨大折扣上建立安全邊際。

3. 面對躁郁的市場：要買于抑郁,，賣于躁狂,。

4. 保持理性，別動情,，別動氣,。

價投是一把政治正確的大榔頭，當拿著這把榔頭的時候,，我就感覺檔里揣著擎天柱,，我是忍不住要睥睨四方的。我放眼望去,，看見世界有好多釘子啊,，它們被市場或憎恨或遺忘，上面纏滿了韭菜的尸體,。比如我這倒霉催的就看到了,，坑爹的人人公司。

在人人上的這筆投資,，雖然我最后仍然獲利,，但是與我的預期相差甚遠，可以說是一筆失敗的投資,。當我揮動價投這把大榔頭的時候,，在我玫瑰色充滿幻想的眼神里，人人就是一顆溫婉可人的釘子,。我曾以為價投這個模型里最難的部分是“確定內在價值”,，而在人人的案例上這個難題似乎如此簡單明了，于是我義無反顧地以格雷厄姆價投的姿勢捶了下去,。但最后,，沒有死在計算內在價值上，而是死在建立安全邊際上,。

安全邊際要解決的問題其實是風險控制,，而風控里極為重要的一點是不與虎謀皮（用芒格自己的英文來說，叫 avoid dealing with people of questionable character）,；資產價值數字上的折扣固然吸引,，但不考慮更廣義的安全邊際，再大的折扣也是海市蜃樓。

所以即使是價值投資如此偉岸的一把大錘子,，你也不能只有這一把錘子,。比如在人人的案例里，我或許可以用代理問題（principal–agent problem）這個模型來分析,，或許會得出不同的結論,。

雖然現代教育的邏輯是你在專才化之前先要通才化，雖然大學的任務理應不是培養(yǎng)一技之長而是培養(yǎng)一生之所,，然而大多數人接受的教育仍然是單模式化的,。大學技校化是一件悲哀之事,。芒格認為投資也是如此,，投資不是諸如炒菜、做鞋,、素描,、開挖掘機一樣的特種技能，而是一種綜合性極強的大招,。投資最核心的就是做決定——投或不投或做空,，投多少何時投，如何決定資產配置,、證券選擇,、市場擇時這些問題——而決策能力需要一個思維網格，需要你像機器貓一樣有個袋子,，里面裝滿各種各樣的思維模型,。任何一個單一模型再完美，她都會有自己的局限性,。

當然,，肯定有一些模型比另一些模型更管用，錘子殺傷力肯定比不過飛彈,。在所有的模型中,，芒格本人平生最愛倆——一個是“機會成本”（opportunity cost），另一個是“激勵機制”（incentives）,，他認為通過這倆大寶貝兒可以參悟許多事,。比如后者，在商業(yè)社會里最好的利益捆綁法就是自己打包自己的降落傘,。羅馬人如何保證拱門造得牢靠,？——每當拱門造好，建拱門的建工們就要站在拱門底下,，目送支撐拱門的腳手架被拆掉,。—— 永遠不要低估利益捆綁和激勵機制的威力,。

參悟所有的姿勢，融貫所有的知識,。這樣想來,，你恐怕不是一個投資者，你根本就走上了成為一哲學家的不歸路,。

2. 芒格思想是格雷厄姆價值投資主義在新時代的運用和發(fā)展

再來說說芒格的投資觀/價投觀,。

首先芒格肯定是很憎惡群體性投機泡沫的，他說眾人扎堆就如同一窩旅鼠,，喜歡長途跋涉然后集體跳海。所以他對比特幣,、區(qū)塊鏈這樣的坑貨是絕對的刀子嘴磚頭心,，用盡比喻、極盡吐槽與嘲諷——反社會,、傻缺,、無良、耗子藥,、交易翔,。芒格認為，炒作比特幣就跟王爾德描述的英國人狩狐一樣——the pursuit of the uneatable by the unspeakable —— 一群令人無語的人（王爾德貶指英國佬）去追逐一群無法下咽的獵物（沒人會吃狐貍肉）,。

芒格已經與巴菲特和比爾·蓋茨,，組成了反比特幣三巨頭。他們時不時杠精上身,，要上節(jié)目給比特幣來個三連擊,。反正美國幣圈的人恨他們得咬牙切齒。

當然這三位大神堅持diss比特幣是符合人設的,，他們沒有必要冒晚節(jié)不保的險去endorse一場無厘頭的荒宴,。對于芒格而言，投機是不可能投機的（該投的機早年都投過了）,，活到這份上再投機性價比太低,，高科技又不會做，所以就是搞搞價投才能維持得了生活,。

而與一般的從格雷厄姆那里走來的價投一樣,，芒格自然強調資產的內在價值與價格的分離，也強調市場躁狂的雙相情感障礙（bipolar）,，也繼承格雷厄姆那一套價投原教旨主義的總體精神和原則,，這一套我曾經叨逼叨過很多了，這里不多談,。

來說說芒格對價投思想的發(fā)展,。格雷厄姆認為如果你能以內在價值2/3的價格買到一家公司,，那么就算管理層是個老年癡呆也無所謂。但芒格認為格雷厄姆有很大的時代局限性,，格老的盛年是在資本主義的休克期——大蕭條后的那幾年——而休克中的資本主義是沒啥競爭性的,，不僅公司之間無力競爭，而對于投資者而言也沒啥人跟你在股市上競價,，于是就出現大量格雷厄姆所津津樂道的Net-Net的投資機會,。但在許多年后的今天，如果你還按圖索驥地找Net-Net,，被坑起來你可能心臟會受不了——能達到如此可憐的估值的公司必然有其可恨之處,。 Net-Net 絕對絕對不能去操作看不懂的公司和治理稀爛的公司。

（現成的還算靠譜的Net-Net標的,，巨沒有品啊呸聚美優(yōu)品了解一下,？）

而芒格認為格雷厄姆的用好價格買湊活的公司，不如費雪的用湊活的價格買好公司,。當然這兩者雖然都可以毛估估地說成價投,，但前者要求你能看出好公司——看準行業(yè)看準人，而后者僅退而求其次地要求你看出一個好資產,，可以說格雷厄姆的價投更純粹,，適合于熊到一塌糊涂的市場。而蒸蒸日上的太平盛世里,，費雪那一套靠譜,。

巴菲特常說自己是85%的格雷厄姆 + 15%的費雪。但事實上我認為這兩個數字倒過來大概差不多,，巴菲特與格雷厄姆已經漸行漸遠,，與費雪倒已基本實現靈魂合體。巴菲特回憶說：”五十年前查理就告訴我,，以湊合的價格投資好公司遠比以好價格投資湊合的公司要好得多”,。可見芒格對于巴菲特投資哲學轉變的影響。縱觀伯克希爾近幾年的投資,，沒有一筆不是用湊合的價格去搞好公司,。

格氏價投與巴氏價投之間，相差了一個芒格,。

巴菲特自己的說法是：“格雷厄姆教我撿煙蒂買賤貨,，但查理將我從這種限制性的觀點中挪出來，打開了我的視野,。” 而我回顧自己卑微的投資歷程,，如果僅以結果而論，buying a good business at a fair pice is better than buying a fair business at a good price,，這句我深有感悟,，基本上真能賺到錢的都是前者（諸如騰訊,、亞馬遜、阿里巴巴,，后面兩個大怪最近又創(chuàng)出新高）,，買的時候那價格真的是非常湊合。而所謂的撿煙蒂（還是中國土煙,，諸如聚美,、人人），目前結果都不太理想,。可見格雷厄姆,、賽思·克拉曼的那種原教旨價投，真非我等俗貨可學,。

3. 論投資的集中與分散

芒格強調下重注,，包括三點：1. 放棄爛機會；2. 放棄看起來很好但實質上很爛的機會,；3. 下重注在那些實質上很好的機會上。

芒格喜歡玩撲克,，我們就以德撲舉例,。玩德撲，上來拿到“草花2,、方片7”這種牌那直接fold就好了啊,，你對爛牌仁慈就是對籌碼殘忍；如果你拿到AQ但感覺桌上有AK,，結果被加注,、被dominate了，這時應該果斷棄牌止損,，這時候的AQ比27贏面還小,，雖然AQ看起來是個“挺好的機會”；而如果你幸運地拿到了AA,，就要想方設法在看到flop前拖著別人凹硬（當然這中間會有很多曲折）,，反正從EV而言凹到就是賺到。好牌能多賺,，爛牌能少虧,，德撲就算入門了。

而對于德撲新手而言,，A-10以下的牌全fold,，也就是拿到爛牌一律放棄，一般會是一個好策略,，所以你要能等能忍,。芒格認為在投資上也應是如此,，大多數時候你應該在調研閱讀交談思考，再不濟就吹吹牛逼做做保健,，而不應花時間在不停交易上,。在終于等到你、徹底占上風的機會來臨時,，你得下大注,，因為這種機遇你一輩子應該也見不到太多個。

巴菲特有一個大家都熟悉的理論叫“二十個打孔位的打孔卡”,，意思是你要假設一輩子只有二十個投資機會,，投完一個在卡上打個孔，這勢必讓你對投資瞻前顧后,、深思熟慮,。因為打孔位少，你倉位必然集中,；也因為打孔位少,，你下手必然重注。所以當勝率對你非常有利的關鍵時候你應該大聲喊出我要你,，然后凹硬,、無懼撲街。愛恨情仇燃一把熱血,，好機會那么稀缺,，找到它們已經如此的艱難，有些時候就應該跟命運攤牌,。

（作者按：作者不太同意這種說法,。倒不是反對好機會要下重注（反對這個不是腦殘么），而是因為我們很多時候自以為是的好機會,，事實上很爛,。就像之前說過的AQ對AK這種情況，作為局中人你以為機會簡直太好,，但用上帝視角看一看就知道其實爛到沒邊了,。唯一能夠避免這種過度自信的辦法，就是分散投資,。我見過很多人死就死在看起來無比光輝的爛牌上,。其實芒格自己也說過，很多牛逼的投資人都是死在看起來最好的機會上,。)

芒格反對學術圈談的diversification——或者說是過度分散——他認為是胡說八道,。他同時也認為Beta和現代組合理論（MPT）是胡說八道，用波動衡量風險是胡說八道,。他倒并不反對適度分散——比如十個持倉——他反對數學上的那種極致的分散,，因為無可避免這會讓你投資到庸俗不堪的公司上,。在這一點上價投差不多都能形成共識，如卡拉曼所說,，想要降低風險,，分散到10到15個以上就足夠了。再進一步分散都是虛妄,。

芒格認為：把現代組合理論搞得無比透徹無比精妙,，那你可能會是一個好的數學家，但真的投資起來你仍然會像一只錨一樣地沉淪,。

4. 論嫉妒心理

雖說支配市場的情緒無非是恐懼與貪婪,，但我覺得恐懼遠大于貪婪，因為大多數時候驅使群體作出不理智行為的主要情緒不是貪得無厭,，而是害怕踏空,。理解了這一點，就非常能理解一個個泡沫前赴后繼的形成——真不是因為我們貪心,，真的是因為受不了隔壁辦公室小張一天內賺到了我一年的錢,。

這種情緒芒格多次說到。芒格認為眼紅別人賺錢比自己快,，這是一種要命的原罪（嫉妒被神學家解釋為七宗罪之一）,。而且嫉妒是最蠢的原罪—— 因為它是唯一不會讓你覺得爽的原罪，七宗罪包括貪婪,、淫欲、暴食,、傲慢,、嫉妒、憤怒,、懶惰,，飽食淫欲讓你肉體銷魂，憤怒讓你內心釋放,，傲慢讓你有裝X的快感,，唯有嫉妒是一朵百害無利的毒花，妒火中燒,，唯有痛苦,。

嫉妒心在人類史上大概也就只有在狩獵采集時期有那么一丟正能量。有研究說明嫉妒心有利于維持狩獵部落的平均主義,、創(chuàng)建河蟹部落,，妒火中燒的族人時刻密切關注誰家買了寶馬、誰家蓋了小樓,、誰家富了出頭,，這種人會被立馬打地主分田地,，這樣部落作為一個整體比較容易活下來。共產主義還是在比較低端的人類社會能發(fā)揮出點作用,，反正大家都一樣窮,。而在現代社會里嫉妒心顯然就沒有這方面的好處反而有很多副作用—— 仇富深、戾氣重,、心態(tài)崩,，搞得身心無比疲憊。

被房子,、被比特幣,、被某一年的大牛市折疊過階級的人們，他們無比緊張,，害怕踏空的焦慮與對鄰居的嫉妒一遍一遍百爪撓心,，正是這種情緒——而非貪婪——最后成就了泡沫最膨脹的那一瞬間。巴菲特也不止一次說過,，驅使這個世界的不是貪婪,，而是嫉妒。所以不要去嫉妒別人賺錢比你快,，這個世界是公平的,，有得必有失——這些人雖然很快地得到了金錢，但他們同時也失去了煩惱與貧窮,。

另外,，想到人生的嫉妒與嫉惡如仇，我也就想到了做空交易,。如果我沒搞錯的話這也是《窮查理寶典》里唯一一次提到做空—— “ 作為一個賣空了的空頭,，看到唱多者在那里春風得意真是心如刀絞。而你的一生不值得花那么多時間在這種痛苦上,。”（ Being short and seeing a promoter rake the stock up is very irritating. It's not worth it to have that much irritation in your life. ）

就憑這一點我也不去做空,，做空容易扭曲，這對健康不利,。

結語

叨逼叨了很多也很散,，這是有原因的——芒格自己寫東西就都非常散。哲學家思想者么,，你不能怪他,。但是芒格的這顆古靈精怪的小腦袋里產出了大量的奇思妙想，我覺得無論咱搞不搞投資,，都應該像吸奶一樣地去甘之如飴一下,。比如思維模型網格這個，我們生活中不自覺地也會運用；但更多的時候我們會執(zhí)著于自己所依賴的路勁,，去犯一個榔頭敲天下的偏誤,。

另外在他的著作里，你總會見到這樣一個憤世嫉俗的芒格：這個玩意怎么那么傻X,，那個哥們怎么如此腦殘,。換成別人我會覺得不夠謙遜，但這是芒格,，又有思想又能賺錢,，他不屌誰屌。對于我而言芒格的市儈智慧（worldly wisdom）與犬儒主義（Cynicism),，看似矛盾卻又師出同門,，組合在一起特別耳目一新。其言其智,，增一分嫌膩,，減一分則太瘦；而他的態(tài)度,，率性而為,，大快人生。