項(xiàng)目收益?zhèn)?/span>/項(xiàng)目收益票據(jù)、ABN,、資產(chǎn)證券化與PPP的區(qū)別與聯(lián)系

ABN為表內(nèi)模式的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,。根據(jù)《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》的要求，資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)既可涵蓋租金收入,、高速公路收費(fèi)權(quán)等收益類資產(chǎn),，也可涵蓋承兌匯票、貨物應(yīng)收款,、BT合同等應(yīng)收賬款類資產(chǎn),。只要滿足要求均可向協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行。由于資產(chǎn)證券化的目的在于提高資產(chǎn)的流動(dòng)性,，因此前期投資大、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較低及具有持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流的行業(yè)最為適合發(fā)行ABN,。這些行業(yè)包括:鐵路,、公路、港口,、機(jī)場(chǎng)和軌道交通等基礎(chǔ)設(shè)施,，電力、水務(wù)和燃?xì)獾裙檬聵I(yè),，手握大量BT類合同的建筑行業(yè)以及租賃行業(yè)等,。因?yàn)?/span>ABN并不設(shè)立特殊目的載體資產(chǎn)也不出表來說并不是傳統(tǒng)意義的資產(chǎn)證券化。與ABN所不同的是,，項(xiàng)目收益票據(jù)或項(xiàng)目收益?zhèn)饕栽诮ɑ蛘邤M建的項(xiàng)目作為基礎(chǔ)資產(chǎn),，而ABN基礎(chǔ)資產(chǎn)可以包括已經(jīng)營(yíng)運(yùn)項(xiàng)目的未來收益權(quán)又可包括已經(jīng)完工的BT回購(gòu)款、應(yīng)收賬款。而ABN的第一還款來源為基礎(chǔ)資產(chǎn),，第二還款來源為發(fā)行人,，基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)行人并未完全隔離。目前所發(fā)的項(xiàng)目收益?zhèn)嗖捎霉蓶|差額補(bǔ)償模式,，風(fēng)險(xiǎn)也并未與發(fā)行人,、發(fā)行人股東所完全隔離。

券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化為表外模式的證券化產(chǎn)品,。券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍最廣,，基礎(chǔ)資產(chǎn)可以為債權(quán)類(應(yīng)收賬款、融資租賃款,、BT回購(gòu)款,、信貸資產(chǎn)等)、收益權(quán)類(水務(wù),、電力銷售收入收益權(quán)和信托收益權(quán)等)和不動(dòng)產(chǎn)類(商業(yè)地產(chǎn)租金收入等),。因?yàn)椴捎玫氖潜硗饽Ｊ剑A(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)行人相隔離,。

PPP項(xiàng)目注重的是公私合營(yíng)的模式,。根據(jù)43號(hào)文的要求，推廣使用政府與社會(huì)資本合作的模式,，鼓勵(lì)社會(huì)資本通過特許經(jīng)營(yíng)方式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施等有一定收益的公益性事業(yè)投資與經(jīng)營(yíng),。投資者或特別目的公司可以通過銀行貨款、企業(yè)債,、項(xiàng)目收益?zhèn)?、資產(chǎn)證券化等市場(chǎng)化方式舉債并承擔(dān)償債責(zé)任。政府并承擔(dān)投資者或特別目的公司的償債責(zé)任,。從43號(hào)文的描述上看,，PPP項(xiàng)目可以發(fā)行項(xiàng)目收益?zhèn)唾Y產(chǎn)證券化產(chǎn)品。目前所發(fā)行的項(xiàng)目收益票據(jù)和項(xiàng)目收益?zhèn)陌l(fā)行主體均為國(guó)有企業(yè),，而PPP項(xiàng)目是所發(fā)行的債券主體是公私合營(yíng)的項(xiàng)目,。根據(jù)43號(hào)文的要求，PPP項(xiàng)目未來可以發(fā)行企業(yè)債,、項(xiàng)目收益票據(jù)或項(xiàng)目收益?zhèn)?、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，所涉及的產(chǎn)品將更廣,。

項(xiàng)目收益?zhèn)磥砉┙o可能放量,，存量城投變得稀缺。雖然ABN的創(chuàng)新有助于劃分基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型,，但如果是地方融資平臺(tái)所發(fā)行的ABN終究沒有擺脫依賴地方政府信用,、土地財(cái)政的影子,。在項(xiàng)目收益?zhèn)蝽?xiàng)目票據(jù)中，償還來源主要來自項(xiàng)目本身,，政府并不直接負(fù)有償還責(zé)任,，與土地財(cái)政并不直接掛鉤。市場(chǎng)化項(xiàng)目的逐步剝離出地方融資平臺(tái)是大勢(shì)所趨,，無論是采用PPP的公私合營(yíng)模式還是僅是國(guó)有企業(yè)發(fā)行的項(xiàng)目收益?zhèn)兄诨獾胤絺鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn),，未來供給量將可能放量。原來此類項(xiàng)目所發(fā)行的城投債將變得稀缺,。

項(xiàng)目收益?zhèn)?/span>/項(xiàng)目收益票據(jù)可緩解地方融資平臺(tái)的融資壓力,。因?yàn)槲磥淼?/span>PPP項(xiàng)目均可以ABN、資產(chǎn)證券化,、項(xiàng)目收益?zhèn)?/span>/項(xiàng)目收益票據(jù)等方式融資,，這里主要比較這幾類券種的優(yōu)劣勢(shì)。因?yàn)?/span>ABN并未出表,，其未來的融資空間取決于干凈資產(chǎn)和現(xiàn)金流的規(guī)模,，發(fā)展空間相對(duì)有限。而資產(chǎn)證券化可達(dá)到出表的目的,，取消審批制度后發(fā)行有望加速,，但存在上市周期長(zhǎng)、不可質(zhì)押的問題,，市場(chǎng)基礎(chǔ)有待政策解決,。項(xiàng)目收益?zhèn)晚?xiàng)目收益票據(jù)與地方政府不直接掛鉤、地方政府并不承擔(dān)償還責(zé)任,，可化解對(duì)土地財(cái)政的依賴,，項(xiàng)目收益?zhèn)煽缡袌?chǎng)為發(fā)行提供便利，亦為未來的PPP項(xiàng)目融資提供便利性,，未來有望逐步替代城投債,。所存在疑問的是，從地方融資平臺(tái)剝離出來的項(xiàng)目的時(shí)間和空間,，以及過程中所面臨平臺(tái)轉(zhuǎn)型的難度,，仍需要政策的進(jìn)一步落實(shí)。