在曾經(jīng)的股市里,，上市公司進(jìn)行收購(gòu)并購(gòu)總被理解為一個(gè)利好，因?yàn)樯鲜泄臼召?gòu)了新資產(chǎn),，有了新業(yè)務(wù),，就有了新的想象空間，在市場(chǎng)資金刻意引導(dǎo)下,，成為促使股價(jià)上漲的一個(gè)利好,。但是近年來(lái)，隨著價(jià)值投資理念強(qiáng)勢(shì)回歸,，那些靠講故事造題材的收購(gòu)事件被陸續(xù)剝?nèi)テ垓_的外衣,，甚至有些上市公司的收購(gòu)方案一公布，就引來(lái)股價(jià)的大跌,。

如何去識(shí)別上市公司的收購(gòu),，到底是騙人的陷阱，還是香甜可口的餡餅?zāi)兀?/p>

我結(jié)合個(gè)人經(jīng)驗(yàn),，對(duì)上市公司收購(gòu)并購(gòu)做一些分析和歸納,。

從企業(yè)并購(gòu)的原因來(lái)看，可以分為三種：

1,、雪中送碳型：這些收購(gòu)多是原來(lái)經(jīng)營(yíng)不是很好的企業(yè)為了擺脫困境甚至轉(zhuǎn)型進(jìn)行的新業(yè)務(wù)資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)行為,。希望通過(guò)購(gòu)買(mǎi)新的資產(chǎn)來(lái)成為企業(yè)發(fā)展新方向，走企業(yè)的生存困境,。

2,、錦上添花型：這些收購(gòu)多是本來(lái)經(jīng)營(yíng)就不錯(cuò)的企業(yè)，為了加速發(fā)展,，進(jìn)行橫向或縱向的購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn),，達(dá)到擴(kuò)大企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模或打通產(chǎn)業(yè)鏈的目的,，讓企業(yè)發(fā)展更加快速,。

3、政策戰(zhàn)略型：這些并購(gòu)多見(jiàn)于大型國(guó)企和規(guī)模民企集團(tuán),，為了提高資產(chǎn)質(zhì)量,、管理效率或企業(yè)戰(zhàn)略布局而進(jìn)行的企業(yè)并購(gòu)整合。這些企業(yè)并購(gòu)行為未必能給上市公司馬上帶來(lái)效益的提升，但也有一定的長(zhǎng)遠(yuǎn)好處,。比如說(shuō)當(dāng)前熱門(mén)的混改,。

我們關(guān)注的是，并購(gòu)之后企業(yè)的效益會(huì)不會(huì)變好,，或者是更好,。雖然這里面牽涉到很多企業(yè)經(jīng)營(yíng)和行業(yè)發(fā)展方面的知識(shí)，對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)很難判斷,。但是我有一些簡(jiǎn)單的經(jīng)驗(yàn),，或許能對(duì)大家有所幫助。

我們可以從并購(gòu)的主體,，和被并購(gòu)的資產(chǎn)來(lái)進(jìn)行簡(jiǎn)單的判斷：

1,、從并購(gòu)雙方所處的行業(yè)來(lái)看,，并購(gòu)后進(jìn)入景氣度向好的行業(yè),，往往優(yōu)于前景不好的行業(yè)。有一些處于困境的企業(yè),，不是經(jīng)營(yíng)者無(wú)能,，而是行業(yè)開(kāi)始衰退，那么通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入新的行業(yè),，從而獲得新的發(fā)展空間,。如果并購(gòu)前后始終在一個(gè)開(kāi)始衰退的行業(yè)里晃悠，那么能有多大發(fā)展呢,？

不過(guò)對(duì)于一些明顯大幅度跨行業(yè)的并購(gòu),，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的能力要求很好。如果你原來(lái)就是沒(méi)本事的團(tuán)隊(duì),，對(duì)于一個(gè)新的行業(yè)又能有幾成神算呢,？

當(dāng)然，如果并購(gòu)者本來(lái)就是一個(gè)好行業(yè)里的好公司,，在本行業(yè)里繼續(xù)并購(gòu)擴(kuò)張,，那么這類(lèi)型并購(gòu)可以看好。

2,、從并購(gòu)方的團(tuán)隊(duì)來(lái)看,，企業(yè)經(jīng)營(yíng)得好的上市公司，一定優(yōu)于原來(lái)處于困境的公司,。如果你這個(gè)團(tuán)隊(duì)連原來(lái)的企業(yè)都經(jīng)營(yíng)不好,，我憑什么相信你能將新買(mǎi)入的企業(yè)和業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)好呢？當(dāng)然,，如果購(gòu)買(mǎi)過(guò)來(lái)是一家經(jīng)營(yíng)很好的公司,，然后保留原團(tuán)隊(duì)不變，那就例外。

好公司好團(tuán)隊(duì)并購(gòu)好公司,，那是好上加好,。好公司并購(gòu)?fù)袠I(yè)差公司，有可能化腐朽為神奇,。好公司跨行業(yè)并購(gòu)差公司,，具有一定挑戰(zhàn)。

差公司并購(gòu)好公司,，如果還以差公司的人主導(dǎo),，而被并購(gòu)的好公司原領(lǐng)導(dǎo)者出走，那么就懸了,。差公司并購(gòu)差公司,，如果還承諾很好的業(yè)績(jī)，小心被騙,。

3,、從被收購(gòu)的資產(chǎn)來(lái)看，原來(lái)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)好的企業(yè),，要好過(guò)原來(lái)沒(méi)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)差的企業(yè),。雖然很多被收購(gòu)資產(chǎn)都有業(yè)績(jī)承諾，而且通常業(yè)績(jī)承諾的數(shù)據(jù)都不會(huì)差,。但是如果原來(lái)一家連年虧損的公司,，突然承諾說(shuō)未來(lái)3年業(yè)績(jī)爆發(fā)增長(zhǎng)，這會(huì)很可靠嗎,？有可能到時(shí)候業(yè)績(jī)承諾做不到,，也有可能3年業(yè)績(jī)是做出來(lái)的，第四年就變臉,。

其實(shí)有些行業(yè)的業(yè)績(jī)承諾是容易作假的,，比如說(shuō)這幾年最熱門(mén)的收購(gòu)資產(chǎn)之一網(wǎng)絡(luò)游戲，因?yàn)樗臉I(yè)務(wù)收入是不需要開(kāi)發(fā)票的,，很容易作假,。比如說(shuō)找一家什么貓狗游戲公司，收購(gòu)價(jià)格10個(gè)億,，未來(lái)3年業(yè)績(jī)承諾分布為0.5億,、0.8億、1億,，按照3年平均凈利潤(rùn)算收購(gòu)市盈率只有13倍,。但其實(shí)被收購(gòu)方在拿到10億之后只需要掏出3億來(lái)將三年業(yè)績(jī)承諾包括利稅一起做出來(lái)，凈到手7億,。隨后第四年就巨虧,，出賣(mài)方已經(jīng)拿著錢(qián)逍遙去了。

4、從支付收購(gòu)對(duì)價(jià)的方式來(lái)看,，通常有股權(quán)支付和現(xiàn)金支付兩種,。我覺(jué)得股權(quán)支付要優(yōu)于現(xiàn)金支付，一方面股權(quán)支付對(duì)收購(gòu)方的財(cái)務(wù)壓力小,，而且通過(guò)股權(quán)的方式將雙方利益捆綁在一起,。當(dāng)然，有一些收購(gòu)由于規(guī)模太小,，數(shù)量眾多,，無(wú)法采用股權(quán)方式只能現(xiàn)金收購(gòu)，那另當(dāng)別論,。

有一家市值200億的企業(yè),，幾年內(nèi)陸續(xù)收購(gòu)了數(shù)十家同行業(yè)小公司，每家收購(gòu)的規(guī)模只有千萬(wàn)到一個(gè)多億的量級(jí),，無(wú)法采用股權(quán)方式只能用現(xiàn)金支付,。但是這家公司也很高明，只收購(gòu)你51%的股權(quán),，達(dá)到了控股的目的同時(shí)又用剩余49%的股權(quán)將原來(lái)的團(tuán)隊(duì)利益捆綁到一起,。

5,、從收購(gòu)的溢價(jià)來(lái)看,，當(dāng)然是溢價(jià)越低越好。我們通常用收購(gòu)當(dāng)年市盈率和未來(lái)三年平均市盈率來(lái)做參考,，一半十倍左右還算可以,，幾十倍市盈率就有些離譜了。目前見(jiàn)過(guò)最好的上市公司并購(gòu)是5倍左右市盈率,，也就是說(shuō)收購(gòu)的資產(chǎn)5年時(shí)間就能把你收購(gòu)的錢(qián)掙回來(lái),。

6、從支付的快慢來(lái)看,，分期付款要好過(guò)一把付清,。我們前面看過(guò)保千里的收購(gòu)，一堆不掙錢(qián)的資產(chǎn)幾十個(gè)億,，很爽快的付清,，結(jié)果被司法控訴大股東存心掏空上市公司。而另一家公司收購(gòu)了幾十億盈利能力很強(qiáng)的公司,，還分期付款,。按照你3年業(yè)績(jī)承諾來(lái)付款，首付一部分,，其余的3年陸續(xù)按照你業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的情況來(lái)支付,，達(dá)不到就不給錢(qián)，不怕你耍賴。

至于股權(quán)收購(gòu),，一般都是立馬兌現(xiàn),，少有先后之分。

7,、至于商譽(yù),，是收購(gòu)中被詬病最多的地方。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō),，商譽(yù)就是收購(gòu)價(jià)高過(guò)凈資產(chǎn)部分,。這其中的差價(jià)部分如何來(lái)填平呢，靠的還是資產(chǎn)未來(lái)的盈利,。未來(lái)的盈利就是新增的凈資產(chǎn),，一直到盈利將商譽(yù)這個(gè)差價(jià)填平，就說(shuō)明這個(gè)資產(chǎn)物有所值,，沒(méi)有虧本收購(gòu),。而很多商譽(yù)減值的案例問(wèn)題就出在盈利衰減上，原來(lái)說(shuō)好這個(gè)資產(chǎn)盈利能力如何如何的好,，一旦兌現(xiàn)不了,，就說(shuō)明這個(gè)資產(chǎn)不值這么多前，就要對(duì)商譽(yù)進(jìn)行減值,。

對(duì)于收購(gòu)盈利能力優(yōu)秀的資產(chǎn),，是不用擔(dān)心商譽(yù)減值成為地雷的。

以上這些經(jīng)驗(yàn)和分析是我個(gè)人的觀點(diǎn),，也許未必全面,，也許會(huì)錯(cuò)過(guò)或錯(cuò)殺一些好的案例，但是也能盡量避免掉入并購(gòu)的陷阱,。

還有一些人的觀點(diǎn)認(rèn)為,，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)促成的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不如企業(yè)內(nèi)生性增長(zhǎng)來(lái)得質(zhì)量高。對(duì)此我持不同的觀點(diǎn),。當(dāng)市場(chǎng)存在自營(yíng)發(fā)展的空間,，當(dāng)然要實(shí)現(xiàn)內(nèi)生性發(fā)展。如果市場(chǎng)存在很好的并購(gòu)發(fā)展機(jī)遇,，那么并購(gòu)則是一個(gè)最優(yōu)的選擇,。不在乎采用何種手段，如果收購(gòu)來(lái)的資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力優(yōu)于企業(yè)原來(lái)的資產(chǎn),，那么還說(shuō)什么收購(gòu)不如內(nèi)生性發(fā)展呢,？

最后，以一個(gè)最好的收購(gòu)案例和一個(gè)最差的收購(gòu)案例來(lái)結(jié)束本文,，也幫助大家理解我的文中觀點(diǎn),。

最好的收購(gòu)案例：

在一個(gè)好行業(yè)里,，一家處于快速發(fā)展的龍頭企業(yè)，以5-8倍的市盈率向同行業(yè)和上下游行業(yè)收購(gòu)了幾家盈利狀況也非常好的公司,，并做出了未來(lái)3年業(yè)績(jī)繼續(xù)高增長(zhǎng)的承諾,。采用了股權(quán)收購(gòu)方式支付對(duì)價(jià)，將雙方利益捆綁到一起,。

幾年后,，收購(gòu)方和被收購(gòu)的資產(chǎn)整合效應(yīng)良好，實(shí)現(xiàn)更好的增長(zhǎng)發(fā)展,。

最壞的收購(gòu)案例：

在一個(gè)衰退行業(yè)里,，一家連年虧損的公司，以上百倍的高溢價(jià)收購(gòu)了一家同行業(yè)或跨行業(yè)的虧損企業(yè),，還將收購(gòu)款用企業(yè)自有資金一次性付清,。

雖然承諾了3年盈利，但后來(lái)無(wú)法兌現(xiàn),。向出賣(mài)資產(chǎn)方要求索賠,，但對(duì)方還賴賬說(shuō)沒(méi)錢(qián)，因?yàn)橘Y金早就被轉(zhuǎn)移走了,。