莫   春  女士

北京大學(xué)法學(xué)學(xué)士

中國人民大學(xué)房地產(chǎn)媒體工商管理碩士（EMBA）

中國房地產(chǎn)策劃師（二級）

資深房地產(chǎn)媒體人，曾任北京晨報地產(chǎn)部主任,、

搜狐焦點房產(chǎn)網(wǎng)負(fù)責(zé)人,、鳳凰房產(chǎn)副總裁

現(xiàn)任中國房地產(chǎn)眾籌聯(lián)盟副秘書長

致力于房地產(chǎn)金融創(chuàng)新研究及標(biāo)準(zhǔn)化融資探索

突破性完成住宅車位融資租賃國內(nèi)第一單

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在中國,，房地產(chǎn)是一個非常龐大的行業(yè),。有一個形象的說法：2010年之前，房地產(chǎn)行業(yè)處于黃金時代,；2010年之后,，房地產(chǎn)行業(yè)進入白銀時代；現(xiàn)在,，房地產(chǎn)行業(yè)進入了銅鐵時代,。中國房地產(chǎn)眾籌聯(lián)盟主席馮侖先生的觀點我比較認(rèn)同，他說：2016年是房地產(chǎn)行業(yè)的分水嶺,，之前房地產(chǎn)行業(yè)叫做“開發(fā)時代”,，之后會進入“后開發(fā)時代”。

1,、產(chǎn)品以住宅為主,，據(jù)統(tǒng)計，全國每年銷售額中80%是住宅,；

2,、商業(yè)模式以快銷為主，開發(fā)之后就快速銷售,；

3,、基于上面兩個特點所形成的企業(yè)競爭力和創(chuàng)新力，是圍繞規(guī)模,、成本和速度在發(fā)展,。形象地說，就是比誰賣得多,、誰賣得快,、誰成本低。

1,、產(chǎn)品變得越來越復(fù)雜,，產(chǎn)品線不再只是住宅,，當(dāng)然住宅還是很重要的產(chǎn)品,，但同時會有很多細(xì)分領(lǐng)域的產(chǎn)品加入,，比如物流,、倉儲、教育、研發(fā)、健康,，還有商業(yè)地產(chǎn),，如購物中心,、寫字樓等,。這些物業(yè)的需求,，成為這個時代的投資重點,。因此，房地產(chǎn)產(chǎn)品進入了一個多元化的,、全面的時代,。

2、房地產(chǎn)行業(yè)的競爭力發(fā)生了轉(zhuǎn)移,，不僅是規(guī)模,、成本和速度的比拼,，而是變成了三個競爭力的角逐。

（1） 運營能力,，一個企業(yè)不管是做酒店還是寫字樓，都要考慮如何提供更好的服務(wù)，增加單位面積的回報率,；

（2） 財務(wù)能力，要做復(fù)雜的產(chǎn)品,，誰的財務(wù)成本低,，誰就能適應(yīng),，能做更多不同類型的產(chǎn)品，比如18%甚至更高的利息是無法支撐一個酒店長期經(jīng)營的,，但如果引入成本只有4%-5%的像險資或其他金融機構(gòu)的長期資金,，就可以滿足酒店的長期經(jīng)營。

因此后開發(fā)時代競爭力的重點,，是要有長期的低成本資金支持,，而不是承受高成本的過橋資金。像寫字樓,、購物中心,、物流、倉儲,、健康養(yǎng)老公共設(shè)施這五類后開發(fā)時代的地產(chǎn)產(chǎn)品形態(tài),，都是依賴低成本的長期資金。

（3） 空間能力,，類似導(dǎo)演加制片的角色,，即講空間故事的能力。同樣的物業(yè)面積,，寫字樓,、酒店、住宅的配比以及銷售和自持的比重等,，這些空間能力的表述,，都非常重要。

理論上說,，一個十萬平米的綜合商業(yè)設(shè)施可以有無數(shù)種“產(chǎn)品 業(yè)態(tài)”組合,，這個組合決定了物業(yè)最好的價值。如果沒有很強的講空間故事的能力,，對每個業(yè)態(tài)不了解,，只是把它簡單劃分成寫字樓和商場，不僅沒有競爭力,，還可能在整體上失去很多創(chuàng)造價值的點,。

關(guān)于上述低成本長期資金,，資產(chǎn)證券化就是一個非常好的金融工具。

資產(chǎn)證券化,，英文縮寫是ABS,，它的概念是：原始權(quán)益人用其持有的基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付支持，經(jīng)過結(jié)構(gòu)化等方式進行信用增級,，發(fā)行資產(chǎn)支持證券進行融資的業(yè)務(wù)活動,。

資產(chǎn)證券化的特點：從即期看，資產(chǎn)是缺少流動性的,；從遠(yuǎn)期看,，它有可預(yù)期的穩(wěn)定現(xiàn)金流。概括地說,，資產(chǎn)證券化做的其實就是穩(wěn)定現(xiàn)金流的折現(xiàn),。

資產(chǎn)證券化的性質(zhì)：把基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付支持，是一種債務(wù)融資工具,。

資產(chǎn)證券化的作用：把未來的資金兌換成現(xiàn)在的資金,，把小額的資金匯聚成大額的資金。

資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新點：把債務(wù)償付依托于企業(yè)和資產(chǎn)信用,。

在資產(chǎn)證券化中,，破產(chǎn)隔離被稱為“防火墻”，是一項非常重要的措施,。破產(chǎn)隔離是把基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的破產(chǎn)風(fēng)險和證券化交易隔離開來,，是資產(chǎn)證券化的核心。實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的中心環(huán)節(jié)是利用超額擔(dān)保手段進行信用增級,，提高資信級別,，以通過資本市場發(fā)行證券，把不良資產(chǎn)的風(fēng)險和收益進行分割和重組,。而要進行信用增級,，在立法上破產(chǎn)隔離是必需的。

大家都熟知的像股票,、債券和TOT等融資方式,，它的基礎(chǔ)資產(chǎn)不是從企業(yè)整體資產(chǎn)中剝離出來，并真實出售給一家具有破產(chǎn)隔離功能的特殊目的載體,，即我們說的SPV,，而是與企業(yè)其他資產(chǎn)混在一起。如果企業(yè)資金效益不好或者破產(chǎn),，就會直接影響到股票、債券等這些憑證持有人的收益,，甚至血本無歸,。

在資產(chǎn)證券化中就不同,，它把證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)真實出售給SPV，出售以后資產(chǎn)就與發(fā)起人SPV和SPV母公司破產(chǎn)隔離,，因此公司的破產(chǎn)不會影響到資產(chǎn)證券化的資產(chǎn),。資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)不作為這些主體的破產(chǎn)資產(chǎn)，不用于償還破產(chǎn)主體的債務(wù),。

1,、可以拓寬企業(yè)融資渠道。資產(chǎn)證券化是股權(quán)融資,、債權(quán)融資之外的另一種融資方式,，可以成為企業(yè)現(xiàn)有融資方式的有益補充。

2,、靈活的低成本融資,。一方面，資產(chǎn)證券化沒有募集資金用途的限制,，另一方面通過結(jié)構(gòu)化處理,，可以使公司發(fā)行品種的信用等級大幅提升，降低融資成本,。

3,、改善資產(chǎn)負(fù)債表。在資產(chǎn)證券化中,，有滿足出表要求的方案設(shè)計,，可以把長期資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金資產(chǎn)，不增加發(fā)行人的資產(chǎn)負(fù)債率,。

4,、樹立企業(yè)創(chuàng)新形象。資產(chǎn)證券化是企業(yè)融資領(lǐng)域的一大創(chuàng)新,，可以極大提升企業(yè)在資本市場的影響力,。

資產(chǎn)證券化最近幾年發(fā)展得非常快,，看一下2015年和2016年資產(chǎn)證券化的市場規(guī)模,。2015年，企業(yè)ABS發(fā)行共216單,，發(fā)行額2394億,，同比增長359%；存量市場有2300.3億，同比增長了394%,，這個速度是非?？斓摹?/span>

從資產(chǎn)情況來看,，收費收益權(quán)的有880億元,，融資租賃的有740億元，應(yīng)收賬款的有300億元,，RIETs的有227億元,，小貸和保理的有217億元，住房公積金的有30億元,。

2015年,，企業(yè)ABS的優(yōu)先A檔證券發(fā)行利率最高是8.7%，最低是3.7%,，平均發(fā)行利率是5.6%,，全年累計下降了179個BP；優(yōu)先B檔證券發(fā)行利率最高是11%,，最低是5.5%,，平均發(fā)行利率是7.15%，全年累計下降了252個BP,。當(dāng)年市場上的產(chǎn)品基本以AAA或AA 及以上的高信用產(chǎn)品為主,，AA以上的產(chǎn)品占總發(fā)行額的98%。

再看2016年資產(chǎn)證券化的一些情況,。2016年,，資產(chǎn)證券化做了很多的市場創(chuàng)新。

1,、不良資產(chǎn)證券化的試點重啟和擴大,。去年7月14日，銀監(jiān)會在2016年上半年全國銀行業(yè)監(jiān)督管理工作暨經(jīng)濟金融形勢分析會議上強調(diào),，下半年要抑制不良資產(chǎn)的快速上升,，進一步挖掘銀行業(yè)金融機構(gòu)回收核銷不良資產(chǎn)的潛力，擴大不良資產(chǎn)證券化的試點機構(gòu)范圍,。

2,、鼓勵住房租賃企業(yè)發(fā)行ABS。6月3日國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的若干意見》,，提出支持符合條件的住房租賃企業(yè)發(fā)行不動產(chǎn)證券化產(chǎn)品,。

3、大力推進綠色資產(chǎn)證券化,。去年8月31日,，人民銀行等七部委印發(fā)了《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》,，明確提出通過進一步擴大參與機構(gòu)的范圍，規(guī)范綠色信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)的遴選,，探索高效,、低成本的抵質(zhì)押權(quán)變更登記方式，提升綠色信貸資產(chǎn)證券化的市場流動性,，加強相關(guān)信息披露等措施。

4,、積極推動“PPP 資產(chǎn)證券化”,。去年12月26日，國家發(fā)改委和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本PPP項目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》,，明確提出資產(chǎn)證券化要積極支持符合四個條件的PPP相關(guān)項目,。要求各省級發(fā)改委在2017年2月17日以前，上報1-3個首批能進入資產(chǎn)證券化融資傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的PPP項目,。

5,、2016年險資有可能進入ABS投資。去年3月9日,，保監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于修改保險資金運用管理暫行辦法的決定》,，當(dāng)然這還是一個征求意見稿，提出險資可投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,，但具體辦法要由中國保監(jiān)會制定,。如果這個征求意見稿通過的話，將使得資產(chǎn)證券化的投資者群體得到進一步拓寬,。

接下來看2016年ABS市場的情況,。2016年全國發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共8420.5億元，同比增長37.32%,；市場存量11977.68億元,，同比增長52.66%?？梢钥吹?，增量加存量在ABS市場大概有兩萬億規(guī)模。從全年情況來看,，資產(chǎn)證券化市場依然保持快速增長態(tài)勢,。值得注意的是，2016年前,，信貸ABS發(fā)行規(guī)模一直占非常大的比重,；但從2016年開始，企業(yè)ABS發(fā)行規(guī)模大幅提升,，比2015年翻一番,，而且取代信貸ABS成為發(fā)行量最大的品種,。

1,、公司信貸類資產(chǎn)支持證券,，發(fā)行了1422.24億，同比減少53.82%,。

2,、個人住房抵押貸款支持證券，發(fā)行了1381.76億元,，同比增長3倍,；這個產(chǎn)品2016年有很大提升。

3,、個人汽車抵押貸款支持證券,，發(fā)行了580.96億元，同比增長84.38%,，增幅很大,。

4、租賃ABS,，發(fā)行129.48億元,，同比增長111.39%。

5,、消費類貸款A(yù)BS和信用卡貸款A(yù)BS分別發(fā)行91.6億元和106.59億元,。

6、不良貸款A(yù)BS重啟,，2016年共發(fā)行156.11元,。

再看企業(yè)ABS的情況。企業(yè)ABS的主要產(chǎn)品是租賃租金,、應(yīng)收賬款,、信托受益權(quán)和小額貸款，這幾個基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)品的發(fā)行量非常大,，分別發(fā)行了1028.64億,、850.45億、758.19億和7.6.41億,；同比增速也非?？欤謩e是69.83%,、162.12%,、95.47%和394.06%。

除此之外,，企業(yè)債券類產(chǎn)品和基礎(chǔ)設(shè)施收費類產(chǎn)品分別發(fā)行了328.27億元和300.58億元,；REITs產(chǎn)品發(fā)行較2015年有所減少,，只發(fā)行了117.55億元；保理類,、保理融資債權(quán)類和委托貸款類的產(chǎn)品發(fā)行是71.09億元和66.02億元,。由融資融券的債權(quán)、住房公積金貸款,、航空票款,、門票收入和股票質(zhì)押回購、債權(quán)組成的其他類產(chǎn)品合計發(fā)行了158.02億元,。

2016年ABS發(fā)行利率呈現(xiàn)分化態(tài)勢,，信貸ABS較前兩年高速增長，進入平穩(wěn)期,，發(fā)行利率震蕩上行。企業(yè)ABS發(fā)行井噴,，新產(chǎn)品的紅利推升市場認(rèn)購熱情和配置需要,，發(fā)行利率震蕩下行。

具體來看,，2016年信貸ABS優(yōu)先A檔證券最高發(fā)行利率是4.7%,，最低發(fā)行利率是2.45%，平均發(fā)行利率是3.49%,，全年累計上升71個BP,；優(yōu)先B檔證券最高發(fā)行利率是5.1%，最低發(fā)行利率是3.29%,，平均發(fā)行利率是4.11%,，全年累計上行11個BP。

企業(yè)ABS優(yōu)先A檔證券最高發(fā)行利率是8.5%,，最低發(fā)行利率是2.31%,，平均發(fā)行利率是4.43%，全年累計下降39個BP,；優(yōu)先B檔最高發(fā)行利率是9.2%,，最低發(fā)行利率是3.4%，平均發(fā)行利率是5.5%,，全年下降178個BP,。

從產(chǎn)品信用等級看，2016年繼續(xù)保持以AAA級和AA 級的高信用產(chǎn)品為主,。除次檔的之外,，235支信貸ABS產(chǎn)品均是A以上信用評級，發(fā)行額是3277.61億元,，占總體的85%,。

2016年,，企業(yè)ABS市場出現(xiàn)了首單違約，這是市場中第一次出現(xiàn),，是在大橋通行費收費收益權(quán)專項資產(chǎn)計劃中出現(xiàn)的,。

在上交所掛牌交易的“14益優(yōu)02”未能在2016年5月29日到期日完成兌付，也沒有披露收益分配和兌付公告,。這個違約事件也提示市場,，對于基礎(chǔ)資產(chǎn)單一、風(fēng)險集中的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,，現(xiàn)金流容易受到經(jīng)濟環(huán)境和經(jīng)營情況的影響,，需要在項目結(jié)構(gòu)設(shè)計、外部增信和追蹤監(jiān)控等環(huán)節(jié)進一步完善,。

ABS現(xiàn)在只有一級市場發(fā)行,，二級市場會增加產(chǎn)品流動性，因此2017年相關(guān)部門會進一步完善一系列制度設(shè)計,，盤活二級市場,，增強一二級市場聯(lián)動，推動資產(chǎn)證券化真正走向成熟,。

（1） 探索推出針對交易所資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn),，標(biāo)準(zhǔn)券質(zhì)押式回購交易的方式。這種方式相對來說更加便利,，交易風(fēng)險也更小,，可以成為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品吸引力的有效途徑。

（2） 繼續(xù)推廣做市商機制,，相關(guān)部門建議,，出臺做市商具體法規(guī)和工作指引，提高交易頻率和流動性,，促進資產(chǎn)證券化收益率曲線的完善,，進而建立合理的價格發(fā)現(xiàn)機制。

（3） 鼓勵投資者主體的多元化,，相關(guān)部門建議,，通過激勵機制吸引像保險公司、資產(chǎn)管理公司,、養(yǎng)老金和社?；鹪趦?nèi)的各種基金，以及交易型金融機構(gòu)進入市場,，提高市場流動性,。

（1） 加強全流程風(fēng)險識別管理。對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行分類,、風(fēng)險管控,，以進一步掌控風(fēng)險,，審慎地把控基礎(chǔ)資產(chǎn)源頭的風(fēng)險，加強對基礎(chǔ)資產(chǎn)交易主體和原始權(quán)益人的篩選和控制,，對現(xiàn)金流進行系統(tǒng)化分析,。

（2） 堅持簡單透明的發(fā)展方向。我們國家的資產(chǎn)證券化還處于起步階段,，為了保障健康發(fā)展和風(fēng)險可控,，在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計上不能過于復(fù)雜，應(yīng)該能穿透看到底層資產(chǎn)和參與者,，這樣可以識別產(chǎn)品風(fēng)險和最終風(fēng)險收益的承擔(dān)者,。資產(chǎn)證券化也不能盲目和過度，資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)應(yīng)該有清晰的邊界,，不能有泛證券化或者背離實體經(jīng)濟引發(fā)市場風(fēng)險的情況出現(xiàn),。

（3） 提高風(fēng)險管理工具的技術(shù)水平和創(chuàng)新力度。

資產(chǎn)證券化的管理是采用負(fù)面清單制,，只要不在負(fù)面清單里的基礎(chǔ)資產(chǎn),，理論上企業(yè)的基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，都可以納入資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品體系,。在這個負(fù)面清單中，房地產(chǎn)行業(yè)有一個重要規(guī)定是,，有下列情形之一的與不動產(chǎn)相關(guān)的基礎(chǔ)資產(chǎn)是不能夠發(fā)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的,。

1、因為空置等原因不能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的不動產(chǎn)租金債權(quán),；

2,、待開發(fā)或在建占比超過10%的基礎(chǔ)設(shè)施，商業(yè),、物業(yè),、居民住宅等不動產(chǎn)或相關(guān)不動產(chǎn)的收益權(quán)；當(dāng)?shù)卣C明已列入國家保障房計劃或已開工建設(shè)的項目除外,。

除了這些規(guī)定外,，房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)是可以納入資產(chǎn)證券化范圍的。因此在實踐中,，資產(chǎn)證券化在房地產(chǎn)行業(yè)中基本應(yīng)用于以下四個方面：

在房地產(chǎn)行業(yè)中,，應(yīng)收賬款在企業(yè)中更多體現(xiàn)為購房尾款。購房尾款在房地產(chǎn)行業(yè)中是比較優(yōu)質(zhì)的,、能在未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn),。所以在實踐應(yīng)用中，對于能夠納入到資產(chǎn)證券化中的企業(yè),，但對企業(yè)的要求是非常高的,。

基本上我們會選擇AA級以上的國有房地產(chǎn)企業(yè)或者上市公司的房地產(chǎn)公司,。如果是民營企業(yè)的話，需要AA 以上的主體信用評級,，才能納入資產(chǎn)證券化,。另一個要求是，項目公司的資產(chǎn)負(fù)債率是適中的,，不能太高,。基本上,，融資方案資產(chǎn)規(guī)模是根據(jù)購房尾款規(guī)模和地產(chǎn)公司要求來設(shè)置的,，融資期限一般是三年。

融資規(guī)模 ＝（項目公司的收入－項目公司的存量負(fù)債）×折扣率

這是可以發(fā)資產(chǎn)證券化的最終規(guī)模,。折扣率要根據(jù)增信主體的資質(zhì)而定,，一般是4-8折。

在房地產(chǎn)行業(yè)中,，應(yīng)收賬款對企業(yè)的作用是盤活資產(chǎn),。房企利用ABS融資，可以提前收回購房尾款,，有利于提高資金周轉(zhuǎn)率,。

看一個案例。2015年世茂集團曾經(jīng)發(fā)過一個應(yīng)收賬款的ABS產(chǎn)品,。這個產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計分為優(yōu)先級,、次級；資產(chǎn)證券名稱叫世茂建設(shè)零一,、世茂建設(shè)零二,、世茂建設(shè)零三；發(fā)行規(guī)模是6億,，其中優(yōu)先級融資規(guī)模是5.4億元,，次級是0.6億元，,；信用評級優(yōu)先級是AAA,，次級沒有評級；次級層級的金額占比不低于10%,，部分次級資產(chǎn)的支持證券由原始權(quán)益人認(rèn)購,。

在整個結(jié)構(gòu)中還設(shè)計了超額覆蓋，即安排了超額抵押的防范機制,，使得資金池的本金余額超過資產(chǎn)支持證券的本金余額,，提高了安全性；現(xiàn)金儲備是把發(fā)售優(yōu)先資產(chǎn)支持證券的募集資金部分存入到托管賬戶；在設(shè)計中,，有原始權(quán)益人差額支付的承諾,，即世茂房地產(chǎn)控股有限公司出具維好承諾函；有現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的機制,，即基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的,、并且在資金歸集賬戶中歸集的資金，要劃轉(zhuǎn)到專項計劃的賬戶,；有提前終止機制,。

房地產(chǎn)公司在開發(fā)完成后，一般都會有自己品牌的物業(yè)公司來負(fù)責(zé)管理已經(jīng)交付使用的小區(qū),，因此會有物業(yè)費相關(guān)收入,。物業(yè)公司是有穩(wěn)定現(xiàn)金流的，因此物業(yè)費的ABS一般會選擇房地產(chǎn)百強企業(yè),，即擁有優(yōu)質(zhì)物業(yè)的大型房地產(chǎn)企業(yè),。

在整體設(shè)計中，選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)物業(yè)收入和住宅管理費收入,。一般來說,，會選擇年收入不低于5000萬規(guī)模的企業(yè)；融資期限一般是3-5年,，當(dāng)然年限也可以再長一些,，比如5-10年，但是要附5年沒有提前償付償還義務(wù)的設(shè)計,；規(guī)模是3-5年技術(shù)資產(chǎn)總收入的7折左右,，或者未來10年收入的6折，這要看具體的企業(yè)設(shè)計及資產(chǎn)情況,。

一般需要不低于AA以上的國企或上市公司作為擔(dān)保,，如果是民營非上市公司就需要AA 以上的擔(dān)保,，會總體考慮民營融資主體所屬的房產(chǎn)集團的風(fēng)險,；綜合成本要根據(jù)物業(yè)收入的質(zhì)量、融資規(guī)模,、期限,、擔(dān)保等原因來確認(rèn)；利率水平基本與上述提到的企業(yè)ABS利率水平持平,。

關(guān)于物業(yè)費ABS的案例,，2015年，華發(fā)物業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃是全國第一單在深交所掛牌的物業(yè)合同債權(quán)資產(chǎn)支持證券,。在結(jié)構(gòu)性設(shè)計中,，信用評級分為AAA，總體發(fā)行11.2億,，融資的期限分為1-7年不等,，是滾動的,，每年都要還一部分金額。

第二個案例是金科物業(yè),，金科地產(chǎn)也是房地產(chǎn)百強企業(yè),，金科物業(yè)發(fā)的資產(chǎn)支持專項計劃是把自己的物業(yè)費作為ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)來做發(fā)行。物業(yè)費按照五年期限,，會分為1-5年,，每年都有償付規(guī)模。發(fā)行的票面利率在5.0,、5.6,、5.8、6.0,、6.2這樣的低水平,，是非常好的融資工具，一共發(fā)行了15億元,。

應(yīng)付賬款是在企業(yè)的上下游供應(yīng)商的付款業(yè)務(wù),。在房地產(chǎn)企業(yè)中，應(yīng)付賬款主要是工程款,，是在建筑開發(fā)過程中工程及裝修材料等的應(yīng)付賬款,。應(yīng)付賬款在整個行業(yè)中的體量是非常大的，一個企業(yè)如果銷售額在幾百億的話,，應(yīng)付賬款相應(yīng)要有幾十億到上百億規(guī)模,。所以應(yīng)付賬款在資產(chǎn)證券化中應(yīng)用是比較多的。

在應(yīng)付賬款的產(chǎn)品中,，我們基本也會選擇數(shù)額比較大的房地產(chǎn)百強企業(yè),，一般是我們說的AA以上的國企、上市公司,，或者是AA 以上的民營企業(yè),、非上市公司。

應(yīng)付賬款的規(guī)模在整個房地產(chǎn)行業(yè)中非常大,，因此選擇規(guī)模時要對應(yīng)應(yīng)付賬款,。余額要常年保持穩(wěn)定，一般不低于5億元規(guī)模,；融資人是地產(chǎn)公司供應(yīng)商,，融資期限一般是3-5年；融資規(guī)?；臼菓?yīng)付賬款規(guī)模的9折或者9.5折,。鑒于應(yīng)付賬款的回收周期非常短，所以地產(chǎn)公司在ABS的存續(xù)中，應(yīng)付賬款的資金池一般不低于一定規(guī)模,，以便形成循環(huán)購買的機制,。

除此之外，在應(yīng)付賬款的資產(chǎn)證券化中,，需要地產(chǎn)公司配合簽署書面文件,，確認(rèn)付款進度，協(xié)助供應(yīng)商或者保理公司進行債權(quán)歸集,，供應(yīng)商需要配合簽署相應(yīng)的協(xié)議,。在ABS中，資金放款的前一個工作日,，保理公司需要以過橋資金受讓供應(yīng)商應(yīng)收款的方式進行,。

應(yīng)付賬款的作用，一方面是為供應(yīng)商低成本地獲得融資,，另一方面是這樣的產(chǎn)品設(shè)計,，使得企業(yè)可以按照一定期限，比如每月,、每季度的方式來定期付款,，以保證建筑施工企業(yè)也可以按時結(jié)算費用，不會發(fā)生以前那種因拖欠工程款而引發(fā)社會問題的現(xiàn)象,，所以我覺得這種產(chǎn)品設(shè)計對行業(yè),、企業(yè)都是非常好的方式。

應(yīng)付賬款在企業(yè)中運用比較多,，從案例來看,，像萬科、碧桂園等這樣的大型企業(yè)都曾經(jīng)做過應(yīng)付賬款的資產(chǎn)證券化,。

資產(chǎn)證券化在房地產(chǎn)行業(yè)中的第四個應(yīng)用是REITs,。大家經(jīng)常會聽到這個詞，它是來源于美國的一種金融工具,，以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資人的資金,，有專門機構(gòu)進行房地產(chǎn)投資基金管理，把房地產(chǎn)綜合收益按照比例分配給投資人的信托基金,。其核心理念是把那些流動性較低的,、單筆規(guī)模很大的房地產(chǎn)物業(yè)轉(zhuǎn)換成小且分散的證券資產(chǎn)的過程,。

REITs對房地產(chǎn)企業(yè)而言,，可以實現(xiàn)大規(guī)模、長期限的融資,，有利于盤活存量資產(chǎn),。同時，龐大的自持物業(yè)可以通REITs轉(zhuǎn)化成物業(yè)服務(wù)提供方，可以降低運營成本,調(diào)整企業(yè)現(xiàn)金流,。

在全球來看,，美國的REITs市場目前屬于發(fā)展最早、最成熟的,。截止到2015年3月末,，美國兩大交易所上市的REITs，市值共計9846億美元,，占全球市場的60%,；第二大市場是歐洲的REITs市場，歐盟上市的REITs總市值合計1700億美元,。截止到2015年3月底,，日本、新加坡,、中國香港等上市的REITs市值分別達(dá)到908億,、483億和273億美元。

我們國家REITs市場的開放比較晚,。2014年4月,，啟航項目作為證監(jiān)會REITs試點產(chǎn)品正式設(shè)立，從此開啟了中國REITs的序幕,。在這之后,，REITs市場非常火熱,，到目前為止總發(fā)行規(guī)模是410億,。國內(nèi)的REITs市場主要涉及物業(yè)資產(chǎn)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，絕大多數(shù)是以私募資金份額所有權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn),。

REITs在操作中通過設(shè)立私募基金的持有項目公司股權(quán),，在操作過程中完成資產(chǎn)剝離，股權(quán)收購的結(jié)構(gòu)比較清晰,，又分為兩種：一種類似于海航浦發(fā)大廈的REITs,，發(fā)行額25億元，云南彩云之南酒店的REITs發(fā)行額58億元,，設(shè)置了發(fā)行人的回購權(quán)利,，保障了投資者的本息兌付；另外一種設(shè)置了權(quán)益投資的份額,，這類份額對投資人本金利息不提供保障,，但能帶來資產(chǎn)增值收益，比如像中信啟航的REITs發(fā)行了52億,，光大安石大融城的REITs發(fā)行了25億,。

REITs還是比較復(fù)雜的,，而且目前在國內(nèi)屬于初期階段。今天因為時間關(guān)系,，就不展開介紹了,。REITs目前在中國，發(fā)展的瓶頸主要是稅務(wù)的問題,、資產(chǎn)估值的問題等,。

目前，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品都是通過銀行間或者其他私募基金來做資金認(rèn)購,。c端投資者或者說個人投資者,，基本都是以間接的方式參與投資。比如,，你購買的私人銀行的一些理財產(chǎn)品,，相對來說是能保障收益的。

如果個人想直接投資的話,，也可以在中證機構(gòu)間接報價系統(tǒng)股份有限公司開戶,，然后就可以在上面購買相應(yīng)的ABS產(chǎn)品了。

從我個人角度來說,，不太建議大家這樣做,，因為這樣購買的風(fēng)險是由個人承擔(dān)，而資產(chǎn)證券化并不是保本保息的產(chǎn)品,。如果從銀行間接購買的話,，是由銀行做了增信的，會比較安全,。