在市場中“混”了十多年,，隨著不斷在市場實(shí)踐——行和不斷的閱讀與思考——知的不斷促進(jìn)，我對投資的方方面面有了一些理解和想法，有些是正確的,，有些可能摻雜了我個人的偏見,。不管怎么說吧！分享是進(jìn)化的前提,，不說怎么會知道我錯了呢,！

1、研究企業(yè)的重點(diǎn)與方向

我九九年就開戶進(jìn)入證券市場,，看似時間不短,，但實(shí)際上前面頭十年一直磕磕碰碰對投資不得要領(lǐng)，走了很多彎路,。真正投資意識的覺醒是在09年以后,，受一些經(jīng)典投資書籍的影響，慢慢開始走向正確的投資之路,。當(dāng)然前面十年坎坷的經(jīng)歷也不算白費(fèi),。因?yàn)槿绻麤]有這些經(jīng)歷的鋪墊，這些書籍不可能給我那么大的觸動,。就像現(xiàn)在的孩子,，無論給他（她）們說多少次，諸如買不到奶粉而餓肚子,，一星期只能吃一次肉之類的我們兒時的經(jīng)歷,。也無法讓孩子們明白拮據(jù)而帶有一絲苦難色彩的童年記憶一個道理……

在我開始嘗試試圖研究公司的時候，喜歡定量過度而定性不足,。這顯然是本未倒置的,。喜歡拿企業(yè)過去的成長和業(yè)績表現(xiàn)線性外推來預(yù)測企業(yè)未來的狀況，以此來做為買入的理由來確定自己的投資,。實(shí)際上這看起來符合統(tǒng)計學(xué)的做法是完全錯誤的,。就像《為什么雪球滾不大》這本書中描述的那樣，由于時代不同,，產(chǎn)業(yè)環(huán)境不同,，曾經(jīng)快速增長的公司可以在沒有任何征兆的情況下嘎然失速成為一家很平淡的公司。我以前喜歡拿企業(yè)的平均ROE和估值水平在計算器上一通亂按,，就得出未來多少年復(fù)合收益率能達(dá)到多少多少?，F(xiàn)在想想真是好笑，企業(yè)的ROE能不能保持在較高水平,，與企業(yè)的核心競爭力有關(guān)的,，不去定性，考查企業(yè)“護(hù)城河”的寬度就盲目依據(jù)企業(yè)過去的ROE水平就得出未來企業(yè)的經(jīng)營狀況顯然是不靠譜的,。僅僅靠后視鏡去投資成功的概率是很低的,。

要定性就要認(rèn)真研究企業(yè)和行業(yè)，這里面有很多工作要做，要對行業(yè),、競爭對手和企業(yè)的核心競爭力進(jìn)行多方面,、多維度的挖掘，跟蹤和研究,。獲得詳實(shí),，可信的數(shù)據(jù)并推導(dǎo)出邏輯性強(qiáng)，審慎密實(shí)的結(jié)論,。我們要通過現(xiàn)象抓本質(zhì),，找到企業(yè)過去良好表現(xiàn)的核心要素——是因?yàn)楦咚侔l(fā)展的時代紅利呢？還是企業(yè)的深耕細(xì)作,？或是企業(yè)擁有一些獨(dú)特的競爭優(yōu)勢呢,？然后我們就要進(jìn)行跟蹤，只要這種優(yōu)勢能夠始終保持,，那么相應(yīng)的,，企業(yè)未來的業(yè)績表現(xiàn)也是很容易確定了。

俱有諷刺意味的是,，即使做好了這些,，并不一定得出一致的結(jié)論。近幾年我與投資者交流時發(fā)現(xiàn)對于一些分歧比較大的行業(yè)和公司,，不同的投資者有不同的解讀,，同樣的資料和信息可以得出完全相反的結(jié)論。因?yàn)樵俸玫钠髽I(yè)也有負(fù)面的,，不讓人放心的部分,。同樣即使深處于行業(yè)和企業(yè)調(diào)整和低谷的區(qū)域的公司，也有好的,，讓人眼睛為之一亮,，讓人振奮的方面,。這些因素中最終會導(dǎo)致企業(yè)的核心競爭優(yōu)勢變動方向的部分,，并善加把握才是真正考驗(yàn)投資智慧的方面。優(yōu)秀的投資者總能夠化繁為簡,，剝?nèi)訉訉ζ髽I(yè)研判沒有用的細(xì)枝末節(jié),，長期動態(tài)關(guān)注，抓住最核心的部分,。

說到底投資到最后拼的即不是“爹”也不是“資歷”,，而是遠(yuǎn)見卓識的洞查力和商業(yè)眼光?？梢栽诩姺钡?，有時甚至是矛盾的蛛絲馬跡中抓住最本質(zhì)的邏輯和找到正確的方向。投資之難就難在這里，沒有對行業(yè),，企業(yè)前景有一個模糊但正確的認(rèn)識,，即使對企業(yè)再了解，也于事無補(bǔ),。

我經(jīng)常與投資者交流時發(fā)現(xiàn)有些投資者也花了一些時間,，下了一些功夫，對企業(yè)的方方面面甚至一些細(xì)節(jié)都非常的了解,，但是他們會犯諸如：放大了企業(yè)的不利因素對企業(yè)的影響,，低估企業(yè)核心優(yōu)勢的競爭力，喜歡靜態(tài)考慮問題而不能從動態(tài)的和社會發(fā)展的角度把握事物的本質(zhì)等錯誤導(dǎo)致得出與事實(shí)相反的結(jié)論,。甚至從某種意義上來說,，企業(yè)所俱有的全部信息當(dāng)中，我們只要把握最主要的,，最有代表性的一部分信息就足以推導(dǎo)出正確的結(jié)論,。剩下的細(xì)節(jié)都是可有可無的，只需要善于抓住最根本的邏輯就不影響我們成為優(yōu)秀的投資人了,。

討論到這里我覺得投資之前的重點(diǎn)和方向已經(jīng)捋出來了,。經(jīng)過細(xì)致的研究、分析之后能肯定的回答出下面三個問題：

1,、企業(yè)當(dāng)前的核心競爭力是不是非常的寬闊,。

2、未來相當(dāng)長的時間內(nèi)這種優(yōu)勢能不能保持,，甚至向更好的方向發(fā)展,。

3、當(dāng)前是不是好的價格,。

如果答案非常的理直氣壯那么就可以行動了,，任何問題都可以排除在外，相信俱有商業(yè)特許價值的企業(yè)一定會超然于整個經(jīng)濟(jì),，獲得遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于社會平均收益率水平的利潤,，而這些真是我們想要的。至于未來企業(yè)有多好,，收益會有多高只有讓時間來回答了,，我們根本無需操心。

2,、“能力圈”的理解

投資就需要預(yù)測企業(yè)的前景,，很多人認(rèn)為這是很扯的一件事情。認(rèn)為非常困難是不可能完成的任務(wù),。這種想法是片面的,，預(yù)測企業(yè)是不容易,，但是企業(yè)之間的某些特性比如：商業(yè)模式的優(yōu)劣，報表是不是清爽干凈沒有明顯的造假痕跡,，自由理金流好不好,，后期需不需要大量的投入才能維持競爭優(yōu)勢，分紅是否慷慨大方且延續(xù)性好,，另外企業(yè)的資產(chǎn)是輕還是重,，負(fù)債率如何杠桿高不高等等——這些特征是不需要很高的商業(yè)眼光就可以分辨出來的。我們再嚴(yán)守價格關(guān),，實(shí)際上是并不容易虧損的,。

市場上很多人認(rèn)為巴菲特提出的“能力圈”這個概念，對于個人投資者來說沒有多少實(shí)際意義,，因?yàn)楹茈y做到,。其實(shí)這種說法是片面的、精英化的,。我認(rèn)為“能力圈”只是一個相對的概念,，我們不需要對某些行業(yè)，某些企業(yè)做到全市場的權(quán)威或者全國的權(quán)威這樣的程度才可以投資,。完全不是這個意思,。

就像我們從事各種各樣的職業(yè)，我們也不需要做到全國權(quán)威,，行業(yè)權(quán)威這樣的高水平才可以成功,。實(shí)際上我們只需要在我們服務(wù)的機(jī)構(gòu)或者企業(yè)做到小范圍內(nèi)的專家級水平一樣可以獲得很好的成績和很高的成就。

投資也是一樣,，我們不需要做到那種高,、精、尖的水平,，我們只需要對某些行業(yè),、某些企業(yè)的前景把握，做到比市場中的百分的九十甚至百分之九十五的投資者做的更好,，更有優(yōu)勢,，那么因?yàn)橘I入的價格是對我們有利的，一樣可以獲得很好的收益水平,。

事實(shí)上對于個人投資者來說不斷學(xué)習(xí)研究,，慢慢建立和鞏固“能力圈”是很有必要的，因?yàn)闊o論是專業(yè)能力還是精力,，相比專業(yè)機(jī)構(gòu)我們都處于劣勢，不可能像機(jī)構(gòu)那樣靠建立一個個行業(yè)研究團(tuán)隊來對很多行業(yè)展開研究和投資,，而應(yīng)該將有限的時間和精力專注于我們能夠理解且真正值得我們跟蹤關(guān)注的優(yōu)秀公司身上,，建立局部的比較優(yōu)勢,。在我們善長的領(lǐng)域深耕細(xì)作是戰(zhàn)勝市場的關(guān)鍵。

3,、C區(qū)域——極佳的揮球點(diǎn)

這張四象限圖非常能代表我的投資理念如下圖：

如果我們把市場中的企業(yè)按品質(zhì)進(jìn)行劃分由差到優(yōu)進(jìn)行橫向排列,，再把企業(yè)的估值由底到高進(jìn)行縱向排練。將二者的平均值重合,，那么就形成了這樣一張圖,。也就是說市場中的公司可以歸納為A，B,，C,，D四類。品質(zhì)差的這一半我認(rèn)為就可以刪除了,，也就是B和D兩類,，品質(zhì)差價格貴和品質(zhì)差價格也便宜的這兩塊就可以直接無視了。有的人認(rèn)為企業(yè)不需要多好,，只需要足夠的便宜就可以了,，這種說法其實(shí)是不全面的，因?yàn)橛绊懯袌鲞\(yùn)行的因素很多,，有自身的周期和軌跡,，是很難預(yù)判和把握的。所果一個企業(yè)品質(zhì)非常一般,，它的穩(wěn)定性和成長能力很弱,，假設(shè)以四倍的市盈率在市場進(jìn)行銷售，一個投資者在這個價格下買入,，預(yù)期漲到八倍市盈率的合理估值賣出,。如果當(dāng)年就回歸這個估值水平那么他獲利空間是相當(dāng)不錯的，獲利百分之百

但是市場的走向是未知的,，低估的時間可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出我們的想象,。如果這筆投資到了第七年才回歸這個合理的估值，那么他的復(fù)利收益率已經(jīng)降到百分之七左右了,，已經(jīng)是一個非常普通的水平了,。

所以品質(zhì)一般的這一部分我是不太愿意去關(guān)注的，我認(rèn)為投資者應(yīng)該把目光盯在一些優(yōu)質(zhì)的公司上面,。這有兩方面的好處,，一方面企業(yè)的品質(zhì)很優(yōu)秀，公司的成長性和經(jīng)營穩(wěn)定性比較好,，這會很好的對沖我們付出的時間沉沒成本,，持有的時間越長所獲得的收益越大。讓等待變得有價值,，讓時間變的更有價值,。另一個方面,，我們經(jīng)過研究，反復(fù)權(quán)衡后得出企業(yè)的前景非常好,，但是這個結(jié)論是非常主觀的,，事實(shí)的情況可能會產(chǎn)生偏差，當(dāng)我們的預(yù)判出現(xiàn)狀況的時候,，我們堅持選擇好公司的原則和立場就會發(fā)揮作用,。即使出現(xiàn)我們認(rèn)可的優(yōu)質(zhì)公司到最后并不是我們想象的樣子，但也可以保證比一般性的公司品質(zhì)要好一些,，由于我們的買入價格是對我們有利的,，即使出現(xiàn)了這樣的偏差我們的收益仍然能夠跑贏市場。

但是如果我們在一開始的時候就因?yàn)閮r格而把目光盯在一般性的公司上面,，那么一旦出現(xiàn)了偏差,，預(yù)判出現(xiàn)了一些問題，我們的收益就很難保證了,。

需要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的是,，估值水平我們要動態(tài)的看。牛市的時候位于低位的估值可能還是偏高了,，說明市場普遍高估,，而熊市的未尾可能處于高位的估值也是偏低的，需要根據(jù)情況適當(dāng)修正,。

不過通常來說區(qū)域C這個黃金位置內(nèi)出現(xiàn)的投資機(jī)會是比較少的,，所以我們一定要拿到通常意義下的高估水平賣出才沒有風(fēng)險。因?yàn)楫?dāng)股價漲到高估區(qū)域的時候,，市場會有反身性,，趨勢會自我強(qiáng)化，最后一定會崩塌,。這時候就會積聚足夠的做空動能,，確保我們在未來一段時期內(nèi)一定可以在估值合理的水平下再接回來。此時賣出才有意義,，當(dāng)然對于一些特別優(yōu)秀公司來說,，市場給予的定價一直是低估的，在強(qiáng)大的成長能力面前,，短期看上去高估了,，但并不意味著會調(diào)整，而是在一個區(qū)域盤整個幾年,，等業(yè)績上來后再繼續(xù)上漲,。不過這類公司并不多，在處理賣與不賣的問題上,，不必患得患失,。

4,、無效波動

如果要把優(yōu)秀企業(yè)的價格波動劃分區(qū)域的說,，那么由低到高大致可以分為——極端低估,、低估、合理下沿,、合理上沿,、高估、極端高估幾個區(qū)域,。那么股價由極端低估到合理上沿,，再從合理上沿又回到低估之間的波動，也就是由極端低估到合理上沿之間的波動都是無效波動,。

這種無效波動并不會給我們的投資業(yè)績帶來任何幫助反而會干擾我們,。影響我們的持股信心和決心。

曾經(jīng)有一位網(wǎng)友在網(wǎng)上問我,，如果在低估區(qū)域買入資產(chǎn)以后,，怎么控制股票漲到合理估值區(qū)間后再跌回低估狀態(tài)的這種回撤呢？我是這么回答的：這就像一枚硬幣的兩面,，如果非要控制這種回撤,，那么就等于把后期豐厚的利潤也同步控制住，拱手讓度給市場了,。

股票價格的運(yùn)行受很多因素的影響,，運(yùn)行的方向和軌跡是未知的，可能漲到合理水平再跌回低估區(qū)域,，甚至?xí)磸?fù)多次做電梯,，也有可能直接奔著高估的區(qū)域走了，如果非要在合理估值的時候就強(qiáng)制賣出了,，那么后期的利潤就與我們無緣了,，不僅如此更讓人麻煩和頭疼的問題是如此這般輕易的就把這么好的機(jī)會給浪費(fèi)掉了，又到哪里去找這樣的機(jī)會呢,？不得不再付出很長時間沉沒成本,，再去等待下一個“本壘打”的機(jī)會。

如果我們一次又一次為了一點(diǎn)點(diǎn)蠅頭小利就把一個個千載難逢的好機(jī)會都浪費(fèi)掉了,。結(jié)果只能是離優(yōu)秀的投資者越來越遠(yuǎn),，即使有一雙目光如炬，火眼金睛的眼睛也于事無補(bǔ),。

5,、兩個周期與兩種情景

大家也能看的出來在C這個區(qū)域內(nèi)出現(xiàn)的機(jī)會是非常少的，我們除了要有足夠的耐心,，還需要一些外部的背景因素,，才能獲得低價買入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的機(jī)會,。我總結(jié)了一下主要有四點(diǎn)——即兩個周期加上兩種場景。

兩個周期就是市場的周期和行業(yè)的周期,，大家都知道,，股市是有明顯周期性的?？偸窃诖蠹叶及压墒羞z忘在角落,，沒有多少人觀注的熊市到大家都去踴躍參與交投非常活躍的牛市之間波動的,。當(dāng)大熊市來臨的時候,，此時市場中的企業(yè)都非常的便宜，無形中就給了投資人提供了低價買入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的好機(jī)會,。

此外行業(yè)也是有周期的即使是消費(fèi)醫(yī)療這樣的弱周期的行業(yè),，其實(shí)也是有一定的周期性的，當(dāng)行業(yè)周期谷底區(qū)域來臨的時候,，行業(yè)中的優(yōu)秀的公司的成長性會變慢,，市場對它的前景就會變得不那么樂觀，這時候就提供了低價介入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的一個好契機(jī),。

兩種情景就是黑天鵝和市場的偏見,，行業(yè)的危機(jī)尤其是更嚴(yán)重的黑天鵝事件會提供低價介入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的一個非常好的機(jī)會。比如像茅臺俱有良好生意模式,，歷史悠久,，在國人心智中占有很高地位的優(yōu)秀公司，就是這樣一個“江湖”地位很高的公司在反腐和塑化劑的那樣利空的打擊下,，也低下了高昂的頭,，給投資者提供了低價參與的好時機(jī)。同樣的情況還發(fā)生在中國乳制品行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)品牌——伊利公司身上,，受三聚氰胺事件打擊,，伊利股份股價曾跌到六元多，市值僅有50億元,，中國的乳制品行業(yè)不可能整體消亡,，此次事件提供了一次非常好的“本壘打”揮球點(diǎn)。

此外市場往往會對某此公司產(chǎn)生固執(zhí)的偏見,，企業(yè)一再用業(yè)績證明自己的優(yōu)質(zhì)基因,，而市場一再以“有色”的眼睛來證明市場有效論至少在某些時候是失效的。比如格力電器在過去近十年無論是營收還是利潤一直以平均百分之二十左右的速度在高速增長,，但是市場一直認(rèn)為空調(diào)是傳統(tǒng)行業(yè),，而且屢屢質(zhì)疑格力空調(diào)的天花板，市場給予的估值一直是非常低的，過去的五,、六年里,，任何時候時候買入都可以獲得豐富的利潤。

從某種意義上來說,，價值投資就像一個彼此相連,，互相影響，融會貫通最后首尾相接的閉合系統(tǒng),。因?yàn)槭袌鲎邉菔悄┲?，所以我們的持股周期可能會很長,，即然我們明知道會長期持有,，那么選擇優(yōu)質(zhì)公司的風(fēng)險會更小，所獲得的收益也會更高,，因?yàn)槲覀円_保公司優(yōu)質(zhì),，所以我們要建立“能力圈”，并在“能力圈”內(nèi)投資,。好公司本來就不多,，我們又要選擇自己能真正能搞懂的公司，這樣一來符合條件的公司就更少,，何況為了防止預(yù)判錯誤和增加收益,，我們還需要等待一個好的價格，好的介入時機(jī)來獲得額外的保障,，以降低風(fēng)險,。這樣一來可供選擇的機(jī)會就顯得尤為珍貴。我們不得不珍惜市場提供的絕佳機(jī)會,，而不能輕易賣出,，最佳的策略就是長期持有——首尾呼應(yīng)，又繞了回來,。

    那么究竟什么是好價格呢,？讓我們看看巴菲特是怎么說的吧：查理跟我現(xiàn)在對于股票退避三舍的態(tài)度，并非與生俱來的,。我們熱愛擁有股票,，當(dāng)然是如 果可以以具有吸引力的價格買入的話。在我61年的投資生涯中,，其中約有50年中都有這樣的機(jī)會出現(xiàn),。今后也一定會有很多類似的好年份。但是,，除非我們發(fā)現(xiàn) 至少可以獲得10%的稅前收益率(繳納企業(yè)所得稅后6.5%—7%的收益率)的概率非常高時,，否則我們寧可閑坐在一邊觀望。短期資金不到1%的稅后收益率 當(dāng)然不會給閑坐一邊的我們帶來什么快樂。但是一時間的成功投資卻要求長時間的耐心,?！?/15=6.7%，再結(jié)合巴老主要投資的買入價格,，多條線索同時指向一個數(shù)字：15倍市盈率,。是的對于品質(zhì)較好的公司，15倍市盈率的價格將是理想的買入時機(jī),。但這樣的價格和優(yōu)質(zhì)公司顯然是互相沖突的,。所以除了足夠耐心之外，我們還要等待市場出現(xiàn)上述四種機(jī)會來提供這樣的買入機(jī)會,。轉(zhuǎn),！