在傳統(tǒng)融資租賃行業(yè)之后,，多家機構(gòu)試水互聯(lián)網(wǎng)消費金融平臺Pre-ABS投資,，例如今年6月份中騰信、中證信用與中航信托聯(lián)手成功發(fā)行“天騰結(jié)構(gòu)化6號集合資金信托計劃”,，并計劃后期以此為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起ABS,；在此之前，中航信托已設(shè)立了一只百億規(guī)模的“Pre-ABS基金”,；而在今年3月,，江蘇銀行與德邦證券共同發(fā)起設(shè)立了一只200億元規(guī)模的消費金融ABS創(chuàng)新投資基金，以Pre-ABS投資和夾層投資作為主要策略,。

對于互聯(lián)網(wǎng)消費金融平臺,，Pre-ABS可以有效解決平臺資金短缺困境，而且部分投資者將更強的風(fēng)控技術(shù)引入了被投平臺,；對于銀行,、信托、券商等投資者而言,，可以通過Pre-ABS投資,，布局優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，更多渠道參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),。

筆者在咨詢部分業(yè)內(nèi)人士后,，在原先文章基礎(chǔ)上，對Pre-ABS業(yè)務(wù)重新進行了詳細(xì)梳理,。

一,、什么是Pre-ABS?

二、傳統(tǒng)Pre-ABS案例：融資人為融資租賃公司

1.信托公司為融資租賃公司提供Pre-ABS投資

2.通過銀登中心掛牌轉(zhuǎn)讓實現(xiàn)Pre融資,，資金方可以是銀行,、券商資管等

3.與增量私募ABS模式比較

三,、非持牌消費金融平臺利用Pre-ABS融資

1.互聯(lián)網(wǎng)消費金融平臺陷入冰火兩重天境地，部分平臺吸引Pre-ABS投資

2.互聯(lián)網(wǎng)消費信貸增量資產(chǎn)證券化

四,、萬達(dá)發(fā)起國內(nèi)首例Pre-REITs,，轉(zhuǎn)讓加回購保障投資者收益

五、中介機構(gòu)的機遇

Pre-ABS投資是指為資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人形成基礎(chǔ)資產(chǎn)提供資金,，并以資產(chǎn)證券化募集的資金作為回款的一種投資方式。

Pre-ABS發(fā)起時間在ABS之前幾個月,，資金提供方包括信托,、Pre-ABS投資基金、商業(yè)銀行以及眾籌產(chǎn)品等,。與ABS相比,，Pre-ABS投資人可以全程參與基礎(chǔ)資產(chǎn)的形成、特殊目的載體設(shè)立,、ABS產(chǎn)品發(fā)行等過程,。

交易結(jié)構(gòu)設(shè)計上，Pre-ABS通常會設(shè)置多重風(fēng)控和還款保障措施：除對基礎(chǔ)資產(chǎn)形成過程進行監(jiān)控外,，還會在放款階段引入第三方提供擔(dān)保,、將基礎(chǔ)資產(chǎn)如應(yīng)收賬款做質(zhì)押、要求融資人做回購承諾等,。

還款來源主要是ABS募集資金和債權(quán)回款,。

融資租賃公司的資金主要來源于股東和銀行貸款,，融資渠道比較單一,，因此資產(chǎn)證券化或類資產(chǎn)證券化成為融資租賃公司重要的融資渠道。場內(nèi)資產(chǎn)證券化角度：自2014年交易所ABS改為備案+負(fù)面清單制度后,，融資租賃ABS一躍而起,，成為融資租賃公司的重要融資渠道，并且成為交易所ABS主要構(gòu)成,。2015年交易所融資租賃ABS規(guī)模614億元,，2016年1040億元。

發(fā)起資產(chǎn)證券化前的Pre-ABS投資資金也成為部分融資租賃公司的融資渠道,。

1.信托公司為融資租賃公司提供Pre-ABS投資

浙金·易鑫租賃Pre-ABS項目集合資金信托計劃

以浙金·易鑫租賃Pre-ABS項目集合資金信托計劃為例,，首先由浙金信托發(fā)起成立集合資金信托計劃，其中優(yōu)先級信托份額規(guī)模不超過8.34億元，劣后級信托份額規(guī)模1.66億元,，劣后級由融資人即融資租賃公司認(rèn)購,。

信托計劃成立后，向融資租賃公司發(fā)放信托貸款,，融資租賃公司用這筆信托資金向消費者/承租人發(fā)放借款或租賃款,，形成租賃債權(quán)。融資租賃公司以租賃債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn),，發(fā)起資產(chǎn)證券化,，資產(chǎn)證券化募集資金首先用于償還信托貸款。

信托計劃期限為4個月,，預(yù)期年化收益率為5.3%-5.5%,。底層融資人易鑫融資租賃主體評級為AA級。此前融資人已做過6期交易所ABS,，3期私募ABS，并且正在申報額度為20億元的交易商協(xié)會ABN,。

這個案例中,，信托計劃采取的風(fēng)控措施包括：計劃發(fā)起階段，由融資人購買劣后級,，為優(yōu)先級投資者提供信用增級,。發(fā)放信托貸款階段，設(shè)立監(jiān)管賬戶,，對信托發(fā)放資金用途進行監(jiān)管,，由于本案融資租賃公司為汽車租賃公司，信托計劃發(fā)起人對車貸進行貸前貸后審查,；并且由融資人大股東為本次融資提供保證擔(dān)保,；將融資租賃債權(quán)進行質(zhì)押，在ABS獲準(zhǔn)發(fā)行后解除質(zhì)押,。ABS發(fā)起階段,，將ABS回款打入監(jiān)管賬戶，用于償還信托貸款本息,。

查詢公開資料,，融資人為融資租賃公司的還有中建投信托于2016年下半年發(fā)起的“涌泉29號獅橋Pre-ABS集合資金信托計劃”、“涌泉33號（寶信Pre-ABS）集合資金信托計劃”,、“涌泉58號（匯金租賃Pre-ABS）集合資金信托計劃”等產(chǎn)品,。其中，融資租賃公司此前都發(fā)過交易所ABS,。

2.通過銀登中心掛牌轉(zhuǎn)讓實現(xiàn)Pre融資,，資金方可以是銀行、券商資管等

部分融資租賃Pre-ABS通過銀登中心掛牌方式獲得資金，摘牌方除銀行外也可以是券商資管等,，券商資管在銀登中心開戶后可以摘牌,。

在資金流轉(zhuǎn)層面，分為先款后投（即資方先放款,，再形成基礎(chǔ)資產(chǎn)）和先投后款兩種模式,。通常情況下，在先款后投模式中,，資方較少,，融資人會和資方提前確定基礎(chǔ)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)；在先投后款模式中,，資方較多,。

具體操作中，為了確保ABS款項專門用于償還Pre-ABS,，通常會采取兩方面保障措施：交割確認(rèn)函的約束：在Pre-ABS產(chǎn)品說明書中約定,，ABS募集金額達(dá)到足額后，Pre-ABS資方才簽署交割確認(rèn)函,，將Pre-ABS的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給ABS,；ABS計劃說明書：ABS的計劃說明書中會注明底層資產(chǎn)中哪些來自Pre-ABS，ABS的資產(chǎn)買賣協(xié)議中也會注明ABS成立后部分募集資金轉(zhuǎn)給Pre-ABS賬戶,。

3.與增量私募ABS模式比較

這種模式中,，在通道金融機構(gòu)放款之前，授信銀行需要給予拆放/存放資金作為質(zhì)押,。而且整個環(huán)節(jié)涉及通道銀行自營賬戶,，信托賬戶，授信銀行自營賬戶,，以及劣后資金認(rèn)購方/代持方所有帳戶可以做到T+0劃轉(zhuǎn),，保證通道信用風(fēng)險最小化，交易結(jié)構(gòu)流程通暢,。

與增量私募ABS相比,，Pre-ABS的缺點在于融資租賃企業(yè)發(fā)起場內(nèi)ABS需要一定的時間，ABS募集資金到賬在資方放款之后,，資方要承擔(dān)更大的風(fēng)險,。 

此外，民營銀行也開始參與融資租賃行業(yè)Pre-ABS投資,，例如今年3月,，力帆租賃宣布獲得四川首家民營銀行新網(wǎng)銀行2億元額度的Pre-ABS消費信貸授信，用于發(fā)放汽車金融業(yè)務(wù),。

小貸公司、網(wǎng)絡(luò)小貸,、網(wǎng)絡(luò)借貸

小貸公司：小貸公司的主要監(jiān)管文件為央行和銀監(jiān)會2008年出臺的《關(guān)于小額貸款公司試點的指導(dǎo)意見》以及各地金融辦出臺的相關(guān)規(guī)范,。

小貸公司定義為“由自然人、企業(yè)法人與其他社會組織投資設(shè)立,，不吸收公眾存款,，經(jīng)營小額貸款業(yè)務(wù)的有限責(zé)任公司或股份有限公司”；資金來源方面,，小額貸款公司的主要資金來源為股東繳納的資本金,、捐贈資金；以及來自不超過兩個銀行業(yè)金融機構(gòu)的融入資金,，并且小額貸款公司從銀行業(yè)金融機構(gòu)獲得融入資金的余額,，不得超過資本凈額的50%；審批機構(gòu)上,，小貸公司主要由地方金融辦批準(zhǔn)設(shè)立,；業(yè)務(wù)范圍上，小貸公司主要在本省的縣域范圍內(nèi)開展業(yè)務(wù),，這也是小貸公司與網(wǎng)絡(luò)小貸的主要區(qū)別之一,；放款額度上，同一借款人的貸款余額不得超過小額貸款公司資本凈額的5%,；小貸公司開展網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)，需要另行申請,。

網(wǎng)絡(luò)小貸：網(wǎng)絡(luò)小貸尚未全國性的規(guī)范文件,。

以上海市金融服務(wù)辦公室2016年12月出臺的《上海市小額貸款公司互聯(lián)網(wǎng)小額貸款業(yè)務(wù)專項監(jiān)管指引（試行）》為例，小額貸款公司互聯(lián)網(wǎng)小額貸款業(yè)務(wù)被定義為“小額貸款公司主要通過網(wǎng)絡(luò)平臺獲取借款客戶,，綜合運用網(wǎng)絡(luò)平臺積累的客戶經(jīng)營,、網(wǎng)絡(luò)消費、網(wǎng)絡(luò)交易等行為數(shù)據(jù),、即時場景信息等分析評定借款客戶信用風(fēng)險,，確定授信方式和額度，并在線上完成貸款申請,、風(fēng)險審核,、貸款審批、貸款發(fā)放和貸款回收等全流程的小額貸款業(yè)務(wù)”,；在資金來源方面,，網(wǎng)絡(luò)小貸公司參照小貸公司進行管理，并且明確禁止通過互聯(lián)網(wǎng)小額貸款平臺進行非法集資和吸收公眾存款,、禁止通過互聯(lián)網(wǎng)小額貸款平臺為本公司融入資金,、禁止未經(jīng)批準(zhǔn)同意開展信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓及相關(guān)業(yè)務(wù)；在放貸業(yè)務(wù)上，網(wǎng)絡(luò)小貸可以在全國跨區(qū)域開展業(yè)務(wù),，這也是網(wǎng)絡(luò)小貸牌照備受關(guān)注的原因之一,，在放貸額度方面，借款人為自然人的,，上限原則上不超過人民幣20萬元,；借款人為法人或其他組織的，上限原則上不超過人民幣100萬元,；在申請資質(zhì)方面,，要求更為嚴(yán)格，例如上海市規(guī)定,，“本市開展互聯(lián)網(wǎng)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司,，主要發(fā)起人應(yīng)為穩(wěn)健經(jīng)營且主要經(jīng)營指標(biāo)在國內(nèi)排名靠前的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，或有互聯(lián)網(wǎng)平臺資源支撐的全國性大中型企業(yè)（集團）,。主要發(fā)起人應(yīng)在中國境內(nèi)具有長期從事互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)業(yè)務(wù)的經(jīng)驗,。”

網(wǎng)貸平臺：主要監(jiān)管文件為銀監(jiān)會2016年頒發(fā)的《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》,。

對網(wǎng)絡(luò)借貸,、網(wǎng)貸平臺定義為：“網(wǎng)絡(luò)借貸指個體和個體之間通過互聯(lián)網(wǎng)平臺實現(xiàn)的直接借貸”、“網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)是指依法設(shè)立,，專門從事網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介業(yè)務(wù)活動的金融信息中介公司,。該類機構(gòu)以互聯(lián)網(wǎng)為主要渠道，為借款人與出借人（即貸款人）實現(xiàn)直接借貸提供信息搜集,、信息公布,、資信評估、信息交互,、借貸撮合等服務(wù)”,；網(wǎng)貸平臺只是作為中介機構(gòu)，不能為自身融資,、也不能發(fā)放貸款,，主要監(jiān)管機構(gòu)為工商登記注冊地地方金融監(jiān)管部門。

1.互聯(lián)網(wǎng)消費金融平臺正陷入冰火兩重天境地

一方面是平臺監(jiān)管趨嚴(yán),、資金受困：近日,，有自媒體文章稱部分現(xiàn)金貸平臺急缺資金，甚至已快彈盡糧絕,；而且在資產(chǎn)證券化市場,，監(jiān)管越來越嚴(yán)，消費金融發(fā)起ABS逐漸收緊,。同時,，6月底上海某家從事現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)的公司收到相關(guān)部門下發(fā)的《責(zé)令整改通知書》,，要求其在取得相關(guān)業(yè)務(wù)主管部門批準(zhǔn)前，“停止以任何方式開展發(fā)放貸款及相關(guān)咨詢活動”,、“立即關(guān)閉所有線上及線下開展放貸業(yè)務(wù)的相關(guān)渠道”,，網(wǎng)絡(luò)小貸牌照越來越被關(guān)注。

但另一方面,，部分平臺則從資產(chǎn),、資金兩端下手，資產(chǎn)端著力開發(fā)場外ABS,，4月份51人品貸聯(lián)合京東金融發(fā)行1.6億元規(guī)模的場外ABS,、6月份瓜子二手車聯(lián)手百度金融成功發(fā)行場外ABS。2017年以來,，發(fā)起ABS的消費信貸平臺主要以發(fā)放個人消費貸款,、汽車貸款業(yè)務(wù)為主；部分平臺有消費場景,。

資金端則引入多家Pre-ABS投資基金,，3月份江蘇銀行聯(lián)合德邦證券發(fā)起200億元規(guī)模的Pre-ABS投資基金專注互聯(lián)網(wǎng)消費信貸資產(chǎn)投資，6月份中騰信聯(lián)手中證信用,、中航信托成立“天騰結(jié)構(gòu)化6號集合資金信托計劃”,，資金用于向中騰信推薦的工薪階層借款人發(fā)放小額消費借款，形成消費金融資產(chǎn),，未來根據(jù)實際情況發(fā)起ABS,。此外，還有陽光保險投資設(shè)立的陽光證券化基金等,。這些機構(gòu)除從事Pre-ABS投資外,，也會進行ABS夾層投資。

消費金融領(lǐng)域,，Pre-ABS投資者可以全程參與貸前貸中貸后監(jiān)控，確?；A(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量,，期限也比較短，大部分在一年以內(nèi),。

2017年發(fā)行ABS平臺不完整名單（根據(jù)公開報道梳理）

2.除傳統(tǒng)的Pre-ABS結(jié)構(gòu)外,，京東金融還在2016年底發(fā)起了首單消費信貸增量資產(chǎn)證券化

2016年12月，“京東·中騰信信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品”通過京東ABS云平臺發(fā)行,，發(fā)行規(guī)模5.89億元,。這單場外ABS的特點不僅在于京東為中騰信提供信托資金，形成基礎(chǔ)資產(chǎn),；而且在回款環(huán)節(jié),，也不同于此前由融資人發(fā)起ABS,，再將ABS募集資金還給Pre-ABS投資者，而是由京東金融將信托受益權(quán)進行拆分轉(zhuǎn)讓,，實現(xiàn)回款,。

京東中騰信場外ABS

具體交易結(jié)構(gòu)為：資產(chǎn)形成階段：渤海信托設(shè)立小微貸款集合資金信托，京東金融出資5億元認(rèn)購優(yōu)先級,，中騰信認(rèn)購劣后級,。集合資金信托向中騰信平臺推薦的借款人發(fā)放貸款，形成基礎(chǔ)資產(chǎn),；之后：京東金融聘請外部評級機構(gòu)將持有的信托份額細(xì)分為優(yōu)先A,、優(yōu)先B、優(yōu)先C級并進行外部評級,，通過信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓的形式將達(dá)到AAA級的信托受益權(quán)及部分夾層級信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給機構(gòu)投資人,。該產(chǎn)品收益率為5.5%-5.8%。

風(fēng)控措施方面,，在貸前由京東金融與中騰信信息系統(tǒng)對接,，京東金融對中騰信推薦的借款人進行風(fēng)控審核；貸中京東金融為信托計劃提供與信托貸款監(jiān)控有關(guān)的管理服務(wù),，包括監(jiān)督中騰信受讓逾期貸款債權(quán)及涉訴貸款債權(quán),、出具《貸款監(jiān)測服務(wù)機構(gòu)季度報告》等。

采取類似交易結(jié)構(gòu)的還有2017年4月發(fā)行的“京東·51人品貸私募資產(chǎn)證券化產(chǎn)品”,，規(guī)模為1.6億元,。其中，AA級及以上的信托受益權(quán)由專門從事Pre-ABS,、ABS夾層投資的陽光證券化基金認(rèn)購,。

2015年6月,，萬達(dá)推出的眾籌產(chǎn)品“穩(wěn)賺1號”被視為國內(nèi)首單Pre-REITs產(chǎn)品，其關(guān)鍵特點在產(chǎn)品退出機制上,，設(shè)置了第三年派息結(jié)束后REITs上市,，將由此產(chǎn)生的資產(chǎn)升值收益分配給投資者。

“穩(wěn)賺1號”產(chǎn)品規(guī)模為50億元,，其中5億元面向個人投資者發(fā)售,，45億元面向機構(gòu)投資者，認(rèn)購起點為1000元,，其底層項目是萬達(dá)在鄭州,、梅州、三門峽,、宜春,、常德的五個項目,。收益率設(shè)計上，分為兩部分：定投的萬達(dá)廣場租金的6%年化收益率,，每年收益派發(fā)日發(fā)放,；假如項目成立3年后REITs上市，預(yù)期年后收益率達(dá)14%,，收益一次性派發(fā)投資者,。如果至第7年仍未上市，由萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)以約定價格收回自有租賃物業(yè)或相應(yīng)權(quán)益,。此外,，該產(chǎn)品還可以向第三方轉(zhuǎn)讓。

在產(chǎn)品性質(zhì)上,，由于“穩(wěn)賺1號”為眾籌形式,，因此被認(rèn)為具有股權(quán)屬性；同時,，由于設(shè)置了回購條款,，也具有一定的債權(quán)屬性。

1.商業(yè)銀行：做Pre-ABS投資,，參與企業(yè)交易所ABS

由于交易結(jié)構(gòu)和承做經(jīng)驗限制，交易所ABS參與者以證券公司,、基金管理公司為主,，商業(yè)銀行參與較少。商業(yè)銀行可以通過投資Pre-ABS,，為企業(yè)發(fā)放貸款,，并且在發(fā)放貸款前主動選擇后期承做企業(yè)ABS的中介機構(gòu)，全程參與ABS的發(fā)行,。除針對融資租賃等傳統(tǒng)企業(yè)的Pre-ABS外,，部分城商行和民營銀行開始參與互聯(lián)網(wǎng)消費金融Pre-ABS業(yè)務(wù)，如江蘇銀行與德邦證券發(fā)起設(shè)立的“江蘇銀行-德邦證券消費金融ABS創(chuàng)新投資基金”,。

2.信托公司：發(fā)起Pre-ABS資金信托,，參與企業(yè)交易所ABS

與商業(yè)銀行類似，信托公司主要參與銀行間市場的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),，參與交易所ABS業(yè)務(wù)較少，信托公司在交易所ABS中的主要角色是部分雙SPV交易結(jié)構(gòu)中第一層SPV即信托計劃的管理人,。

在Pre-ABS業(yè)務(wù)中,，信托公司可以主動發(fā)起集合資金信托，進行Pre-ABS投資,，并且在前期主動選擇后期ABS業(yè)務(wù)承做機構(gòu),，全程參與ABS業(yè)務(wù),，也可以幫助企業(yè)發(fā)起交易商協(xié)會ABN；此外,，信托還可以作為商業(yè)銀行進行Pre-ABS投資的通道,。