長壽投資者研究——本杰明.格雷厄姆（Benjamin Graham）（上篇）

又到了新的一期長壽投資者研究了,。這一期,，我終于還是開始寫本杰明.格雷厄姆了。其實,，按照正常邏輯以及地位排序,，早就應該寫本杰明.格雷厄姆了，可是,，我內(nèi)心終歸有些“近鄉(xiāng)情怯”的感覺,。總覺得,，還要再研究多一點才好,。

這一次，為了寫出這篇文章,，我把格雷厄姆的書籍好好的看了幾遍,。我想用這篇文章做一個記錄，讓未來的我,，看到曾經(jīng)的我投資的理念是多么的粗淺,，多么的幼稚。如果是這樣，我想，我會非常高興,。

這篇文章會比較長,，第一，本杰明.格雷厄姆作為價值投資的鼻祖,，著作等身，本來就有相當多內(nèi)容值得研究。第二,，我個人本來就是從本杰明.格雷厄姆的投資理念入手的，體會也會比較多一點,。

還是像以前那樣,，我的研究方向會比較著重于大師們投資理念中令我印象深刻的地方，以及,，我反復思考之后,，我個人的體會。我想,，這也算是一種思考過程的記錄,，脈絡吧。

我閱讀了如下書籍：《價值投資》（1951年版）,，《價值投資》（最常見的第6版）,，《聰明的投資者》，《像格雷厄姆一樣讀財報》《逆向交易者——格雷厄姆點評版》《投資大師本杰明.格雷厄姆》,?！度A爾街教父回憶錄》

算起來，《證券分析》我應該讀了有三遍了,。幾乎每年必須重新讀一遍,。《聰明的投資者》也讀了有兩遍了,。這里我說一下,，我個人認為，有閑工夫的話,，可以將不同版本的《證券分析》都買來讀,，在我心中，這本書像一個投資論壇的被置頂幾十年的長篇帖子,，發(fā)帖本人歷經(jīng)數(shù)十年,，不斷的打磨,，修改他的帖子，然后,，這個投資論壇里面的其他大師們,，也在這數(shù)十年里面，不斷的為這篇帖子添磚加瓦,。如果能從第一版一直看到第六版,，再去對比這些版本之間的修改，進化,，你會發(fā)現(xiàn),，非常有趣，也很受用,。

海南出版社的1940年版,，上海財經(jīng)大學出版社的1951年版，中國人民大學出版社的第六版,。光是這三個版,，里面的目錄，就可以看出內(nèi)容有哪些刪減與增加,。非常值得細細研究,。

說實話，我每年重讀《證券分析》與專業(yè)的會計類書籍,，是我一年中看書最慢,，最累的時候，往往看完這兩類書籍,，就長舒一口氣,，覺得過了好大一個坎。然后,，內(nèi)力大增?。▊魑洌浚┙酉聛?，看其他類型書籍,，簡直就是跑車到了賽道上，嘎嘎快,！

總之,，我認為，本杰明.格雷厄姆的著作,，值得在一生中,，不斷的，反復的研讀。

我之前,，在研究長壽投資者這個課題的時候,，總覺得這群人，好像是被上帝選中的子民,，選中他們,，要他們更多的賺錢，更多的掌管財富,，造福人類。亦或,，是被上帝遺忘的子民,，似乎，上帝已經(jīng)不記得他們了,，他們還在人世間延續(xù)著他們的生命,，以及，他們的事業(yè),。

這樣說,，可能沒有具體的感覺，我給大家?guī)胍唤M數(shù)字,。

本杰明.格雷厄姆正值壯年的時候,，恰好是1929年股災前后，那么,，那個時候的美國人均預期壽命是多少歲呢,？（我找了好久的資料，才找到這個數(shù)據(jù),，不知道準不準,。）——美國《老年人口統(tǒng)計學與經(jīng)濟學》雜志，曾經(jīng)在2006年給出了20世紀美國平均預期壽命的變化曲線：1900年為47.5歲,，1930年為60歲,，1960年為70歲，1990年為75歲,，2000年為77.5歲,，2009年為78.2歲。

也就是說,，格雷厄姆先生在其壯年時,，就是今天看我文章的大部分朋友們的年齡。整個美國的預期壽命平均在60歲左右,。而這群格雷厄姆.多德俱樂部的投資者們（年紀差不太多）最終活了多少歲呢,？最年輕離開我們的，我印象中是紅杉資本的比爾.魯安，從1925-2005年,，活了80歲,。最長的應該就是歐文卡恩了，從1906-2015,，活了109歲,。搞不好，這個記錄還可能被巴菲特破掉,。：）

這是什么概念?。慨斈赀@群人坐在一個辦公室里面搞投資的時候,，一群大男人半天不說話,，眼睛盯著書本，財報,，看到開心處,，時不時呵呵笑兩聲，誰也不知道,，他們會在這個世界上活得如此長久,。這個時候，人均預期壽命60歲,，結(jié)果,，全部超過這個數(shù)字一大截，最短的,，也比人均預期壽命長了20年,。甚至，可能兩倍于這個人均預期壽命,。

換過來想,，你就會嚇一跳。

中國人均預期壽命,，1960年為43.35歲,，1970年為58.68歲，1980年為66.52歲,，1990年為69.03歲,，2000年為71.73歲，2016年為73.5歲,，（中國香港為82.8歲）,。

也就是說，按照2016年算,，各位朋友們,，你們能想象，未來自己比人均預期平均壽命至少長20年么？那就是93.5歲,，按照歐文卡恩,，比當時美國人均預期壽命長了49年，換算成現(xiàn)在,，那就是122.5歲了,。

這樣想，是不是嚇一跳,？

坦白講,，我自己當時在做這個研究的時候，的確是嚇了一跳,。而且,，我認為，未來人均預期壽命的提升,，就像指數(shù)長期看來是漲的一樣，是大概率事件,。

而更加令我驚奇的是,，這個群體，幾乎全部都是這樣的情況,，這就有意思極了,。

各位請看，本杰明.格雷厄姆82歲（1894-1976）,，

大衛(wèi).多德93歲（1895-1988）,。

沃爾特.施洛斯95歲（1916-2012）。

湯姆.科納普（Tom.Knapp）2012年健在時為91歲,，目前未知,。

巴菲特目前已經(jīng)87了。

比爾.魯安80歲（1925-2005）,。

查理.芒格目前已經(jīng)93歲了,。

李克.古瑞恩（Rick Guerin）2012年健在時為81歲，目前未知,。

斯坦·波爾米塔（Stan Perlmeter）2012年健在時為86歲,，目前未知。

約翰.涅夫（John.neff格雷厄姆學生的學生）86歲了,，還健在,。

歐文.卡恩109歲（1906-2015）。

各位看了之后,，有什么感覺,？

用巴菲特的一段演講，代表我的感受。

——　對此,，一些工商管理學院的教授可能會惱羞成怒,，他們會不屑一顧地指出: 即使是2.25億只大猩猩參加同樣的拋硬幣比賽，結(jié)果也毫無二致,，只不過贏家是連續(xù)猜對20次的215只狂妄自大的大猩猩而已,。

但我對此卻不敢茍同，在我下面所說的案例中的贏家們確實有一些明顯的與眾不同之處,。我所說的案例如下：

(1)參加比賽的2.25億只猩猩大致像美國人口一樣分布在全國各地;

(2) 經(jīng)過20天比賽后,，只剩下215位贏家；

(3)如果你發(fā)現(xiàn)其中40家贏家全部來自奧馬哈的一家十分獨特的動物園,。那么,，你肯定會前往這家動物園找飼養(yǎng)員問個究竟: 他們給猩猩喂的是什么食物，他們是否對這些猩猩進行過特殊的訓練,，這些猩猩在讀些什么書以及其他種種你認為可能的原因,。換句話說，如果那些成功的贏家不同尋常地集中,，你就會想弄明白到底是什么不同尋常的因素導致了贏家不同尋常地集中,。　　

是的,，我很想弄明白到底是什么不同尋常的因素導致了一群價值投資者不同尋常的長壽,。

這群遵循著本杰明.格雷厄姆大師的投資理念的投資者們，無一例外的呈現(xiàn)出兩個共性——1,，長期復利驚人,，幾乎沒有巨大的虧損。2,，活得超久,，比他們壯年時的美國平均預期壽命長20—49年。

巴菲特已經(jīng)在他的著名演講——格雷厄姆-多德都市的超級投資者們,。詳細說了他對這些超級投資者們?yōu)槭裁从羞@么好的投資業(yè)績的看法,。但是，并沒有說為什么會這么長壽,。留給我們繼續(xù)來研究吧,。

我談談我自己在全職投資之后的一些體會吧。

我學武術(shù)也是用同樣的邏輯,，做事業(yè)和經(jīng)營家庭也是用同樣的邏輯,。是什么呢？就是——由終即始,。就是反過來,，先看終點,，再定起點。舉例說明,。

我在六年前,，接觸武術(shù)的時候，還算是比較花功夫的,，基本上,，我們這里的大大小小武館都走了一遍，挑不同的種類,，也練習了一遍,。連鄒市明第一場職業(yè)賽，在澳門那場,，我都去現(xiàn)場看了,。算是花了蠻多精力的。但是,，最后選擇哪種,，我是看長久練習這門武術(shù)的人，老了之后的狀態(tài)決定自己選擇哪門武術(shù)練習的,。然后,，一練就準備練一輩子。

因為,，最終練習這門武術(shù)的群體，很多年習練之后,，到老是什么樣子,，那么，我練習的話,，最好也就差不多這個樣子了,。

家庭經(jīng)營也是一樣的。我和我太太就很喜歡請教那些結(jié)婚四十年,，五十年,，六十年以上，還感情不錯的眷侶,。問問他們怎么經(jīng)營家庭的,，怎么一起走過半個世紀的。向他們學習,。

教育小孩也是一個邏輯,，就去看看那些我們認為很優(yōu)秀的人，他們的父母,，當年是怎么建立親子關(guān)系的,，怎么培養(yǎng)小孩的,，等等。

那么,，投資也是這樣,。

全世界有不計其數(shù)的人在做投資，這里面,，職業(yè)投資者也是數(shù)不勝數(shù),。那么，我就看,，哪種投資者的生活是我最向往的,，注意，這里我特別提出,，不是僅僅看業(yè)績,，是要看生活，看生命質(zhì)量與生命長度的,。因為,，假設你財務自由了，生活安定了,，那么業(yè)績好10%,，差10%，資產(chǎn)多一個零,，少一個零,，對你沒有根本性的影響。但是,，投資之外的東西,，卻造就了你的生命質(zhì)量，影響了你的生命長度,。

所以,，最終，我選擇的是那種長壽型的投資者,，他們拿出來的業(yè)績,，單看每一年的，甚至,，好幾年的,，都沒有什么特別之處。但是,，合起來看幾十年的,，嚇人得不行。與此同時,，生命質(zhì)量也相當不錯,。至少沒有看到有生活不能自理的,。都開開心心每一天跳著踢踏舞上班。不知道為什么會出現(xiàn)這樣的情況,，但是,，我知道，這條路這么走,，有機會,，甚至，有相當?shù)臋C會,，成為這種生命狀態(tài),。所以，我就一直朝這個方向去研究,，去努力,。

長壽本來就是一種力量，一種不得了的力量,。

那么,，我自己的生活，就變得純粹了,。目標十分明晰,，目標明晰了，心就定了,，不亂了,，接下來，一步一步去努力實現(xiàn)了,。

信仰自然而然也就呈現(xiàn)出來了——盡可能多活一些時間,，用老天爺賞賜的投資理財?shù)哪芰θザ噘嶅X，最終,，將大量的投資理財收益做慈善，從而,，讓自己在歷史長河中留下一些印記,。僅此而已。

當然,，這是我個人的一些淺見,，僅僅個人所見而已啊……

格雷厄姆出生于1894年的5月9日，（屬馬,，金牛座）那一年,，中日爆發(fā)了甲午戰(zhàn)爭，而格雷厄姆出生在英國的倫敦,。他很小的時候,，就和父母移居到了美國紐約,，他的家庭并不好，9歲父親就去世了,，家庭財務狀況也挺糟糕的,。13歲的時候，他媽媽把積蓄全部虧損在美國鋼鐵公司了,，還欠了大額的保證金,。他在布魯克林中學讀書，最后考入哥倫比亞大學,。1914年,，以較為優(yōu)秀的成績畢業(yè)了，之后馬上進入華爾街,，一刻不停留,，為什么？因為改善家庭生活的經(jīng)濟狀況,。

他加入的公司叫做——紐伯格-亨德森-勞伯公司,，做一名信息員。俗話說,，金子在哪里都會發(fā)光滴~所以,，不到3個月，他就升職為研究報告撰寫人,，6年后,，格雷厄姆成為了這家公司的合伙人。好了,，重點來了,，請注意這里——在當時，大量的投資者都投資債券,，而認為股票過于投機,，所以，公司為了隱瞞利潤或者在債權(quán)清理時逃脫責任,，常常把公司資產(chǎn)低估,，披露的是低估的資產(chǎn)，那么,，反映到股市上,，就是股票價格大大低于實際價值。這里不知道各位朋友,，有沒有一點點特殊的感覺,。是不是覺得和當今中國股市甚至全球股市截然不同？我認為是這樣的,，由于投資者對債券與股票的投資比重不同,，導致今天絕大多數(shù)上市公司不是低估資產(chǎn)去披露,，而是相反的。那么,，這對于格雷厄姆的投資方式有何不同呢,？我的淺見如下：

其實，格雷厄姆應該對成長股投資相當精通,，這一點,，我在閱讀他的著作的時候，有很明顯的感覺,。后面的文章我會具體描寫,。根本不像有些人說的那樣，格雷厄姆只會價值投資,。但是,，你知道，投資這件事,，永遠是去找一英尺的欄桿跨過去,，然后，把錢撿起來,。對嗎,？如果放到那個年代——大量公司由于要避稅，或者債券清理時逃脫債務,，投資者也更加青睞債券,，從而導致大量的資產(chǎn)與利潤被隱瞞。（反正投資者也不怎么買股票,，而是買債券）這樣的前提下,，你是覺得價值投資比較簡單輕松還是成長股比較簡單輕松？再加上,，格雷厄姆是華爾街出生,，一畢業(yè)就來到了華爾街，他沒有從事實業(yè),，也沒有自己做一家傳統(tǒng)的企業(yè),。一生醉心學術(shù)研究與教育，合伙基金公司也是合伙人負責公司運營,。那么,，他強的地方在于純財報分析,，也就是定量強過定性,。在這樣的時代背景下，這樣的個人特質(zhì)下,。格雷厄姆選擇價值投資為自己的主攻方向,，是投入產(chǎn)出最優(yōu)的選擇,。這和巴菲特與芒格，是有時空背景與個人特質(zhì)的巨大不同的,。都很偉大,！但是，因為格雷厄姆這一塊強,，而認為他那一塊弱,，這就很幼稚了。因為劉翔跨欄很強,，就認為他百米跑很弱,，這不是很幼稚嗎？我個人認為,，投資理財這個領(lǐng)域,，大到?jīng)]有邊際，任何方法最終都有登堂入室成就巨大的大師,。沒有最強的方法,，只有最強的個體。即,，沒有最好的方法,，只有最合適自己的方法。

接下來,，我們再看,。在薩福輪胎事情上，格雷厄姆吃了大虧,，從而對內(nèi)幕消息與操縱市場保持了高度的戒心,。我想，這是最好的一課,。

格雷厄姆并不是不投機,，這一點，我想很多人會覺得奇怪,。但是,，的確如此，因為,，在《證券分析》一書中,，特別有幾章講的就是期權(quán)，這就是投機,，但是,，格雷厄姆是非常明確的知道自己在投機，用小部分資金，大概率獲利下,，充分使用杠桿來投機,，來以小博大，我可從來沒有聽說格雷厄姆用大量的錢去做投機,。而且,，即便如此，他也不提倡投機,，尤其是其晚年的時候,。

在華爾街工作了十年左右，他離開了任職的公司,，成立了格蘭赫私人基金,，規(guī)模在50萬美金。這是什么概念呢,？20世紀初的美元實際價值大約相當于今天的20倍左右,。（這是一個大概的數(shù)字，統(tǒng)計口徑不同差別很大,，可以上www.查詢）就按照這個數(shù)字算,，今天開私募，有1000萬美金,，也算是不小了,。

這個基金一開始便取得了很棒的成績，一年半收益超過100%,，然后,，因為分紅的意見不合，最后解散了,，可是,，塞翁失馬焉知非福，格雷厄姆與此同時,，遇到了黃金搭檔——杰羅姆.紐曼（Jerry Newman）,。成立了Graham-Newman Partnership基金。這一干,，就是數(shù)十年,，直到格雷厄姆退休為止。這個基金收益非常好,，據(jù)資料顯示,，從1926年成立計算，收益達到每年30%左右,，直到1929年股災來臨,。

股災時,，格雷厄姆逆勢操作，直到破產(chǎn)邊緣,。注意，沒有破產(chǎn)啊,，現(xiàn)在很多文章說格雷厄姆股災破產(chǎn)了,，實際上，是沒有破產(chǎn)的,。這一口氣,，最終還是緩了過來，咋緩過來的呢,？紐曼的岳父投了75000美金,，緩過來的。

接下來,，就是到了1932年了，從此就一路正常了,。據(jù)巴菲特在一封致美國金融博物館雜志的信中,，宣稱該基金是他所知的最早的對沖基金。最終,，這家基金運營了30年,，并取得了17%的年復利。

請注意,，格雷厄姆的《價值投資》是在1934年出版第一版的,，也就是在其遭受了股災的重大打擊之后的心血之作。而《聰明的投資者》是在1949年出版的,，所以,，在閱讀前者的時候，有一種濃濃的保守與防御的感覺,，也就不覺得奇怪了,。

1956年，格雷厄姆退休了,，在華爾街的工齡長達42年,，在此之后,，他醉心于學術(shù)教學與研究,。直到20年后,，1976年9月21日病逝于法國埃克斯普羅旺斯，終年82歲,。（終身基本沉醉于投資這件事,，工齡長達62年。）

這里說一個有趣的事情,，格雷厄姆一生中賺錢最多的一只股票是什么,，是政府員工保險公司（GEICO），這家公司1936年由李奧.戈德溫創(chuàng)立,，和沃斯堡的銀行家克里夫.瑞亞一起合伙,。戈德溫投資2.5萬美金，擁有25%的股份,，瑞亞投資7.5萬美金，擁有55%的股份,，瑞亞的親戚擁有剩余20%的股份,。然后,，在1948年的時候,，瑞亞家族決定折價10%出售他們的股份，格雷厄姆毫不猶豫買了一半,。花了72萬美金,。

好了,，1948年7月，這家公司在紐約證券交易所掛牌上市了,，到1966年,，格雷厄姆所持的股票市值接近1000萬美金了。在當時,，法律規(guī)定,，投資公司擁有保險公司超過10%的股份是違法的，結(jié)果,，格雷厄姆把公司股票剝離給公司的股東們了,。作為合伙人，格雷厄姆獲準擁有自己的那一份,。

格雷厄姆事后總結(jié)——在運氣,，或者一個關(guān)鍵決定的背后,，必須有精心的準備和訓練有素的實力作保證,。一個人必須有實力和聲望,，機會才會敲他的門。一個人必須有手段,、判斷力和決心來利用這些機會,。

而巴菲特也在這家公司上收獲很多，除了賺到50%的利潤之外——“這給了我一個很大的教訓,，就是絕對不能賣出一家顯而易見的卓越公司的股票,。”巴菲特說,。

因為，當年巴菲特1萬美金買入的,，賺了50%就賣掉了,，然而，20年后,，這些股票市值高達130萬美金,。當然，1976年-1980年,，巴菲特共計投資4570萬美金,，買了33.3%的股份，到1995年,，賺了23億,。并在同年，巴菲特又支付了23億美金,，購買了蓋可的全部剩余股份,，成為其旗下全資子公司。后來的事,，大家就都知道了,。

1916年9月，格雷厄姆正式向海茲爾.梅休爾求婚,，1917年6月3日結(jié)婚,。之后擁有5個小孩。1918年,，格雷厄姆母親搬來一起同住,，和海茲爾關(guān)系緊張，這婆媳關(guān)系的問題看來也不是只有中國有啊……

1927年4月20日,，大兒子患腦膜炎去世了,，他和海茲爾的婚姻開始有裂痕了。有了第一次婚外情,。沒過幾年,，也分手了,。一生有三位妻子。

格雷厄姆的感情觀可能深受原生家庭的影響,，父親早逝,，母親沉迷賭博，這導致他在婚姻中敏感而害怕,，且充滿了內(nèi)斂和束縛,。終其一生來說，婚姻并不完美,。算是一個遺憾吧,。

格雷厄姆的投資收益，相關(guān)職場歷程,，網(wǎng)上都有大量的文章,，《華爾街教父回憶錄》中也有詳細描寫。這本書算是他的回憶錄,，在他去世后20年出版的,。各位朋友們可以找來看。

以我個人來說,，我是相當尊敬,，佩服這樣一位投資大師的。他的一生,，簡直充滿了有趣的事情,。

童年過得不好，父親早逝,，母親沉迷賭博,，從小家境不好，讀書刻苦,，自力更生,。是那一代美國人實現(xiàn)美國夢的標準榜樣。

少年得志,，賺了很多錢,，開始追求物質(zhì)的享受，大房子,，多名傭人,，很多孩子。醉心于賺錢,。

中年危機,，遭受股災，幾乎破產(chǎn),，差點自殺,，婚姻觸礁,。最后堅持下來，力挽狂瀾,，回歸簡樸,。并出版《證券分析》，奠定華爾街教父地位,。并教出一眾出色門徒,，其中最著名之一的巴菲特，簡直已經(jīng)是人類歷史的高光時刻,。直到我寫這篇文章的時候,，奧馬哈的年會還在如火如荼的進行。

晚年入花叢,，對賺錢已無興趣,，錢對他來說，已經(jīng)是數(shù)字了,，沉醉于金融教學與學術(shù)研究以及詩歌劇本和一些婚外情,。但將更多的投資普世價值觀傳向世界,，這一點上,，他在法布施眾生。

人生歷經(jīng)三大危機,，卻沒有放棄,，而是精彩的活到了華爾街教父的江湖地位。最后,，以高齡82歲,，與世長辭，留下一段經(jīng)典,，留下眾多思想,。

偉大的人，偉大的投資大師,。

接下來,，我說說我在閱讀格雷厄姆著作的時候，一些我自己的淺見,，供各位參考,。