股神巴菲特對(duì)投資機(jī)會(huì)的選擇非常嚴(yán)苛,，在他看來,，對(duì)待重要的投資機(jī)會(huì)應(yīng)該像棒球明星Ted Williams在《打擊的科學(xué)》中強(qiáng)調(diào)的那樣，只有當(dāng)球滑進(jìn)最理想的區(qū)域再去揮棒擊打,，才能獲得較為良好的打擊率,，如果勉強(qiáng)去擊打，位置不佳的球,，打擊率只會(huì)驟然下降,。換句話說，耐心等待好機(jī)會(huì)出現(xiàn),，然后發(fā)力一擊,，才是通往名人堂的大道。那些不管青紅皂白,，胡亂揮棒的打擊者,，只會(huì)迎來一個(gè)完全不同的命運(yùn)（1997年信）。


可見良好的投資機(jī)會(huì)并不容易獲取,，有時(shí)甚至要枯燥乏味的等待好幾年,，實(shí)際上近十幾年來由于市場(chǎng)變的比過去更加有效，良好的投資機(jī)會(huì)在市場(chǎng)中浮現(xiàn)的次數(shù)比以前稀少了很多,。好在巴菲特也同時(shí)強(qiáng)調(diào)了選擇性專注的重要性和“20個(gè)打孔位”的投資哲學(xué),。


巴菲特的投資助手查理.芒格于1994年在南加州大學(xué)商學(xué)院做了題為“一堂入門人生經(jīng)驗(yàn)課”的演講時(shí)談到一個(gè)巴菲特在他整個(gè)職業(yè)生涯中使用過并取得巨大成功的策略。

演講的原話是這樣的：

當(dāng)巴菲特在商學(xué)院演講的時(shí)候,，他說,，“我可以給你一張只有20個(gè)打孔位的卡片，你可以打20個(gè)孔，代表著你在這一生中所有可以做的投資,，從而最終增加你的財(cái)富總值,。但是一旦打完了卡上所有的孔，你就不能再做任何投資了,。


芒格繼續(xù)說道：“根據(jù)這些規(guī)則,，你將會(huì)真正認(rèn)真地考慮你的每一次投資，你會(huì)被迫三思而后行,，所以這樣一來你自然會(huì)做的好得多,。”

同樣的,，這道理對(duì)我而言似乎是非常明顯的,，對(duì)巴菲特而言也一樣。但是,，在美國少有人提到這一點(diǎn)商業(yè)技巧。它只不過不是傳統(tǒng)的做法,。

我覺得,，要成為贏家就要非常有選擇性地下注，這是顯而易見的,。在我的生活中,，很早就明白這一點(diǎn)了，但我不知道為什么其他很多人還不明白這一點(diǎn),。

我們來看看“股神”的實(shí)際投資中是如何對(duì)待投資機(jī)會(huì)的——巴菲特從1977年至2004年這27年間,，只選擇了22只股票，重倉投資的只有七只股票,，這七只股票占所有股票盈利的87%,，難怪巴老一再強(qiáng)調(diào)如果拿掉十個(gè)最好的投資，那么博克希爾的收益將非常平庸,。最難的是什么都不做,，耐心等待絕佳的投資機(jī)會(huì)的出現(xiàn)，2004年博克希爾的現(xiàn)金等價(jià)物高達(dá)430億美元,，然而巴老仍然對(duì)波瀾不驚的市場(chǎng)無動(dòng)于衷,，其執(zhí)著的耐心可見一斑。巴菲特平均四年才選出一只重倉股,，比很多人尋找人生伴侶的時(shí)間都要長,。

這也很好的解釋了為什么相當(dāng)多的投資者業(yè)績不佳的主要原因，在大多數(shù)人看來市場(chǎng)機(jī)會(huì)是無處不在的,，他們買進(jìn)賣出樂此不疲,，但是帳戶卻離優(yōu)秀的標(biāo)準(zhǔn)越來越遠(yuǎn)。


我們不需要很多平庸的機(jī)會(huì)，即使把這些機(jī)會(huì)累加也很難讓我們的投資業(yè)績變得出色,，我們要的是少數(shù)的,，千載難逢的好機(jī)會(huì)，然后大量下注,。當(dāng)我們這么嚴(yán)格的篩選投資標(biāo)的時(shí),，長期持有將不再成為難題，因?yàn)橐坏┹p易賣出到那里再去找這樣的投資機(jī)會(huì)呢,！即然放棄一般性的投資機(jī)會(huì)而把注意力聚焦在市場(chǎng)提供的少數(shù)時(shí)機(jī)上是投資付諸實(shí)踐,，成為優(yōu)秀投資者的基礎(chǔ)，而且好的投資機(jī)會(huì)總是那么稀缺,，那么優(yōu)秀的投資標(biāo)的都有那些特征好讓我們按圖索驥呢,？在我看來雖然行業(yè)不同，商業(yè)模式千差萬別但能給投資者帶來長期豐厚回報(bào)的優(yōu)秀投資機(jī)會(huì)必然滿足下列核心要素,。


一,、企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性

大家都知道企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性對(duì)于投資意味著什么，試想一個(gè)企業(yè)如果經(jīng)營業(yè)績上躥下跳,，市場(chǎng)好的時(shí)候大賺,，糟的時(shí)候巨虧，景氣高峰賺的利潤可能要等好多年才能重現(xiàn)輝煌,，即使以二十年以上的超長期的角度看,，利潤也是波動(dòng)總體向上的，那么我們?nèi)绾喂乐的?？如何判斷?dāng)前處于景氣度的位置,？如何預(yù)判五年甚至十年后的利潤了呢？沒有這些預(yù)判如何確認(rèn)安全邊際呢,？投資的風(fēng)險(xiǎn)是無法完全排除的,，那么投資的企業(yè)經(jīng)營自然是越穩(wěn)定越好。


但是世間萬物都沒有無緣無故的必然,，必然發(fā)生的事物都來自內(nèi)在深層邏輯的土壤,。企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性也是一樣。首先企業(yè)平穩(wěn)的業(yè)績表現(xiàn)必然離不開一個(gè)經(jīng)營扎實(shí),，需求穩(wěn)定的行業(yè)背景,，什么樣的行業(yè)可以提供穩(wěn)如泰山，堅(jiān)如磐石的經(jīng)營風(fēng)格呢,？自然是與人民生活息息相關(guān),，滿足人的基本需求的行業(yè)如食品飲料,，銀行保險(xiǎn)，醫(yī)療旅游等。只有人人都需要的行業(yè)才能保證足夠的市場(chǎng)容量,，需求的鋼性決定了價(jià)格的不敏感性和低彈性，潛在替代的風(fēng)險(xiǎn)也小得多。也只有這樣的行業(yè)才容易孕育出無論經(jīng)濟(jì)的波濤如何洶涌，始終屹然不動(dòng)的“諾亞方舟”,。


另外企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的可靠性也是決定經(jīng)營穩(wěn)定性的重要因素，現(xiàn)代的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)比拼的早己不是廠房,、設(shè)備,、生產(chǎn)線等硬性資產(chǎn)，而是悠久的品牌,，獨(dú)特的口味,，清晰明確的產(chǎn)品定味，強(qiáng)勢(shì)排他性的銷售網(wǎng)絡(luò),，上下游把控能力強(qiáng)大的市場(chǎng)地位等軟實(shí)力才是維系企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的基石,。


知其然知其所以然才是對(duì)待事物的正確態(tài)度，我們?cè)谕顿Y相關(guān)企業(yè)時(shí)一定要深入挖掘上述核心競(jìng)爭(zhēng)力的內(nèi)涵,，做到心中有數(shù),，才能有的放矢。確認(rèn)企業(yè)護(hù)城河的寬度也是判定投資標(biāo)的經(jīng)營穩(wěn)定性的重要工作,。


需要強(qiáng)調(diào)的是雖然部分投資者對(duì)采掘,、有色、鋼鐵,、航空等傳統(tǒng)周期性行業(yè)屬性有大致的了解，能夠規(guī)避相關(guān)的投資風(fēng)險(xiǎn),。但是對(duì)于國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特定階段等原因的影響而一直在景氣高峰期,，未來有可能需求階段性放緩的行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足。比如：中國每年新增建筑面積約20億平方米,，居全球首位,，約占世界的一半，長期保持這個(gè)面積的規(guī)模非常困難,，未來下降是大概率事件,。這會(huì)給相關(guān)的行業(yè)再來巨大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然部分集中度低的行業(yè)中的優(yōu)秀可以通過提高行業(yè)集中度來對(duì)沖這種風(fēng)險(xiǎn),。如建筑等,。再比如：中國的高鐵（地鐵）投資建造規(guī)模也是空前的，而且在這個(gè)領(lǐng)域行業(yè)集中度很高,，基本就是幾個(gè)國有龍頭上市公司在玩,，未來市場(chǎng)規(guī)模一旦下降，對(duì)相關(guān)上市公司的沖擊也不能小覷,。盡管短期內(nèi)這種沖擊還不會(huì)發(fā)生,，即使出現(xiàn)也可能相對(duì)平緩，但是對(duì)長期投資而言這種長期的不確定仍然可能給投資組合配置帶來巨大的隱患。千萬不能被當(dāng)前及過往穩(wěn)定的經(jīng)營成果所迷惑,。


二,、適度的成長性

有人說企業(yè)不需多好有沒有成長性都無所謂，只要足夠便宜就行,，真是這樣嗎,？市場(chǎng)變幻莫測(cè)，我們持有公司的時(shí)間是未知的,，有時(shí)候是被迫長期持有,，此時(shí)拿著低廉但成長能力很差的公司除非遇到高波動(dòng)的行情，否則低估的時(shí)間越久,，價(jià)值回歸的時(shí)間越長,，收益將幾何級(jí)的降低，假設(shè)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值為二十元,，投資者在十元左右低估區(qū)域購買,，如果當(dāng)年回歸價(jià)值，復(fù)利投資收益100%,，成績很好,，但是市場(chǎng)的情緒和運(yùn)行方向是未知的，低估時(shí)間可能超過大多數(shù)人的想像,，如果第六年才回歸,，那么復(fù)合投資收益率將下降到12%，己經(jīng)相當(dāng)一般了,，如果第六年還不回歸對(duì)投資者來說將是艱難的抉擇,，這筆投資就變成了“雞肋”——棄之可惜食之無味。


這和持有有一定成長能力資產(chǎn)的境遇完全不同,，持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)氣定神閑,，悠然自得，價(jià)值回歸的時(shí)間越久,，得到的回報(bào)越高,，而持有質(zhì)地一般的公司就只能寄希望于速戰(zhàn)速?zèng)Q了，因?yàn)橥系臅r(shí)間越久回報(bào)越低越不利,，這完全像是二個(gè)世界的行為方式,。


企業(yè)的穩(wěn)定性再好，但是利潤成長能力欠缺,，仍然不是優(yōu)秀投資的備選標(biāo)的,，這也是價(jià)值投資大師不輕易選擇公共事業(yè)類股票作為重要持倉的原因之一。除非企業(yè)能將賺到利潤的全部或者絕大部分予以分紅,，增加股東的現(xiàn)金選擇權(quán),，這意味著企業(yè)賺到的利潤幾乎全部是自由現(xiàn)金流,。但是能夠做到這一點(diǎn)又不影響長期經(jīng)營的企業(yè)少之又少。


即然成長性對(duì)于長期投資是如此的重要,，那么我們是不是要把成長性好的股票作為優(yōu)先購買對(duì)象呢,？也不盡然，情況恰恰相反,，我是一直刻意回避那些高速成長的公司,，這似乎讓人費(fèi)解，但是我堅(jiān)持認(rèn)為這是正確的選擇,，理由是以下幾點(diǎn)：


1,、變化太快的行業(yè)不利長期投資
我們都知道企業(yè)的利潤增長只能通過增加銷售量（企業(yè)向相關(guān)或是新的領(lǐng)域拓展的實(shí)質(zhì)其實(shí)也是增加銷售量的行為）、提升銷售價(jià)格,、節(jié)約成本降低消耗縮小開支三種方式獲得,。最后一種方式向內(nèi)部挖潛是有限度的，無法長期高頻率使用,，否則就是飲鴆止渴,，對(duì)企業(yè)的長期發(fā)展不利。對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)來說,，總的需求量是相對(duì)固定的,，企業(yè)要獲得長期高速的發(fā)展就必然要長期大幅的增加銷量和提升售價(jià)，這二點(diǎn)都非常困難,，尤其是市場(chǎng)占有率較高的龍頭企業(yè)更是如此,，所以高速成長的公司一般都出自新興的行業(yè)。


通過分析我們知道新興行業(yè)領(lǐng)域其實(shí)只有較少的一部分新產(chǎn)品創(chuàng)造的是從無到有的新需求,，它們的成長并沒有破壞原有的蛋糕而是另辟蹊徑開創(chuàng)了另一塊蛋糕,，但大部分的新興行業(yè)的需求都是擠占替代式的，新的需求的獲得完全來自對(duì)原有產(chǎn)品的替代如新能源汽車對(duì)傳統(tǒng)汽車的替代,、免疫療法的抗癌新藥對(duì)原有藥品的替代、新游戲?qū)嫌螒虻奶娲?，新的成長絆隨著老行業(yè)的衰敗,，事物都是兩面的，能夠替代別的企業(yè)獲得長足發(fā)展,，說明這個(gè)行業(yè)變化很快,，今天能夠顛覆別人，那么明天也可能會(huì)被別人顛覆,，這顯然對(duì)長期投資不利,。江湖競(jìng)?cè)蝗绱藘措U(xiǎn)，那么不趟這渾水也罷,。


2,、很難確定成長邊界

其次,，我們知道新興行業(yè)的成長速率與市占率有關(guān)，市場(chǎng)占有率越低成長越訊速,，一旦市場(chǎng)占有率超過50%就會(huì)大幅放緩,，但是新興行業(yè)是新的行業(yè)，行業(yè)資深專家的意見都未必正確,，何況普通投資者呢,！所以新興行業(yè)的成長邊界很難確定，看起來成長速率很快但是誰知道何時(shí)會(huì)大幅放緩呢,？是明年還是五年以后,？這給長期投資帶來巨大的挑戰(zhàn)。


另外高速成長本身就充滿了風(fēng)險(xiǎn),，高速成長的企業(yè)無論是團(tuán)隊(duì)大量增長的內(nèi)部管理,、應(yīng)對(duì)大幅增加需求的市場(chǎng)管理、以及協(xié)調(diào)大幅擴(kuò)張的供業(yè)鏈管理,，處處都是難點(diǎn),。一旦有一塊外理不當(dāng)，管理不到位,，就容易引發(fā)連鎖反應(yīng),，危及企業(yè)安危，這和開車一個(gè)道理,，120碼高速奔馳的汽車肯定不如60碼低速運(yùn)行的汽車來的平穩(wěn)安全,。


3、高成長企業(yè)難有安全邊際


高速成長的企業(yè)一般都是市場(chǎng)耀眼的明星,，市場(chǎng)對(duì)它預(yù)期很高很難獲得理想的價(jià)格,。僅僅是企業(yè)高速的成長并不能保證投資者也獲得滿意的回報(bào)?！锻顿Y者的未來》作者杰里米.西格爾教授認(rèn)為“股票的長期收益并不依賴于實(shí)際的利潤增長情況,，而是取決于實(shí)際的利潤增長與投資者預(yù)期的利潤增長之間存在的差異。


塞斯.卡拉曼也曾經(jīng)說過：沒有一種證券或者一家企業(yè)天生就具備了成為誘人投資的因素,，投資機(jī)會(huì)與價(jià)格有關(guān),。企業(yè)所取得的回報(bào)與投資這家公司股票的投資者所獲得的回報(bào)可能沒有聯(lián)系。投資者的回報(bào)由支付的價(jià)格決定,，而不僅僅由公司的業(yè)績決定,。


何況沒有安全邊際的投資，如果預(yù)判錯(cuò)誤后果是災(zāi)難性的,。很容易導(dǎo)致大幅度的永久性虧損,，這對(duì)長期投資來說往往是致命的后果。


值得一提的是雖然傳統(tǒng)行業(yè)很難大幅提升銷量和售價(jià)但是隨著科技進(jìn)步社會(huì)發(fā)展,，優(yōu)秀的傳統(tǒng)行業(yè)龍頭由于受益通貨膨脹而獲得產(chǎn)品自然漲價(jià)和銷售量提升,，一切自然而然,，水到渠成，獲得緩慢,，適度的成長是不困難的,，而且這種成長的可持續(xù)性和安全性更有保障。所以我更喜歡每年8-12%左右穩(wěn)健適度成長的傳統(tǒng)行業(yè)的優(yōu)秀公司,。



需要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的是市場(chǎng)中有很多投資者包括曾經(jīng)的我在分析企業(yè)預(yù)估成長能力的時(shí)候,，往往喜歡用過去多年的平均數(shù)據(jù)，線性外推來確定未來的成長速度,。我可以負(fù)責(zé)任的告訴大家這種看起來科學(xué)的方法實(shí)際上是幼稚的行為,，這種方法明顯有嚴(yán)重邏輯錯(cuò)誤。


企業(yè)的生命周期不同,，市場(chǎng)需求趨勢(shì)的變化會(huì)導(dǎo)致企業(yè)在不同時(shí)期會(huì)有不同的成長表現(xiàn),，是無法互相調(diào)換和移動(dòng)平均的，我們能根據(jù)孩子0-15身高成長記錄來確定成人的身高嗎,？能夠根據(jù)竹子出土的那幾天的成長情況而得出成年竹子的高度是一千五百米嗎,？我們要找到企業(yè)未來增長的內(nèi)在原因，和核心邏輯,，然后根據(jù)企業(yè)定期披露的生產(chǎn)經(jīng)營數(shù)據(jù)和這個(gè)核心邏輯進(jìn)行對(duì)照,、比對(duì)來確定企業(yè)的未來成長的可能數(shù)據(jù)，然后動(dòng)態(tài)微調(diào)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值,，和我們的投入和預(yù)期收益對(duì)照,，然后決定下一步的投資行動(dòng)方針。而不是拿過去的數(shù)據(jù)去推測(cè)未來,，比如我投資國投電力的核心邏輯就是,，水電的上網(wǎng)電價(jià)會(huì)隨著火電成本不斷上漲而上漲獲得年平均2-4%的成長，中游建成后每年財(cái)備負(fù)擔(dān)減輕,，長期負(fù)債的降低而減少利息等財(cái)務(wù)費(fèi)用的支出而獲得每年平均4-6%的成長,，兩者相加己達(dá)到我的最低成長要求，當(dāng)然具體情況我會(huì)在中游建成后不斷跟蹤求證,。