這一超級周期不僅提振了大宗商品的交易量，還增強了各集團在油田,、礦山和農(nóng)地投資上的盈利能力,。

如今十多年過去之后，大宗商品交易市場開始出現(xiàn)一些變化，老牌的大型貿(mào)易商依舊活躍,，新的競爭者躍躍欲試,，大宗商品交易的經(jīng)濟和政策環(huán)境也在醞釀變化的苗頭。

從某些方面來說,，眼下正是貿(mào)易巨頭們整合市場資源的時代,，但從另一些角度來看，這也可能成為新的競爭者分食利潤的開始,。

十年擴張,，四大推手

雖然在全球日常能源和糧食供應(yīng)中扮演著關(guān)鍵角色，但這些交易商一直保持相當(dāng)程度的低調(diào),，不論是領(lǐng)頭的獨立交易商嘉能可,、維多、托克,、摩科瑞和貢渥,，還是由ADM、邦吉,、嘉吉和路易達(dá)孚組成的所謂“ABCD”集團,。

在一些相對較小的專業(yè)市場，比如說咖啡,、白糖,、可可和棉花，更是有一些不知名的企業(yè)擁有超凡的影響,。

Neumann Kaffee Gruppe就是一個最好的例子,，世界上每七杯咖啡中就有一杯是由這家位于漢堡的家族型交易商經(jīng)手。而另一家交易商Ecom Agroindustrial是世界上最大的咖啡豆加工企業(yè),，根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù),，這家不為人知的瑞士交易商，擁有的客戶包括雀巢,、星巴克等跨國大型企業(yè),。

大宗商品交易的歷史與人類文明一樣古老，但這個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展在上世紀(jì)70-80年代才開始加速,。

在過去十年里,，整個產(chǎn)業(yè)又經(jīng)歷了最快速的轉(zhuǎn)型，以下四個因素推動了大宗商品交易商行業(yè)的增長：

第一,，2000年以后,，新興經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長引發(fā)了大宗商品交易的快速擴張。雖然缺少相關(guān)的數(shù)據(jù),，但據(jù)美國農(nóng)業(yè)部估計,，玉米交易就證明了這些力量產(chǎn)生了巨大的影響。美國農(nóng)業(yè)部估計，在2001至2010年間,，全球玉米交易年均上升20.9%,，與之對比，1991-2000年年均增長只有1.9%,，1981-1990年甚至出現(xiàn)了年均0.9%的下滑,。

第二，雖然交易商大體上不能從市場的漲跌中獲利,，但可以在地區(qū)間的價格波動中獲利,，一些交易商對資源產(chǎn)業(yè)的投資使得它們能從商品超級周期中獲利,。從上世紀(jì)80年代末開始,，以嘉能可和日本交易商為首的一些交易商就開始投資于資源資產(chǎn)——油田、礦山,、煉油廠,、金屬鍛造廠和農(nóng)地。當(dāng)商品價格上漲,，這些資產(chǎn)的價格和產(chǎn)品價格也會跟著上漲,。

第三，緊張的市場很大程度上幫助了交易商,。當(dāng)增長的需求遠(yuǎn)超過供應(yīng)時,，交易商就能從地區(qū)間的價格差異中尋找套利機會獲利。

第四,，競爭減少,。1985-2000年商品市場的萎靡逼退了很多交易商。從2000年開始,，商品價格波動性大幅上升,，也導(dǎo)致了很多交易商倒閉。André & Cie,，世界最大的農(nóng)產(chǎn)品交易商之一,，就在2001年倒閉了。一些大的交易商也開始收購競爭對手,，例如嘉吉在1998年10月收購了Continental,。

像埃克森美孚和雪佛龍這樣的大型油企的“非交易”文化,，客觀上也減少了行業(yè)的競爭,。埃克森美孚和雪佛龍都曾經(jīng)收購大宗商品交易商,，但最終還是“非交易”文化獲得了勝利,，因此也間接淘汰了一批競爭者。

激增之后的回落

時至今日，大宗商品交易行業(yè)開始遭遇逆風(fēng),，整體利潤增長放慢,，衡量盈利能力的指標(biāo)出現(xiàn)同比下降。

包括維京群島和新加坡商業(yè)登記處的申報材料,，以及發(fā)給銀行家的機密備忘錄似乎都在表明,，隨著全球經(jīng)濟趨弱，大宗商品交易的增速放慢了,。

利潤增長的減速令人矚目,，盡管這種減速的分布并不均勻。路易達(dá)孚(Louis Dreyfus Commodities)等交易商的凈利潤仍在增長,，但一些交易商面臨艱難的形勢,，股本回報率出現(xiàn)下降。

一些集團在本世紀(jì)頭10年中期的股本回報率高達(dá)50%至60%,，但現(xiàn)在它們的平均股本回報率為20%至30%,，盡管按照通常標(biāo)準(zhǔn)來看這種回報率仍是相當(dāng)高的。

“大宗商品市場的競爭正變得越來越激烈,，”石油交易商貢沃(Gunvor)的首席執(zhí)行官托爾比約恩·特恩奎斯特(Torbj?rn T?rnqvist)表示,。“行業(yè)不會再看到以往那種巨大的股本回報率,?！?/span>

嘉能可的股本回報率（不包括特殊項目）在2012年跌至僅9.7%，遠(yuǎn)低于本世紀(jì)頭10年期間曾經(jīng)達(dá)到的61%峰值,。

然而,，盡管利潤增長停滯，股本回報率下降,，但該行業(yè)仍是極為有利可圖的,。一些交易商的掌門人，包括嘉能可的伊凡·格拉森伯格(Ivan Glasenberg),、來寶集團(Noble Group)的艾禮文(Richard Elman)以及托克的克勞德·多芬(Claude Dauphin)都獲得了億萬身家,，嘉吉等其它交易商背后的家族的財富也大幅上升。

新環(huán)境里,，老牌貿(mào)易商的擴張路數(shù)

獨立的大宗商品貿(mào)易公司在傳統(tǒng)的“左手買右手賣”的基礎(chǔ)上,，不斷擴展自己的業(yè)務(wù)范圍，從投資實體生產(chǎn),、到精煉,、再到物流運輸。

趁著國際投行縮減大宗商品業(yè)務(wù)的時機,，貿(mào)易商們玩起了大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈的整合游戲,。就在德意志銀行,、摩根士丹利、瑞銀,、巴克萊,、瑞士信貸以及摩根大通收縮大宗商品戰(zhàn)線的同時，那些從簡單的買賣中介起家的貿(mào)易商們,，在加大對產(chǎn)業(yè)鏈多個環(huán)節(jié)的滲透,。

比如，在摩根大通拋售現(xiàn)貨商品部門之后,，接手的買家正是瑞士能源貿(mào)易巨頭摩科瑞（Mercuria）,，涉及的資產(chǎn)包括金屬倉儲、原油和天然氣供應(yīng),。如今,，摩科瑞不僅擁有發(fā)家的主業(yè)原油貿(mào)易，其商品帝國還囊括了原油勘探,、終端設(shè)備和管道運營,、煤礦和鐵礦山,、生物燃料煉油廠,。

嘉能可（Glencore）已經(jīng)與斯特拉塔強強合并，成為更龐大的企業(yè)嘉能可斯特拉塔,，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋礦產(chǎn),、原油勘探和運輸、農(nóng)業(yè)種植和深加工,、農(nóng)產(chǎn)品存儲和運輸,。

維多集團（vitol）除了原油貿(mào)易這個老本行之外，還擁有汽油,、天然氣,、煤炭、化工品和糖等貿(mào)易,，其海上運輸所涉商品一度多達(dá)200種,。

托克（Trafigura）的產(chǎn)業(yè)鏈延伸到地更廣，從上游,、到中游直至下游,。托克公司2013年的銷售額高達(dá)1330億美元。

通過資產(chǎn)并購,、重組,、新設(shè)等手段進(jìn)行的產(chǎn)業(yè)整合，一些公司的規(guī)模及業(yè)務(wù)領(lǐng)域大幅膨脹和擴張,。比如美國就有全球四大糧油巨頭之一的ADM公司(Archer Daniels Midland)和嘉吉(Cargill),，以及美國第二大私營企業(yè)科氏工業(yè)集團(Koch),。

此類垂直和橫向資產(chǎn)整合擴大了貿(mào)易商的視野，提高了他們在操作運營方面的靈活性,，并能在相同或替代性產(chǎn)業(yè)鏈中更多地收集有價值的商業(yè)情報,。

不過，新的商品帝國版圖在包含高利潤產(chǎn)業(yè)的同時,，這些公司也將被推進(jìn)部分低利潤或資本密集型的產(chǎn)業(yè),，這需要它們在未來調(diào)整風(fēng)險敞口。

“商品帝國”面臨新挑戰(zhàn)

躍躍欲試的“新人”

大量來自中東,、東南亞的國營公司紛紛參與到大宗商品交易市場中,，一定程度上攤薄了大宗商品交易的利潤，老牌貿(mào)易商開始面臨利潤增速下滑的狀況,。

托克的一位創(chuàng)始人Graham Sharp預(yù)計,，在未來5年內(nèi)將會出現(xiàn)5-10家新的“強勢競爭對手”，因為這些國營企業(yè)會試圖賺取高額利潤并擠壓他們的利潤空間,，而且將試圖保護本國終端市場,，不讓這些“外來和尚”進(jìn)入。

現(xiàn)在,，英國石油公司,、殼牌、道達(dá)爾等能源生產(chǎn)企業(yè)都越來越重視交易的作用,，并擁有了專門負(fù)責(zé)的部門,。國營沙特阿美石油公司也已建立起專注精煉產(chǎn)品的貿(mào)易部門。　　

不過也有人認(rèn)為,，生產(chǎn)企業(yè)動用巨大的資本進(jìn)行交易活動存在不小的風(fēng)險,，何況利潤已經(jīng)變得很微薄，不值得企業(yè)再進(jìn)入,。

當(dāng)競爭加劇,，利潤的降低是必然的。根據(jù)報告,，以前的交易員們通過交易天然氣可以獲得30%的利潤,，交易金屬、礦石可以獲得5%的利潤,，但如今這些商品的利潤空間已經(jīng)降至0.5%-1%左右了,。

更復(fù)雜的交易工具

在Graham看來，大宗商品生產(chǎn)商們將面臨更加復(fù)雜的交易工具,，他們必須不斷優(yōu)化操作方法,，以保持競爭力。在未來,，大宗商品生產(chǎn)商將不愿做長期合同的貨物,，部分企業(yè)會嘗試開發(fā)更少參與者的新市場,，比如礦石、金屬,、液化天然氣等,。

目前大多數(shù)的油品及農(nóng)產(chǎn)品交易都非常活躍,，大宗商品生產(chǎn)商依舊傾向于將大部分液化天然氣,、金屬及礦石通過長期合約出售。

咨詢機構(gòu)Oliver Wyman的報告估計,，世界上的礦石有接近20%是通過公開市場完成交易的,，隨著國營大宗商品生產(chǎn)企業(yè)在交易市場日益活躍，大宗商品市場的規(guī)模也將水漲船高,。

謹(jǐn)慎的監(jiān)管者

大宗商品交易商已經(jīng)在全球商品供應(yīng)中形成了巨大的網(wǎng)絡(luò),，這吸引了監(jiān)管機構(gòu)的注意。尤其是在歐盟和美國,，越來越多的監(jiān)管者開始擔(dān)心,，一些大型交易商也是“太大而不能倒的”，他們也擔(dān)心這些龐然大物會利用自身對商品及基礎(chǔ)設(shè)施的優(yōu)勢操控市場價格,。

今年早些時候,，聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展部秘書長Mukhisa Kituyi就曾指責(zé)，大宗商品交易產(chǎn)業(yè)在發(fā)展中國家存在“腐敗和非法資金流動”和“大規(guī)模貿(mào)易錯誤定價”,。

綜合整理：易貿(mào)集團“商品-經(jīng)濟”微信公眾號