本文是對沖基金Sellers Capital Fund創(chuàng)始人Mark Sellers在哈佛大學(xué)的演講

我即將告訴你們的是：我不是來教你們怎樣成為一個偉大投資者的,。相反,，我是來告訴你們，為何你們中只有極少人敢奢望成為這樣的人,。如果你花了足夠的時間去研究查理·芒格,、沃倫·巴菲特、布魯斯·博克維茨,、比爾·米勒,、埃迪·蘭伯特和比爾·阿克曼等投資界巨子，你們就會明白我是什么意思,。

我知道這里的每一個人都有超越常人的智力,，并且是經(jīng)過艱苦的努力才達到今天的水平,。你們是聰明人中最聰明的人。不過,，即便我今天說的其他東西你們都沒聽進去,，至少應(yīng)該記住一件事：你們幾乎已經(jīng)沒有機會成為一個偉大的投資者。你們只有非常,、非常低的可能性,，比如2%，甚至更少,。這已經(jīng)考慮到你們都是高智商且工作努力的人,，并且很快就能從這個國家最頂級的商學(xué)院之一拿到MBA學(xué)位的事實。如果在座的僅僅是從大量人口中隨機抽取的一個樣本,，那么成為偉大投資者的可能性將會更小,，比如5000分之一。你們會比一般投資者擁有更多優(yōu)勢,，但長期來說你們幾乎沒有機會從人群中脫穎而出,。

其原因是，你的智商是多少,、看過多少書報雜志,、擁有或者在今后的職業(yè)中將擁有多少經(jīng)驗，都不起作用,。很多人都有這些素質(zhì),，但幾乎沒有人在整個職業(yè)生涯中使復(fù)合回報率達到20%或25%。

我知道有人會不同意這個觀點,，我也無意冒犯在座諸位,。我不是指著某個人說：“你幾乎沒有機會變得偉大了?！?這個房間中可能會出現(xiàn)一兩個能在職業(yè)生涯中實現(xiàn)20%復(fù)合回報率的人,，但在不了解你們的情況下很難提前斷言那會是誰。

往好的方面講,，雖然你們中的大多數(shù)人都無法在職業(yè)生涯中達到20%的復(fù)合回報率,，但你們依然會比普通投資者做得好，因為你們是哈佛的MBA,。一個人能學(xué)會如何成為一般級別之上的投資者,。如果你們聰明、勤奮又受過教育,，就能做得足夠好,，在投資界保住一份高薪的好工作。不用成為偉大投資者，你們也可以賺取百萬美元,。通過一年的努力工作,、高智商和努力鉆研，你就可以學(xué)會在某幾個點上超越平均水平,。因此無須為我今天說的話而沮喪,，即使不是巴菲特，你們也將會有一份真正成功且收入不菲的職業(yè),。

但是你們不可能永遠以20%的復(fù)合回報率讓財富增值,，除非你的腦子在十一二歲的時候就有某種特質(zhì)。我不確定這是天生的還是后天習(xí)得的,，但如果你到青少年時期還沒有這種特質(zhì),，那么你就再不會有了。在大腦發(fā)育完成之前,，你可能有能力超過其他投資者,，也可能沒有。來到哈佛并不會改變這一點,，讀完每一本關(guān)于投資的書不會,，多年的經(jīng)驗也不會。如果你想成為偉大投資者,，那些只是必要條件,，但還遠遠不夠，因為它們都能被競爭對手復(fù)制,。

作個類比,，想想企業(yè)界的各種競爭策略吧。我相信你們在這里已經(jīng)上過或者將要上戰(zhàn)略課程,。你們或許會研習(xí)邁克爾·波特的文章和書籍,，這是我在進商學(xué)院之前就自學(xué)過的。我從他的書里受益匪淺,，在分析公司時仍然總會用到這些知識,。

現(xiàn)在,，作為公司的CEO,，什么樣的優(yōu)勢才能使你們免受殘酷的競爭？如何找到合適的點來建立起廣泛的巴菲特所說的“經(jīng)濟護城河”（economic moat）,？

如果技術(shù)是你唯一的優(yōu)勢,，那么它并不是建立“護城河”的資源，因為它是可以,、而且最終總是會被復(fù)制的,。這種情況下，你最好的希望是被收購或者上市，在投資者認(rèn)識到你并沒有可持續(xù)性優(yōu)勢之前賣掉所有股份,?？萍际悄欠N壽命很短的優(yōu)勢。還有其他的,，像一個好的管理團隊,、一場鼓動人心的廣告行動,，或是一股高熱度的流行趨勢。這些東西制造的優(yōu)勢都是暫時的,，但它們與時俱變,，而且能被競爭者復(fù)制,。

經(jīng)濟護城河是一種結(jié)構(gòu)性（structural）的優(yōu)勢，就像1990年代的西南航空,。它深植于公司文化和每一個員工身上，即使每個人都多少知道西南航空做的是什么,，卻沒有別人能復(fù)制,。如果你的競爭者知道你的秘密卻不能復(fù)制，那就是一種結(jié)構(gòu)性的優(yōu)勢,，就是一條“護城河”。

在我看來，實際只有4種難以復(fù)制且能持久的“經(jīng)濟護城河”,。一種是規(guī)模經(jīng)濟，沃爾瑪,、寶潔,、家得寶就是例子。另一種資源是網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，如eBay,、萬事達,、維薩或美國運通,。第三種是知識產(chǎn)權(quán),，比如專利,、商標(biāo)、政府許可或者客戶忠誠度,，迪斯尼,、耐克和Genentech即是此中典范,。最后一種是高昂的用戶轉(zhuǎn)移成本,，薪資處理服務(wù)公司沛齊（Paychex）和微軟就受益于此，因為用戶轉(zhuǎn)向其他產(chǎn)品的成本實在高昂,。

就像公司要么建立一條“護城河”,，要么就忍受平庸,，投資者也需要一些超越競爭者的優(yōu)勢,，否則他就淪為平庸,。

現(xiàn)在有8000多家對沖基金和1萬家共同基金,，每天還有數(shù)百萬計的個人投資者試圖玩轉(zhuǎn)股票市場,。你們?nèi)绾伪冗@些人更有優(yōu)勢,？“護城河”由何而來,？

首先,，大量閱讀書籍、雜志,、報紙并不是建立“護城河”的資源,。任何人都會讀書。閱讀自然無比重要,，但不會賦予你高過他人的強勁優(yōu)勢，只能讓你不落在別人后面,。投資界的人都有大量閱讀的習(xí)慣,，有的人閱讀量更是超群，但是我不認(rèn)為投資表現(xiàn)與閱讀數(shù)量之間呈正相關(guān)關(guān)系，你的知識積累達到某個關(guān)鍵點后，再多閱讀就會呈收益遞減效應(yīng)。事實上,，讀太多新聞反而會傷害你的投資表現(xiàn),，因為那說明你開始相信記者們?yōu)榱藞蠹堜N量而傾瀉的所有廢話,。

另外,，任憑你是頂尖學(xué)校的MBA,，或者擁有注冊金融分析師資格,、博士學(xué)位,、注冊會計師證書等等數(shù)十種可能得到的學(xué)位和證書，都不可能讓你成為偉大的投資者。哈佛也無法把你教成這樣的人，西北大學(xué),、芝加哥大學(xué),、沃頓商學(xué)院、斯坦福也不能。我要說的是，MBA是學(xué)習(xí)如何精確地獲得市場平均回報率的最好途徑,。你可以通過MBA的學(xué)習(xí)極大地減少前進道路上的錯誤,。這經(jīng)常能使你得到豐厚的薪水,，即使你離成為偉大投資者越來越遠,。你不可能花錢買到或是通過讀書學(xué)習(xí)而成為偉大的投資者,。這些都不會讓你建起“護城河”,，只是讓你更容易獲得進入這場賭局的邀請而已。

經(jīng)驗是另一件被高估的事情,。經(jīng)驗的確很重要,，但并不是獲得競爭優(yōu)勢的資源，它僅僅是另一張必需的入場券,。經(jīng)驗積累到某一點后,，其價值就開始收益遞減。如果不是這樣,，那么60歲,、70歲和80歲就應(yīng)該是所有偉大資金操縱者的黃金時代。我們都知道事實并非如此,。因此一定程度的經(jīng)驗是玩這個游戲所必需的,，但到了一定時候,，它就不再有更多幫助。它不是投資者的經(jīng)濟“護城河”,。查理·芒格說過,，你們可以辨別出誰能正確地“理解”，有時那會是一個幾乎沒有投資經(jīng)驗的人,。

因此什么是投資者必備的競爭優(yōu)勢呢,？就像一個公司或者一個行業(yè)，投資者的“護城河”也應(yīng)該是結(jié)構(gòu)性的,。它們與一些心理學(xué)因素有關(guān),，而心理因素是深植在你的腦子里的，是你的一部分,，即使你閱讀大量相關(guān)書籍也無法改變,。

我認(rèn)為，至少有7個特質(zhì)是偉大投資者的共同特征,，是真正的優(yōu)勢資源,，而且是你一旦成年就再無法獲得的。事實上,，其中幾個特質(zhì)甚至絲毫沒有學(xué)習(xí)的可能,，你必須天生具備，若無就此生難尋,。

第一個特質(zhì)是,，在他人恐慌時果斷買入股票、而在他人盲目樂觀時賣掉股票的能力,。每個人都認(rèn)為自己能做到這一點,，但是當(dāng)1987年10月19日這天到來的時候（歷史上著名的“黑色星期一”）,，市場徹底崩潰,，幾乎沒人有膽量再買入股票。而在1999年（次年即是納斯達克大崩盤）,，市場幾乎每天都在上揚,，你不會允許自己賣掉股票，因為你擔(dān)心會落后于他人,。絕大多數(shù)管理財富的人都有MBA學(xué)位和高智商,，讀過很多書。到1999年底,，這些人也都確信股票被估值過高,，但他們不能允許自己把錢撤離賭臺，其原因正是巴菲特所說的“制度性強制力”（institutionalimperative）,。

第二個特質(zhì)是,，偉大投資者是那種極度著迷于此游戲,，并有極強獲勝欲的人。他們不只是享受投資的樂趣——投資就是他們的生命,。他們清晨醒來時,，即使還在半夢半醒之間，想到的第一件事情就是他們研究過的股票,，或者是他們考慮要賣掉的股票,，又或者是他們的投資組合將面臨的最大風(fēng)險是什么以及如何規(guī)避它。他們通常在個人生活上會陷入困境,，盡管他們也許真的喜歡其他人,，也沒有太多的時間與對方交流。他們的頭腦始終處在云端,，夢想著股票,。不幸的是，你們無法學(xué)習(xí)這種對于某種東西的執(zhí)迷,，這是天生的,。如果你沒有這樣的強迫癥，你就不可能成為下一個布魯斯·博克維茨（ Fairholme Funds的創(chuàng)始人,，選股思路深受巴菲特影響,，組合集中、低換手率,、很少越界）,。

第三個特質(zhì)是，從過去所犯錯誤中吸取教訓(xùn)的強烈意愿,。這點對于人們來說是難以做到的,，讓偉大投資者脫穎而出的正是這種從自己過去錯誤中學(xué)習(xí)以避免重犯的強烈渴望。大多數(shù)人都會忽略他們曾做過的愚蠢決定,，繼續(xù)向前沖,。我想用來形容他們的詞就是“壓抑”（repression）。但是如果你忽略往日的錯誤而不是全面分析它,，毫無疑問你在將來的職業(yè)生涯中還會犯相似的錯,。事實上，即便你確實去分析了,，重復(fù)犯錯也是很難避免的,。

第四個特質(zhì)是，基于常識的與生俱來的風(fēng)險嗅覺,。大部分人都知道美國長期資本管理公司（1990年代中期的國際四大對沖基金之一,，1998年因為俄羅斯金融風(fēng)暴而瀕臨破產(chǎn)）的故事，一個由六七十位博士組成的團隊,，擁有最精妙的風(fēng)險分析模型,，卻沒能發(fā)現(xiàn)事后看來顯見的問題：他們承擔(dān)了過高的風(fēng)險,。他們從不停下來問自己一句：“嗨，雖然電腦認(rèn)為這樣可行,，但在現(xiàn)實生活中是否真的行得通呢,？”這種能力在人類中的常見度也許并不像你認(rèn)為的那樣高。我相信最優(yōu)秀的風(fēng)險控制系統(tǒng)就是常識,，但是人們卻仍會習(xí)慣聽從電腦的意見,，讓自己安然睡去。他們忽視了常識,，我看到這個錯誤在投資界一再上演,。

第五個特質(zhì)是，偉大的投資家都對于他們自己的想法懷有絕對的信心,，即使是在面對批評的時候,。巴菲特堅持不投身瘋狂的網(wǎng)絡(luò)熱潮，盡管人們公開批評他忽略科技股,。當(dāng)其他人都放棄了價值投資的時候,，巴菲特依然巋然不動?！栋蛡愔芸窞榇税阉龀闪朔饷嫒宋?，標(biāo)題是“沃倫，你哪兒出錯了,？”當(dāng)然,，事后這進一步證明了巴菲特的智慧，《巴倫周刊》則變成了完美的反面教材,。就個人而言,，我很驚訝于大多數(shù)投資者對他們所買股票的信心之微弱。根據(jù)凱利公式（Kelly Formula,，一個可用于判斷投資和賭博風(fēng)險的數(shù)學(xué)公式）,，投資組合中的20%可以放在一支股票上，但很多投資人只放2%,。從數(shù)學(xué)上來說,，運用凱利公式，把2%的投資放在一支股票上,，相當(dāng)于賭它只有51%的上漲可能性，49%的可能性是下跌,。為何要浪費時間去打這個賭呢,？這幫人拿著100萬美元的年薪，只是去尋找哪些股票有51%的上漲可能性,？簡直是有病,。

第六個特質(zhì)是,，左右腦都很好用，而不僅僅是開動左腦（左腦擅長數(shù)學(xué)和組織）,。在商學(xué)院,，我曾經(jīng)遇到過很多天資聰穎的人。不過主修金融的人,，寫的東西一文不值,，他們也無法創(chuàng)造性地看待問題，對此我頗感震驚,。后來我明白了,，一些非常聰明的人只用一半大腦思考，這樣足以讓你在世上立足,，可是如果要成為一個和主流人群思考方式不同的富有創(chuàng)新精神的企業(yè)投資家,，這還遠遠不夠。另一方面,，如果你是右腦占主導(dǎo)的人,，你很可能討厭數(shù)學(xué)，然后通常就無法進入金融界了,。所以金融人士很可能左腦極其發(fā)達,，我認(rèn)為這是個問題。我相信一個偉大投資家的兩邊大腦都發(fā)揮作用,。作為一個投資家,，你需要進行計算，要有邏輯合理的投資理論,，這都是你的左腦做的事情,。但是你也需要做一些另外的事情，比如根據(jù)微妙線索來判斷該公司的管理團隊,。你需要靜下心來,，在腦中勾畫出當(dāng)前情勢的大圖景，而不是往死里去分析,。你要具備幽默感,、謙卑的心態(tài)和基本常識。還有最重要的,，我認(rèn)為你也得是一個好的寫作者,。看看巴菲特,，他是商業(yè)世界里最杰出的寫作者之一,，他同時也是古往今來最好的投資家之一絕非偶然。如果你無法清晰地寫作,，我認(rèn)為你也不能清楚地思考,。如果不能清楚地思考,，你就會陷入麻煩。很多人擁有天才般的智商,，卻不能清楚地思考問題,，盡管他們心算就能得出債券或者期權(quán)的價格。

最后,、最重要的,，同時也是最少見的一項特質(zhì)：在投資過程中，大起大落之中卻絲毫不改投資思路的能力,。這對于大多數(shù)人而言幾乎是不可能做到的,。當(dāng)股票開始下跌，人們很難堅持承受損失而不拋出股票,。市場整體下降時,，人們很難決定買進更多股票以使成本攤薄，甚至很難決定將錢再投入股票中,。人們不喜歡承受暫時性的痛苦,，即便從長遠來看會有更好的收益。很少有投資家能應(yīng)對高回報率所必須經(jīng)歷的短期波動,。他們將短期波動等同于風(fēng)險,。這是極不理性的。風(fēng)險意味著你若押錯了寶,，就得賠錢,。而相對短時期內(nèi)的上下波動并不等于損失，因此也不是風(fēng)險,，除非你在市場跌到谷底時陷入恐慌,，被損失嚇得大亂陣腳。但是多數(shù)人不會以這種方式看問題,，他們的大腦不容許他們這么想,。恐慌本能會入侵,，然后切斷正常思考的能力,。

我必須申明，人們一旦步入成年期就無法再學(xué)到上述特質(zhì),。這個時候,，你在日后成為卓越投資者的潛力已經(jīng)被決定了。這種潛力經(jīng)過鍛煉可以獲得,，但是無法從頭建立,，因為這與你腦組織的結(jié)構(gòu)以及孩童時期的經(jīng)歷密切相關(guān)。這不是說金融教育,、閱讀以及投資經(jīng)驗都不重要,。這些很重要，但只能讓你夠資格進入這個游戲并玩下去,。那些都是可以被任何人復(fù)制的東西,，而上述7個特質(zhì)卻不可能。