資本市場不是密不透風(fēng)的墻，寶能的潛在買盤,，市場的流言蜚語都對萬科股價構(gòu)成了極大的刺激,。只不過姚老板要繼續(xù)買買買，面臨的現(xiàn)實障礙會越來越多,。

一個是史上公開照片最多的老板,，一個是史上公開照片最少的老板；一個是網(wǎng)紅和企業(yè)代名詞,，一個是資本舵手和野心家,。市場是無情的，王石用膠卷和話筒表明不了態(tài)度,，姚振華卻能用15億買盤讓500億拋盤倒戈,。

經(jīng)歷全天8.49%的振幅、10.59%換手率后,，萬科A強勢收紅0.05%,，收于19.80元，全天成交額突破201.06億元,，創(chuàng)萬科上市25年歷史最高單日成交額,。而就在前夜，寶能斥資15億在尾盤買入萬科,，似乎預(yù)示著中國資本市場史上最大收購戰(zhàn),，已經(jīng)演到了第二季。

有人覺得,，驚人的成交量背后，或許是寶能系“自導(dǎo)自演”再次出手增持萬科,，今日亦有報道稱寶能系仍可調(diào)用近600億的資金,。但從實際操作上來說,，“買買買”到了后程，寶能系面臨的的合規(guī)限制會越來越多,，姚老板再闊綽,，也不得不束手束腳。

看熱鬧不嫌事兒大,，寶能系繼續(xù)增持萬科會是怎么樣的情形,？我們不妨來個推演。

第一個關(guān)鍵時點：25%舉牌線,，耗資6千萬

截至7月5日收盤,，寶能系共持有萬科24.972%，持有總股本接近25%的權(quán)益變動披露線?，F(xiàn)在我們最關(guān)心的是,，今天的200億成交額，有沒有寶能的一份呢,？

根據(jù)《上市公司收購管理辦法》規(guī)定,，只要收購一家公司股本的比例超過5%的整數(shù)倍，必須發(fā)布權(quán)益變動報告,，且2日內(nèi)不得繼續(xù)交易該上市公司股票,。

寶能系還有多少操作空間？計算公式是：（25%- 24.972%）*110億（萬科總股本）≈3百萬左右,。假如寶能系果真在今天參與了萬科的交易,，構(gòu)成的成交額不過6千萬左右，對于日內(nèi)200億的成交量來說簡直是滄海一粟,。

而一旦踩過25%舉牌線,，寶能系將受限于2日不得繼續(xù)交易的限制，對萬科的炒作無異于釜底抽薪,。

值得注意的是,，隔夜的權(quán)益變動報告，有人提出質(zhì)疑：權(quán)益報告顯示寶能持股并不滿25%,，公示者為萬科,，而非寶能系；既然寶能系自己沒有公示權(quán)益變動,，是不是意味著寶能系可以在一天內(nèi)繼續(xù)增持5%,，讓持股達(dá)到29.972%呢？

老虎財經(jīng)采訪相關(guān)專業(yè)人士得到了否定的答案：上市公司收購管理辦法約束力來自于監(jiān)管,，而非法律,，沒有明確的憑依。雖然所有舉牌行為最后持有股權(quán)都比5%的整數(shù)倍略高,，但這“略高”的數(shù)字只要在情理之中,，是不會引起監(jiān)管行為的注意的,。反之，倘若寶能系在沒有公示的情況下快速增持至30%附近,，即使沒超過30%,，證監(jiān)會也一定得“關(guān)照”寶能系。如此做法得不償失,。

第二個關(guān)鍵時點：奪回第一大股東,，耗資23億

從商業(yè)的角度，姚老板繼續(xù)增持,，可能是覬覦萬科第一大股東的位置,。

雖然目前寶能系以24.97%的持股暫列第一大股東，但隨著萬科董事會力推的并購前海國際,，也就是深圳地鐵資產(chǎn)正式注入萬科,，寶能的第一大股東可能會隨之易主。

根據(jù)公告,，在并購交易完成后,，深地鐵晉升第一大股東，占總股本的20.65%,。而寶能系則占19.27%,。

而在寶能系7月5日的新一輪增持過后，其假設(shè)并購交易完成后持股比例為19.81%,，距離深鐵仍有0.84個百分點的持股差距,。按照深鐵注入后萬科總股本近140億計算，寶能系將繼續(xù)砸下約23億元,。

第三個關(guān)鍵時點：30%,，話語權(quán)逆轉(zhuǎn)，耗資110億

雖然奪回了第一大股東,，但寶能系仍然無法避免話語權(quán)旁落,。

除去立場游移的華潤以及從未顯露過立場的安邦，在深鐵完成注資之后,，萬科管理層持有的兩個資管計劃（目前合計占逾9%）加上深鐵持有股份可以占到重組后萬科總股本的28%,。

故而，如寶能希望避免深鐵注入導(dǎo)致話語權(quán)旁落,，寶能必須增持至股權(quán)被稀釋后的28%以上,，也就是稀釋前35%以上。這意味著寶能必須繼續(xù)增持萬科10%,。

但如姚老板仍想做意氣之爭,，會面臨到所謂“要約收購”的問題。

根據(jù)《上市公司收購管理辦法》，通過證券交易所的證券交易,，收購人持有一個上市公司的股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份的30%時,，繼續(xù)增持股份的，應(yīng)當(dāng)采取要約方式進(jìn)行,，發(fā)出全面要約或者部分要約。

要約收購本身沒有問題,，問題在于要約收購必須得到向來與寶能系交惡的萬科董事會的審議,。《上市公司收購管理辦法》是這么說的：

被收購公司董事會應(yīng)當(dāng)對收購人的主體資格,、資信情況及收購意圖進(jìn)行調(diào)查,，對要約條件進(jìn)行分析，對股東是否接受要約提出建議,，并聘請獨立財務(wù)顧問提出專業(yè)意見,。在收購人公告要約收購報告書后20 日內(nèi)，被收購公司董事會應(yīng)當(dāng)公告被收購公司董事會報告書與獨立財務(wù)顧問的專業(yè)意見,。

待到到了寶能持股超過30%,，董事會是不是又會出現(xiàn)小學(xué)計算題之爭？

對了,，姚老板之前曾大開殺戒,，提議罷免董事會11名成員。是不是把他們罷免了以后,，要約收購就能通過了,？《上市公司收購管理辦法》里還有一條說明：

在要約收購期間，被收購公司董事不得辭職,。

第四個關(guān)鍵時點：32%上限,，耗資152億

以上這些分析是基于商業(yè)邏輯的。但是姚振華舉債買萬科,，在很多人看來其實是意氣用事的,。