導(dǎo)讀： 黃金死多頭Incrementum AG資產(chǎn)管理公司發(fā)表了年度黃金報(bào)告——《黃金即信仰》,，堅(jiān)信兩年內(nèi)金價(jià)將觸及2300美元。這篇長達(dá)144頁的報(bào)告不僅是對(duì)黃金市場(chǎng)的分析,，更是對(duì)當(dāng)前全球市場(chǎng)的闡述,。在此，金十整理了其中一些干貨,。

2016年第一季度,，貴金屬市場(chǎng)終于開始擺脫2013年以來所開啟的熊市，黃金也創(chuàng)下了30年來最佳季度表現(xiàn),。如今黃金“東山再起”的一個(gè)決定性因素,，就是在后雷曼經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段下不斷增加的市場(chǎng)不確定性。

多年奉行低利率政策的各國央行已經(jīng)讓自己進(jìn)入一個(gè)雙輸?shù)木置妫簾o論是繼續(xù)降低利率還是結(jié)束低利率都存在相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn),。為了達(dá)到經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期,，一些國家已經(jīng)進(jìn)入負(fù)利率區(qū)域，然而在貨幣方向上大勢(shì)已定,。在這種環(huán)境下,，黃金極具吸引力。過去常常說,，黃金沒有利息,，而現(xiàn)在要說，黃金至少不花利息。

一旦美國加息周期以失敗告終,，市場(chǎng)將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的政策喪失信心,，美元也將走弱。同時(shí),，大宗商品價(jià)格將上漲,，通貨膨脹開始恢復(fù)，而且這也預(yù)示著將迎來一場(chǎng)黃金的“完美風(fēng)暴”,。我們相信“通脹敏感型”資產(chǎn)的投資時(shí)代已經(jīng)到來,。除了黃金，白銀以及礦業(yè)股也有著非常有趣的投資機(jī)會(huì),。

從“黃金沒有利息”到“黃金不花利息”

負(fù)利率是決策者最后的希望,。貨幣的“潘多拉之盒”已經(jīng)在5個(gè)主要貨幣地區(qū)打開：就在幾年以前，負(fù)利率是一種臨時(shí)性嘗試的偏門政策工具,，從常識(shí)來看,，它毫無合理性可言，而如今的討論點(diǎn)已經(jīng)變成了負(fù)利率進(jìn)一步深化的區(qū)域到底有多大,，而其潛在的致命后果卻從未被討論過?，F(xiàn)在的全球央行也越來越被所謂的經(jīng)濟(jì)發(fā)展所綁架。

同時(shí),，8萬億美元政府債券的到期收益率已經(jīng)進(jìn)入負(fù)數(shù)區(qū)域,。作為一類資產(chǎn)，固定收益?zhèn)纫酝魏螘r(shí)候都要昂貴,。截至目前,，央行干預(yù)已經(jīng)摧毀了所有的誠信概念，并推翻了自由市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能,。當(dāng)市場(chǎng)泡沫不可避免的破裂,，黃金成為寶貴資產(chǎn)將是不爭的事實(shí)。近期,，資產(chǎn)達(dá)到2800億歐元的全球第二大再保險(xiǎn)公司Muenchner Rueck就表示開始增持實(shí)物黃金,。

如果負(fù)利率最終也無法有效刺激經(jīng)濟(jì)增長,，接下來將怎么辦,？在這個(gè)時(shí)代“直升機(jī)式撒錢”并非不可能。不斷寬松的貨幣政策和財(cái)政政策可能將進(jìn)一步助推價(jià)格的上漲,，幫助央行實(shí)現(xiàn)其中一個(gè)目標(biāo),。然而，這也有可能會(huì)超出他們的目標(biāo)范圍,。過多使用直升機(jī)撒錢將從根本上改變貨幣體系,。

為什么我們認(rèn)為最近發(fā)生的事件都在驗(yàn)證我們對(duì)黃金的目標(biāo)價(jià)格？今年為止我們?cè)谑袌?chǎng)中所見證的一切都代表著加息預(yù)期落空后市場(chǎng)表現(xiàn)的前兆。2016年第一季度,，金價(jià)強(qiáng)勢(shì)反彈就已經(jīng)敲定了金價(jià)的筑底過程,。一旦市場(chǎng)開始質(zhì)疑美元加息的可行性，一場(chǎng)波動(dòng)將一觸即發(fā),。一旦市場(chǎng)參與者認(rèn)識(shí)到美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策進(jìn)入了死胡同,，波動(dòng)率將顯著增加。

多數(shù)投資者似乎仍然認(rèn)為美國貨幣正?；呀?jīng)開啟,。不過，他們也意識(shí)到一個(gè)事實(shí),，就是阻礙加息的事件正在不斷增加,，而決策者也越來越游移不定。而我們非?？隙?，這次出人意料的英國脫歐事件也將成為美聯(lián)儲(chǔ)“暫時(shí)”叫停加息的又一個(gè)理由。

為了正確評(píng)估一些QE計(jì)劃的規(guī)模,，我們將之與全球黃金產(chǎn)量的總價(jià)值進(jìn)行對(duì)比,。如果按照歐央行目前的QE規(guī)模，在2016年第一季度的時(shí)候,，歐央行本可以按黃金1200美元/盎司的價(jià)格買入4698噸黃金,。因此，今年第一季度,，歐央行的資產(chǎn)購買規(guī)模已經(jīng)超出全球黃金產(chǎn)量價(jià)值的6倍,。

如果歐盟的QE計(jì)劃繼續(xù)為Plan1，這相當(dāng)于（假設(shè)黃金價(jià)格不變）21609噸黃金的價(jià)值,，也就是過去幾千年內(nèi)開采的18300噸黃金總量的12%左右,。如果加上日本央行QE所釋放的資金，2016年QE總量相當(dāng)于39625噸黃金價(jià)值,。令人難以置信的是,，歐央行和日央行在30天內(nèi)所印發(fā)的貨幣規(guī)模相當(dāng)于全球全年的黃金產(chǎn)量。

黃金的現(xiàn)狀

與多數(shù)黃金分析師的看法相反,，我們認(rèn)為“回顧供需數(shù)據(jù)”的分析方法對(duì)未來金價(jià)走勢(shì)的判斷幾乎無用,。我們認(rèn)為黃金分析應(yīng)該側(cè)重于以下幾個(gè)因素：通脹和通脹預(yù)期走勢(shì)；實(shí)際利率的水平和走向,；美元和其他法定貨幣的走勢(shì),；大宗商品價(jià)格的走勢(shì)；信貸息差（經(jīng)濟(jì)信心和信貸增長的指標(biāo)）,；貨幣供應(yīng)增長的走勢(shì)和動(dòng)能,；機(jī)會(huì)成本（股票,、債券等收益）；對(duì)央行政策的信心,，金融體系和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的穩(wěn)定性,；對(duì)政治體制和財(cái)政穩(wěn)定性的信心；貨幣需求和儲(chǔ)蓄傾向,。

近期金價(jià)上漲的主要因素包括：美元疲軟,；大宗商品價(jià)格上漲；通脹變動(dòng)趨勢(shì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn),；實(shí)際利率下降,；信貸息差擴(kuò)大；美國和歐洲股市的金融股表現(xiàn)低迷,。

2015年,，以多種貨幣計(jì)價(jià)的金價(jià)都出現(xiàn)了下跌，特別是：美元,，瑞士法郎,、英鎊和日元。然而,，2016年年初的漲幅已經(jīng)抵消了去年一年的損失,。雖然黃金經(jīng)歷的一段時(shí)間的低迷，尤其是巴菲特表現(xiàn)出對(duì)黃金鄙視之后,，但我們欣慰于黃金從2001年以來的年均表現(xiàn),，從2001年到2016年，黃金年均增長率為10.71%,。所以,，盡管這段時(shí)間，黃金遭遇了大幅修正,，但其表現(xiàn)仍然優(yōu)于幾乎所有其他主要資產(chǎn),。

自2011年以來，全球主要央行（美聯(lián)儲(chǔ),、歐央行,、瑞士央行、中國央行,、日本央行）貨幣供應(yīng)增長與金價(jià)走勢(shì)開始背離,，分歧逐漸擴(kuò)大。當(dāng)法定貨幣供應(yīng)增速超過現(xiàn)貨黃金的增速,，那金價(jià)就應(yīng)該上漲,，反之亦然。任何研究過經(jīng)濟(jì)史的人都知道,，至今為止,，還沒有央行減少資產(chǎn)負(fù)債表的先例。因此,，有強(qiáng)烈跡象表明,，金價(jià)仍然有很大的上漲空間。

金融市場(chǎng)參與者之間的不確定性程度也是影響金價(jià)的重要因素之一,。克利夫蘭金融壓力指數(shù)（CFSI）表明,，金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)在不斷上升,。自2014年年初以來，該指數(shù)重新步入上升趨勢(shì),，并在近期達(dá)到了2011年以來最高水平,。CFSI指數(shù)顯示，目前金融壓力水平為“適度”（3級(jí)）,，但也十分靠近“嚴(yán)重”區(qū),。

物價(jià)上漲勢(shì)能在我們看來是有助于黃金市場(chǎng)的持續(xù)好轉(zhuǎn)，而美國物價(jià)上漲趨勢(shì)對(duì)全球環(huán)境的影響尤為重要,。如今美國物價(jià)通脹指數(shù)開始呈現(xiàn)上升趨勢(shì),。

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)分析，在黃金/白銀比率上升的同時(shí),，金價(jià)的持續(xù)反彈是不太可能的,。而黃金/白銀比率的下降，增加了黃金已經(jīng)進(jìn)入牛市的幾率,。當(dāng)前,，我們尤其關(guān)注這一比率的位置，因?yàn)檫@一比率在這幾周就有可能發(fā)生轉(zhuǎn)變,。比率再度下行將標(biāo)志著黃金的前景將非常樂觀,。

黃金牛市來了,？

我們近期也看到一些報(bào)道,，很多非常成功的宏觀投資者，比如“華爾街孤狼”卡爾·伊坎,，對(duì)沖基金先驅(qū)Paul Singer,、索羅斯以及索羅斯左右手Stanley Druckenmiller近期都在大量增持與黃金相關(guān)的頭寸，這表明黃金市場(chǎng)正處于進(jìn)入牛市的過渡階段,。如果將理想化情緒周期與金價(jià)走勢(shì)圖進(jìn)行對(duì)比,，可以發(fā)現(xiàn)，其中最大挫折點(diǎn)最有可能是去年,。

大量技術(shù)和市場(chǎng)情緒指標(biāo)表明,，從恐慌性拋售到去年的悲觀高峰，黃金市場(chǎng)已經(jīng)度過了一個(gè)傳統(tǒng)周期?，F(xiàn)在看來一場(chǎng)新的牛市周期已經(jīng)開始,。然而，到2300美元還有很長的路要走,，為了達(dá)到這一目標(biāo),，市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的看法必須改變，此外,，貨幣干預(yù)和財(cái)政政策的可行性也必須從根本上得到質(zhì)疑,，而目前越來越多的跡象表明這類疑慮正在上升。

下一個(gè)經(jīng)濟(jì)蕭條的導(dǎo)火索是什么,？

我們都在問：中國泡沫破裂,、希臘退出歐元區(qū)、英國脫歐,、意大利銀行破產(chǎn)或者只是德意志銀行遭受重大損失,，是否會(huì)觸發(fā)一場(chǎng)全球性金融危機(jī)？或者,，單單耶倫一次口誤都有可能引發(fā)一場(chǎng)危機(jī),？

目前全球經(jīng)濟(jì)相關(guān)性已經(jīng)達(dá)到前所未有的程度。這種相互依存關(guān)系意味著兩種可能性：大事件的接連發(fā)生可能引發(fā)美國經(jīng)濟(jì)衰退,，并包括世界其他經(jīng)濟(jì)地區(qū)的衰退,；另一個(gè)觸發(fā)因素可能是價(jià)格通貨膨脹。大宗商品經(jīng)歷了幾年的大幅下跌,，最近開始有所起色,，這也體現(xiàn)在最近價(jià)格通脹數(shù)據(jù)上。

最后,，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策在這上面也起到了決定性作用,。由于美國目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度的放緩，我們認(rèn)為,，維系剛開始的加息周期已經(jīng)變得不可能,。一旦有發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退的危險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)甚至?xí)貑⒔迪?。我們認(rèn)為在總統(tǒng)競選期間,，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)不惜一切代價(jià)，避免改變其貨幣政策立場(chǎng),。此外,，最近對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激政策的整理逐漸轉(zhuǎn)向了財(cái)政政策?？梢?，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息的概率幾乎為零,。

從歷史上看，黃金存量的年增長規(guī)模始終低于貨幣供應(yīng)量,。因此,，長期情況下,，黃金可以幫助投資者應(yīng)對(duì)通脹情況下購買力的降低,。與其期待黃金價(jià)格增長帶來的收益，黃金更應(yīng)被看作是抵御通脹的資產(chǎn),。

盡管以美元計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格目前還未達(dá)到高點(diǎn)附近,，但數(shù)據(jù)是很清楚的：自1971年以來，美元計(jì)價(jià)黃金已經(jīng)漲了34倍,。長期來說,，黃金對(duì)每個(gè)貨幣都在升值。

黃金在多元化投資下的“反脆弱性”

我們認(rèn)為,，在法定貨幣體系中,，黃金并不能成為傳統(tǒng)投資產(chǎn)品比如股票或債券的代替品，但是,，他們具有互補(bǔ)性,。

下面我們將討論所謂“永久資產(chǎn)組合策略”，也就是,，股票,，能在繁榮期中盈利；黃金,，能在通脹率上升的時(shí)候盈利,；債券，在利率下降的時(shí)候會(huì)升值,；現(xiàn)金,，增強(qiáng)資產(chǎn)組合的穩(wěn)定性，而且能在通貨緊縮時(shí)增強(qiáng)資產(chǎn)購買力,。

例如,，根據(jù)歷史上黃金與美股的關(guān)系，我們可以發(fā)現(xiàn)熊市中,，黃金往往可以成為我們的避險(xiǎn)資產(chǎn),。在過去的25年里，美國股市經(jīng)歷了一場(chǎng)歷史上為時(shí)最長之一的牛市,，道瓊斯指數(shù)從1982年的985點(diǎn)攀升至2000年的11732點(diǎn),，漲幅高達(dá)1100%。另一方面,，我們也進(jìn)入了一個(gè)新的周期,，比如黃金邁入了一個(gè)長期上漲趨勢(shì),。精明的投資者也需采取一種新的思維模式調(diào)整自己的投資組合。

黃金作為一種財(cái)富保值工具,，但并非財(cái)富積累的資產(chǎn),，需要注意的是，我們可以通過投資黃金股票,、交易所買賣基金,、期貨和期權(quán)來增值，但是持有實(shí)體黃金能夠滿足我們財(cái)富保值的目的,。

如果將金銀的市值與其他資產(chǎn)進(jìn)行對(duì)比,，可以看到，貴金屬價(jià)值依然沒被完全體現(xiàn)出來,。例如,，2015年黃金總開采價(jià)值為1270億美元，史上白銀開采總值（排除消費(fèi)）4650億美元,，蘋果總市值5110億美元,，截至2014年全球總債務(wù)規(guī)模199萬億美元，全球債券市場(chǎng)總值139萬億美元,。

雖然今年年初黃金礦業(yè)股表現(xiàn)強(qiáng)勁,，但投資者仍然持懷疑態(tài)度。有觀點(diǎn)認(rèn)為礦業(yè)股的估值還是太高,，之前的反彈也只是“死貓?zhí)薄?/p>

從巴倫黃金礦業(yè)指數(shù)（BGMI）看,，相比之前的牛市，目前的上升趨勢(shì)仍然較小,，持續(xù)時(shí)間也較短,。但是，如果將這視為黃金礦業(yè)股走向強(qiáng)勢(shì)反彈的一個(gè)開端,，我們比較贊成這種觀點(diǎn),，礦業(yè)股上升的潛力很大。更值得注意的是,，金甲蟲指數(shù)（Gold Bugs Index）中,，目前黃金股點(diǎn)位與2001年在同一水平，也就是牛市開始的地方,。