截至2014年，中國養(yǎng)老金制度內(nèi)的贍養(yǎng)率(退休者和繳費(fèi)者比例)已經(jīng)達(dá)到1∶3,，這一年養(yǎng)老保險征繳收入為2.11萬億元,，小于支出的2.33萬億元，連續(xù)兩年出現(xiàn)收不抵支,。與嚴(yán)重的收支平衡危機(jī)形成鮮明對照的是,，超過3.5萬億元的基本養(yǎng)老保險基金積累卻處于“閑置”狀態(tài)。由于不能投入到除政府國債和銀行存款以外的金融市場 ，這筆由地方政府管理的社?；鹬荒苋斡赏ㄘ浥蛎浨治g,。

這一局面可能即將改變，因為人社部于6月29日發(fā)布了《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法(征求意見稿)》,，召喚龐大的基本養(yǎng)老保險基金從沉睡中蘇醒,，走上前途未卜的入市之路。

反對這筆社?；鹑胧姓哒J(rèn)為應(yīng)當(dāng)“安全第一”,，養(yǎng)老基金可是老年人的“養(yǎng)命錢”，在上躥下跳的股市中,，萬一出現(xiàn)了巨額投資虧損,，該由誰來負(fù)責(zé)？另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為應(yīng)當(dāng)“兼顧收益”,，在人口老齡化洶涌而來時,，社保基金有必要冒點(diǎn)投資風(fēng)險,。

然而,，如果糾結(jié)于的“安全第一”還是要“兼顧收益”之爭,，必然讓我們的思考陷入死胡同,，不能給養(yǎng)老基金投資以任何有價值的指導(dǎo)。筆者認(rèn)為,，關(guān)鍵是不能光“跟著感覺走”,。我們的目的地到底在何處？這個問題卻往往被忽略了,。實(shí)際上,，社保基金投資真正迫切的問題是要建立資產(chǎn)負(fù)債管理體系,，從而賦予基金投資以清晰的目標(biāo)和合理的績效基準(zhǔn),。

迄今為止，我們沒有任何關(guān)于養(yǎng)老保險體系負(fù)債的定期精算制度,，也沒有一份公開的官方精算報告,。通俗來講，我們根本不知道在養(yǎng)老保險方面政府到底欠了參保人多少錢,，這種負(fù)債的結(jié)構(gòu)是什么樣的,。如此這般，當(dāng)然就不知道我們需要積累多少資產(chǎn)才足以滿足未來支付的需要,，也不知道養(yǎng)老基金投資合適的績效基準(zhǔn)是什么,，更不清楚在不同的投資組合下資金缺口的變動情況是怎樣的。跟著感覺走,，則必然導(dǎo)致投資的盲目,。

沒有一家上市公司會在沒有編制任何資產(chǎn)負(fù)債表時讓股東做出重大投資決策,。同理，如果我們把參保人看作社?；鸬墓蓶|,，那么也應(yīng)當(dāng)首先為社保基金編制一張資產(chǎn)負(fù)債表,，這是建立資產(chǎn)負(fù)債管理體系的基礎(chǔ),。社保基金的資產(chǎn)相對清楚,，而負(fù)債則需要進(jìn)行一個仔細(xì)的長期精算分析,。

日本在2001年建立了專門的政府養(yǎng)老投資基金，開始引入資產(chǎn)負(fù)債管理,。每經(jīng)過5年,，政府將進(jìn)行一次長期精算以確定養(yǎng)老金負(fù)債規(guī)模。我們不僅需要掌握負(fù)債規(guī)模,，還應(yīng)當(dāng)了解負(fù)債的期限結(jié)構(gòu),。因為，社?；鹳Y產(chǎn)負(fù)債表面臨的主要風(fēng)險來自于利率波動,，而期限結(jié)構(gòu)決定了負(fù)債對于利率波動的敏感性，從而為通過久期免疫策略來實(shí)施利率風(fēng)險管理提供了依據(jù),。

當(dāng)我們有了一張清晰的資產(chǎn)負(fù)債表,，接下來需要探討的是究竟需要怎樣管理資產(chǎn)組合才能滿足未來待遇發(fā)放的需要，也就是樹立明確的基金投資績效基準(zhǔn),。

社?；鸬耐顿Y目標(biāo)常被籠統(tǒng)濫設(shè)為“保值增值”?！氨Ｖ翟鲋怠钡膶I(yè)術(shù)語表述是以通貨膨脹率為基金投資績效基準(zhǔn),，但是通貨膨脹率真的是一個合適的績效基準(zhǔn)嗎？社?；鸩皇且还P“閑錢”,，而是退休金待遇足額發(fā)放的保證。為了保障退休者社會地位的相對穩(wěn)定,，退休金待遇必須和工資增長有一定掛鉤,，僅僅超越通貨膨脹的績效要求顯然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。例如日本政府養(yǎng)老投資基金通常以超過工資增長率1%為投資基準(zhǔn),，而不是通貨膨脹率,。雖然在過去的20年中，我國社保基金連通貨膨脹這個績效要求也沒有達(dá)到,。

有了資產(chǎn)負(fù)債表,，有了合理的績效要求，我們還需要對未來社?；鸩荒軡M足待遇發(fā)放的缺口風(fēng)險進(jìn)行充分的模擬,，將這一風(fēng)險控制在合適的水平上。如果即便采用最佳的投資組合仍存在難以接受的缺口風(fēng)險,，那么就需要政府提供額外的財政補(bǔ)貼承諾來降低缺口風(fēng)險,，所以資產(chǎn)負(fù)債管理也為未來政府補(bǔ)貼規(guī)范化和制度化奠定了基礎(chǔ)。

跟著感覺走,，是無所謂該與不該,、好與不好的，因為我們根本不知道去向哪里,。一場說走就走的任性旅程,，可能是天堂，也可能是地獄,。因此,，我認(rèn)為我們的養(yǎng)老基金投資迫切需要一張基于長期精算的資產(chǎn)負(fù)債表，需要清晰的投資目標(biāo)和合理的績效基準(zhǔn),，需要對未來缺口風(fēng)險的模擬測算,。唯有如此，才能判定社?；鹑胧械降自摬辉?、好不好,。(作者張熠：上海財經(jīng)大學(xué)公共政策與治理研究院)