自去年以來, 政府和社會資本合作模式(即Public-private-Partnership,以下簡稱“PPP”)已經(jīng)如火如荼地開展開來, 業(yè)內(nèi)普遍認為PPP模式將取代地方政府融資平臺成為政府融資的新選擇,。近年來各類資管公司(主要包括信托公司、基金公司子公司及保險資產(chǎn)管理公司等)與地方政府融資平臺開展的合作業(yè)務(以下簡稱“政信合作業(yè)務”[1])成為各類資管公司的主要業(yè)務之一, 在PPP模式興起的今天, 政信合作業(yè)務該如何轉型,？下文筆者依照現(xiàn)行的法律,、法規(guī), 通過分析資管公司參與PPP項目的模式、操作要點,、風險及應對措施,、應注意的法律問題等事宜, 以期對資管公司參與PPP項目有所裨益。

　　一.PPP模式概述

　　PPP模式最先系在化解地方政府債務風險,、重樹地方政府融資模式,、促進新型城市化發(fā)展的背景下由國務院頒布的《關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發(fā)[2014]43號, 以下簡稱“43號文”)提出, 43號文要求剝離地方政府融資平臺公司的政府融資功能, 而面對地方政府對基礎設施巨大的融資需求, 43號文進一步提出了“政府與社會資本合作”的模式。此后, 財政部發(fā)布的《關于推廣運用政府和社會資本合作模式有關問題的通知》(財金[2014]76號)和國家發(fā)改委發(fā)布的《關于開展政府和社會資本合作的指導意見》(發(fā)改投資[2014]2724號)分別對PPP模式的推廣向其各自下屬各省市財政廳,、發(fā)改委進行了指導和通知, 后續(xù)亦有一系列規(guī)范性文件,、合同指南等進一步加以規(guī)范。

　　綜合PPP法律,、法規(guī)的規(guī)定, PPP模式的概念由以下幾點要素構成: (1) PPP模式是政府和社會資本就基礎設施等具有一定收益的公益性事業(yè)的長期合作, 社會資本獨自或與政府共同成立項目公司建設和運營合作項目; (2) PPP模式是以政府授予特許經(jīng)營權,、政府購買服務或股權合作為基礎; (3) PPP模式下的分工一般是由社會資本承擔設計、建設、運營,、維護基礎設施的大部分工作, 政府部門負責基礎設施及公共服務價格和質量監(jiān)管; (4) PPP模式以利益共享和風險分擔為特征, 社會資本通過“使用者付費”及必要的“政府付費”獲得合理投資回報; (5)社會資本或項目公司可以通過貸款,、企業(yè)債等市場化方式舉借債務, 政府不承擔償債責任,。

　　二.資管公司參與PPP項目的模式

　　目前大多數(shù)政信合作業(yè)務都是各類資管公司與地方政府融資平臺公司合作, 并且在常規(guī)的擔保手段外, 資管公司通常會要求地方政府將還款納入地方財政預算, 以確保政信合作業(yè)務項目的安全性,。43號文出臺后, 融資平臺公司的政府融資職能被徹底剝離, 地方政府舉債的形式、規(guī)模,、程序等被施以嚴格控制, 原有的政信合作業(yè)務模式基礎已經(jīng)喪失,。對于43號文予以推廣的PPP合作, 資管公司需要進一步探索其參與其中的模式。綜合PPP業(yè)務的特點, 筆者認為, 資管公司主要可以采用以下兩種模式參與PPP項目:

　　1.作為資金提供方參與項目融資

　　《關于印發(fā)政府和社會資本合作模式操作指南(試行)的通知》(財金[2014]113號)明確規(guī)定, “項目融資由社會資本或項目公司負責,。社會資本或項目公司應及時開展融資方案設計,、機構接洽、合同簽訂和融資交割等工作,。財政部門(政府和社會資本合作中心)和項目實施機構應做好監(jiān)督管理工作, 防止企業(yè)債務向政府轉移,。”因此, 資管公司可以作為資金方以提供項目融資的形式參與PPP項目, 資管公司的融資對象可以是社會資本或項目公司, 可以采取的具體業(yè)務模式包括信托貸款,、委托貸款,、債權計劃、附帶回購承諾的股權轉讓或增資,、收益權轉讓與回購及有限合伙型基金等式, 或采取財產(chǎn)權信托(如以基礎設施收益權為信托財產(chǎn), 并由融資對象承諾對現(xiàn)金流收入進行差額補足),、資產(chǎn)證券化[2]等。資管公司參與項目的運行階段可以是項目前期準備階段, 也可以是工程建設階段或后期項目運營等項目存在資金缺口的階段,。

　　2.作為社會資本直接投資PPP項目

　　除資管公司作為資金提供方,亦可以考慮作為社會資本直接參與PPP 項目,。由于資管公司通常并不具備基礎設施設計、建設,、運營,、維護的能力, 在社會資本的層面需要合作方參與, 這將與政府方形成三方合作的框架, 即社會資本、資管公司(作為社會資本的一方)及政府方,。公開信息顯示, 各類資管公司中已有信托公司作為社會資本的一方向項目公司投資已有已簽署協(xié)議但尚未實質性落地的實例,。2014年6月, 五礦國際信托有限公司(以下簡稱“五礦信托”)與撫順沈撫新城管委會、中建一局(集團)有限公司簽訂《沈撫新城政府購買服務合作框架協(xié)議》, 開展沈撫新城基礎設施建設,。五礦信托以股權投資形式作為投資方參與項目, 政府以特許權協(xié)議為基礎, 由沈撫新城管委會,、五礦信托、中建一局共同注資成立項目公司, 投資標的為包括河道治理,、土地平整,、環(huán)境綠化等在內(nèi)的綜合性片區(qū)建設項目, 政府按約定承擔特許經(jīng)營權、合理定價,、財政補貼等相關責任, 但不對債務承擔責任,。

　　三.資管公司參與PPP項目的操作要點

　　如上所述, PPP項目具有期限長、還款來源主要依賴于PPP項目, 無法依賴政府信用等特征, 資管公司如何保障信托資金,、委托資金的安全并實現(xiàn)信托財產(chǎn),、委托財產(chǎn)的增值和收益是首要考慮的問題,。筆者認為, 以下幾個問題在操作過程中需要著重考慮。

　　1.資管產(chǎn)品的流動性

　　資管產(chǎn)品參與PPP項目的期限較一般投融資項目而言更長, 考慮到基礎設施建設較長的建設周期,、運營期,、回購階段可能存在的分期回購等情況, 資管產(chǎn)品的投資積極性可能會受到影響。為了解決這一矛盾, 資管公司可以優(yōu)化對產(chǎn)品的設計, 安排流動性支持提供者以增加流動性,。例如進行結構化安排, 對優(yōu)先級份額設定較短期限, 期限屆滿時投資者有權選擇向流動性支持提供者轉讓份額實現(xiàn)退出或繼續(xù)持有份額; 對于次級委托人而言則安排其持有份額至產(chǎn)品到期, 甚至承擔流動性支持義務, 同時在項目移交回購后安排其獲得超額收益, 符合“高風險,、高收益”的投資原則。

　　2.資管產(chǎn)品的退出安排

　　在資管公司作為社會資本直接投資PPP項目的參與模式下, 資管公司自項目伊始就參與其中,。與融資類項目通常伴隨著股權回購相比, 該等資管產(chǎn)品資金直接參與PPP項目并非當然存在股權回購的安排, 政府一般也會對項目公司的股權變更進行限制, 避免不合適的主體被引入到項目的實施過程中,。當資管公司作為項目公司股東方參與到PPP項目中, 如何實現(xiàn)退出需要在PPP項目合同簽訂時就有所考慮, 例如可以考慮業(yè)績考核等方式。

　　3.增信措施

　　由于PPP模式下資管公司無法在項目融資中依賴政府信用, 因此操作中除了對社會資本或項目公司名下資產(chǎn)設定抵押權外, 還應結合PPP項目未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的特點要求融資方將其未來的應收賬款(城市和農(nóng)村基礎設施項目收益權)等出質擔保,。這也適應了項目公司輕資產(chǎn),、融資需求難以對接傳統(tǒng)信貸側重土地或房產(chǎn)等抵押擔保的特征。

　　對于資管公司直接投資PPP項目的模式而言, 資管產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)期間收益分配和期限屆滿的資管產(chǎn)品本金兌付的重要性尤甚,。除了上述提及的擔保措施, 例如股權質押,、項目收入的應收賬款質押、保證擔保以外, 實踐操作中可以更多考慮內(nèi)部增信措施, 比如在基礎設施施工建設階段, 項目無現(xiàn)金流入,、不產(chǎn)生收益, 可以考慮超額募集一定規(guī)?；蛴纱渭壥芤嫒搜a足資金的形式用于支付期間收益。

　　4.財務監(jiān)督

　　基礎設施項目的建設資金需求量大, 不僅有投資方投入的資本金, 而且有包括資管產(chǎn)品資金在內(nèi)的多種形式投融資款項不斷進入, 保障資管產(chǎn)品資金專項用于項目建設而不為建設方所挪用至關重要,。筆者建議, 不論資管公司以何種形式參與PPP項目, 均應進行財務監(jiān)管, 確保?？顚Ｓ谩＠缭谫Y金發(fā)放和支付上采取設立共管賬戶,、委托銀行監(jiān)管,、受托支付的方式, 對項目公司外派財務人員、實行財務共管, 委派董事并在重大事項上享有一票否決權, 以確保資管公司享有知情權并對項目重大事項享有決策權,。同時, 亦應當注意不宜過多參與到項目公司的日常經(jīng)營建設活動, 兼顧項目進展的效率,。

　　四.應注意的法律問題

　　1.基礎設施項目收益權應收賬款質押

　　根據(jù)《中華人民共和國擔保法》(中華人民共和國主席令第五十號)和《關于適用〈中華人民共和國擔保法〉若干問題的解釋》(法釋[2000]44號)的規(guī)定, 公路橋梁、公路隧道或者公路渡口等不動產(chǎn)收益權屬于依法可以質押的其他權利,?！稇召~款質押登記辦法》(中國人民銀行令[2007]第4號)第四條的規(guī)定, “本辦法所稱的應收賬款包括下列權利: ……(四)公路、橋梁,、隧道,、渡口等不動產(chǎn)收費權; ……”。上述規(guī)定將可用于質押的收費權類型局限于公路,、橋梁,、隧道、渡口等“不動產(chǎn)收益權”范圍。但在中國人民銀行于2015年1月21日向社會公開征求意見的《應收賬款質押登記辦法(修訂征求意見稿)》中上述表述修改為“城市和農(nóng)村基礎設施項目收益權, 包括公路,、橋梁,、隧道、渡口等不動產(chǎn)收益權, 水利,、電網(wǎng),、環(huán)保等項目收益權”, 該修訂稿通過后將為PPP項目涉及的基礎設施項目收益權應收賬款質押提供法律依據(jù)。

　　2.項目公司的國有成分

　　由于PPP模式中社會資本一般與政府共同成立項目公司, 項目公司具有國有成分,并且社會資本一方本身亦可能涉及國有成分, 因此, 根據(jù)《中華人民共和國企業(yè)國有資產(chǎn)法》(中華人民共和國主席令第五號),、《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》(國務院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會令第12號)等法律,、法規(guī)的規(guī)定, 項目公司的股權變動通常被要求進行資產(chǎn)評估并在產(chǎn)權交易所公開進行, 建議資管公司在設計入股項目公司方案以及后續(xù)股權投資的退出方案時將該等法定流程納入考慮,。

　　五.風險及應對措施

　　PPP項目專業(yè)化程度高, 操作過程中會面臨大量風險, 成功運作PPP項目需要對其風險進行分析, 并提出解決方案,。筆者認為, 資管公司參與PPP項目建設主要面臨的風險及應對措施包括以下幾點:

　　1.項目是否如期建成并交工驗收合格的風險。資管產(chǎn)品所投項目能否按進度如期建設并交工驗收合格, 對資管產(chǎn)品安全至關重要,。若項目一旦未能按期建成或交工驗收, 會導致項目運營階段的相應延后, 項目無法如期獲得現(xiàn)金流收入, 甚至會影響政府回購項目義務的履行,。

　　應對措施: 項目能否如期建成以及建設質量是否合格很大程度上取決于項目建設方, 項目公司應在招標過程中選擇實力強、口碑好的建設公司; 對于資管公司來說, 除了上述提及的外派財務人員監(jiān)管及產(chǎn)品結構的優(yōu)化和內(nèi)部增級, 如果條件允許, 可以在法律文本中對項目公司選擇的建設方的等級,、資質等進行要求, 或采取一定方式將建設方納入資管產(chǎn)品, 使建設方與資管產(chǎn)品達到利益上的一致,。此外, 資管公司還可以考慮要求社會資本一方或保險公司提供完工擔保, 由其承擔承擔項目成本超支、工期延誤或失敗的責任,。

　　2.項目運營的風險基礎設施項目進入運營階段后實際運營情況亦至關重要,。若項目運營情況不佳, 或者政府補貼資金存在總額上的限制, 將對項目如期獲得現(xiàn)金流收入產(chǎn)生影響, 從而對資管產(chǎn)品預期的增值和收益產(chǎn)生影響。

　　應對措施: 資管公司在向社會資本或項目公司注資之前, 應對交易對手和項目本身進行詳盡的全方位盡職調查, 對項目的運營及未來現(xiàn)金流收入進行財務分析和測算, 并且確保PPP項目(經(jīng)營收費不足以覆蓋投資成本,、需政府補貼部分資金的準經(jīng)營性項目或者主要依靠政府投入回收投資成本的非經(jīng)營性項目)中政府的財政補貼等支出, 即“政府付費”, 已全口徑納入相應政府預算管理,。

　　3.擔保措施落實的風險。PPP項目中, 資管產(chǎn)品的操作可能涉及房地產(chǎn)抵押,、信用保證,、股權質押、基礎設施收益權應收賬款質押等多重風險保障方式, 存在保障條件不能落實或落實不及時的風險, 尤其對于非上市公司股權質押和基礎設施收益權應收賬款質押, 可能會遇到登記部門不同的執(zhí)行標準, 存在不能辦理或登記無法落實的風險,。此外, 由于用于質押的非上市公司股權或基礎設施收益權應收賬款流動性較弱, 存在質押變現(xiàn)難度較大,、變現(xiàn)期限較長以及變現(xiàn)金額不確定等風險。

　　應對措施: 資管公司可以擔保措施落實作為放款的先決條件, 并且應盡量避免采取單一的擔保方式; 選擇擔保標的物時, 應從擔保物價值優(yōu)良,、容易變現(xiàn)方面予以考慮,。

　　4.項目管理的風險資管公司一般僅以資金方或財務投資者的身份參與PPP項目, PPP項目的建設、管理,、運營等并非資管公司所長, 在資管公司與項目建設方共同管理的模式下, 若項目一旦出現(xiàn)管理不善或管理糾紛, 會直接影響資管產(chǎn)品收益的實現(xiàn),。

　　應對措施: 項目合作各方應建立友好的合作關系。資管公司可以考慮參與重大事項的決策, 但不宜過多參與到項目公司的日常經(jīng)營建設活動,。

　　注

　　[1] 由于各類資管公司中信托公司與地方政府融資平臺開展合作較為廣泛, 故本文對各類資管公司與地方政府融資平臺開展的合作業(yè)務均簡稱為“政信合作業(yè)務”,。

　　[2] 在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會于2014年12月24日頒布的《資產(chǎn)證券化業(yè)務基礎資產(chǎn)負面清單》中, “地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府與社會資本合作模式（PPP）下應當支付或承擔的財政補貼”被排除在負面清單以外, 因此PPP項目收益權可以作為證券公司或基金公司子公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務的基礎資產(chǎn)。

　　來源：通力律師事務所

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