2012年中國并購市場披露交易規(guī)模3077.9億美元,，比2011年增加37%,，達(dá)近6年最高值。
　　【思維導(dǎo)圖】
　　

第一節(jié)　企業(yè)并購概述

　　【知識點(diǎn)1】企業(yè)并購動因
　　
　?。ㄒ唬┢髽I(yè)發(fā)展動機(jī)
　　在激烈的市場競爭中,，企業(yè)只有不斷發(fā)展才能生存下去。通常情況下,，企業(yè)既可以通過內(nèi)部投資,、資本的自身積累獲得發(fā)展，也可以通過并購獲得發(fā)展,，兩者相比,，并購方式的效率更高。
　　1.并購可以讓企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張
　　2.并購可以突破進(jìn)入壁壘和規(guī)模的限制,，迅速實(shí)現(xiàn)發(fā)展
　　企業(yè)進(jìn)入一個(gè)新的行業(yè)會遇到各種各樣的壁壘,，包括資金、技術(shù),、渠道,、顧客,、經(jīng)驗(yàn)、行業(yè)規(guī)模等,。如果企業(yè)采用并購的方式,，先控制該行業(yè)的原有企業(yè)，則可以繞開這一系列的壁壘,，使企業(yè)以較低的成本和風(fēng)險(xiǎn)迅速進(jìn)入某一行業(yè),。
　　3.并購可以主動應(yīng)對外部環(huán)境變化
　　4.加強(qiáng)市場控制能力
　　通過并購，企業(yè)可以獲取競爭對手的市場份額,，迅速擴(kuò)大市場占有率,，增強(qiáng)企業(yè)在市場上的競爭能力。
　　另外,，由于減少了競爭對手,，尤其是在市場競爭者不多的情況下，可以增加討價(jià)還價(jià)的能力,，企業(yè)可以以更低的價(jià)格獲取原材料,，以更高的價(jià)格向市場出售產(chǎn)品，從而擴(kuò)大盈利水平,。
　　5.降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)
　　通過并購,，企業(yè)可以迅速實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營，從而達(dá)到降低投資組合風(fēng)險(xiǎn),、實(shí)現(xiàn)綜合收益的目的,。
　　6.獲取價(jià)值被低估的公司
　　證券市場中上市公司的價(jià)值可能被低估。如果企業(yè)認(rèn)為,，并購后可以比被并購企業(yè)原來的經(jīng)營者管理得更好,，則收購價(jià)值被低估的公司并通過改善其經(jīng)營管理后重新出售，可以在短期內(nèi)獲得巨額收益,。
　?。ǘ┌l(fā)揮協(xié)同效應(yīng)
　　
　　1.經(jīng)營協(xié)同
　　經(jīng)營協(xié)同是指并購給企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益。主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
　?。?span lang="EN-US">1）規(guī)模經(jīng)濟(jì)
　　規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大,，單位產(chǎn)品所負(fù)擔(dān)的固定費(fèi)用下降從而導(dǎo)致收益率的提高。顯然,，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的獲取主要是針對橫向并購而言的,，兩家產(chǎn)銷相同（或相似）產(chǎn)品的企業(yè)合并后，有可能在經(jīng)營過程的任何一個(gè)環(huán)節(jié)（供,、產(chǎn),、銷）和任何一個(gè)方面（人、財(cái),、物）獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng),。
　?。?span lang="EN-US">2）縱向一體化
　　縱向一體化主要是針對縱向并購而言的，在縱向并購中,，被并購企業(yè)要么是并購企業(yè)的原材料或零部件供應(yīng)商,，要么是并購企業(yè)產(chǎn)品的買主或顧客。
　　縱向一體化可以：
　　①減少商品流轉(zhuǎn)的中間環(huán)節(jié),，節(jié)約交易成本,；
　　②可以加強(qiáng)生產(chǎn)過程各環(huán)節(jié)的配合，有利于協(xié)作化生產(chǎn),；
　　③可以通過企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大及營銷手段的更為有效,，極大地節(jié)約營銷費(fèi)用。
　?。?span lang="EN-US">3）獲取市場力或壟斷權(quán)
　　獲取市場力或壟斷權(quán)主要是針對橫向并購而言的,，兩家產(chǎn)銷同一產(chǎn)品的企業(yè)相合并，有可能導(dǎo)致該行業(yè)的自由競爭程度降低,，并購后的企業(yè)可以借機(jī)提高產(chǎn)品價(jià)格,，獲取壟斷利潤。
　　【提示】以獲取市場力或壟斷權(quán)為目的的并購?fù)鶎ι鐣姛o益,，也可能降低整個(gè)社會經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行效率,。所以，對橫向并購的管制歷來就是各國反托拉斯法的重點(diǎn),。
　　（4）資源互補(bǔ)
　　并購可以達(dá)到資源互補(bǔ)從而優(yōu)化資源配置的目的,。
　　
　　2.管理協(xié)同
　　管理協(xié)同是指并購給企業(yè)管理活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益,。主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
　　（1）節(jié)省管理費(fèi)用
　　通過并購將許多企業(yè)置于同一企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)之下,，企業(yè)一般管理費(fèi)用在更多數(shù)量的產(chǎn)品中分?jǐn)?，單位產(chǎn)品的管理費(fèi)用可以大大減少。
　?。?span lang="EN-US">2）提高企業(yè)的運(yùn)營效率
　　根據(jù)差別效率理論,，如果甲企業(yè)的管理層比乙企業(yè)更有效率，在甲企業(yè)并購了乙企業(yè)之后,，乙企業(yè)的效率便被提高到甲企業(yè)的水平,，效率通過并購得到了提高，以至使整個(gè)經(jīng)濟(jì)的效率水平將由于此類并購活動而提高,。——一方效率提高
　?。?span lang="EN-US">3）充分利用過剩的管理資源
　　在并購活動中，如果并購企業(yè)具有高效的管理資源并且過剩的時(shí)候,，通過并購那些資產(chǎn)狀況良好但僅僅因?yàn)楣芾聿簧圃斐傻涂冃У钠髽I(yè),，并購企業(yè)高效的管理資源得以有效利用,，被并購企業(yè)的績效得以改善，雙方效率均得到提高,。——雙方效率提高
　　3.財(cái)務(wù)協(xié)同
　　是指并購在財(cái)務(wù)方面給公司帶來的收益,。
　　（1）企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流入更為充足,，在時(shí)間分布上更為合理,。
　　①被并購企業(yè)可以從并購企業(yè)得到閑置的資金，投向具有良好回報(bào)的項(xiàng)目,；可以增加企業(yè)內(nèi)部資金的創(chuàng)造機(jī)能,，使現(xiàn)金流入更為充足。
　　②混合并購使企業(yè)涵蓋了多種不同行業(yè),，而不同行業(yè)的投資回報(bào)速度,、時(shí)間存在差別，從而使內(nèi)部資金收回的時(shí)間分布相對平均,。
　?。?span lang="EN-US">2）企業(yè)內(nèi)部資金流向更有效益的投資機(jī)會。
　　混合并購使得企業(yè)經(jīng)營所涉及的行業(yè)不斷增加,，經(jīng)營多樣化為企業(yè)提供了豐富的投資選擇方案,，企業(yè)可以從中選取最為有利的項(xiàng)目。
　?。?span lang="EN-US">3）企業(yè)資本擴(kuò)大,，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相對降低，償債能力和取得外部借款的能力提高,。
　?。?span lang="EN-US">4）企業(yè)的籌集費(fèi)用降低。并購后企業(yè)可以根據(jù)整個(gè)企業(yè)的需要籌集資金,，避免了各自為政的籌資方式,。整體性籌資的費(fèi)用要明顯小于各企業(yè)單獨(dú)多次籌資的費(fèi)用之和。
　?。?span lang="EN-US">5）實(shí)現(xiàn)合理避稅,。如果被并購企業(yè)存在未抵補(bǔ)虧損，而并購企業(yè)每年生產(chǎn)經(jīng)營過程中產(chǎn)生大量的利潤,，并購企業(yè)可以低價(jià)獲取虧損企業(yè)的控制權(quán),，利用其虧損抵減未來期間應(yīng)納稅所得額，從而取得一定的稅收利益,。
　　【總結(jié)】
　　
　　【案例分析題】甲公司和乙公司是兩家規(guī)模相當(dāng),、產(chǎn)品類似、設(shè)在同一地區(qū)的小型日化生產(chǎn)企業(yè)，屬于競爭對手,。兩家公司都依靠銀行借款緩解成長期現(xiàn)金短缺問題,，但都因規(guī)模小,所以只能以較高利率取得銀行借款。2011年,，甲公司和乙公司完成了企業(yè)合并,，共同組成了一家全新的公司，即丙公司,。丙公司憑借企業(yè)合并后的規(guī)模,，經(jīng)與銀行談判成功簽訂了較低利率的長期借款合同。同樣,，丙公司因規(guī)模擴(kuò)大在與供應(yīng)商的談判中降低了采購成本,。
　　要求：根據(jù)上述資料，該企業(yè)并購行為體現(xiàn)了哪些協(xié)同效應(yīng),？

　　[答疑編號6177060101：針對該題提問]

　　【知識點(diǎn)2】企業(yè)并購類型
　?。ㄒ唬┌凑詹①徍箅p方法人地位的變化情況劃分

　　（二）并購雙方行業(yè)相關(guān)性劃分
　　按照并購雙方所處行業(yè)相關(guān)性,，企業(yè)并購可以分為橫向并購,、縱向并購和混合并購。

　?。ㄈ┌凑毡徊①徠髽I(yè)意愿劃分
　　按照并購是否取得被并購企業(yè)即目標(biāo)企業(yè)同意，企業(yè)并購可以分為善意并購和敵意并購,。

　?。ㄋ模┌凑詹①彽男问絼澐?span lang="EN-US">

　?。ㄎ澹┌凑詹①徶Ц兜姆绞絼澐?span lang="EN-US">

　　【案例分析題】（2011）甲集團(tuán)公司是一家中央國有企業(yè),，主要有三大業(yè)務(wù)板塊：一是化肥生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，主要集中在乙分公司,；二是電力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)務(wù),，主要集中在丙分公司；三是國際旅游業(yè)務(wù),，主要集中在丁公司,。丁公司為甲集團(tuán)公司的全資子公司；甲集團(tuán)公司除丁公司外,，無其他關(guān)聯(lián)公司,。2010年2月1日，甲集團(tuán)公司以銀行存款從A上市公司原股東處購入A上市公司60%的有表決權(quán)股份,。A上市公司是一家從事電力生產(chǎn)和供應(yīng)的企業(yè)，與甲集團(tuán)公司的丙分公司在業(yè)務(wù)和地域上具有很強(qiáng)的相似性和互補(bǔ)性,。
　　要求：指出甲集團(tuán)公司2010年購入A上市公司股權(quán)是屬于橫向并購還是縱向并購,，并簡要說明理由。

　　[答疑編號6177060201：針對該題提問]

　　【案例分析題】甲公司是一家在境內(nèi),、外上市的綜合性國際能源公司,。2011年6月30日，甲公司決定進(jìn)軍銀行業(yè),。其戰(zhàn)略目的是依托油氣主業(yè),，進(jìn)行產(chǎn)融結(jié)合,，實(shí)現(xiàn)更好發(fā)展,。2011年11月1日,，甲公司簽訂協(xié)議以160 000萬元的對價(jià)購入與其無關(guān)聯(lián)關(guān)系的B銀行90%的有表決權(quán)股份,。
　　要求：根據(jù)資料,，指出該項(xiàng)并購屬于橫向并購,、縱向并購還是混合并購,，簡要說明理由,。

　　[答疑編號6177060202：針對該題提問]

第二節(jié)　企業(yè)并購流程

　　一、制定并購戰(zhàn)略規(guī)劃
　　企業(yè)開展并購活動首先要明確并購動機(jī)與目的,，并結(jié)合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和自身實(shí)際情況,，制訂并購戰(zhàn)略規(guī)劃。企業(yè)有關(guān)部門應(yīng)當(dāng)根據(jù)并購戰(zhàn)略規(guī)劃,，通過詳細(xì)的信息收集和調(diào)研,，為決策層提供可并購對象。
　　比如,，多元化戰(zhàn)略—混合并購,；一體化戰(zhàn)略—縱（橫）向并購

　　二、選擇并購對象
　　選擇并購對象是一個(gè)必須經(jīng)過的環(huán)節(jié),，也是并購的重要環(huán)節(jié),。具體包括選擇并購的行業(yè)和選擇目標(biāo)企業(yè)兩個(gè)方面。

　　三,、發(fā)出并購意向書
　　由并購企業(yè)向被并購企業(yè)發(fā)出并購意向書是一個(gè)有用但不是法律要求的必須的步驟,。實(shí)踐中也有很多企業(yè)在進(jìn)行并購時(shí)，不發(fā)出并購意向書,，而只是與目標(biāo)企業(yè)直接接觸,，口頭商談，一步到位,。
　　一般來說,，并購意向書的內(nèi)容要簡明扼要,。并購意向書的內(nèi)容有些有法律約束力,，有些沒有法律約束力,，其中,，保密條款、排他協(xié)商條款、費(fèi)用分?jǐn)倵l款,、提供資料與信息條款和終止條款有法律約束力，其他條款的效力視并購雙方的協(xié)商結(jié)果來定,。

　　四,、進(jìn)行盡職調(diào)查
　　在被并購企業(yè)同意并購時(shí)，并購企業(yè)需進(jìn)一步對被并購企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的盡職調(diào)查,，以確定交易價(jià)格與其他條件,。

　　五、進(jìn)行價(jià)值評估
　　并購價(jià)值評估主要確定有關(guān)企業(yè)的價(jià)值以及并購增值,，是企業(yè)并購中制定并購策略,、評價(jià)并購方案,、分析并購增值來源,、確定并購支付成本的主要依據(jù)之一,，因此價(jià)值評估是企業(yè)并購的中心環(huán)節(jié),，有著特殊的重要地位。
　　并購價(jià)值評估主要是確定四個(gè)方面的價(jià)值：并購企業(yè)價(jià)值,、被并購企業(yè)價(jià)值,、并購后整體企業(yè)價(jià)值和并購凈收益。

　　六、開展并購談判
　　談判主要涉及并購的形式（是收購股權(quán),、資產(chǎn),，還是整個(gè)企業(yè)）、交易價(jià)格,、 支付方式與期限,、交接時(shí)間與方式、人員的處理,、有關(guān)手續(xù)的辦理與配合,、整個(gè)并購活動進(jìn)程的安排、各方應(yīng)做的工作與義務(wù)等重大問題,。并購合同是對這些問題的具體細(xì)則化,，也是對意向書內(nèi)容的進(jìn)一步具體化。具體細(xì)化后的問題要落實(shí)在合同條款中,，形成待批準(zhǔn)簽訂的合同文本,。

　　七、作出并購決策
　?。ㄒ唬┎①忞p方就并購的可行性進(jìn)行決策
　　企業(yè)并購的基本原則是成本效益原則,，即并購凈收益大于0，這樣并購才是可行的,。并購凈收益計(jì)算方式如下：
　　并購收益＝并購后整體企業(yè)價(jià)值 －并購前并購企業(yè)價(jià)值－并購前被并購企業(yè)價(jià)值
　　并購凈收益＝并購收益－并購溢價(jià)－并購費(fèi)用
　　其中：并購溢價(jià)＝并購價(jià)格－并購前被并購企業(yè)價(jià)值
　　【例6－4】A公司和B公司為國內(nèi)手機(jī)產(chǎn)品的兩家主要生產(chǎn)商,，手機(jī)市場價(jià)格競爭比較激烈。A公司規(guī)模較大,，市場占有率和知名度較高,。B公司經(jīng)過3年前改制重組,，轉(zhuǎn)產(chǎn)手機(jī),，但規(guī)模較小，資金上存在一定問題,，銷售渠道不暢,。但是B公司擁有一項(xiàng)生產(chǎn)手機(jī)的關(guān)鍵技術(shù)，而且屬于未來手機(jī)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方向,，需要投入資金擴(kuò)大規(guī)模和開拓市場,。A公司財(cái)務(wù)狀況良好，資金充足,，是金融機(jī)構(gòu)比較信賴的企業(yè),，其管理層的戰(zhàn)略目標(biāo)是發(fā)展成為行業(yè)的主導(dǎo)企業(yè)，在市場份額和技術(shù)上取得優(yōu)勢地位,。2013年1月,，A公司積極籌備并購B公司。
　　A公司準(zhǔn)備收購B公司100%的股權(quán)。A公司的估計(jì)價(jià)值為20億元,，B公司的估計(jì)價(jià)值為5億元,。A公司收購B公司后，兩家公司經(jīng)過整合,，價(jià)值將達(dá)到28億元,。B公司要求的股權(quán)轉(zhuǎn)讓出價(jià)為6億元。A公司預(yù)計(jì)在收購價(jià)款外,，還要發(fā)生審計(jì)費(fèi),、評估費(fèi)、律師費(fèi),、財(cái)務(wù)顧問費(fèi),、職工安置、解決債務(wù)糾紛等并購交易費(fèi)用支出0.5億元,。本例中,，從財(cái)務(wù)管理角度進(jìn)行并購決策。

　　[答疑編號6177060203：針對該題提問]

　?。ǘ┎①忞p方形成決議,，同意并購
　　并購具有可行性，談判有了結(jié)果且合同文本已擬出,，這時(shí)依法就需要召開并購雙方董事會,，形成決議。形成決議后,，董事會還應(yīng)將該決議提交股東大會討論,，由股東大會予以批準(zhǔn)。

　　八,、完成并購交易
　?。ㄒ唬┖炇鸩①徍贤?span lang="EN-US">
　　（二）支付并購對價(jià)
　?。ㄈ┺k理并購交接

　　九,、進(jìn)行并購整合
　　并購交易結(jié)束后，并購企業(yè)應(yīng)盡快開始就并購后的企業(yè)進(jìn)行整合,，包括戰(zhàn)略整合,、管理整合、財(cái)務(wù)整合,、人力資源整合,、企業(yè)文化整合以及其他方面的整合內(nèi)容,，有關(guān)組織結(jié)構(gòu)、 關(guān)鍵職位,、報(bào)告關(guān)系,、下崗、重組及影響職業(yè)的其他方面的決定應(yīng)該盡快制定,、宣布并執(zhí)行,。
　　【案例分析題】甲公司和乙公司均為國內(nèi)冰箱等制冷產(chǎn)品的生產(chǎn)商。2012年9月,，甲公司準(zhǔn)備收購乙公司全部股權(quán),。甲公司的估計(jì)價(jià)值為50億元，乙公司的估計(jì)價(jià)值為20億元,。甲公司收購乙公司后,，兩家公司經(jīng)過整合，價(jià)值將達(dá)到80億元,。乙公司要求的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)為24億元,。甲公司預(yù)計(jì)在收購價(jià)款外，還要發(fā)生審計(jì)費(fèi),、評估費(fèi),、律師費(fèi)、財(cái)務(wù)顧問費(fèi),、職工安置,、解決債務(wù)糾紛等并購交易費(fèi)用1億元。
　　要求：（1）指出甲公司收購乙企業(yè)全部股權(quán)屬于橫向并購還是縱向并購,？簡要說明理由,。
　　（2）計(jì)算并購收益,、并購溢價(jià),、并購凈收益，并判斷該并購是否具有財(cái)務(wù)可行性,。

　　[答疑編號6177060204：針對該題提問]

第三節(jié)　企業(yè)并購價(jià)值評估

　　【知識點(diǎn)1】企業(yè)并購價(jià)值評估的主要內(nèi)容
　　并購收益＝并購后整體企業(yè)價(jià)值－并購前并購企業(yè)價(jià)值－并購前被并購企業(yè)價(jià)值
　　并購凈收益＝并購收益－并購溢價(jià)－并購費(fèi)用
　　并購中的企業(yè)價(jià)值評估包括：
　　①評估并購企業(yè)價(jià)值
　　②評估被并購企業(yè)價(jià)值
　　③評估并購后整體企業(yè)價(jià)值
　　④評估并購企業(yè)獲得的凈收益

　　【知識點(diǎn)2】企業(yè)并購價(jià)值評估方法
　　
　?。ㄒ唬┦找娣?span lang="EN-US">
　　收益法,，是通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)來確定被評估企業(yè)價(jià)值,。收益法主要運(yùn)用現(xiàn)值技術(shù)，即一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值是利用其所能獲取的未來收益的現(xiàn)值,，其折現(xiàn)率反映了投資該項(xiàng)資產(chǎn)并獲得收益的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率,。收益法是目前較成熟、使用較多的估值技術(shù),。
　　收益法中的主要方法是現(xiàn)金流量折現(xiàn)法,。
　　1.評估思路
　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是通過估測被評估企業(yè)未來預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來判斷企業(yè)價(jià)值的一種估值方法。
　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)法從現(xiàn)金流量和風(fēng)險(xiǎn)角度考察企業(yè)的價(jià)值,。
　　①在風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下,，被評估企業(yè)未來能產(chǎn)生的現(xiàn)金流量越多，企業(yè)的價(jià)值就越大,，即企業(yè)內(nèi)在價(jià)值與其未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流量成正比,；
　　②在現(xiàn)金流量一定的情況下，被評估企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)越大,，企業(yè)的價(jià)值就越低,，即企業(yè)內(nèi)在價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)成反比。
　　【補(bǔ)充】折現(xiàn)技術(shù)方法
　　①如果未來各年現(xiàn)金流量按照固定不變的比例g增長,，則全部未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值為：
　　
　　②兩階段模型
　　企業(yè)價(jià)值＝預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋預(yù)測期末終值的現(xiàn)值
　　
　　2.基本步驟
　?。?span lang="EN-US">1）分析歷史績效
　　對企業(yè)歷史績效進(jìn)行分析，其主要目的就是要徹底了解企業(yè)過去的績效,，這可以為判定和評價(jià)今后績效的預(yù)測提供一個(gè)視角,，為預(yù)測未來的現(xiàn)金流量做準(zhǔn)備。歷史績效分析主要是對企業(yè)的歷史會計(jì)報(bào)表進(jìn)行分析,，重點(diǎn)在于企業(yè)的關(guān)鍵價(jià)值驅(qū)動因素,。
　　（2）確定預(yù)測期間
　　在預(yù)測企業(yè)未來的規(guī)金流量時(shí),，通常會人為確定一個(gè)預(yù)測期間,，在預(yù)測期后現(xiàn)金流量就不再估計(jì)。期間的長短取決于企業(yè)的行業(yè)背景,、管理部門的政策,、并購的環(huán)境等，通常為5－10年,。
　?。?span lang="EN-US">3）預(yù)測未來的現(xiàn)金流量
　　在企業(yè)價(jià)值評估中使用的現(xiàn)金流量是指企業(yè)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量在扣除庫存、廠房設(shè)備等資產(chǎn)所需的投入及繳納稅金后的部分,，即自由現(xiàn)金流量,。用公式可表示為：
　　
　　需要注意的是，利息費(fèi)用盡管作為費(fèi)用從收入中扣除,，但它是屬于債權(quán)人的自由現(xiàn)金流量,。因此,，只有在計(jì)算股權(quán)自由現(xiàn)金流最時(shí)才扣除利息費(fèi)用，而在計(jì)算企業(yè)自由現(xiàn)金流量時(shí)則不能扣除,。
　　【相關(guān)鏈接】第三章：權(quán)益價(jià)值＝公司價(jià)值－負(fù)債價(jià)值
　　①稅后凈營業(yè)利潤,。稅后凈營業(yè)利潤是指扣除所得稅后的營業(yè)利潤，也就是扣稅之后的息稅前利潤,。
　　
　　這里的營業(yè)利潤是由持續(xù)經(jīng)營活動產(chǎn)生的收益,，不包括企業(yè)從非經(jīng)營性項(xiàng)目中取得的非經(jīng)常性收益。
　　主營業(yè)務(wù)收入,、主營業(yè)務(wù)成本（減去折扣和折讓）,、營業(yè)稅金及附加、管理費(fèi)用,、營業(yè)費(fèi)用均可在利潤表中査到,。
　　②折舊及攤銷。折舊不是本期的現(xiàn)金支出,，而是本期的費(fèi)用,，因此折舊可以看做現(xiàn)金的另一種來源。攤銷是指無形資產(chǎn),、待攤費(fèi)用等的攤銷,。與折舊一樣，它們不是當(dāng)期的現(xiàn)金支出,，卻從當(dāng)期的收入中作為費(fèi)用扣除,，同樣也應(yīng)看做一種現(xiàn)金的來源。
　　③資本支出,。資本支出是指企業(yè)為維持正常經(jīng)營或擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模而在物業(yè),、廠房、設(shè)備等資產(chǎn)方面的再投入,。具體地講,，包括在固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn),、長期待攤費(fèi)用（包括租入固定資產(chǎn)改良支出,、固定資產(chǎn)大修理支出等）及其他資產(chǎn)上的新增支出。
　　④營運(yùn)資金增加額,。營運(yùn)資金等于流動資產(chǎn)與流動負(fù)債的差額,，營運(yùn)資金的變化反映了庫存、應(yīng)收/應(yīng)付項(xiàng)目的增減,。因?yàn)閹齑?、?yīng)收款項(xiàng)的增加而占用的資金不能作其他用途,，所以營運(yùn)資金的變化會影響企業(yè)的現(xiàn)金流量,。
　?。?span lang="EN-US">4）選擇合適的折現(xiàn)率
　　折現(xiàn)率是指將未來預(yù)測期內(nèi)的預(yù)期收益換算成現(xiàn)值的比率，有時(shí)也稱資金成本率,。通常,，折現(xiàn)率可以通過加權(quán)平均資本成本模型確定（股權(quán)資本成本和債務(wù)資本成本的加權(quán)平均）。
　　
　　【股權(quán)資本成本的計(jì)算】
　　方法一：資本資產(chǎn)定價(jià)模型
　　
　　因?yàn)椴①徎顒油ǔ鹌髽I(yè)負(fù)債率的變化,，進(jìn)而影響系數(shù)β,，所以需要對β系數(shù)做必要的修正?？衫霉R達(dá)方程對β系數(shù)進(jìn)行調(diào)整,，其計(jì)算公式如下：
　　
　　方法二：股利折現(xiàn)模型
　　①每年股利不變時(shí)
　　②股利以不變的增長速度g增長時(shí)
　　【債務(wù)資本成本的計(jì)算】
　　
　　（五）預(yù)測終值（企業(yè)連續(xù)價(jià)值）
　　估計(jì)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量不可能無限制地預(yù)測下去,，因此要對未來某一時(shí)點(diǎn)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估,，即計(jì)算企業(yè)的終值。
　　企業(yè)終值一般可采用永久增長模型（固定增長模型）計(jì)算,。永久增長模型與DCF方法具有一致性,，這種方法假定從計(jì)算終值的那一年起，自由現(xiàn)金流量是以固定的年復(fù)利率增長的,。企業(yè)終值計(jì)算公式為：
　　
　?。?span lang="EN-US">6）預(yù)測企業(yè)價(jià)值
　　企業(yè)價(jià)值等于確定預(yù)測期內(nèi)現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值之和，加上終值的現(xiàn)值,，其計(jì)算公式如下：
　　
　　【例6－5】A公司是一家大型國有移動新媒體運(yùn)營商,。2013年1月，A公司開始積極籌備并購B公司,。
　　A公司聘請資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對B公司進(jìn)行估值,。資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)以2013～2017年為預(yù)測期，對B公司的財(cái)務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)如表6－1所示,。
　　表6－1　B公司財(cái)務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)　　金額單位：萬元

　　資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)確定的公司估值基準(zhǔn)日為2012年12月31日,，在該基準(zhǔn)日，B公司資本結(jié)構(gòu)為：負(fù)債/權(quán)益（D/E）＝0.55
　　假定選取到期日距離該基準(zhǔn)日5年以上的國債作為標(biāo)準(zhǔn),，計(jì)算出無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為3.55%,。選取上證綜合指數(shù)和深證成指，計(jì)算從2003年1月1日～2012年12月31日10年間年均股票市場報(bào)酬率為10.62%,，減去2003～2012年期間年平均無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率3.65%,，計(jì)算出市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為6.97%。
　　選取同行業(yè)4家上市公司剔除財(cái)務(wù)杠桿的β系數(shù),，其平均值為1.28,，以此作為計(jì)算B公司β系數(shù)的基礎(chǔ)。
　　目前5年以上貸款利率為6.55%,，以此為基礎(chǔ)計(jì)算B公司的債務(wù)資本成本,。
　　B公司為高科技企業(yè),，企業(yè)所得稅稅率為15%。
　　假定從2018年起,，B公司自由現(xiàn)金流量以5%的年復(fù)利增長率固定增長,。
　　本例中，運(yùn)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法對B公司進(jìn)行的價(jià)值評估過程如下：

　　[答疑編號6177060401：針對該題提問]

　　
　　【提示】股權(quán)轉(zhuǎn)讓中股權(quán)價(jià)值的計(jì)算
　　股權(quán)價(jià)值＝公司價(jià)值－債務(wù)價(jià)值
　　每股價(jià)值＝股權(quán)價(jià)值/股數(shù)
　　【案例】A公司為股份有限公司,，股份總數(shù)為100 000萬股,，B公司為其控股股東，擁有其中90 000萬股股份,。2012年初,，為促進(jìn)股權(quán)多元化，改善公司治理結(jié)構(gòu),，A公司制定了股權(quán)多元化方案,，方案建議控股股東轉(zhuǎn)讓20 000萬股股份給新的投資者。B公司同意這一方案,，但期望以400 000萬元的定價(jià)轉(zhuǎn)讓股份,。
　　為滿足股份轉(zhuǎn)讓需要，B公司聘請某財(cái)務(wù)顧問公司對A公司進(jìn)行整體估值,，財(cái)務(wù)顧問公司首先對A公司進(jìn)行了2012年至2016年的財(cái)務(wù)預(yù)測,，有關(guān)于測數(shù)據(jù)如下（金額單位：萬元）：

　　假定自2017年起，A公司實(shí)體現(xiàn)金流量每年以5%的固定比率增長,。
　　A公司估值基準(zhǔn)日為2011年12月31日,，財(cái)務(wù)顧問公司根據(jù)A公司估值基準(zhǔn)日的財(cái)務(wù)狀況，結(jié)合資本市場相關(guān)參考數(shù)據(jù),，確定用于A公司估值的加權(quán)平均資本成本率為13%,。
　　已知：A公司2012年至2016年自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和為355 640萬元：在給定的折現(xiàn)率下，5年期1元復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.54,。
　　要求：
　　1.計(jì)算A公司2016年自由現(xiàn)金流量,。
　　2.計(jì)算A公司2016年末價(jià)值的現(xiàn)值。
　　3.計(jì)算A公司的估值金額。
　　4.以財(cái)務(wù)顧問公司的估值結(jié)果為基準(zhǔn),。從B公司價(jià)值最大化角度,，分析判斷B公司擬轉(zhuǎn)讓的20 000萬股股份定價(jià)是否合理（假設(shè)債務(wù)價(jià)值為715萬元）。

　　[答疑編號6177060402：針對該題提問]

　　（二）市場法
　　市場法是將被評估企業(yè)與參考企業(yè),、在市場上已有交易案例的企業(yè),、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較,，以確定被評估企業(yè)價(jià)值,。
　　
　　1.可比企業(yè)分析法
　　（1）評估思路
　　可比企業(yè)分析法是以交易活躍的同類企業(yè)的股價(jià)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù),，計(jì)算出一些主要的財(cái)務(wù)比率,，然后用這些比率作為乘數(shù)計(jì)算得到非上市企業(yè)和交易不活躍上市企業(yè)的價(jià)值?？杀绕髽I(yè)分析法的技術(shù)性要求較低,，與現(xiàn)金流量折現(xiàn)法相比理論色彩較淡。
　　
　?。?span lang="EN-US">2）方法步驟
　　①選擇可比企業(yè),。
　　所選取的可比企業(yè)應(yīng)在營運(yùn)上和財(cái)務(wù)上與被評估企業(yè)具有相似的特征。
　　在基于行業(yè)的初步搜索得出足夠多的潛在可比企業(yè)總體后,，還應(yīng)該用進(jìn)一步的標(biāo)準(zhǔn)來決定哪個(gè)可比企業(yè)與被評估企業(yè)最為相近,。
　　常用的標(biāo)準(zhǔn)如規(guī)模、企業(yè)提供的產(chǎn)品或服務(wù)范圍,、所服務(wù)的市場及財(cái)務(wù)表現(xiàn)等,。所選取的可比企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)越接近，評估結(jié)果的可靠性就越好,。
　　②選擇及計(jì)算乘數(shù),。乘數(shù)一般有如下兩類：
　　一是基于市場價(jià)格的乘數(shù)。常見的乘數(shù)有市盈率（P/E）、價(jià)格對收入比（P/R）,、價(jià)格對凈現(xiàn)金流比率（P/CF）和價(jià)格對有形資產(chǎn)賬面價(jià)值的比率（P/BV）,。
　　基于市場價(jià)格的乘數(shù)中，最重要的是市盈率,。計(jì)算企業(yè)的市盈率時(shí),，既可以使用歷史收益（過去12個(gè)月或上一年的收益或者過去若干年的平均收益），也可以使用預(yù)測收益（未來12個(gè)月或下一年的收益）,，相應(yīng)的比率分別稱為追溯市盈率和預(yù)測市盈率,。出于估值目的，通常首選預(yù)測市盈率,，因?yàn)樽钍荜P(guān)注的是未來收益,。而且，企業(yè)收益中的持久構(gòu)成部分才是對估值有意義的,，因此,，一般把不會再度發(fā)生的非經(jīng)常性項(xiàng)目排除在外。
　　二是基于企業(yè)價(jià)值的乘數(shù),。
　　基于企業(yè)價(jià)值的常用估值乘數(shù)有EV/EBIT,、EV/EBITDA、EV/FCF,，其中,，EV為企業(yè)價(jià)值，EBIT為息稅前利潤,，EBITDA為息稅折舊和攤銷前利潤,，FCF為企業(yè)自由現(xiàn)金流量。
　　③運(yùn)用選出的眾多乘數(shù)計(jì)算被評估企業(yè)的價(jià)值估計(jì)數(shù),。
　　選定某一乘數(shù)后,，將該乘數(shù)與被評估企業(yè)經(jīng)調(diào)整后對應(yīng)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相乘就可得出被評估企業(yè)的一個(gè)市場價(jià)估值。根據(jù)多個(gè)乘數(shù)分別計(jì)算得到的各估值越接近,，說明評估結(jié)果的準(zhǔn)確度越髙,。
　　【提示】
　　用股權(quán)乘數(shù)得出的被評估企業(yè)的估值是股東權(quán)益市場價(jià)值的估計(jì)數(shù)。——股權(quán)價(jià)值
　　用總資本乘數(shù)得出的則是包括被評估企業(yè)股權(quán)和債權(quán)在內(nèi)的總資本的市場價(jià)值估計(jì)數(shù),。——公司價(jià)值
　　④對企業(yè)價(jià)值的各個(gè)估計(jì)數(shù)進(jìn)行平均,。
　　運(yùn)用不同乘數(shù)得出的多個(gè)企業(yè)價(jià)值估計(jì)數(shù)是不相同的，為保證評估結(jié)果的客觀性,，可以對各個(gè)企業(yè)價(jià)值估計(jì)數(shù)賦以相應(yīng)的權(quán)重,，至于權(quán)重的分配要視乘數(shù)對企業(yè)市場價(jià)值的影響大小而定。然后,，使用加權(quán)平均法算出被評估企業(yè)的價(jià)值,。
　　【例6－6】以市盈率為乘數(shù),，運(yùn)用可比企業(yè)分析法評估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。由于時(shí)間越早的數(shù)據(jù)影響力越弱,，而時(shí)間越近的數(shù)據(jù)影響力越強(qiáng),，所以對不同期間（20×0?20×2年）的P/E指標(biāo)賦予了不同的權(quán)數(shù)，具體如表6－3所示,。

　　[答疑編號6177060403：針對該題提問]

　　2.可比交易分析法
　?。?span lang="EN-US">1）評估思路
　　相似的標(biāo)的應(yīng)該有相似的交易價(jià)格，基于這一原理,，可比交易分析法主張從類似的并購交易中獲取有用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),，據(jù)以評估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。
　　它不對市場價(jià)值進(jìn)行分析,，而只是統(tǒng)計(jì)同類企業(yè)在被并購時(shí)并購企業(yè)支付價(jià)格的平均溢價(jià)水平,，再用這個(gè)溢價(jià)水平計(jì)算出目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值,。本方法需要找出與目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績相似的企業(yè)的最近平均實(shí)際交易價(jià)格,，將其作為估算企業(yè)價(jià)值的參照物。這種方法在我國應(yīng)用較少,。
　?。?span lang="EN-US">2）方法步驟
　　①選擇可比交易。使用可比交易分析法首先需要找出與目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績相似的企業(yè)的最近平均實(shí)際交易價(jià)格,，將其作為估算企業(yè)價(jià)值的參照物,。為了得到合理的評估結(jié)果，交易數(shù)據(jù)必須是與評估目標(biāo)相類似的企業(yè)的數(shù)據(jù),。
　　②選擇和計(jì)算乘數(shù),。如支付價(jià)格收益比、賬面價(jià)值倍數(shù),、市場價(jià)值倍數(shù)等,。可比交易分析與可比企業(yè)分析類似,，是從目標(biāo)企業(yè)類似的可比企業(yè)的被并購交易中獲取有用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),，確定可比交易的市場平均溢價(jià)水平。
　　有關(guān)比率計(jì)算公式如下：
　　①支付價(jià)格/收益比＝并購者支付價(jià)格/稅后利潤
　　支付價(jià)格是指在類似并購交易中,，并購企業(yè)為交易標(biāo)的支付的購買價(jià)格,；
　　稅后利潤是指與目標(biāo)企業(yè)類似的被并購企業(yè)并購前（或平均）稅后利潤。
　　②計(jì)算出類似交易中被并購企業(yè)的支付價(jià)格/收益比,，乘以目標(biāo)企業(yè)的當(dāng)前稅后利潤,，即可得出目標(biāo)企業(yè)的估值。
　　賬面價(jià)值倍數(shù)＝并購者支付價(jià)格/凈資產(chǎn)價(jià)值
　　賬面價(jià)值是指與目標(biāo)企業(yè)類似的被并購企業(yè)并購前的賬面價(jià)值,，即其會計(jì)報(bào)表中所記錄的凈資產(chǎn)價(jià)值,。
　　計(jì)算出類似交易中被并購企業(yè)的賬面價(jià)值倍數(shù)，乘以目標(biāo)企業(yè)的凈資產(chǎn)價(jià)值，即可得出目標(biāo)企業(yè)的估值,。
　　市場價(jià)值倍數(shù)＝并購者支付價(jià)格/股票的市場價(jià)值
　　市場價(jià)值是指與目標(biāo)企業(yè)類似的被并購企業(yè)并購前股票的市場價(jià)值,，即其股票的每股價(jià)格與發(fā)行在外的流通股股數(shù)的乘積。
　　計(jì)算出類似交易中被并購企業(yè)的市場價(jià)值倍數(shù),，乘以目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前的股票價(jià)值,，即可得出目標(biāo)企業(yè)的估值。
　　③運(yùn)用選出的眾多乘數(shù)計(jì)算被評估企業(yè)的價(jià)值估計(jì)數(shù),。選定某一乘數(shù)后,，將該乘數(shù)與被評估企業(yè)經(jīng)調(diào)整后對應(yīng)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相乘后就可得出被評估企業(yè)價(jià)值估計(jì)數(shù)。根據(jù)多個(gè)乘數(shù)分別計(jì)算得到的各估值越接近,，說明評估結(jié)果的準(zhǔn)確度越髙,。
　　④對企業(yè)價(jià)值的各個(gè)估計(jì)數(shù)進(jìn)行平均。運(yùn)用不同乘數(shù)得出的多個(gè)企業(yè)價(jià)值估計(jì)數(shù)是不相同的,，為保證評估結(jié)果的客觀性,，可以對各個(gè)企業(yè)價(jià)值估計(jì)數(shù)賦予相應(yīng)的權(quán)重，至于權(quán)重的分配要視乘數(shù)對企業(yè)市場價(jià)值的影響大小而定,；然后,，使用加權(quán)平均法算出被評估企業(yè)的價(jià)值。
　　【例6－7】假設(shè)目標(biāo)企業(yè)為一家機(jī)械制造企業(yè),，2012年年底正在與同行業(yè)另一家企業(yè)展開并購談判,。在充分了解和調(diào)查機(jī)械制造行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r的條件下，評估者從公開渠道收集了如表6－4所示的交易數(shù)據(jù),。依據(jù)可比交易提供的平均交易價(jià)格乘數(shù)和目標(biāo)企業(yè)相應(yīng)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),，即可計(jì)算出目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值,。

　　[答疑編號6177060404：針對該題提問]

　　（三）成本法
　　成本法也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法,，是在合理評估目標(biāo)企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值,。
　　應(yīng)用成本法需要考慮各項(xiàng)損耗因素,，具體包括有形損耗、功能性損耗和經(jīng)濟(jì)性損耗等,。成本法的關(guān)鍵是選擇合適的資產(chǎn)價(jià)值標(biāo)準(zhǔn),。成本法主要有賬面價(jià)值法、重置成本法和清算價(jià)格法,。
　　1.賬面價(jià)值法
　　賬面價(jià)值法是基于會計(jì)的歷史成本原則,，以企業(yè)賬面凈資產(chǎn)為計(jì)算依據(jù)來確認(rèn)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種估值方法。
　　賬面價(jià)值法的優(yōu)點(diǎn)在于：它是按通用會計(jì)原則計(jì)算得出的,，比較客觀,，而且取值方便,。
　　賬面價(jià)值法的缺點(diǎn)在于：它是一種靜態(tài)估價(jià)方法，既不考慮資產(chǎn)的市價(jià),，也不考慮資產(chǎn)的收益,。實(shí)際中，有三方面的原因使賬面價(jià)值往往與市場價(jià)值存在較大的偏離：一是通貨膨脹的存在使一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值不等于它的歷史價(jià)值減折舊,；二是技術(shù)進(jìn)步使某些資產(chǎn)在壽命終結(jié)前已經(jīng)過時(shí)和貶值,；三是由于組織資本的存在使得多種資產(chǎn)的組合會超過相應(yīng)各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和。因此,，這種方法主要適用于簡單的并購中,，主要針對賬面價(jià)值與市場價(jià)值偏離不大的非上市企業(yè)。
　　2.重置成本法
　　重置成本法是以目標(biāo)企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)的重置成本為計(jì)算依據(jù)來確認(rèn)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種估值方法,。
　　重置資產(chǎn)法和賬面價(jià)值法有相似之處,，也是基于企業(yè)的資產(chǎn)為基礎(chǔ)的。但它不是用歷史上購買資產(chǎn)的成本,，而是根據(jù)現(xiàn)在的價(jià)格水平購買同樣的資產(chǎn)或重建一個(gè)同樣的企業(yè)所需要的資金來估算該企業(yè)的價(jià)值,。
　　運(yùn)用重置成本法，需要對資產(chǎn)賬面價(jià)值進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整,。在實(shí)際運(yùn)用中,，有兩種調(diào)整方法：一是價(jià)格指數(shù)法,，即選用一種價(jià)格指數(shù),，將資產(chǎn)購置年份的價(jià)值換算成當(dāng)前的價(jià)值。價(jià)格指數(shù)法存在的最大問題是沒有反映技術(shù)貶值等因素對某些重要資產(chǎn)價(jià)值帶來的影響,。二是逐項(xiàng)調(diào)整法,，即按通貨膨脹和技術(shù)貶值兩個(gè)因素對資產(chǎn)價(jià)值影響的大小，逐項(xiàng)對每一資產(chǎn)的賬面價(jià)值進(jìn)行調(diào)整,，以確定各項(xiàng)資產(chǎn)的當(dāng)前重置成本,。
　　3.清算價(jià)格法
　　清算價(jià)格法是通過估算目標(biāo)企業(yè)的凈清算收入來確定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的方法。企業(yè)的凈清算收入是出售企業(yè)所有的部門和全部固定資產(chǎn)所得到的收入,，再扣除企業(yè)的應(yīng)付債務(wù),。這一估算的基礎(chǔ)是對企業(yè)的不動產(chǎn)價(jià)值（包括工廠、廠場和設(shè)備,、各種自然資源或儲備等〉進(jìn)行估算,。
　　清算價(jià)格法是在目標(biāo)企業(yè)作為一個(gè)整體已經(jīng)喪失增值能力情況下的估值方法，估算所得到的是目標(biāo)企業(yè)的可變現(xiàn)價(jià)格,。此方法主要適用于陷入困境的企業(yè)價(jià)值評估,。

第四節(jié)　企業(yè)并購融資與對價(jià)支付

　　【知識點(diǎn)1】并購融資渠道

　　【知識點(diǎn)2】并購融資方式
　　
　　（一）債務(wù)融資

　　（二）權(quán)益融資
　　在企業(yè)并購中,，運(yùn)用發(fā)行普通股票融資具體又分為兩種不同的形式：一種是并購企業(yè)在股票市場發(fā)行新股或向原股東配售新股實(shí)現(xiàn)并購,；另一種是以換股方式實(shí)現(xiàn)并購。

　?。ㄈ┗旌先谫Y

　?。ㄋ模┢渌厥馊谫Y方式

　　【知識點(diǎn)3】并購對價(jià)支付
　　（一）現(xiàn)金支付方式
　　現(xiàn)金支付方式是指并購企業(yè)支付一定數(shù)量的現(xiàn)金,，以取得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán),。
　　1.用現(xiàn)金購買資產(chǎn)
　　用現(xiàn)金購買資產(chǎn)，是指并購企業(yè)使用現(xiàn)金購買目標(biāo)企業(yè)絕大部分或全部資產(chǎn),，以實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)企業(yè)的控制,。
　　2.用現(xiàn)金購買股權(quán)
　　用現(xiàn)金購買股權(quán)，是指并購企業(yè)以現(xiàn)金購買目標(biāo)企業(yè)的大部分或全部股權(quán),，以實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)企業(yè)的控制,。
　　（二）股權(quán)支付方式
　　股權(quán)支付方式,，指并購企業(yè)將本企業(yè)股權(quán)換取目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán),。
　　1.用股權(quán)換取資產(chǎn)
　　用股權(quán)換取資產(chǎn)，是指并購企業(yè)以自己的股權(quán)交換目標(biāo)企業(yè)部分或全部資產(chǎn),。
　　2.用股權(quán)換取股權(quán)
　　用股權(quán)換取股權(quán),，又稱“換股”，是指并購企業(yè)以自己的部分股權(quán)交換目標(biāo)企業(yè)的大部分或全部股權(quán),，通常要達(dá)到控股的股數(shù),。通過這種形式的并購，目標(biāo)企業(yè)往往會成為并購企業(yè)的子公司,。
　　在換股并購中,，換股比例的確定是最關(guān)鍵的一環(huán)。換股比例是指為了換取目標(biāo)企業(yè)的一股普通股股票,，并購企業(yè)需要發(fā)行并支付的普通股股數(shù),。
　　確定換股比例的方法主要有三種：
　　（1）每股凈資產(chǎn)之比：換股比例＝目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前的每股凈資產(chǎn)/并購企業(yè)當(dāng)前的每股凈資產(chǎn)
　?。?span lang="EN-US">2）每股收益之比：換股比例＝目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前的每股收益/并購企業(yè)當(dāng)前的每股收益
　?。?span lang="EN-US">3）每股市價(jià)之比：換股比例＝目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前的每股市價(jià)/并購企業(yè)當(dāng)前的每股市價(jià)
　　（三）混合支付方式
　　混合支付方式是指利用多種支付工具的組合,，達(dá)成并購交易獲取目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)的支付方式,。并購企業(yè)支付的對價(jià)除現(xiàn)金、股權(quán)外,，還可能包括可轉(zhuǎn)換公司債券,、一般公司債券、認(rèn)股權(quán)證,、資產(chǎn)支持受益憑證,，或者表現(xiàn)為多種方式的組合。
　　混合支付方式還包括債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)方式,、承債方式,、無償劃撥方式等,。

第五節(jié)　企業(yè)并購后的整合

　　通過一系列程序取得了目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，只是完成了并購目標(biāo)的一半,。在收購?fù)瓿珊?，必須對目?biāo)企業(yè)進(jìn)行整合，使其與企業(yè)的整體戰(zhàn)略,、經(jīng)營協(xié)調(diào)一致,、互相配合。
　　

　　【知識點(diǎn)1】戰(zhàn)略整合
　?。ㄒ唬?zhàn)略整合的內(nèi)容
　　1.總體戰(zhàn)略整合
　　2.經(jīng)營戰(zhàn)略整合
　　3.職能戰(zhàn)略整合
　?。ǘ?zhàn)略整合的模式

　　（三）戰(zhàn)略整合的重點(diǎn)
　　戰(zhàn)略整合的重點(diǎn)在于戰(zhàn)略業(yè)務(wù)重組,，圍繞核心能力構(gòu)筑和培育企業(yè)的戰(zhàn)略性資產(chǎn),。
　　在戰(zhàn)略整合管理過程中，應(yīng)首先識別出并購雙方在資源,、技能和知識之間的互補(bǔ)性,。
　　對于具有戰(zhàn)略性資產(chǎn)特征的要素，在整合過程中要進(jìn)行重組整合,。
　　對于不具有戰(zhàn)略性資產(chǎn)特征的要素可以剝離,。
　　【提示】在剝離過程中，要以不影響戰(zhàn)略性資產(chǎn)發(fā)揮作用為原則,，具體可以通過調(diào)整經(jīng)營策略、組織現(xiàn)金流及進(jìn)行資產(chǎn)置換等方式進(jìn)行,。

　　【知識點(diǎn)2】管理整合
　?。ㄒ唬┕芾碚系膬?nèi)容

　?。ǘ┕芾碚系牟襟E

　　（三）管理整合的方法
　　1.對比分析法
　　2.重點(diǎn)突破法
　　并購企業(yè)必須抓住最容易見效果,，或者最為自己所熟悉,、能夠運(yùn)用自如的方法，迅速深人被并購企業(yè)的管理層面,。
　　3.示范表率法
　　示范表率法主要是指高層管理人員的示范表率,、中基層管理人員的積極配合執(zhí)行及員工中骨干力量的盡職盡責(zé)。
　　4.思想政治工作

　　【知識點(diǎn)3】財(cái)務(wù)整合
　?。ㄒ唬┴?cái)務(wù)整合的內(nèi)容
　　1.財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的整合
　　2.會計(jì)人員及組織機(jī)構(gòu)的整合
　　3.會計(jì)政策及會計(jì)核算體系的整合
　　4.財(cái)務(wù)管理制度體系的整合
　　5.存量資產(chǎn)的整合
　　6.資金流量的整合
　　7.業(yè)績評估考核體系的整合
　?。ǘ┴?cái)務(wù)整合的運(yùn)作策略
　　涉及企業(yè)經(jīng)營管理的各個(gè)方面，需要運(yùn)用策略,，剛?cè)岵?jì),。

　　【知識點(diǎn)4】人力資源整合
　　（一）人力資源整合的原則
　　1.平穩(wěn)過渡的原則
　　2.積極性優(yōu)先的原則
　　3.保護(hù)人才的原則
　　4.降低成本的原則
　　5.多種方式組合的原則
　?。ǘ┤肆Y源整合的措施
　　并購后具體實(shí)施人力資源整合的方案應(yīng)該包括以下要素和環(huán)節(jié)：
　　1.成立并購過渡小組
　　成立一個(gè)由并購雙方和第三方共同組成的并購過渡小組是調(diào)整并購活動,、制定并購決策的有效方法。
　　2.穩(wěn)定人力資源政策
　　并購后如果對整合產(chǎn)生的摩擦甚至對抗處理不當(dāng),，必然會引起“人才地震”,。 為此，企業(yè)應(yīng)穩(wěn)定人力資源政策,，明確對人才的態(tài)度,，采取切實(shí)可行的措施，留住或穩(wěn)定重要人才,。
　　3.選派合適的整合主管人員
　　并購企業(yè)對被并購企業(yè)實(shí)現(xiàn)有效控制的最直接,、最可靠的辦法，就是選派既具有專業(yè)經(jīng)營管理才能,，同時(shí)又忠誠可靠的人擔(dān)任被并購企業(yè)的整合主管,。
　　4.加強(qiáng)管理溝通
　　為了避免員工抗拒收購，被并購企業(yè)應(yīng)安排一系列員工溝通會議或職工大會,， 讓員工全面了解企業(yè)被收購的情況和企業(yè)今后的發(fā)展戰(zhàn)略,，講明員工最關(guān)心的利益問題，聽取員工的意見,，進(jìn)而對原計(jì)劃進(jìn)行更切合實(shí)際情況的修正,。
　　5.必要的人事整頓
　　在充分溝通并了解目標(biāo)企業(yè)的人力資源狀況后,，并購企業(yè)就可以進(jìn)行人員調(diào)整,，在增強(qiáng)其競爭意識相緊迫感的同時(shí),，挖掘人力資源潛力，實(shí)現(xiàn)并購協(xié)同效應(yīng),，提高經(jīng)營績效,。
　　6.建立科學(xué)的考核和激勵機(jī)制
　　并購整合中穩(wěn)定人力資源的政策還需要有實(shí)質(zhì)性的激勵措施相配合。應(yīng)從員工個(gè)人的切身利益著想,，給予優(yōu)惠的任用條件,，制定有吸引力的激勵措施，使員工產(chǎn)生對未來前途的安全感,，對并購企業(yè)的認(rèn)同感和歸屬感,，從而激發(fā)其責(zé)任感和使命感。

　　【知識點(diǎn)5】文化整合
　?。ㄒ唬┪幕系哪Ｊ?span lang="EN-US">

　?。ǘ┪幕系牟襟E
　　文化整合可遵循以下步驟進(jìn)行：
　　1.找出雙方企業(yè)文化上的異同點(diǎn)
　　2.找出文化整合的主要障礙
　　3.確立企業(yè)文化發(fā)展的理想模式
　　4.在繼承、溝通,、融合的基礎(chǔ)上創(chuàng)新企業(yè)文化
　　【案例分析題】甲公司是一家生產(chǎn)和銷售鋼鐵的A 股上市公司,，其母公司為XYZ集團(tuán)公司，甲公司為實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?jīng)營,、提升市場競爭力，多次通過資本市場融資成功進(jìn)行了同行業(yè)并購,，迅速擴(kuò)大和提高了公司的生產(chǎn)能力和技術(shù)創(chuàng)新能力,，奠定了公司在鋼鐵行業(yè)的地位,，實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展。在一系列并購過程中,，甲公司根據(jù)目標(biāo)公司的具體情況,，主要采取了現(xiàn)金購買、承債和股份置換三種方式進(jìn)行,。甲公司的三次并購過程要點(diǎn)如下：
　?。?span lang="EN-US">1）收購XYZ集團(tuán)公司于2000年設(shè)立的一家全資子公司乙公司，并購?fù)瓿珊?，甲公司?span lang="EN-US">2007年整合了乙公司財(cái)務(wù),、研發(fā)、營銷等部門和人員,，并追加資金2億元對乙公司進(jìn)行技術(shù)改造,，提高了乙公司產(chǎn)品技術(shù)等級并大幅度提高了生產(chǎn)能力。
　?。?span lang="EN-US">2）收購?fù)瑸殇撹F制造企業(yè)的丙公司,。并購?fù)瓿珊螅坠緦Ρ疽肓丝茖W(xué)運(yùn)行機(jī)制,、管理制度和先進(jìn)經(jīng)營理念,，同時(shí)追加資金3億元對丙公司鋼鐵的生產(chǎn)技術(shù)進(jìn)行改造，極大地提高了丙公司產(chǎn)品質(zhì)量和市場競爭力,。
　?。?span lang="EN-US">3）收購專門生產(chǎn)鐵礦石的A 股上市公司丁公司。甲公司控制丁公司后,，向其輸入了新的管理理念和文化模式,，進(jìn)一步完善了丁公司的公司治理結(jié)構(gòu)，提高了規(guī)范運(yùn)作水平,，使丁公司從2009年下半年以來業(yè)績穩(wěn)步攀升,。
　　要求：
　　簡要說明甲公司上述三次并購后的整合分別屬于哪種類型的整合。

　　[答疑編號6177060501：針對該題提問]

　　【思維導(dǎo)圖】