引言：15年開年以來(lái)上證綜指,、滬深300表現(xiàn)較為低迷,，前期領(lǐng)頭的大金融板塊回調(diào)，而創(chuàng)業(yè)板,、中小板則表現(xiàn)活躍,，大小對(duì)比關(guān)系發(fā)生逆轉(zhuǎn)。有投資者調(diào)侃“仿佛又回到了熟悉的熊市味道”,。我們認(rèn)為，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板上漲是牛市第一階段估值修復(fù)中的輪漲節(jié)奏,，行情性質(zhì)未變,。

1、不是風(fēng)格輪回,，而是牛市輪漲

與其說(shuō)這是風(fēng)格的輪回,，不如說(shuō)是板塊的輪漲。小盤的上漲表現(xiàn)出了指數(shù)漲的比板塊多,，白馬跑的比黑馬快,。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板綜指15年累計(jì)漲幅分別為8.8%,、6.0%,，中小板指數(shù)、中小板綜指則分別為6.7%,、4.0%,。而漲幅居前的個(gè)股如大華股份、歌爾聲學(xué)15年累計(jì)上漲20%,，而14年11-12月則跌幅在10%左右,。從這個(gè)意義上，這些小盤和家電,、汽車板塊沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別：不是風(fēng)格輪回了,，而是同一個(gè)補(bǔ)漲的邏輯下資金選擇的板塊變了。同樣邏輯下的還有白酒板塊,，同是低估值板塊,，白酒15年以來(lái)累計(jì)漲幅僅0.21%，這主要是因?yàn)樵?/span>14年的尾巴上,，白酒累計(jì)上漲了20%左右,，因而15年初自然表現(xiàn)的不如前期下跌的成長(zhǎng)白馬亮眼。此外,，13年初大盤切換到小盤,，14年1季度白馬成長(zhǎng)切換到小市值主題成長(zhǎng)均有對(duì)應(yīng)的催化劑,，前者是權(quán)重股業(yè)績(jī)靚麗，后者是并購(gòu)重組監(jiān)管放松,。目前既沒(méi)有政策驅(qū)動(dòng),，也沒(méi)有基本面催化，風(fēng)格輪回尚缺火候,。

2,、回顧過(guò)去牛市，第一波提估值均出現(xiàn)輪漲現(xiàn)象

我們?cè)?/span>15年年度策略報(bào)告《旭日東升》中曾提到,，牛市的節(jié)奏是一波三折：首先抬估值,，其次是估值盈利齊飛，最后是估值,、盈利增速放緩,。05-07年的牛市中就三個(gè)階段分別發(fā)生在05年6月-06年5月，06年8月-07年5月,，07年7月-10月,。而在第一階段抬估值的過(guò)程中，05年6月998點(diǎn)啟動(dòng)后的兩個(gè)月中大金融,、石油石化漲幅最高,；隨后軍工、電力設(shè)備,、建材,、TMT、煤炭輪番上陣,，而大金融漲幅排名被甩到了后段班,；到了最后的3個(gè)月，非銀又再度發(fā)力,，奪回了領(lǐng)頭羊的寶座,。最后看這一階段整體漲幅，仍是非銀,、有色,、石化等漲幅居前。

3,、考察當(dāng)前,，未到站，勿下車

我們周報(bào)《未到站,，勿下車-20140112》中提到,，多維度理解市場(chǎng)：低利率、強(qiáng)改革驅(qū)動(dòng)的牛市已經(jīng)形成,，股權(quán)投融資大時(shí)代,，大類資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市的趨勢(shì)已確立,。目前行情仍是第一階段的提估值，板塊輪動(dòng)也和05-06年抬估值的中期一樣,，百花齊放,。參考?xì)v史，抬估值行情的結(jié)束需要多重因素共振：06年5月-8月的調(diào)整,，誘發(fā)因素包括1季報(bào)差,、5月19日加息、再融資和IPO加速,、美國(guó)和日本加息預(yù)期等,。未來(lái)包括宏微觀基本面、央行貨幣政策態(tài)度,、海外市場(chǎng)等不確定因素需要在春節(jié)前后密切關(guān)注,，目前尚未有信號(hào)表明調(diào)整腳步已經(jīng)臨近。而牛市趨勢(shì)下,，輕易判斷拐點(diǎn)，左側(cè)交易有機(jī)會(huì)成本,。從提估值階段的運(yùn)行節(jié)奏看,，可能還有一個(gè)金融領(lǐng)漲的最后拔高階段。這一點(diǎn)從資金驅(qū)動(dòng)角度也可看到一些端倪,。融資余額自12月下旬以來(lái)一直維持在1萬(wàn)億左右,，且融資流入的板塊主要是大金融。目前這部分資金有所徘徊,，上周五在降準(zhǔn)傳聞下的“烏龍指”式股指跳升正說(shuō)明了資金做多潛力仍大,，政策或信息面只要有利好做多能量將釋放。

風(fēng)險(xiǎn)提示：改革推進(jìn)不及預(yù)期,。（摘自海通研究）

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