來(lái)源：搜狐理財(cái)                                2011年07月05日16:33

主要觀點(diǎn)：

　　定投的理由

　　投資的必要性和擇時(shí)的負(fù)效應(yīng)告訴我們,，定投或許是絕大多數(shù)投資者的最優(yōu)選擇：通過(guò)定投,，投資者不僅可以分享經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)和市場(chǎng)長(zhǎng)期向上的平均收益，還可以擺脫對(duì)擇時(shí)的困擾,。此外,，由于大多數(shù)投資者其收入具有持續(xù)性，即可用于投資的閑散資金將連續(xù)產(chǎn)生,，且小額資金不具備交易上的經(jīng)濟(jì)性,。因此，投資者在積累一段時(shí)間之后再進(jìn)行投資,，既可以養(yǎng)成長(zhǎng)期投資的良好習(xí)慣,，同時(shí)也能夠充分分享到長(zhǎng)期投資帶來(lái)的收益。這也正是定投的理論基礎(chǔ)和其合理性所在,。

　　認(rèn)清定投的誤區(qū)

　　定投僅為一種投資手段,，其投資收益主要依賴于投資標(biāo)的具體表現(xiàn)，投資無(wú)法獲取超額收益,。

　　基金定投的投資周期與實(shí)際投資效果相關(guān)性不大,。投資者不必過(guò)分糾結(jié)于定投扣款周期的設(shè)立?？紤]到投資周期縮小將導(dǎo)致操作頻繁,，從而花費(fèi)更多的投資者的精力和時(shí)間，相對(duì)較長(zhǎng)的定投扣款周期更具備經(jīng)濟(jì)性,。

　　定投于波動(dòng)利率更高的產(chǎn)品其收益能力并未得到明顯改善,，反而降低了風(fēng)險(xiǎn)-收益之間的交換效率。業(yè)績(jī)長(zhǎng)期穩(wěn)定持續(xù)的基金更為適合定投,。

　　關(guān)于智能定投的思考

　　智能定投在投資效率方面優(yōu)于普通定投,。但從總收益率來(lái)看，智能定投且未體現(xiàn)出明顯的優(yōu)勢(shì),，兩者孰優(yōu)孰劣還得取決于具體投資標(biāo)的的具體情況和市場(chǎng)環(huán)境演繹,。

　　投資者在執(zhí)行智能定投的過(guò)程中還需面臨一些疑問(wèn)：對(duì)市場(chǎng)時(shí)機(jī)判斷的方法是否持續(xù)有效？投資者能否在長(zhǎng)期低估階段維持其超額買入,，在長(zhǎng)期低估階段忍受長(zhǎng)時(shí)間的等待而痛苦,？時(shí)間是投資的朋友，因規(guī)避短期的風(fēng)險(xiǎn)降低投資額度而失去長(zhǎng)期獲益機(jī)會(huì)是否更為合理,？

　　盡管智能定投體現(xiàn)出更高的投資效率,，但在操作上更繁瑣，且投資總回報(bào)沒(méi)有明顯優(yōu)勢(shì),，在當(dāng)前投資渠道相對(duì)匱乏的時(shí)候,，單純追求投資效率或并不具備更大的意義,。從這個(gè)角度來(lái)看,，或許普通定投才是定投投資者的最優(yōu)選擇,。

　　一、 定投的理由

　　我們?yōu)槭裁匆顿Y,？新西蘭的投資大師馬丁·霍斯在《經(jīng)濟(jì)學(xué)家給孩子的信》一書中寫到,，投資的含義是今天犧牲一些東西，為的是將來(lái)能夠收獲更多,，也就是說(shuō),，投資的真諦是今天的行為可以為明天創(chuàng)造更美好的生活。而從長(zhǎng)期來(lái)看,，由于經(jīng)濟(jì)總是在增長(zhǎng),，證券市場(chǎng)總是向上。因此,，相對(duì)于儲(chǔ)蓄,，只要投資時(shí)間足夠長(zhǎng)，就一定可以獲利,。這正是投資者選擇投資的理由：投資可以獲利,，從而為明天創(chuàng)造更美好的生活。

　　同時(shí)市場(chǎng)大幅波動(dòng),，上下起伏之間,，投資者發(fā)現(xiàn)，如果能夠高拋低吸,，可以獲取難以想象的高額收益,。市場(chǎng)看似有規(guī)律性的波動(dòng)起伏，也讓投資者產(chǎn)生這樣一個(gè)幻覺(jué)：把握市場(chǎng)波動(dòng),、高拋低吸似乎并不難,，我可以戰(zhàn)勝市場(chǎng)！

　　但遺憾的是,，“市場(chǎng)先生”似乎更加聰明,。根據(jù)中國(guó)證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司發(fā)布的《2009年中國(guó)證券投資者綜合調(diào)查分析報(bào)告》，結(jié)果顯示,，截至2009年10月29日,，2009年以來(lái)代表全市場(chǎng)流通股票的中證流通指數(shù)大漲83.01%，僅34.15%的股票投資者獲得正收益,，29.26%的投資者不贏不虧,，7.70%的投資者還不清楚盈虧狀況，余下28.9%的投資者甚至虧損,，14.05%的投資者虧損幅度超過(guò)10%,。海內(nèi)外更多的投資者調(diào)查報(bào)告無(wú)不證明，能夠有效擇時(shí)的投資者極為少數(shù),，絕大多數(shù)投資者不如其想象中地那樣聰明,，不僅無(wú)法把握時(shí)機(jī),、戰(zhàn)勝市場(chǎng)，部分投資者甚至擴(kuò)大了其投資風(fēng)險(xiǎn),，遭受巨大損失,。

　　投資的必要性和擇時(shí)的負(fù)效應(yīng)告訴我們，定投或許是絕大多數(shù)投資者的最優(yōu)選擇：通過(guò)定投,，投資者不僅可以分享經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)和市場(chǎng)長(zhǎng)期向上的平均收益，還可以擺脫對(duì)擇時(shí)的困擾,。此外,，由于大多數(shù)投資者其收入具有持續(xù)性，即可用于投資的閑散資金將連續(xù)產(chǎn)生,；且小額資金的投資影響較小,，且不具備交易上的經(jīng)濟(jì)性。因此,，投資者選擇每積累一段時(shí)間之后再進(jìn)行投資,，既可以養(yǎng)成長(zhǎng)期投資的良好習(xí)慣，同時(shí)也能夠充分分享到長(zhǎng)期投資帶來(lái)的收益,。這也正是定投的理論基礎(chǔ)和其合理性所在,。

　　二、 認(rèn)清定投中的幾個(gè)誤區(qū)

　　由于定投的優(yōu)越性和有效性,，定投這種投資方式得到投資者的廣泛運(yùn)用,，機(jī)構(gòu)對(duì)定投的宣傳力度日益擴(kuò)大。伴隨定投的推廣,，關(guān)于定投的噪音大量出現(xiàn),，導(dǎo)致投資者對(duì)定投的理解產(chǎn)生一些誤差。

　　定投可以創(chuàng)造超額收益,？

　　部分機(jī)構(gòu)在推廣定投的過(guò)程中過(guò)分的渲染定投獲取收益的潛力,，用“復(fù)利”的魔法為定投投資者勾略出一幅絢爛的前景，給投資者造就另外一個(gè)幻覺(jué)：定投可以獲取超額收益,，教育,、養(yǎng)老、買房……定投去解決,！

　　采用蒙特卡洛模擬方法對(duì)定投進(jìn)行隨機(jī)驗(yàn)證,，假定投資者于2000年至2011年6月23日之間隨機(jī)一次性投資于一只走勢(shì)同上證指數(shù)完全一致的基金產(chǎn)品。截至2011年6月24日,，其中投資總回報(bào)率超過(guò)100%的可能性為15.40%,，而虧損的可能性為26.66%。但若投資者采用定投的方式，該投資者則會(huì)獲得45.20%左右的投資總回報(bào)率,，這個(gè)數(shù)據(jù)正是該階段該基金的期望收益率,。顯然，該階段定投投資者放棄了盈利超過(guò)100%的收益的可能性（這個(gè)可能性為15.40%）,，但也規(guī)避了虧損的可能性（26.66%），獲得了一個(gè)等于市場(chǎng)平均收益的總體投資回報(bào),。

　　顯然,，定投僅為一種投資手段，其投資收益主要依賴于投資標(biāo)的具體表現(xiàn),，投資無(wú)法獲取超額收益,。事實(shí)上，任何一種投資手段均無(wú)法解決投資本身存在的問(wèn)題,，妄圖利用某種技術(shù)手段來(lái)達(dá)到投資本身無(wú)法達(dá)到的目的,，其結(jié)果必將是緣木求魚。

　　此外,，定投的長(zhǎng)期“復(fù)利效應(yīng)”依賴于“復(fù)利”這個(gè)假設(shè)的長(zhǎng)期存在和投資的長(zhǎng)期性,，同時(shí)還需投資者可以承受短期巨幅虧損的壓力，后者則決定了定投是否可持續(xù)的關(guān)鍵,。正如巴菲特所言,，“人生就像滾雪球，重要的是找到足夠濕的雪和很長(zhǎng)的坡”,，定投也是如此

　　定投扣款周期越短越好,？

　　基于“越早投資，越早受益”的投資思想,，部分投資者熱衷于高頻率短周期的定投方式,，其定投頻次從每月一次投資到每半月乃至每周一次。部分投資者甚至將已有的可用于投資的資金存于基金賬戶聯(lián)袂銀行,，將資金分拆成若干份,，等待定投扣款日自動(dòng)扣款。

　　上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心對(duì)不同定投周期進(jìn)行測(cè)算,，假定投資對(duì)象為一只走勢(shì)和上證指數(shù)完全一致的基金產(chǎn)品,。結(jié)果顯示，在2006年至2011年6月24日期間,，以季度為扣款周期 ,，其投資總回報(bào)率為11.52%，以月和周為扣款周期,，其投資總回報(bào)率則分別為9.65%,、7.65%。在更長(zhǎng)的一個(gè)階段,，如2000年至2011年2月28日期間,，按季度,、月、周為扣款周期的投資總回報(bào)率分別為45.99%,、46.32%,、44.87%。數(shù)據(jù)顯示,，在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)（無(wú)論是五年還是十年）,，扣款周期更短的定投方式導(dǎo)致最終的投資總回報(bào)均未顯現(xiàn)出明顯優(yōu)勢(shì)；同時(shí),，隨著投資周期延長(zhǎng),，不同扣款周期下的投資總回報(bào)逐漸接近，沒(méi)有顯著差別,。

　　顯然,，基金定投的投資周期與實(shí)際投資效果相關(guān)性不大。我們認(rèn)為,，基金投資基于對(duì)長(zhǎng)期投資效果的信任,，短期內(nèi)效果難以對(duì)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)斐娠@著影響，投資者不必過(guò)分糾結(jié)于定投扣款周期的設(shè)立,?？紤]到投資周期縮小將導(dǎo)致操作頻繁，從而花費(fèi)更多的投資者的精力和時(shí)間,，相對(duì)較長(zhǎng)的定投扣款周期（如一個(gè)季度）更具備經(jīng)濟(jì)性,。

　　定投于波動(dòng)率越高的的產(chǎn)品越有優(yōu)勢(shì)？

　　對(duì)于品種的選擇方面,，部分投資者相信,，定投于波動(dòng)率越高的將獲取超額收益。給出的理由是在于波動(dòng)較大的基金比較有機(jī)會(huì)在凈值下跌的階段累積更多低成本的基金份額,，待市場(chǎng)反彈后可以獲利更多,。

　　然而，上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心通過(guò)對(duì)2000年來(lái)管理業(yè)績(jī)較為接近的3只封閉式基金 的實(shí)證發(fā)現(xiàn),，情況并非如此,。數(shù)據(jù)顯示，在2000年至2011年2月28日長(zhǎng)達(dá)10年以上的區(qū)間,，基金A與B兩者之間的區(qū)間業(yè)績(jī)極為接近,，盡管后者業(yè)績(jī)波動(dòng)率明顯大于前者，但投資總回報(bào)并未明顯優(yōu)于A,?；餉與基金C的業(yè)績(jī)波動(dòng)率極為接近，但兩者之間的投資總回報(bào)卻相差甚遠(yuǎn)。

　　表1 三只封閉式基金定投效果比較

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：wind ,，上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心

　　注1：基金A,、基金B(yǎng)、基金C等3只基金為真實(shí)存在的3只封閉式基金,。

　　顯然,，基金的波動(dòng)率與定投的最終效果難以掛鉤，即定投于波動(dòng)率越高的的產(chǎn)品并不具有優(yōu)勢(shì),。事實(shí)上,，定投于凈值波動(dòng)較大的基金盡管比較有機(jī)會(huì)在凈值下跌的階段累積較多低成本的基金份額，但也有更多的可能在凈值上漲階段不斷買入高成本基金份額,，兩相抵消,，不僅難以獲取超額收益,，還將導(dǎo)致基金資產(chǎn)的大起大落,，加大投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　如果統(tǒng)計(jì)上三只基金自2006年以來(lái)的區(qū)間業(yè)績(jī),，可以看到,，基金A、B明顯優(yōu)于基金C,，這與基金自2000年來(lái)的定投效果基本一致,。這不是巧合，事實(shí)上,，隨著時(shí)間的推移和定投行為的持續(xù),，基金資產(chǎn)逐漸積累，投資標(biāo)的的后期表現(xiàn)將顯著地影響最終投資總回報(bào),，從這個(gè)角度來(lái)講,，定投于波動(dòng)利率更高的產(chǎn)品其收益能力并未得到明顯改善，反而降低了風(fēng)險(xiǎn)-收益之間的交換效率,。換而言之,，業(yè)績(jī)長(zhǎng)期穩(wěn)定持續(xù)的基金更為適合定投。

　　三,、 認(rèn)清定投中的幾個(gè)誤區(qū)

　　有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為,，從長(zhǎng)期來(lái)看，無(wú)論市場(chǎng)如何變化,，價(jià)值規(guī)律始終存在,，價(jià)格始終將圍繞價(jià)值波動(dòng)，即證券市場(chǎng)總會(huì)有一個(gè)公認(rèn)的估值尺度,，市場(chǎng)走勢(shì)終將長(zhǎng)期圍繞這個(gè)估值線上下波動(dòng),。但若可以在市場(chǎng)明顯高于公認(rèn)估值線（即高估）時(shí)降低投入甚至不投入，在市場(chǎng)明顯低估時(shí)增加投入，長(zhǎng)期內(nèi)是否可以在一定程度上降低投資成本,，從而增加投資收益,？鑒于此，部分機(jī)構(gòu)引進(jìn)了擇時(shí)的量化指標(biāo),，對(duì)普通定投進(jìn)行優(yōu)化,，將擇時(shí)和定投結(jié)合起來(lái)，形成了所謂的“智能定投”,。

　　在實(shí)際投資過(guò)程中,，智能定投是否真的能夠體現(xiàn)其優(yōu)越性，我們對(duì)其進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),。

　　由于智能定投將擇時(shí)和定投結(jié)合起來(lái),，此時(shí)擇時(shí)指標(biāo)尤為重要，且對(duì)于普通投資者而言,，由于在投資策略的執(zhí)行上存在一定摩擦,，簡(jiǎn)單有效的擇時(shí)指標(biāo)或更加具有現(xiàn)實(shí)意義。我們選擇的指標(biāo)是PE指標(biāo),。股票PE(市盈率)指股票價(jià)格相對(duì)于一個(gè)考察期內(nèi)每股收益的比例,，該指標(biāo)代表假定股票的獲益能力不變，投資者可以多少年收回投資成本,，投資者通常利用該比例值估量股票的投資價(jià)值,，或者用該指標(biāo)在不同公司的股票之間進(jìn)行比較。如果將PE的概念推廣到整個(gè)股票市場(chǎng),，則此時(shí)PE衡量了市場(chǎng)整體的估值水平,。

　　由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政治環(huán)境等諸多外部因素的影響,，使用市場(chǎng)PE來(lái)難以判斷短期市場(chǎng),，因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)持續(xù)攀升、投資者的投資信心高漲時(shí),，投資者愿意承受越來(lái)越高的市場(chǎng)估值,；而在投資者情緒極度悲觀之時(shí)，即使市場(chǎng)估值已經(jīng)很低,，也難以吸引投資者加大投入,。但若長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)估值終將回歸一個(gè)相對(duì)均衡的位置,因此,，PE指標(biāo)可以作為一個(gè)良好的擇時(shí)指標(biāo)進(jìn)行投資操作,。

　　我們定義上證指數(shù)當(dāng)前PE相對(duì)最近五年P(guān)E的比值小于0.7為低估，投資額度增加到正常額度的1.5倍,；當(dāng)前PE相對(duì)最近五年P(guān)E的比值大于等于0.7倍小于1.3倍為合理,，投資額度等于正常額度,；當(dāng)前PE相對(duì)最近五年P(guān)E的比值大于1.3小于等于2為高估，投資額度為正常額度的0.5倍,；當(dāng)前PE相對(duì)最近五年P(guān)E的比值大于2為絕對(duì)高估,，此時(shí)不參與投資。若以季度為扣款周期,，且普通定投投資額度為每季度3,000元,，則在市場(chǎng)低估時(shí)投資額度為4,500元，同理,，在合理,、高估時(shí)的投資額度分別為3,000元、1,500元,。

　　結(jié)果顯示,，以上證指數(shù)為投資標(biāo)的，在2000年至2011年6月24日期間,，智能定投的投資總回報(bào)和加權(quán)年化回報(bào) 均優(yōu)于普通定投,。以基金A為投資標(biāo)的，智能定投的加權(quán)年化回報(bào)仍然優(yōu)于普通定投,，但投資總回報(bào)低于普通定投,。而在2000年至2011年6月24日期間,，情況與前面統(tǒng)計(jì)的結(jié)果基本一致,。我們選擇更多的基金為投資標(biāo)的，比如基金B(yǎng),，其結(jié)果與基金A的結(jié)果基本一致,。

　　表2 基于PE的智能定投和普通定投

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：wind ，上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心

　　注1：投資標(biāo)的基金A為真實(shí)存在的封閉式基金,。

　　數(shù)據(jù)顯示,，在不同時(shí)間階段，從投資總回報(bào)來(lái)看,，選擇普通定投和選擇智能定投,，其投資總回報(bào)或有不同，但兩者之間并未呈現(xiàn)顯著差別,；從投資效率來(lái)看,，智能定投體現(xiàn)出一定程度的優(yōu)勢(shì)。此外,，我們將其他擇時(shí)指標(biāo)或市場(chǎng)評(píng)估指標(biāo)與定投結(jié)合起來(lái),，其實(shí)際效果與基于PE的定投效果也基本一致。

　　理論上長(zhǎng)期內(nèi)智能定投將獲取更為突出的投資收益,。實(shí)證也顯示出智能定投在投資效率方面優(yōu)于普通定投,。但從總收益率來(lái)看,，智能定投且未體現(xiàn)出明顯的優(yōu)勢(shì)，兩者孰優(yōu)孰劣還得取決于具體投資標(biāo)的的具體情況和市場(chǎng)環(huán)境演繹,。

　　但投資者在執(zhí)行智能定投的過(guò)程中,，還需面臨一些操作上的難題：一、市場(chǎng)是走出來(lái)的,，而不是預(yù)測(cè)出來(lái)的,，我們對(duì)市場(chǎng)判斷的方法是持續(xù)有效？二,、即使能夠有效判斷市場(chǎng)時(shí)機(jī),，如果在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)持續(xù)判斷市場(chǎng)低估，是否有足夠的資金維持其長(zhǎng)期內(nèi)的超額買入,？反之,，如果在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)持續(xù)判斷市場(chǎng)高估，投資者是否能夠忍受長(zhǎng)時(shí)間等待的痛苦,？

　　除了操作上的難題以外,，我們還得反思：時(shí)間是投資的朋友，即使投資者在某個(gè)高估期抑制住自己的投資沖動(dòng),，但只要市場(chǎng)沒(méi)有處于經(jīng)濟(jì)崩潰,、投資者情緒極端高漲等極端背景下，長(zhǎng)期內(nèi)投資仍然能夠獲得正回報(bào),。若因規(guī)避短期的風(fēng)險(xiǎn)而降低投資額度乃至停止投資,，或?qū)⑹ラL(zhǎng)期獲益機(jī)會(huì)，那么這種規(guī)避短期風(fēng)險(xiǎn)的行為是否更為合理?

　　綜上,，盡管智能定投體現(xiàn)出更高的投資效率,，但在操作上更繁瑣，且投資總回報(bào)沒(méi)有明顯優(yōu)勢(shì),，在當(dāng)前投資渠道相對(duì)匱乏的時(shí)候,，單純追求投資效率或并不具備更大的意義。從這個(gè)角度來(lái)看,，或許普通定投才是定投投資者的最優(yōu)選擇,。