本報見習記者 劉泉江

　　相對于今年上半年“11超日債”信用風險浮出水面時債券市場的強烈反應,，此番超日太陽進入重組程序多少顯得有些平靜，市場對監(jiān)管部門先行打破民資公募債剛兌體系的思路已有充分預期,，后續(xù)民資發(fā)行人信用事件或僅影響相應個券,，對市場沖擊料將有限。業(yè)內(nèi)人士認為,，打破公募債剛兌體系正有序進行,。

　　伴隨著上海一中院的一紙裁定，“11超日債”成為中國資本市場首只被帶入破產(chǎn)重組的公司債,。2014年6月26日,，上海超日太陽能科技股份有限公司(以下簡稱“超日太陽”)發(fā)布公告稱，法院已裁定受理公司重整事宜,，公募債剛兌“金身”的破除正以一種有序的方式進行,。

　　此次重組申請由債權人提出。超日太陽的公告表示,，公司于6月26日收到上海第一中級人民法院的滬一中民四(商)破字第1-1號《民事裁定書》及《決定書》,。《民事裁定書》裁定受理申請人上海毅華金屬材料有限公司對超日公司的重整申請,，《決定書》中則指定北京市金杜律師事務所上海分所,、畢馬威振華會計師事務所(特殊普通合伙)上海分所擔任超日公司管理人。

　　按照《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第四十六條的規(guī)定,，自上海一中原裁定受理超日太陽破產(chǎn)重組申請之日起,，“11超日債”將被視為到期,，并將同時停止計息。這意味著“11超日債”遭遇實質(zhì)違約,。

　　業(yè)內(nèi)人士表示,，在信用風險管理領域，信用違約通常分為技術違約和實質(zhì)違約兩種形式,，前者通常是指由于發(fā)行人財務,、經(jīng)營狀況變化，導致債務安排中的信用增信,、還款安排等發(fā)生與原條款不符的情況,；后者則是出現(xiàn)了不能正常還本付息的行為。

　　按照立法上的制度設計,，破產(chǎn)重整是指專門針對可能或已經(jīng)具備破產(chǎn)原因但又有維持價值和再生希望的企業(yè),，經(jīng)由各方利害關系人的申請，在法院的主持和利害關系人的參與下,，進行業(yè)務上的重組和債務調(diào)整,，以幫助債務人擺脫財務困境、恢復營業(yè)能力的法律制度,。

　　不過,，超日太陽在公告中申明，無論超日太陽的破產(chǎn)重整計劃能否得到通過和執(zhí)行,，“11超日債”債券持有人均存在不能全額受償?shù)目赡堋?/P>

　　超日太陽的聲明顯然不是杞人憂天,。海通證券(9.17, -0.05, -0.54%)的最新研報認為，“11超日債”的增信措施包括公司及子公司的9億元應收賬款,、部分不動產(chǎn)及機器設備擔保,，但應收賬款和機器設備處置困難，不動產(chǎn)處于三四線城市九江,，地產(chǎn)景氣下滑,，“11超日債”本息不能保全的可能性仍然存在,。

　　事實上,，早在2013年，超日太陽就已經(jīng)處于資不抵債的狀態(tài),。財務數(shù)據(jù)顯示,，2013年末，該公司資產(chǎn)總額626970.91萬元,，負債總額654781.13萬元,，所有者權益為-27810.22萬元，資產(chǎn)負債率104.44%,。在資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)上,，該公司資產(chǎn)以非流動資產(chǎn)為主,，期末占比達到65%，負債則以流動負債為主,，期末占比61.74%,。根據(jù)最新的公告，截至2014年一季度,，該公司賬面資產(chǎn)35.17億元,，負債合計43.01億元，資產(chǎn)負債率進一步上升至122.29%,。

　　不僅資不抵債,，而且超日太陽更是官司纏身。由于公司主要銀行借款已逾期,，部分供應商貨款存在拖欠,，債券利息未能得到全額支付，公司已經(jīng)遭遇到多起訴訟,。自2013年年報披露之后,，公司再次增加7起訴訟，涉訴金額達3118.16萬元,。截至2014年6月16日,，公司合計涉訴金額為240676.25萬元。

　　數(shù)據(jù)顯示,，“11超日債”規(guī)模10億元,，債券規(guī)模占比大約23%。由于資產(chǎn)在破產(chǎn)重整程序中需要重新評估,，普通債權的清償率尚難預測,。申銀萬國[微博]預計，在破產(chǎn)重組成功的情境下,，預計所有債權人都需要按照一定比例承受損失,，具體比例需要等待重組方案的出臺。在重組失敗,、進入破產(chǎn)清算的情境下,，由于應收賬款、固定資產(chǎn),、在建工程等資產(chǎn)的變現(xiàn)能力較低,，中性估計債權人需要承擔50%的損失。

　　盡管“11超日債”的最終償付情況還是充滿變數(shù),，不過債券持有人需要為此付出等待是確定無疑的,。業(yè)內(nèi)人士表示，如果有合適的重整方案,，破產(chǎn)重整可以很高的效率執(zhí)行,。以此前的山東海龍(2.88, -0.04, -1.37%)為例,，其從破產(chǎn)重整到執(zhí)行完畢，大約花費了半年時間,。不過,，山東海龍的重整成功與政府的介入和股東的配合密不可分，而超日太陽的民營企業(yè)屬性或?qū)е缕洳荒塬@得政府強力支持,。這意味著,，“11超日債”投資者等待償付的時間或至少需要6個月。

　　相對于今年上半年“11超日債”信用風險浮出水面時債券市場的強烈反應,，此番超日太陽進入重組程序多少顯得有些平靜,。招商證券[微博](10.09, -0.03, -0.30%)認為，今年3月份“11超日債”付息違約造成市場大幅調(diào)整后,，市場對監(jiān)管部門先行打破民資公募債剛兌體系的思路已有充分預期,，后續(xù)民資發(fā)行人信用事件或僅影響相應個券，對市場沖擊料將有限,?！按蚱乒紓鶆們扼w系正有序進行?！鄙鲜鋈谭治鰩煂O彬彬認為,，此次公司進入破產(chǎn)重整流程，符合之前監(jiān)管部門提出的信用風險“定點試爆”,、逐步打破剛性兌付體系的思路,。上海證券也認為，此次公司破產(chǎn)重組以及債券出現(xiàn)實質(zhì)性違約基本在市場預期之中,，而且“11超日債”的違約只是個別現(xiàn)象,，不具有傳導性，因此,，此次公司債實質(zhì)性違約不會導致產(chǎn)業(yè)債信用利差的上升,。

　　不過，需要警惕的地方不是沒有,。海通證券就表示,，至少應警惕避險情緒延兩個維度蔓延。其一是需警惕投資者對民營企業(yè)債券進一步不信任的情緒加劇,。數(shù)據(jù)顯示,，交易所公司債中最新的到期收益率高于9%的公司債券共有25只。在25只高收益?zhèn)?，發(fā)行人為非國企的有15只，達到52%,，高于民營企業(yè)債在公司債整體中的比例,。民營企業(yè)被認為抵御風險的能力較差,，其債券更易淪為高收益?zhèn)?/P>

　　其二是警惕避險情緒蔓延對過剩行業(yè)發(fā)行人的債券不利。從高收益?zhèn)l(fā)行人的行業(yè)分布來看,，主要集中在化工,、鋼鐵、有色,、輕工,、機械等具有周期性和產(chǎn)能過剩特征的行業(yè)。在經(jīng)濟下行和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型壓力下,，這些行業(yè)的企業(yè)償付能力很難得到改善,。