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1,、匯豐PMI指數(shù)于9月繼續(xù)回升,各子指標(biāo)繼續(xù)向好,產(chǎn)出缺口繼續(xù)擴(kuò)張,顯示出信心指標(biāo)繼續(xù)向好,宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善,。在歷史研究中,9月的季節(jié)性溢價(jià)較低,并且即使季節(jié)性較高的話,考慮到匯豐PMI對(duì)于周期性的表現(xiàn)力相對(duì)強(qiáng)一些的話,這期指標(biāo)被季節(jié)性推升的可能性并不大,。由此我們認(rèn)為,這期數(shù)據(jù)回升是真實(shí)的。 2,、但我們認(rèn)為這種回升的持續(xù)性依然有待觀察,。我們看到,去年春季大企業(yè)的庫(kù)存回補(bǔ)和出口虛增等現(xiàn)象明顯使得匯豐PMI與中采PMI的差值與中樞值(即工業(yè)增速)背離拉大,由于庫(kù)存因素的分化和套利資金帶來(lái)的擾動(dòng)并未計(jì)入宏觀指標(biāo)核算,故我們認(rèn)為該差值在這兩個(gè)因素弱化后將向中樞位置進(jìn)行回歸。而目前的現(xiàn)象則是:二者的差值又出現(xiàn)反向擴(kuò)張的情形,也就是說(shuō),目前經(jīng)濟(jì)的特征是信心明顯強(qiáng)于基本面,。由于我們對(duì)PMI的判斷是受地板以及天花板效應(yīng)約束較為明顯,那么在中采PMI被錨定之后,后期經(jīng)濟(jì)若不能強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇,匯豐PMI短期上升空間有限,。 3、還有兩種可能會(huì)造成我們上一點(diǎn)所說(shuō)的背離現(xiàn)象,即政策的定向扶持和外需的提振,。因?yàn)閺慕?jīng)濟(jì)傳統(tǒng)傳導(dǎo)視角來(lái)看,由于資金和資源可取性的約束,中小企業(yè)的景氣度變化更多的是來(lái)自于大企業(yè)的輻射,。但除了大企業(yè)的訂單之外,若有政策的定向突擊和出口回升帶來(lái)的旁側(cè)需求,也可能會(huì)給中小企業(yè)帶來(lái)結(jié)構(gòu)性紅利。截止目前,貸款上限的放開(kāi)和對(duì)中小企業(yè)結(jié)構(gòu)性減免稅收的政策均在實(shí)行中,但是我們認(rèn)為這些措施可能增加中小企業(yè)的彈性以及靈活性,需求體系并未受到明顯顛覆,不足以構(gòu)成大批訂單從大企業(yè)向中小企業(yè)轉(zhuǎn)移的情形,即使預(yù)期亦難達(dá)到,故很難影響中小企業(yè)景氣度的中樞水平,。另外,出口確實(shí)可以帶來(lái)一定程度的景氣度的均化,甚至背離,。從06-07年來(lái)看,受出口導(dǎo)向的影響,匯豐與中采PMI差值表現(xiàn)得的確比當(dāng)期宏觀經(jīng)濟(jì)要強(qiáng)勢(shì)一些,出口的邏輯更接近于這期匯豐PMI超預(yù)期回升的真實(shí)邏輯,但是出口可能短期尚有反復(fù),故匯豐PMI短期的上升動(dòng)能有減弱的風(fēng)險(xiǎn)。 4,、關(guān)于信心指數(shù)在宏觀經(jīng)濟(jì)里的表現(xiàn)和作用,我們已經(jīng)在過(guò)去的報(bào)告《先行還是滯后》中做過(guò)探討,。在一般的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下,信心指標(biāo)與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)同步或滯后變動(dòng),即使是08年11月的連續(xù)強(qiáng)力的貨幣政策以及財(cái)政政策刺激下,信心指標(biāo)亦不能做到領(lǐng)先于宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo),故我們認(rèn)為PMI類(lèi)指標(biāo)的領(lǐng)先性能幾乎不存在,對(duì)于微觀經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō),其預(yù)期決策是更大可能是順趨勢(shì)決策。尤其是宏觀經(jīng)濟(jì)向下的拐點(diǎn),PMI指標(biāo)基本是滯后的,這亦與預(yù)期偏好密切相關(guān),故我們認(rèn)為當(dāng)經(jīng)濟(jì)回升時(shí),信心指數(shù)一般會(huì)過(guò)度反映,很難通過(guò)PMI來(lái)判斷拐點(diǎn),。 5,、此次匯豐PMI回升時(shí)點(diǎn)遲于經(jīng)濟(jì)回升,由于匯豐PMI對(duì)中小企業(yè)代表性較強(qiáng),故按照一般傳導(dǎo)原理,其表現(xiàn)出了滯后于中采PMI(季調(diào)后)的特性。那么此次回升我們的判斷是由于兩個(gè)可能導(dǎo)致:第一是匯豐數(shù)據(jù)的滯后性以及PMI指標(biāo)體系的粘性,第二是出口回升對(duì)匯豐PMI與中采PMI比價(jià)關(guān)系形成的變化,無(wú)論是哪種可能性所致,我們均認(rèn)為其很難對(duì)后期經(jīng)濟(jì)形成指導(dǎo)作用,經(jīng)濟(jì)四季度仍具回落風(fēng)險(xiǎn),但受到比價(jià)關(guān)系的印證,出口或?qū)⒊蔀橄乱粋€(gè)經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)力,。 |
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