投資要點(diǎn)

公司是國(guó)內(nèi)專網(wǎng)無(wú)線通信行業(yè)龍頭,，具備參與全球競(jìng)爭(zhēng)的能力,。公司從事對(duì)講機(jī)終端,、集群系統(tǒng)等專網(wǎng)無(wú)線通信設(shè)備的研發(fā),、生產(chǎn)、銷售并提供整體解決方案,。產(chǎn)品主要應(yīng)用于政府公共安全部門,、公用事業(yè)以及工商企業(yè)的應(yīng)急通信、指揮調(diào)度和日常工作通信等,。公司對(duì)內(nèi)具有技術(shù)和品牌優(yōu)勢(shì),，對(duì)外具有價(jià)格和區(qū)位優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品線齊全，海外營(yíng)收占比超過(guò)60%,，具備參與全球競(jìng)爭(zhēng)的能力,。

全球?qū)＞W(wǎng)無(wú)線通信數(shù)字時(shí)代來(lái)臨，公司有望進(jìn)一步提升份額,。全球?qū)＞W(wǎng)無(wú)線通信市場(chǎng)有望每年保持5-6%的增長(zhǎng),，到2018年預(yù)計(jì)市場(chǎng)規(guī)模為133億美元。在全球?qū)＞W(wǎng)無(wú)線通信模擬轉(zhuǎn)數(shù)字的過(guò)程中,，市場(chǎng)份額有望重新劃分,，公司相比其他競(jìng)爭(zhēng)者有一定的成本優(yōu)勢(shì)，同時(shí)產(chǎn)品線豐富,，銷售渠道遍布主要地區(qū),，預(yù)計(jì)公司的市場(chǎng)份額將逐步提升。

未來(lái)3年國(guó)內(nèi)PDT部署有望催化公司加速成長(zhǎng),。公安部已制定模擬集群向PDT轉(zhuǎn)換的規(guī)劃,，公安模數(shù)轉(zhuǎn)換市場(chǎng)較確定，該市場(chǎng)規(guī)模有望超過(guò)100億元,，公司在公安模擬集群系統(tǒng)份額占比達(dá)30%,，將成為模數(shù)轉(zhuǎn)換的主要受益者。另外石油石化,、軌道交通,、鐵路等行業(yè)需求逐步興起，公司產(chǎn)品具備國(guó)際品質(zhì)且價(jià)格低于國(guó)外巨頭,，在公用事業(yè)市場(chǎng)上具有替代國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品的潛力,。

1.公司所在的領(lǐng)域主要面向政企行業(yè)應(yīng)用

1.1 專網(wǎng)無(wú)線通信是什么

專網(wǎng)無(wú)線通信是一種應(yīng)用與行業(yè)的通信方式，主要指應(yīng)用于政府公共安全部門,、公用事業(yè)以及工商企業(yè)的應(yīng)急通信,、指揮調(diào)度和日常工作通信。專網(wǎng)無(wú)線通信屬于通信設(shè)備制造行業(yè),，由各國(guó)的通信行業(yè)管理部門及相關(guān)的無(wú)線電管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理和監(jiān)督,。我國(guó)的專業(yè)無(wú)線通信行業(yè)主管部門為工業(yè)和信息化部以及其下屬的國(guó)家無(wú)線電管理局。

專網(wǎng)無(wú)線通信設(shè)備分為終端產(chǎn)品,、系統(tǒng)產(chǎn)品,。終端產(chǎn)品按技術(shù)可分為常規(guī)終端和集群終端。常規(guī)終端可以實(shí)現(xiàn)端到端直接通話,，或者通過(guò)中轉(zhuǎn)臺(tái)（不需要額外的控制系統(tǒng)）實(shí)現(xiàn)直接通話,，主要應(yīng)用于工商業(yè)及部分公用事業(yè)；集群終端需要通過(guò)集群通信系統(tǒng)的控制實(shí)現(xiàn)通話,，在網(wǎng)絡(luò)覆蓋不到的地方,，部分集群標(biāo)準(zhǔn)的終端可以進(jìn)入脫網(wǎng)直通模式,。終端產(chǎn)品按形態(tài)主要可分為手持機(jī)、車載臺(tái)和中轉(zhuǎn)臺(tái)（用于通信信號(hào)的放大與中轉(zhuǎn)）三大類,。系統(tǒng)產(chǎn)品主要包括集群系統(tǒng)和同播系統(tǒng),。集群系統(tǒng)是一種能夠自動(dòng)共享系統(tǒng)內(nèi)所有信道并完成信道自動(dòng)指配的高效無(wú)線調(diào)度通信系統(tǒng)。同播系統(tǒng)是一種通過(guò)使用同一對(duì)收發(fā)頻率完成多區(qū)域大范圍覆蓋的通信系統(tǒng),。系統(tǒng)用戶主要為政府,、公共安全、交通運(yùn)輸,、石油石化,、大型制造業(yè)等部門或行業(yè)。
(專網(wǎng)無(wú)線通信設(shè)備分類 圖1)

1.2技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和應(yīng)用區(qū)域：標(biāo)準(zhǔn)即利益

專業(yè)無(wú)線通信擁有多種標(biāo)準(zhǔn)：與公網(wǎng)移動(dòng)通信追求全球統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)體系不同,，專業(yè)無(wú)線通信發(fā)展出了多種標(biāo)準(zhǔn),。在數(shù)字標(biāo)準(zhǔn)中美國(guó)廣袤領(lǐng)土發(fā)展了P25，在歐洲則是Tetra,，在中國(guó)則是發(fā)展了PDT,；同時(shí)為了降低建網(wǎng)成本發(fā)展出了成本較低的DMR標(biāo)準(zhǔn)dPMR 標(biāo)準(zhǔn)。

1.3與公眾通信的區(qū)別：服務(wù)對(duì)象不同,，無(wú)法互相替代
專網(wǎng)無(wú)線通信網(wǎng)絡(luò)（專網(wǎng)）主要服務(wù)于特定部門或群體,，公眾移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)（公網(wǎng)）主要服務(wù)于社會(huì)公眾用戶，兩者具有本質(zhì)區(qū)別,，彼此無(wú)法替代,，相互補(bǔ)充。

1.4技術(shù)演進(jìn)趨勢(shì)：數(shù)字化和寬帶化

趨勢(shì)一：模擬轉(zhuǎn)數(shù)字,。隨著專業(yè)無(wú)線通信設(shè)備應(yīng)用的普及,，頻率資源緊張的問(wèn)題將更加突出，各國(guó)政府也相應(yīng)推出了扶持?jǐn)?shù)字技術(shù)的政策,。
數(shù)字技術(shù)在語(yǔ)音質(zhì)量,、通信安全、頻譜效率,、業(yè)務(wù)功能豐富性等諸多方面相比模擬技術(shù)有明顯的優(yōu)勢(shì),。

趨勢(shì)二：窄帶升寬帶。用戶業(yè)務(wù)需求不斷發(fā)展：從語(yǔ)音調(diào)度,、短數(shù)據(jù)傳輸,，發(fā)展到圖像傳輸、數(shù)據(jù)庫(kù)訪問(wèn)。現(xiàn)有的專業(yè)無(wú)線窄帶數(shù)字通信系統(tǒng)無(wú)法滿足高速數(shù)據(jù)及視頻傳輸要求，必須借助于寬帶通信技術(shù),。未來(lái)的趨勢(shì)是將現(xiàn)有的窄帶集群通信系統(tǒng)和LTE寬帶接入系統(tǒng)相結(jié)合,，組成集語(yǔ)音,、數(shù)據(jù)、圖像,、視頻于一體的多媒體集群融合網(wǎng),，能夠更好地滿足行業(yè)用戶需求。

1.5行業(yè)特點(diǎn)及規(guī)模：專網(wǎng)專用+高毛利

行業(yè)特點(diǎn)：①與公網(wǎng)通信相比,，專網(wǎng)無(wú)線通信的目標(biāo)客戶主要為政企行業(yè)客戶,，產(chǎn)品種類不多，但客戶的地域和行業(yè)分布較廣,。②由于跨行業(yè)和地域較廣,，專網(wǎng)無(wú)線通信產(chǎn)品的定制化程度較高，存在較大的差異性,。③專網(wǎng)與公網(wǎng)具備等同的技術(shù)復(fù)雜度,，為滿足行業(yè)用戶的需求，發(fā)展出了與之相適應(yīng)的體系架構(gòu)與信令流程,，對(duì)產(chǎn)品的穩(wěn)定性與成熟度也有極高的要求,。沒(méi)有足夠的積累，小廠商難以支付起如此高的研發(fā)費(fèi)用,、并保持一段時(shí)間將產(chǎn)品做到穩(wěn)定,。④專網(wǎng)無(wú)線通信供應(yīng)商對(duì)客戶擁有較強(qiáng)的議價(jià)能力，專業(yè)無(wú)線通信行業(yè)保有較高毛利水平（尤其與公網(wǎng)移動(dòng)通信相比）,。

市場(chǎng)規(guī)模：隨著經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展,，以及公共安全事件在全球范圍內(nèi)受到廣泛關(guān)注，專業(yè)無(wú)線通信設(shè)備應(yīng)用日益普及,，全球?qū)I(yè)無(wú)線通信市場(chǎng)將持續(xù)穩(wěn)步發(fā)展,，2008到2013年直接年復(fù)合增長(zhǎng)率近7.4%。

國(guó)內(nèi)專網(wǎng)無(wú)線通信市場(chǎng)近年來(lái)一直保持較快增長(zhǎng),，但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比市場(chǎng)規(guī)模還整體偏小,不足美國(guó)市場(chǎng)規(guī)模的十分之一,。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，國(guó)家對(duì)專網(wǎng)的持續(xù)投入,，專業(yè)無(wú)線通信市場(chǎng)未來(lái)幾年將持續(xù)高速增長(zhǎng),，到2016年市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到95.3 億元人民幣，年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.5%,。

2. 公司歷經(jīng)20年成為國(guó)內(nèi)專網(wǎng)無(wú)線通信龍頭

2.1 公司發(fā)展歷程：20 年成為國(guó)內(nèi)第一

海能達(dá)（原好易通）成立于1993 年,，成立時(shí)主要生產(chǎn)中低端模擬終端，后逐漸轉(zhuǎn)向中高端模擬和數(shù)字終端,。2003 年10月,，海能達(dá)收購(gòu)哈爾濱工業(yè)大學(xué)實(shí)業(yè)開(kāi)發(fā)總公司持有哈僑航3.6%的股權(quán)，2008 年5月,，收購(gòu)僑航集群通訊設(shè)備有限公司所持有的哈僑航96.4%的股權(quán),，哈僑航主要研發(fā)生產(chǎn)MPT模擬專網(wǎng)通信系統(tǒng),，此次收購(gòu)后模擬產(chǎn)品形成全產(chǎn)業(yè)鏈。2008 年10 月16日,，海能達(dá)收購(gòu)賽格通信97.7%的股權(quán),，賽格通信是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的城市軌道交通無(wú)線通信系統(tǒng)集成廠商，具備國(guó)家級(jí)電子系統(tǒng)工程設(shè)計(jì)資質(zhì),，此次收購(gòu)后,，公司產(chǎn)業(yè)鏈向下游整合。2010年海能達(dá)推出TETRA,、DMR 數(shù)字終端,，以及PDT 數(shù)字終端及系統(tǒng)。2011 年6 月,，海能達(dá)收購(gòu)德國(guó)Rohde &Schwarz ProfessionalMobile Radio GmbH 公司（簡(jiǎn)稱“PMR 公司”）100%的股權(quán),，PMR公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為提供

TETRA集群通信系統(tǒng)設(shè)備和服務(wù)，是全球TETRA系統(tǒng)的主流供應(yīng)商之一,，收購(gòu)后海能達(dá)TETRA產(chǎn)品形成全產(chǎn)業(yè)鏈,。

2.2公司主要產(chǎn)品：模擬產(chǎn)品發(fā)揮余熱，數(shù)字產(chǎn)品準(zhǔn)備就緒

公司的產(chǎn)品主要分為兩大類：終端產(chǎn)品和系統(tǒng)產(chǎn)品,。根據(jù)產(chǎn)品的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)的不同,，主要產(chǎn)品可細(xì)分為模擬終端產(chǎn)品、數(shù)字終端產(chǎn)品,、模擬系統(tǒng)產(chǎn)品和數(shù)字系統(tǒng)產(chǎn)品,。終端產(chǎn)品形態(tài)又可分為手持對(duì)講機(jī)、車載臺(tái)和中轉(zhuǎn)臺(tái)等,。
(公司主要產(chǎn)品 圖2)

終端產(chǎn)品線豐富,。公司在模擬終端產(chǎn)品上具有良好的產(chǎn)品線深度和廣度，包括T9,、T7,、T5、T3系列手持機(jī),、車載臺(tái)和中轉(zhuǎn)臺(tái),，能夠覆蓋專業(yè)無(wú)線通信的主要市場(chǎng)。數(shù)字終端包括TETRA,、DMR,、PDT三類終端產(chǎn)品，是公司目前研發(fā)的重點(diǎn),，并將成為未來(lái)幾年新的銷售增長(zhǎng)點(diǎn),。當(dāng)前數(shù)字終端產(chǎn)品主要定位于全球政府與公共安全、公用事業(yè)用戶以及工商業(yè)高端用戶,。

系統(tǒng)產(chǎn)品逐漸以數(shù)字系列為主,。系統(tǒng)產(chǎn)品主要包括MPT1327 模擬集群系統(tǒng)和模擬同播系統(tǒng),，其中QH-1327 是MPT1327模。為了抓住專業(yè)無(wú)線通信數(shù)字市場(chǎng)發(fā)展的機(jī)遇,，公司從2011 年起將逐步推出系列數(shù)字系統(tǒng)產(chǎn)品,，包括PDT 數(shù)字集群系統(tǒng)（兼容DMR數(shù)字集群）,、TETRA 數(shù)字集群通信系統(tǒng),，并進(jìn)行寬帶多媒體集群通信系統(tǒng)預(yù)研。

2.3公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：高性價(jià)比產(chǎn)品+持續(xù)品牌營(yíng)銷

品牌技術(shù)領(lǐng)先+持續(xù)投入研發(fā),。公司是全球?qū)I(yè)無(wú)線通信領(lǐng)域的知名廠商,，在國(guó)內(nèi)是行業(yè)的龍頭，“HYT”品牌是“中國(guó)馳名商標(biāo)”,。公司擁有齊全的產(chǎn)品線,，能夠提供從模擬到數(shù)字、從終端到系統(tǒng),、從語(yǔ)音到數(shù)據(jù)的全系列產(chǎn)品及定制化的整體解決方案,，能有效滿足專業(yè)無(wú)線通信不同應(yīng)用領(lǐng)域的差異化需求，覆蓋了大部分細(xì)分行業(yè)市場(chǎng),。公司遵循“科學(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力”的發(fā)展理念,，為了實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展，公司近年來(lái)研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例一直保持在10%以上,。公司現(xiàn)擁有一支規(guī)模近900人的高水平的研發(fā)隊(duì)伍,，其中外籍?dāng)?shù)字通信技術(shù)專家近10 人，教授,、副教授,、高級(jí)工程師等高級(jí)技術(shù)人員79 人，博士,、碩士研究生207人,，人員結(jié)構(gòu)合理。
對(duì)外具有成本和區(qū)位優(yōu)勢(shì),。與國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比,，公司研發(fā)、制造,、綜合運(yùn)營(yíng)成本比較低,，公司產(chǎn)品在性能達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平的基礎(chǔ)上，還能夠?yàn)橛脩籼峁└呶Φ膭?chuàng)新設(shè)計(jì)應(yīng)用,，更具競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格,。通過(guò)在淘寶網(wǎng)店及深圳華強(qiáng)北安防市場(chǎng)進(jìn)行草根調(diào)研：同類型終端產(chǎn)品公司較國(guó)外品牌商便宜10-20%，因而在價(jià)格敏感度高的公用事業(yè)和工商業(yè)市場(chǎng),，以及發(fā)展中國(guó)家的公共安全市場(chǎng),，公司的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)尤為明顯,。

營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)鋪設(shè)已具規(guī)模。公司建立了覆蓋全球的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò),，保證公司產(chǎn)品能夠快速有效地覆蓋到全球各個(gè)目標(biāo)市場(chǎng),。在海外，公司設(shè)立了香港子公司,、美國(guó)子公司,、英國(guó)子公司、莫斯科辦事處,、雅加達(dá)辦事處,，并與海外200多家經(jīng)銷商建立了合作關(guān)系，銷售渠道覆蓋全球80多個(gè)國(guó)家和地區(qū),，有力地保證了公司外銷收入的增長(zhǎng),。在國(guó)內(nèi)，公司設(shè)立了成都分公司,、貴陽(yáng)辦事處,、西安辦事處、長(zhǎng)春辦事處,、新疆辦事處,，并與全國(guó)近300家經(jīng)銷商建立了合作伙伴關(guān)系。本公司數(shù)字產(chǎn)品為經(jīng)銷商提供了更高的利潤(rùn),，有利于公司擴(kuò)張全球銷售網(wǎng)絡(luò),，進(jìn)一步提升品牌知名度。

3.業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)：未來(lái)三年穩(wěn)定增長(zhǎng)

3.1 國(guó)內(nèi)市場(chǎng)受益公安PDT 部署：100億的大市場(chǎng)

政府與公共安全市場(chǎng)是規(guī)模最大和增長(zhǎng)最快的下游市場(chǎng),，我國(guó)2007 年到2011年財(cái)政支出中公共安全年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)16%,，在各種突發(fā)事件增多的情況下，我國(guó)政府與公共安全行業(yè)市場(chǎng)將迎來(lái)高速增長(zhǎng)期,。

警用PDT市場(chǎng)將達(dá)120億元,。我國(guó)警察數(shù)量與人口的比例約為萬(wàn)分之十五，國(guó)際平均數(shù)約為萬(wàn)分之二十至三十,，西方發(fā)達(dá)國(guó)家則更高,，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)水平進(jìn)一步提升，我國(guó)警力配備有進(jìn)一步提升的可能性,。

截至2012年底,，全國(guó)公安機(jī)關(guān)共建設(shè)無(wú)線通信基站9000 余個(gè)，總信道數(shù)達(dá)到2.3萬(wàn)余個(gè),，共配備無(wú)線電臺(tái)134萬(wàn)余部,，全國(guó)一線民警的電臺(tái)配備率達(dá)到90%以上。考慮到未來(lái)幾年我國(guó)警察配備比例的提升,，我們預(yù)測(cè)2016年我國(guó)正式編制警察人數(shù)為260萬(wàn)（按照每萬(wàn)人口20名警察計(jì)算）,。另外輔警配備（協(xié)管員）短期內(nèi)不太可能取消，保守按照正式編制與輔警2:1 的比例來(lái)估算2016 年全國(guó)輔警人數(shù)為130萬(wàn)（福田公安局的比例為1:1.65）,，則全國(guó)有無(wú)線電臺(tái)配備需求的警務(wù)人員共計(jì)390萬(wàn)人,，其中一線工作者按照80%，一線配置比例按照90%來(lái)估算：共需配備280 部無(wú)線電臺(tái),。我國(guó)公安采用PDT是大區(qū)制,，其覆蓋范圍與mpt1327 相當(dāng)，故通信基站和信道數(shù)不會(huì)有很大的增幅,，分別估算為10000 個(gè)基站和2.6萬(wàn)個(gè)信道,。按照每臺(tái)終端售價(jià)3000 元人民幣,，每信道設(shè)備投資15 萬(wàn)估算,，僅設(shè)備投資就達(dá)120 億。

公司在國(guó)內(nèi)公安模擬終端市場(chǎng)的占有率超過(guò)30%,，在國(guó)內(nèi)公安模擬集群系統(tǒng)市場(chǎng)占有率超過(guò)35%,。預(yù)計(jì)在模數(shù)轉(zhuǎn)換過(guò)程中能夠維持一定的市場(chǎng)份額。

3.2全球市場(chǎng)份額將面臨重新劃分,，公司有望提升

全球?qū)＞W(wǎng)無(wú)線通信市場(chǎng)在2009 年經(jīng)歷低谷之后,，重新回歸穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，據(jù)預(yù)測(cè)全球市場(chǎng)有望保持5-6%的增長(zhǎng),，sepura預(yù)測(cè)到2018 年全球市場(chǎng)規(guī)模為133 億美元,。

在全球?qū)＞W(wǎng)無(wú)線通信模擬轉(zhuǎn)數(shù)字的過(guò)程中，市場(chǎng)份額有望重新劃分,。老牌巨頭如Motorola Solutions在新興市場(chǎng)的份額將面臨激烈競(jìng)爭(zhēng),，從一季報(bào)公布數(shù)據(jù)來(lái)看已有所體現(xiàn)：拉美市場(chǎng)收入同比下滑3.2%，亞太和中東收入同比下滑13.5%,。
海能達(dá)相比競(jìng)爭(zhēng)者有一定的成本優(yōu)勢(shì),，同時(shí)產(chǎn)品線豐富，銷售渠道遍布主要地區(qū),，其市場(chǎng)份額將穩(wěn)步提升,，預(yù)計(jì)其全球市場(chǎng)份額在2018年超過(guò)4.5%。

3.3軌道交通業(yè)務(wù)有望受益鐵路投資熱潮

根據(jù)“十二五”綜合交通運(yùn)輸體系規(guī)劃及2012 年底發(fā)改委集中批準(zhǔn)的項(xiàng)目估算,，2011-2015 年期間我國(guó)軌道交通預(yù)計(jì)新增1600公里,。

根據(jù)子公司賽格通信歷史中標(biāo)的兩個(gè)項(xiàng)目測(cè)算：軌道交通無(wú)線通信部分每公里造價(jià)約為75-80 萬(wàn)元。2013 年至2015年期間全國(guó)軌道交通新增運(yùn)營(yíng)里程1300 公里,，無(wú)線專網(wǎng)通信投資預(yù)計(jì)在9.75 億-10.4 億,。

根據(jù)對(duì)國(guó)內(nèi)三大軌道交通無(wú)線通信集成提供商中標(biāo)項(xiàng)目的統(tǒng)計(jì)：預(yù)計(jì)未來(lái)三年賽格通信在新增項(xiàng)目中份額占比在20%-25%左右，2013-2015公司軌道交通預(yù)計(jì)收入1.95-2.60 億元。

3.4未來(lái)三年業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng),，維持“謹(jǐn)慎推薦”

隨著國(guó)內(nèi)PDT項(xiàng)目的啟動(dòng)以及海外市場(chǎng)份額的提升,，公司未來(lái)三年業(yè)績(jī)將穩(wěn)步增長(zhǎng)，根據(jù)公司PDT,、DMR 等產(chǎn)品銷售的預(yù)測(cè),，預(yù)計(jì)2013-2015年公司的營(yíng)收為16.3 億、21.3億和25.7 億元,，同比增長(zhǎng)44%,，29%和21%。

公司毛利率會(huì)隨著高毛利率的數(shù)字產(chǎn)品占比提升而穩(wěn)定在49%以上,，未來(lái)三年公司每股盈利預(yù)計(jì)為0.53,、0.69 和0.80元，對(duì)應(yīng)最新收盤(pán)價(jià)的PE 分別為36 倍,、28 倍和24 倍,。我們看好全球?qū)＞W(wǎng)無(wú)線通信行業(yè)的來(lái)發(fā)展和公司未來(lái)的成長(zhǎng)性。