2013年03月28日 08:14
來源：第一財經(jīng)日報 作者：歐陽良宜

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最近看到一則新聞，說2008年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主保羅·克魯格曼宣布破產(chǎn)了,，很是讓我幸災(zāi)樂禍了一陣,。可惜仔細一搜才發(fā)現(xiàn),，是一家網(wǎng)站調(diào)侃這位“偽凱恩斯主義者”揮霍無度的假新聞,。

在普通人的概念里，諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主應(yīng)該屬于高級專家,，怎么可能會破產(chǎn)呢？但歷史上還真有過諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主卷入破產(chǎn)案的先例,。1998年,，世界上最大的對沖基金之一長期資本基金瀕臨破產(chǎn)。如果不是美聯(lián)儲介入干預(yù),，這家資產(chǎn)超過1000億美元的對沖基金將提前十年引發(fā)美國金融危機,。長期資本基金的創(chuàng)始人中，便有所有金融專業(yè)的學(xué)生所熟知的兩位諾獎得主,，即期權(quán)定價理論的提出者邁農(nóng)·斯科爾斯和羅伯特·默頓,。后者的連續(xù)時間金融理論是現(xiàn)代主流金融學(xué)的基礎(chǔ)。但就是在這兩“大仙”的幫助下,，華爾街頂級的基金被搞砸了,。

諾獎得主如此，其他專家自不待言,。幾乎每年北大學(xué)生寫的課程論文或畢業(yè)論文都會有幾篇是關(guān)于中國開放式和封閉式基金業(yè)績評價的,。所有的研究結(jié)果都表明，中國基金經(jīng)理的業(yè)績貢獻為負數(shù),?；蛘哒f,，如果普通投資者買不需要管理的指數(shù)基金，那么他們的風(fēng)險調(diào)整后收益要顯著超過股票基金,。其實美國同行的業(yè)績也同樣糟糕,。多年來的實證研究表明，共同基金整體的風(fēng)險調(diào)整后,，收益要顯著低于市場指數(shù)收益,。基金的作用主要是為投資者提供不同風(fēng)格的選擇,，而非貢獻收益,。所以我給普通投資者的建議是，如果非要買基金,，就買指數(shù)基金吧,。

股評家們會不會表現(xiàn)得好一些呢？答案只有兩字：呵呵,。2012年8~11月新浪舉辦的模擬炒股大師賽邀請了55個炒股專家來操盤,。在此期間，上證指數(shù)[0.16%]為-4.95%,，而55個專家的中位數(shù)收益僅為-11.66%,。其中比較懶的5名專家(如著名的財經(jīng)評論人“水皮”)從未操作，收益為0,，在55個專家中并列第5,。模擬炒股跟實盤操作有不小的差別，但相信讀者看了如此的成績之后,，應(yīng)該不再相信什么股評家了吧,？

在散戶投資者看來，媒體上的股評家通常講得頭頭是道,。但在專業(yè)人士眼中,，股評家們的分析一般都缺乏嚴謹?shù)倪壿嫞芏嘤^點都不值一駁,。某個時常亮相主流媒體的女財經(jīng)評論人經(jīng)常缺乏常識地信口開河,，成為財經(jīng)界的笑談。那么,，那些受過一流大學(xué)金融專業(yè)訓(xùn)練的股票分析師表現(xiàn)會好一點嗎,？答案依然是否定的。中國證券公司雇用的賣方分析師每年發(fā)布幾十萬份股票研究報告,，超過90%的投資建議為“買入”,。在過去幾年有買過股票的讀者應(yīng)該知道，如果90%為“賣出”建議顯然更合理,。

和基金經(jīng)理的情況相似,，賣方分析師的差勁表現(xiàn)也是國際慣例,。以2009年為例，華爾街分析師最看好的十大股票平均收益為22%,，最不看好的股票平均收益“僅為”70%,，同期標(biāo)普指數(shù)漲幅為26%。出現(xiàn)這種情況并不奇怪,，因為賣方分析師存在的目的就是招攬生意,。如果分析師建議客戶賣出某上市公司的股票，那么東家將很難從這家上市公司接到發(fā)行股票的活兒,。

從2001年開始,，美國證交會開始著手調(diào)查華爾街投行分析師的利益沖突問題。監(jiān)管部門的調(diào)查表明,，前十大投行都存在迫使分析師發(fā)出過度樂觀投資建議的現(xiàn)象,。在監(jiān)管部門訴訟的威脅下，2003年4月華爾街十大投行同意支付總共13.8億美元的罰金,，并承諾保證分析師意見的獨立性,。從事后效果來看，罰款是交了,，研究報告還是沒變,。2008年初，次貸危機前夕,，雷曼兄弟公司已經(jīng)風(fēng)雨飄搖,。但是跟蹤雷曼的17個華爾街分析師中，有9個建議“持有”,，5個建議“買入”,，2個建議“強烈買入”，只有1個建議“賣出”,。看過這段,，估計大家對華爾街“金融精英”的理解有所增進,。

我們上面討論的邏輯有些不連貫。開始我們討論的是專家們的能力問題,，到后面討論的是操守問題,。那么如果撇開操守問題，股評家和分析師們自己的投資業(yè)績?nèi)绾文?？曾有“中國第一莊托”之稱的趙笑云[微博]2011年回歸中國股市成為私募基金經(jīng)理,，剛開工沒3個月基金凈值便跌去了1/4，大幅跑輸大盤,。其他股評家們的表現(xiàn)也好不到哪里去,。針對中國陽光私募基金的業(yè)績回歸分析表明,，私募基金在同等風(fēng)險水平下一樣跑輸大盤。而私募基金經(jīng)理的三大來源是共同基金經(jīng)理,，股評家及分析師,。私募基金的激勵機制源自美國對沖基金，在超過保底收益的情況下,，基金經(jīng)理可以分取超額部分的20%,。因此私募基金的業(yè)績應(yīng)該是基金經(jīng)理真實能力的體現(xiàn)。

多年以來的學(xué)術(shù)研究表明,，部分基金經(jīng)理可能會在一段時間內(nèi)表現(xiàn)優(yōu)于大盤,，但隨著時間的推移很快便泯然眾人。對沖基金在這方面有著非常糟糕的記錄,。往往一家基金好上幾年之后,，立刻轉(zhuǎn)頭給投資者帶來巨額虧損。著名的老虎基金曾在二十年的歷史中為投資者帶來平均20%的收益,，但2000年做空日元帶來的50億美元虧損將其業(yè)績直接歸零,。2005年不凋花基金經(jīng)理亨特曾獨力帶來10億美元的巨額利潤，翌年他便創(chuàng)下紀(jì)錄,，一周內(nèi)為投資者虧掉了50億美元,。2008年做空次貸名噪一時的保爾森基金2012年的業(yè)績表現(xiàn)高居排行榜第一名，只不過這一次是倒數(shù)第一,。如此種種,。

這么多年來，有資格被稱為投資大師的人并不少,，譬如沃倫·巴菲特,、彼得·林奇(麥哲倫基金經(jīng)理)和喬治·索羅斯(量子基金經(jīng)理)。但相比規(guī)模龐大的投資專家隊伍而言,，有著超凡業(yè)績(以及超凡運氣)的基金經(jīng)理仍屬滄海一粟,。你愿意親自操刀去和基金經(jīng)理們一爭高下，還是認命去追隨大盤呢,？多數(shù)人會選前者,。由于這個原因，90%的散戶跑輸大盤,。

(作者系北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院副教授)