《紅周刊》作者 馬曼然

　　董寶珍,，凌通價值投資網(wǎng)的創(chuàng)辦人,，否極泰投資咨詢中心董事長，對“巴氏價值投資法”有著深刻的研究和獨到的創(chuàng)新,，對中國傳統(tǒng)哲學有深入的思考,，形成以中國傳統(tǒng)哲學為根基的投資體系。

　　歷史文化是消費公司最強的護城河

　　《紅周刊》：我注意到你采取集中持股策略,，主要持股是貴州茅臺(259.99,8.33,3.31%)和大秦鐵路(6.81,-0.02,-0.29%),。

　　董寶珍：貴州茅臺占我大部分倉位，大秦鐵路主要是看重他足夠的便宜了,，買的是他的凈資產(chǎn),。

　　《紅周刊》：這似乎是兩家完全不同類別的企業(yè)，能否具體分析一下,？

　　董寶珍：貴州茅臺這家公司可以說是中國最好的消費類公司,，因為消費類公司規(guī)律性地出現(xiàn)長期成長股，這背后是有深刻的原因的,。消費類企業(yè)的需求持續(xù)穩(wěn)定、規(guī)模巨大,，企業(yè)一旦建立品牌,，就容易長期獲得消費者的信任。因此特別容易出現(xiàn)成長股,。在消費類企業(yè)中,，包括消費產(chǎn)品和服務的生產(chǎn)者、消費產(chǎn)品服務的流通企業(yè),。前者以可口可樂,、寶潔,、強生、麥當勞為代表,，后者則以沃爾瑪,，家樂福為代表。

　　大秦鐵路是公共事業(yè)類公司,，這類企業(yè)的盈利很穩(wěn)定,，沒什么特別的地方，現(xiàn)在股價已經(jīng)低于其重置價值了,。

　　《紅周刊》：我記得巴菲特2009年時大幅減持寶潔,、強生的股票？

　　董寶珍：過去的歷次金融危機中,，倒下的企業(yè)大部分以金融企業(yè)和制造業(yè)企業(yè)為主,，消費類公司基本不受金融危機、社會危機的影響,。2008年美國金融危機最瘋狂時候,，巴菲特賣出了寶潔、強生,。巴菲特解釋道：我不是不看好消費,，而是利用消費的穩(wěn)健股價套現(xiàn)，抄底其他公司,。在金融危機下所有公司的股價都跌得不像樣子,，而以寶潔、強生為主的消費企業(yè)股價很堅挺,。消費類公司內(nèi)在的產(chǎn)業(yè)特征有利于產(chǎn)生低風險的成長股,。因此否極泰未來投資主戰(zhàn)場將主要在消費類公司中。

　　《紅周刊》：消費類公司是一個很寬泛的概念,，具體看好哪方面,？

　　董寶珍：我們會在消費類公司中重點關(guān)注兩類企業(yè)。一,，以歷史文化為護城河的有持續(xù)提價權(quán)的消費類公司,；二，能夠無限擴大市場規(guī)模和經(jīng)營范圍的消費類企業(yè),?？煽诳蓸肥敲绹幕拇怼６袊鞘澜缟献畲蟮臍v史文化大國,，在中國的消費類企業(yè)中,，少部分企業(yè)商品和服務背后體現(xiàn)的是中國的歷史和文化。歷史和文化是惟一不能復制的,，從這個意義上講,，歷史和文化提供了最強大廣的護城河,。貴州茅臺的護城河，是中國久遠的歷史和博大的文化,。

　　另一面,，中國大量的制造業(yè)、科技型企業(yè),、出品加工型企業(yè)都很難提供長期確定性,。這是因為在物質(zhì)商品的生產(chǎn)過程中，全球經(jīng)營者的激烈競爭使任何一個生產(chǎn)物質(zhì)商品的企業(yè)都沒有一勞永逸的護城河,。

　　消費類企業(yè)的主要優(yōu)勢體現(xiàn)在需求的無限持久和規(guī)模巨大,，但是如果一個消費類企業(yè)的需求已趨于飽和狀態(tài)，比如啤酒產(chǎn)業(yè),，這樣的情況也很難實現(xiàn)持久的成長,。有投資價值的消費類企業(yè)，要么通過長期自由提價權(quán)實現(xiàn)收入和利潤的永續(xù)增加,，要么本身處于需求持續(xù)擴展且企業(yè)可以通過不斷地向其他子行業(yè)拓展進一步擴大需求,。比如康師傅就是典型的代表，他利用方便面建立起來的品牌,，有計劃有步驟地擴展到礦泉水,、茶飲料和其他食品，這樣就使得康師傅的需求始終在持續(xù)增長中,，這種靠單一產(chǎn)品建立品牌然后利用品牌延展到相臨的子行業(yè)可能是一種規(guī)律性的成長模式,。

　　《紅周刊》：我們發(fā)現(xiàn)，全球資本市場上普遍存在的一個現(xiàn)象,，當一個資產(chǎn)管理者在某一個時間段取得了領(lǐng)先的成績后,，接著就是持續(xù)的落后。這種現(xiàn)象會不會發(fā)生在否極泰身上,？另外,，貴州茅臺在熊市中持續(xù)走高，后續(xù)進一步上升空間還大嗎,？

　　董寶珍：這是一個很有質(zhì)量的問題,。過去二年，我們并沒有一個專門應對熊市的對策,，否極泰沒有虧損是一個自然而然的結(jié)果,。

　　當前，在我們的投資組合中,，每一個投資對象都是水平都是歷史上最低,，以茅臺為例,，過去的一年多,，茅臺股價上漲了近40%,，茅臺在上漲之后目前的市盈率水平不到20倍，上市10多年來茅臺的市盈率沒有跌破過20倍,。我們所持有的公司,，給我們帶來的利潤并不是靠估值水平的泡沫化實現(xiàn)的，恰恰相反,，雖然我們主要持股的股價在上漲,，但其估值水平卻創(chuàng)下了歷史新低，并且股價的增長沒有完全反映業(yè)績的增長,，所持股票的估值包含了熊市中的整體估值下降因素,，因此未來如果出現(xiàn)了市場估值修復，我們的持股的估值水平也必定會同步修復,，這是基本投資原理決定的,。

　　互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)時代將誕生超級巨人

　　《紅周刊》：剛才你只說了第一類消費企業(yè)，蘇寧電器(8.50,0.21,2.53%)應該屬于第二類,，你似乎也非常喜歡蘇寧電器,，這家曾在過去創(chuàng)造成長奇跡的公司眼下正在受到互聯(lián)網(wǎng)的沖擊，為什么選擇它,？

　　董寶珍：在我們的投資組合之外,，出現(xiàn)了一個我們能夠理解、有長期確定性的有戰(zhàn)略投資價值的潛在機會,，即以蘇寧電器為代表包括國美電器等家電連鎖企業(yè)出現(xiàn)戰(zhàn)略投資機會,。

　　這并不是僅僅因為蘇寧電器股價下跌，而是以互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)為基礎的商業(yè)革命時代來臨,！請允許我使用商業(yè)革命這個詞,，我認為商業(yè)革命與工業(yè)革命、信息革命是同級別的重大產(chǎn)業(yè)革命,。幾千年來商業(yè)的主體形式是店鋪營銷,，現(xiàn)在隨著互聯(lián)網(wǎng)的普及，商業(yè)的形式進入了互聯(lián)網(wǎng)時代,，互聯(lián)網(wǎng)成了主要的店鋪,，且互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)跨行業(yè)經(jīng)營難度低，于是將會出現(xiàn)在網(wǎng)下不能出現(xiàn)的恐龍公司,，商業(yè)分門別類的按照行業(yè)劃分的經(jīng)營特征,，將會被幾個橫跨無限行業(yè)的寡頭壟斷，通過互聯(lián)網(wǎng)一家公司經(jīng)營所有行業(yè)的商品銷售成為可能,，而互聯(lián)網(wǎng)本身又具有高壟斷,、高寡頭化的特征，于是經(jīng)營范圍的無限擴大,，加上產(chǎn)業(yè)競爭主體的高寡頭化產(chǎn)業(yè)特征,，能夠在互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)時代勝出的公司,，可能會成為人類歷史上規(guī)模最大的公司，未來世界范圍內(nèi)市值最大的公司有可能出自互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)企業(yè),，這就是我認為蘇寧出現(xiàn)了極其罕見的戰(zhàn)略投資的根本原因,。

　　《紅周刊》：但為什么看重蘇寧？

　　董寶珍：當前蘇寧受到宏觀經(jīng)濟回落導致的家電需求萎縮的影響,，又受到互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)興起所帶來需求分流的影響,，更受到投資人因為蘇寧短期利潤下滑導致的悲觀預期影響。蘇寧的短期利潤所以下滑,，是因為他正在為跑步殺入無限寬廣的互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)時代所支付的微不足道的必要成本,，這是促進內(nèi)在價值提升的好事！但市場從來都是不理性和錯誤的,，市場對確定無疑的巨大的互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)機會視而不見,。

　　于是，蘇寧的股價和估值創(chuàng)出了新低,，而另一方面從長期的本質(zhì)和深刻的內(nèi)在經(jīng)濟特征上看,，蘇寧沒有什么變化，在產(chǎn)業(yè)調(diào)整完成之后,，蘇寧會更強大,。

　　《紅周刊》：一個比較老套的問題，雖然你不太計較大盤短期的走向,，但目前的A股是已經(jīng)到谷底了,？

　　董寶珍：當前A股風聲鶴唳，到處都是壞消息,，無論是宏觀經(jīng)濟,，還是市場本身。對此我想直截了當?shù)刂赋?，所有的利空,，基本面問題全部是假命題，根本的東西是整體估值水平已經(jīng)是歷史最低了,。股市沒有那么復雜,，在估值創(chuàng)出歷史新低，到處是利空,，普遍人心惶惶的時候,，主動下場追加資金就是巴菲特成功的秘密，也是在股市掙錢的王道,。不要相信那些廣為流傳的且有理有據(jù)的不利因素,，那些東西已經(jīng)被估值水平下跌補償了。

　　萬物都是有規(guī)律的，股市是以最確定的方式不斷地否極泰來,，所有人都看不到希望和積極因素的時候,，股市將出現(xiàn)神奇的力量推動物極必反，這是如日月一般恒久的規(guī)律,。我想說的是，現(xiàn)在惟一正確的做法是不斷地從股市之外調(diào)集資金,，因為現(xiàn)在股市正在下金子,，而且是以暴雨的方式傾盆下金子。

　　但是投資者恰恰不敢在此時進入股市,，老百姓喜歡在6000點買入,，這就是大家不掙錢的終極原因，股市沒什么秘密,。股市不斷的輪回,，我真的不知道用什么來描述現(xiàn)在我對中國資本市場客觀真實機會的判斷。