對于國內(nèi)一般投資者來說,,定量投資還是個(gè)陌生的概念,,屬于那些華爾街金融工程精英們做的事。
現(xiàn)在,,李笑薇已看到了國內(nèi)市場潛伏的定量投資的巨大機(jī)會,。她離開BGI(巴克萊國際投資管理公司),在富國基金開始了定量投資淘金之旅,。 經(jīng)過30多年發(fā)展,,保守估計(jì),2009年定量投資在美國市場中占比至少超過30%,,如果考慮到定性投資中所采用的定量部分,,這一比例還會更高。雖然定量投資的業(yè)績難以統(tǒng)計(jì),,但其快速增長的規(guī)模常被視為其良好業(yè)績的有力佐證,。
定量投資揭秘 CBN:定量投資在國內(nèi)才剛起步,一提起定量投資,,很多人首先想到的是“程序化交易”,、“高頻”這樣的字眼。這樣的理解是否正確,? 李笑薇:定量投資分很多門類,,程序化交易或高頻交易是其中的一部分,但這些和我們在富國做的定量投資不同,,我們做的定量投資依靠很多基本面的東西,,換手率也不高。
CBN:定量投資是不是由模型決定一切,? 李笑薇:國內(nèi)對定量投資的理解有一定偏差,,覺得在定量投資中模型決定一切。但實(shí)際上,,它最核心的部分不是由模型給你交易單的過程,,而是對模型的設(shè)計(jì)。 設(shè)計(jì)一個(gè)好的模型,,需要對市場的理解,,對模型構(gòu)建的了解,以及對模型使用的經(jīng)驗(yàn),。從對市場的理解來說,,定量和定性的角度不同。舉個(gè)例子,,我在看A股市場的時(shí)候,,會看看A股市場的投資人是怎么構(gòu)成的。一般的定性投資人可能不大會關(guān)注這種統(tǒng)計(jì)。在香港80%以上是機(jī)構(gòu)投資人,,在內(nèi)陸80%~90%是散戶投資者,。當(dāng)我拿到這個(gè)數(shù)據(jù)以后,我會做一個(gè)猜測,,在A股市場某些因子會有很好的效果,,另一些因子的效果不會太好,。 但是僅僅猜測不能算數(shù),,我會對我的直覺判斷進(jìn)行驗(yàn)證。這個(gè)驗(yàn)證會利用大量歷史數(shù)據(jù)和大量股票,,嚴(yán)謹(jǐn)而耗時(shí),。這跟定性投資有很大不同。一般來說,,做美國的模型會用30~40年的數(shù)據(jù)來驗(yàn)證,,中國的話我3年、5年,、10年的數(shù)據(jù)都會看,。當(dāng)我覺得我的想法的確得到驗(yàn)證后,我就會按照這樣的方向進(jìn)行設(shè)計(jì),;如果沒被驗(yàn)證我就會去找原因,,這個(gè)原因會被反映到模型中去。整個(gè)過程會比較長,,模型的質(zhì)量以及建模需要的時(shí)間與模型設(shè)計(jì)者的經(jīng)驗(yàn)和積累有很大關(guān)系,。
CBN:模型到底是什么樣子的? 李笑薇:定量投資一般由三個(gè)模型組成,,α模型,、風(fēng)險(xiǎn)控制模型和交易成本模型。 α模型由因子組成,,比如成長,、質(zhì)量、動量等因子,。不同的因子具有不同的權(quán)重,。假如我認(rèn)為高成長的股票可以帶來超額收益,那么我把所有股票按成長性打分,,然后選得分最高的,。之后我就開始檢驗(yàn),看看這樣選出來的組合是否真的帶來超額收益了,。假如這個(gè)因子無論在熊市還是牛市都起作用,,它就是一個(gè)好因子,就會被納入α模型。 但許多獲得高超額收益的因子可能風(fēng)險(xiǎn)也很大或帶來的交易成本過高,。因此要綜合考慮α模型,、風(fēng)險(xiǎn)控制模型和交易成本模型的共同結(jié)果。這個(gè)結(jié)果給出的股票權(quán)重就是我要下的交易單,。
CBN:不同的定量產(chǎn)品管理人所建的模型會有優(yōu)劣之分嗎,? 李笑薇:定量只是一種工具,就好比一把劍,。這把劍如何打磨,,如何使用,效果會很不同,。
CBN:一些技術(shù)指標(biāo),,比如成交量、換手率等,,會在你的模型中嗎,?大概占多少比重? 李笑薇:這些技術(shù)指標(biāo)在不同市場中的有效程度不同,,在不同市場的計(jì)量方法也不同,。例如動量,在美國一般是前12個(gè)月的動量所反映出的信號在未來3個(gè)月內(nèi)適用,,但它在港股或A股的情況則不同,。單純以技術(shù)指標(biāo)來做模型而完全不考慮基本面,長期效果不會很好,。
CBN:如何理解模型幫助人腦作決策,? 李笑薇:舉個(gè)例子,比如去年年底,,我們的模型在萬科A(000002.SZ)與華發(fā)股份(600325,股吧)(600325.SH)兩只個(gè)股中選擇了華發(fā),。由于萬科的品牌和質(zhì)量好于華發(fā),模型的這個(gè)選擇可能和一般投資人的直觀感覺不太一樣,??吹竭@個(gè)結(jié)果,我們看了一下為什么模型會給出這樣的結(jié)果,。事實(shí)上有很多原因,。從成長性來看,華發(fā)由于地處珠海,,去年末今年初政府為保增長而加大投資力度,,港珠澳大橋及726億投資引爆珠海板塊,華發(fā)因而受益,。從估值來看,,當(dāng)時(shí)萬科市盈率是華發(fā)的1.7倍左右,華發(fā)相對便宜,等等,。檢查的結(jié)果看來模型沒有失誤,,不需要更改。這個(gè)結(jié)果從去年12月跟蹤到今年6月底,,萬科漲了接近100%,,而華發(fā)股份(600325,股吧)漲了140%多。這個(gè)例子說明,,模型有時(shí)給出的結(jié)果不完全符合我們的直覺,,但它卻是有道理的。
CBN:對定量投資的批評又有哪些,? 李笑薇:一般認(rèn)為定量投資對歷史數(shù)據(jù)依賴大,,在市場情況發(fā)生變化,特別是在市場拐點(diǎn)時(shí),,定量投資業(yè)績表現(xiàn)會不夠理想。其實(shí),,市場拐點(diǎn)判斷不準(zhǔn)是定量與定性投資共有的特征,。如果一個(gè)投資人能對未來市場趨勢有較正確的判斷,他可以據(jù)此修改模型,,使模型根據(jù)正確的前瞻性判斷而變化,。關(guān)鍵問題是市場判斷不容易,不論是定量還是定性,。 另一種對定量投資比較集中的批評是認(rèn)為它對個(gè)股的研究比較淺,。一個(gè)做定性投資的基金經(jīng)理可以重點(diǎn)研究10只或20只股票,可以經(jīng)常去公司跑,,抓住數(shù)據(jù)以外的東西,。實(shí)際上,對一個(gè)公司更熟悉不見得對一個(gè)公司的發(fā)展判斷一定會更準(zhǔn)確,。公司內(nèi)部的人往往對公司很熟悉,,但常常對公司的今后發(fā)展不能完全控制,對公司股價(jià)的千變?nèi)f化更難于把握,。另一方面,,定量投資可以通過不斷深化模型來增加研究深度。
CBN:說起定量投資,,很多人第一反應(yīng)是想到長期資本管理公司,。作為定量投資者,你怎么看這家公司的結(jié)局,? 李笑薇:首先要強(qiáng)調(diào)定量投資種類很多,,這家公司的投資方式與我們所談的定量投資方式?jīng)]有什么關(guān)系。他們的投資以政府債券為主,每個(gè)頭寸的利潤很薄,,需要很高的杠桿,。這家公司最后出問題的主要原因是它的高杠桿。
水土不服,? CBN:目前的A股市場確實(shí)比較復(fù)雜,,比如散戶的心態(tài)、政策的刺激,、定量投資的模型在A股市場里面適用性怎么樣,? 李笑薇:關(guān)于定量投資在中國的適用性,我發(fā)現(xiàn)國內(nèi)投資者對這個(gè)問題有很多疑問,。比如有人問,,中國很多數(shù)據(jù)可能都是不確切的,很多公司可能做虛賬,,這種信息拿來也沒什么價(jià)值,。其實(shí)從定量投資角度來講,虛賬的信息不但有用,,而且它如果是大規(guī)模的和有規(guī)律的,,對我們來說反而可能是獲取超額收益的好機(jī)會。 舉個(gè)例子,,通過數(shù)據(jù)研究我們發(fā)現(xiàn),,中國的上市公司的凈資產(chǎn)收益率的分布有一個(gè)現(xiàn)象,凈資產(chǎn)收益率剛剛超過0的公司有一堆,,但略低于0的公司就沒有了,,直到負(fù)收益低到一定程度,就又出來一批公司,。這種分布與美國有著鮮明的不同,。造成這種現(xiàn)象的原因與中國對上市公司停牌的規(guī)定有很大關(guān)系。我們知道如果一家公司的凈收益連續(xù)兩年為負(fù),,這家公司就會被“ST”,。因此上市公司會努力避免連續(xù)兩年負(fù)收益。如果今年的真實(shí)收益是負(fù)的但很接近于零,,公司會想盡各種辦法使之在賬面上成為正收益,。但如果真實(shí)收益很難在賬面上做正,那么就干脆在賬面上使今年的收益非常負(fù),,在賬面上將真實(shí)收益隱藏一部分留給明年用,。這部分隱藏的收益可以幫助明年的賬面收益成為正的,從而避免連續(xù)兩年負(fù)收益,,避免“ST”,。這是一個(gè)鮮明的做賬的例子,。然而,在這個(gè)例子中,,我們其實(shí)可以考慮利用它形成一個(gè)策略,,比如專門投資于某些負(fù)收益的上市公司,因?yàn)樗麄兊诙晔找嫔仙D(zhuǎn)正的可能性比較大,。 此外從市場飽和度角度考慮,,到今年6月30日,A股所有定量投資總量加起來占A股總基金投資量還不到1%,。因此今后的發(fā)展空間是巨大的,。 |
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